5月末市场资金面整体稳定，但债市收益率再度出现上行。受到近期人民币贬值、月底银行MPA考核不确定性和金融去杠杆担忧的影响，短期国债期货有所承压。

经济复苏昙花一现，通胀压力降低

国家统计局公布数据显示，4月工业企业利润同比增长4.2%，较3月的11.1%大幅回落，主要受到企业投资收益与营业外收益大幅下滑的影响。近期一系列的数据表明，一季度经济复苏被伪证。同时，《人民日报》上权威人士表达了对当前宏观经济的主要看法后，市场重新点燃了对经济的悲观预期。

过去数月，国内大宗商品走势从大幅飙升到现在重回基本面格局。可以发现，短期供给因素变化在一定程度上会造成价格扰动，货币流动性对它的推升难有持续性。因此，对于春节以后商品价格变化，我们认为是货币现象，非供需根本的改变所致。

上周四央行货币政策分析小组发布《2015年以来稳健货币政策主要特点的回顾》，重新声明下一步将继续实施稳健的货币政策，保持灵活适度。政策指向也更偏向为改革服务、为去杠杆去产能服务。这并不意味着央行会快速主动收紧流动性，但更明确的是不会进一步放宽货币政策空间。这将使得市场对通胀预期有所降温。目前实经济下行压力较大，加上货币环境保持中性，债市利好相对有限。

信用风险仍未释放完毕

进入5月后，美联储加息预期有所强化。无论是4月美联储会议纪要，还是美联储多位高级官员都在重申加息这一立场。尤其是在上周五，美联储主席耶伦在哈佛大学讲话期间表示，如果数据改善，未来数月加息很可能是合适的。

近期美元指数走势抢眼，映衬美联储加息预期，这也导致人民币持续贬值。从去年8月11日汇改和今年1月的外汇市场中，我们可以发现，在人民币汇率出现较大快速的贬值时，市场流动性面临较大冲击，股债都遭受重大负面影响。虽然此前央行就曾详细介绍，现在已经初步形成了“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币兑美元汇率中间价形成机制，强调参考“一篮子货币”，但美元还是关键。目前人民币贬值之忧复燃，市场流动性风险仍值得关注。

今年以来，国内债券市场已经出现30只债券违约，涉及资金高达200多亿元。最近两周虽然实质违约较少，新增实质违约仅为春和一单，但考虑到每年6—7月为评级调整最密集期，预计接下来两个月评级下调高峰来临，或将再次导致债市信用风险上升。总的来说，近期市场情绪有所企稳，信用风险仍未释放完毕。

综上所述，近期美联储加息预期升温，人民币贬值，市场的不确定性风险增加。同时，6月将面临银行MPA考核以及年中效应考验，市场对流动性的预期较为谨慎。在目前货币环境中性背景下，央行仍以多种货币政策工具来保持市场资金面稳定。大宗商品回落，CPI或呈现阶段性高位。整体来看，利空因素占据主导位置，短期内对债券市场还是会有较大的压力。我们建议，近期投资者应该以防范风险为主。