市场焦点上周放在联储的政策动作上。

美国联储持续三周的言论轰炸奏效，市场开始相信其夏季加息的政策意图，及至周五耶伦正式出场，强调增长如预期的话，联储缓慢而审慎地加息是合适的，这乃美国货币当局对市场释放的最强烈的暗示－－收水在即。

有趣的是，对短期政策利率最敏感的两年期国债利率上周仅微升一点子，说明在之前的两周资金已经对联储加息时间表作出了相应的调整，这个也体现在美欧股市重拾升势，股票基金将注意力放在经济复苏和油价改善上。供应出现周折，令布伦特和西得克萨斯石油期货价先后突破每桶五十美元，摸出今年新高，不过未能企稳，五十美元楼上买方明显审慎。联储加息预期带动美元攀升，美元指数写下95.76，为两个月来的高点。强美元令已经失去动力的黄金价格进一步回撤。市场对希腊债务的担心有所舒缓。

上周耶伦在哈佛的演讲，是她3月以来首次的公开演讲，也是货币政策委员不断表态之下她第一次打破沉默，其意义不言而喻。

这次预期管理由同事作外围铺垫，最后靠她一锤定音，做得比较成功。美国经济增长比想象的强，工资上升所带来的中期通胀压力也在升温。低油价和强美元使得通胀环境可控，不过这两个因素在未来也难有大的进一步发力。经济数据基本上与夏季加息对称，而稳定了的全球金融市场和中国经济也让联储少了后顾之忧。

芝加哥商品期货市场联储基金期货利率显示，市场给予34%的概率6月份加息，62%7月份加息，两周前在公开市场委员会四月会议记录公布之前，期货市场所给予的概率为19%和38%。联储会议在6月15日召开，英国脱欧公投6月23日举行，美国不能不考虑万一脱欧派胜出对汇市的冲击和美元失控式升值的风险。笔者仍认为夏季加息，不过将最可能的时间点从9月移至7月，看7月加息25点，年底前再加息25点。

石油价格冲上每桶50美元，与加拿大森林大火和尼日利亚生产中断有关，与美国页岩气和油井钻探下降有关。去年石油需求增长速度是过去十年平均数的一倍，今年的增长依然强劲。哪怕计入伊朗新增石油，石油供需也在实现再平衡，油价在40-50美元上有实质性支持，当然不排除金融属性的波动。

整体而言能源市场目前面临的是需求结构改变，而非需求数量改变。对于能源行业，笔者有几个长期判断：1）新兴市场（主要是亚洲）汽车数量继续大幅上升，对汽油需求仍然旺盛；2）天然气和其他清洁能源的需求增长会明显快过石油的需求增长；3）电动车的普及速度会影响汽油需求；4）各国对在气候峰会所作承诺的执行力度，将直接影响能源供应结构变化的速度；5）煤炭一定成为夕阳产业。

本周焦点是美国就业数据，联储六月会议在即，此数据对市场的影响可能大过平时。笔者预测155K新增就业（Verizon罢工会对数据构成扰动），失业率维持在5%，时薪增长0.3%（与上期持平）。如果数字接近笔者预测，市场会更倾向于联储在六月按兵不动。

美国其他月度数字中，PCE与核心PCE预计为0.3%和0.2%（同比1.1%，1.6%），照理不应该影响联储决策。个人收入持平，个人消费加速。制造业ISM料略降。在欧洲，预期欧盟经济信心指数持平，HICP速报显示通缩状况有改善，失业率也有改善，最后零售数字也不错。英国的PMI和按揭批核均有下降。德拉吉重申观望立场，ECB应该会有对希腊债务的“创新措施”出台。在亚太区，日本的失业率估计不变，居民实质消费稍有改善。中国的PMI预料于上月持平。

附文：联储加息取决于数据-陶冬  

去年12月加息之后，联储不断地告诉市场，公开市场委员会需要继续实施货币政策正常化，下一次加息的时间取决于数据。

这段时间内，美国的经济数据经历了三次大起大落，市场对加息时间点的预期也随之大起大落。市场对下一步货币政策走势的解读颇为分歧，不同决策者在如何推行正常化上的言论颇为分歧，联储主席耶伦在把握形势上也显得不那么自信。数据真的那么重要吗？

如果抽离开月度统计数据的噪音，美国经济形势一点都不复杂。在经历了若干年的低迷之后，劳工市场强劲复苏，不仅就业机会明显增加，工资上涨加速，低端工资更在“补涨”中。这个几乎肯定会拉动核心通胀，只是目前尚未到联储必须立即出手降温的地步。收入预期的改善，释放出消费信心，消费改善，将经济维持在温和复苏的轨迹上。但是能源和制造业面临严峻考验，实体经济投资乏善可陈，强势美元也在抑制出口。数轮QE对经济的帮助有限，不过巨额流动性将债券和股票的估值拉抻到历史高位，金融风险上升。可是另一方面，经济的整体杠杆已有明显修复，再次爆发系统性危机的机会不大。房地产市场仍在复苏中，复苏面扩大，但是房价上升的动力在放缓。美国经济已经脱离出危机状态，货币当局需要在中期致力于货币环境正常化，但是这个过程不能操之过急，避免将经济推入衰退。

这个形势在笔者看来十分清晰，联储到底在等什么数据？非农就业数据从来都十分波动，往往伴随着大幅的修正，难道这些数据对政策决定那么重要吗？

笔者相信，联储的加息决定不是取决于数据，而是取决于市场。经济数据对市场预期有重大影响，而联储既要实施政策正常化，又不愿意因自己的政策而令市场动荡，于是在政策出台时机上要看市场的脸色。联储的言论和债市对加息力度的评估，始终有很大的差距，华尔街交易员甚至无视公开市场委员会的前瞻指引。这是耶伦的纠结。利率水平处在历史的超低位，市场又执着地认为联储不会大幅加息，一旦联储在出手时机和力度上让市场大跌眼镜，很可能触发金融动荡，雷曼事件引发系统性风险记忆犹新。联储需要足够的数据令市场信服加息是必须的。

联储需要和市场沟通后再作政策动作，是最近三任主席任内才有的事情，在此之前联储与市场的关系基本上是官兵与盗贼的关系，伏尓克时代更有意与市场为难。最近三任联储主席都是犹太人，不过把控市场预期的能力很不同。格林斯潘通过晦涩的语言，让市场猜测他的意图，当市场解读接近正解时，政策也就顺理成章地出台了。伯南克讲话直白许多，大的政策变化往往放在大场合（如JacksonHole年会）公布，讲完后由市场自己去准备，透明简洁。耶伦也想继承伯南克的风格，但是美国经济进入抠细节的阶段，市场预期就比较分散，加上她个人在过去几个节点上比较犹豫，资金也就没有像奉圣旨那样对待她的意见，债市利率与前瞻性指引之间的差距便越拉越大，大到绑架货币政策决策的地步。所谓data dependent，其实是market dependent。耶伦既没有伏尔克与市场对着干的勇气，也没有伯南克引导市场预期的能力，但是等待本身并不能改变市场预期，市场情绪随着数据的起落而作过山车式运动，联储的应对比较游离，高官的言论相互矛盾，对市场来说更像噪音。

以美国中期通胀走势和政治压力，笔者相信联储无论如何都要加一两次息。目前耶伦还有选择时机的空间，但是随着油价反弹和服务通胀上扬，她的自主行动窗口期也会有关闭的时候。耶伦驾驭市场预期的能力，比联储加息本身更让笔者担心。