5月中旬以来，十年期国债收益率稳步上升，上周实现年内首次“破3”，短端收益率重心也有所上移。美联储加息预期降温、人民币贬值压力缓解、股市放量上涨，近期市场风险偏好回升，国债期货上行动能不足，债市总体表现平淡。

资金面平稳，货币政策稳健

上周市场资金面平稳，央行公开市场进行先投放后回笼操作，助力资金面稳定度过月末，当周实现净投放200亿元。分市场看，交易所资金利率出现一定程度上升，但银行间各期限利率持续回落。跨月之后，短期市场流动性无忧。

6月3日，央行公告称，将进一步完善平均法考核存款准备金，增强金融机构流动性管理的灵活性，平滑货币市场波动。央行决定，将人民币存款准备金基数的考核，调整为考核期内一般存款日终余额的算术平均值，7月中旬起开始实施。这有助于进一步平缓市场因缴款引发的资金面波动。

此外，上周六，央行行长助理殷勇针对市场上对中国当前货币政策实际偏紧还是偏松的争论给出解释。他认为，稳健的货币政策是对目前央行货币政策形态的一个准确描述。结合5月央行货币政策分析小组发布的公告，这些都进一步印证了此前央行所传达的稳健货币政策的意图，即保持货币市场利率平稳，流动性合理充裕。目前来看，在货币中性的背景下，市场收益率很难再度趋势性下行，这对债市继续上行具有较强压制。

非农就业惨淡，人民币贬值压力缓解

美国5月非农就业仅增加3.8万人，大幅低于预期，使得市场对6、7月美联储加息预期降温。同时，美元指数回落、离岸人民币大幅上涨缓解了短期人民币的贬值压力。

美联储加息对国内债券市场影响到底如何，我们应该区分来看。第一，若6、7月美联储加息，带动美元指数走强，人民币贬值压力加大，这会导致资本外流增加，国内流动性紧张，对债市具有较大负面影响。第二，美元指数走强，也将致使大宗商品价格下跌，这反而会降低国内通胀压力，对债市具有一定利好。

从上周央行连续下调人民币中间价我们可以看出，此轮人民币贬值并未带来较大负面影响，也未出现市场恐慌情绪。这表明目前人民币汇率参考“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”取得了一定成效。

5月官方制造业PMI50.1，略好于预期，处于荣枯线之上，但仍位于历年同期低位。财新PMI49.2，连续三个月下滑，表明制造业整体仍不景气。5月猪肉价格小幅上涨、蔬菜价格大幅下降，食品价格整体继续回落。考虑到此前4月CPI与3月持平，我们预计5月CPI将有所回落。同时，5月原油上涨、钢材回落，预计PPI降幅略有收窄。随着未来供给侧改革深入，经济下行压力不减，基本面对债市有一定支撑。

综上所述，M2增速下滑，信贷回归平衡，货币政策稳健。市场收益率总体易升难降，限制债市上行空间。随着5月底股市的放量上涨，市场风险偏好回升，或将对债市造成一定分流。近期债市表现平淡，预计国债期货短期仍将振荡调整，整体建议6月应防范风险为主。