金融市场的发展需要股指期货等衍生品的补充

A    股指期货受限前后功能发挥对比

避险及价值发现是股指期货的两大功能，2010年股指期货刚刚上市初期，国内股市恰逢熊市周期，券商是最先利用股指期货避险的特法机构。上市券商的业绩报告显示，前几年券商利用股指期货取得了较好的对冲效果，截至2015年3月，特法开户数量3914个，占到机构账户的42.5%，足见股指期货的避险功能在这5年时间得到了充分认可。但是，2015年后期股指期货受限后其功能发挥受到了显著影响。

从避险角度来看，随着股指期货受限后流动性的缺失，套保头寸的参与力度也大幅减弱。对比2015年5月及2016年5月沪深300股指期货日均总持仓可以发现，在2015年5月其日均总持仓规模将近21万手，而2016年5月则约为4.5万手，受限之后的沪深300股指期货总持仓数大幅下滑近80%。因此，在头寸大规模的削减下，股指期货作为主要对冲工具，其避险的效用大幅丧失。

除此以外，在严格受限之下，股指期货头寸结构中空单力量逐渐下滑，之前常态的净空单虽然转为净多单为主，但是并不能真实反映市场的多空力量对比，市场并没有明显转强，一定程度上也显示股指期货价格发现功能的钝化。

B    股指期货在国际市场发挥着重要作用

对比其他经济体股指期货的发展轨迹，可以发现，在市场出现异常波动的情况下，投资者同样容易对股指期货产生误解，其中以日经225指数最为出名。

1988年，日本正式推出日经225指数期货，然而“失去的二十年”导致日经225指数大幅调整，市场对股指期货的批判甚嚣尘上。1990年8月起，大阪证券交易所出台了一系列限制措施抑制股指期货。然而严格的管控并未推动股票市场价格回升，反而带来诸多问题。由于境内投资者缺乏合适的风险管理工具，而新加坡市场借此推出类似的股指期货，市场定价权转移，同时股票市场流动性恶化，市场担忧政策干预影响市场效率，反而加速资本撤离股市。直到1994年之后监管层放松管制，日经225指数期货成交才恢复正常。

此外，市场剧烈波动期间，股指期货往往发挥着重要对冲作用，无论是国内还是国外市场均是如此。以美国次贷危机为例，危机爆发前一个月，标普500指数期货日均持仓量在172万手附近，而仅仅一个月之后，日均持仓量增至204万手，投资者利用期货工具平滑股市系统性风险。

从投资者结构来看，成熟股指期货市场以机构投资者为主，美国、日本市场机构占比分别接近80%、90%。

C    股指期货对国内投资者的重要性

中国加入WTO之后，资本市场也逐渐向国际市场开放，QFII是国际投资资金进入国内股市最主要的渠道之一。随着QFII额度提升，外资参与A股市场的热情不断增加，对于境外投资者而言，避险对冲工具丰富多样，新加坡A50股指期货等工具足以规避大部分市场风险，衍生品多样化使得境外投资者能够游刃有余地处理风险与收益之间的关系，统计A50股指期货持仓数据可以看到，在去年上半年，伴随A股的上涨，其持仓也跟随增长，最高达到81万手，到6月底A股快速下跌后，持仓也降到58万手；而今年1月A股再度跳水前A50股指期货持仓升至75万手，而1月底A股下跌后A50股指期货持仓却降到了47万手，说明外资在A50股指期货上较好地实现了对冲避险。

反观国内市场，IF总持仓在去年6月的变化与A50类似，显示了部分机构投资者较好跟随市场套保。但是今年1月，IF总持仓却逆势加仓从3.5万手增加到1月底的4.3万手，这使得国内投资者在缺乏对冲的情况下1月股市损失惨重。反思1月的情形，国内投资者和国外投资者处于完全不同的投资环境，呈现不对等的竞争，这对国内投资者极为不利，这也充分体现股指期货对于国内投资者的重要性。

D    市场需要股指期货

随着国内资本市场的发展，去散户化、散户机构化将是大势所趋，未来在以机构投资者为主导的市场中，对于产品多样化的需求同样需要股指期货及衍生品市场的发展。一方面，从产品资产配置需求角度来看，通过衍生品的配置机构投资者可以实现多策略的目的，以达到产品的多样化；另一方面，券商、基金、保险等特法机构发行的中性策略产品对股指期货等衍生品的需求同样强烈，如果没有股指期货，发行纯股票产品，基本也是靠天吃饭，一旦股市偏弱，产品就很难发行，所以，金融市场的发展需要股指期货等衍生品的补充。

此外，在国际市场，除已有的新华富时A50股指期货以外，伦敦证券交易所也在积极筹备中国股指期货的上市。因此，面对来自境外衍生品市场的竞争压力，也需要国内股指期货及衍生品市场的不断发展。