国债期货在本周前两个交易日大幅上涨，一方面受到端午节假日外盘影响，市场风险偏好明显下降，另一方面，国内CPI以及经济数据公布提振债市，国债期货有突破整理平台的迹象。整体上看，国债期货短期有做多机会，但后期依然存在较大制约因素。

5月中旬至6月上旬，国债期货窄幅振荡。从逻辑上看，一方面，受到基本面支撑，4月主要经济数据较一季度出现下滑；另一方面，货币政策制约债市，这段时间内，没有新的变量引发多空力量发生变化。

不过，在美国非农数据公布后，一些变量逐渐发生变化。首先，美国非农数据严重低于预期，这使得市场降低了美联储6月加息的预期，我国货币政策受到外部因素的影响相对减弱。其次，国内5月CPI开始走弱，货币政策受内部因素的影响减弱。再次，风险偏好有明显下行。端午节假期期间，受到美国枪击、英国退欧预期等因素影响，欧美国债收益率明显下行，黄金价格接近前期高点。与此同时，本周首个交易日，我国A股市场大幅下挫，带动市场风险偏好进一步下行。最后，周一公布的主要经济数据稳中有降，对债市有进一步支撑。

除此之外，央行即将从7月15日开始调整人民币准备金的考核基数，由期末一般存款时点调整为考核期的一般存款日中余额的算术平均值。一般来说，后者要低于前者，这或提高市场的超出率，缓解MPA考核带来的资金压力。

不过，中长期看，债市依然有较大的风险点和制约因素。首先，中长期基本面不会出现较大下行风险。投资、消费仅小幅回落，工业增加值基本保持稳定。分行业看，采矿、煤炭、石油等传统行业增速回落，高新产业和装备制造业同比增速回升，经济仍处在结构调整过程中。从政策上看，一旦经济有大幅下行风险，政策方向或重新回到稳增长中，当前偏紧的信用环境也会发生改变。其次，虽然CPI本月出现回落，但并不意味通胀风险的消失。当前看，猪肉价格仍在高位、农产品仍在大幅上涨中。PPI目前已经连续3月环比上升，同比也回升至-2.8%，未来通胀风险依然存在。再次，虽然美联储加息或延后，此轮人民币贬值带来的资金外流压力小于今年年初，但是美联储加息预期仍在，人民币贬值压力仍在，货币政策依然受到限制。

整体上，我们认为，当前新的变量暂时打破多空力量平衡，市场短期迎来多头交易机会。操作上，建议投资者多单短线继续持有，空仓者谨慎操作，观望为主，或逢高布空单。