自2015年6月以来，由于市场的大幅下跌、投资者情绪谨慎、股指期货的限仓造成的多空力量不均衡等原因，三大股指期货品种主力合约始终处于负价差状态运行。尽管近期期现价差贴水有了一定程度的收窄，但是使用Alpha策略仍然需要额外承担基差恢复带来的损失与风险。投资者若进行Alpha对冲策略，Alpha收益有可能无法覆盖期现价差带来的损失。

目前仍在运行的Alpha策略大致可以分为两种情形：一是自信Alpha收益足够高，足以覆盖期现价差贴水带来的损失，若期指贴水幅度不足2%，所选的一篮子股票相对指数存在2%以上的超额收益，仍可以通过Alpha策略获得收益；二是通过对期现价差变化方向择时对冲，即在一段时间找出期现价差贴水的大致水平，在此基础上预测期现价差每日间的相对变化。在实践过程中，两种方法都能实施，但却为Alpha策略的实施提出了更高的要求。前者对投资者的选股能力要求更高，后者需要投资者对期现价差的变动具有较好的预测能力。

在讨论对冲方式之前，我们需要明确一个概念，Alpha策略本质是需要分成两个部分的，一是构建的股票组合相对于基准指数获得超额收益；二是基准指数与对应期货合约的对冲。因此，我们对于对冲的探讨集中在基准指数与对应的期货合约上，而与Alpha策略带来的收益部分无关。2015年6月以来，期现价差贴水给投资者对冲带来了较大的困扰，这其实是因为期现价差所代表的对冲方式可能并不是最优的对冲方式。

股指期货期现价差是通过股指期货价格减去现货指数价格所得，暗含的期货与现货指数的对冲比例是1：1。然而，实际上，在期现价差波动较大或存在较大偏离的阶段，股指期货与现货指数进行对冲的比例很有可能并非1：1。由于到期日期货价格和现货价格强制收敛的特性，采用1：1的对冲比例只有在持有到期前提下为无风险对冲。在一般交易日里，期货价格与现货价格是存在偏离的。在升贴水较大的阶段，往往意味着期货价格与现货价格存在较大的偏离，因此一般日内采用1：1的比例进行对冲可能并不是风险最小化的方式。对于对冲比例的计算，类似于计算股票组合与股指期货的套期保值比率，只不过这里的股票组合是现货指数。数学上，期货的头寸应该与指数收益率的波动率、期货收益率的波动率、指数收益率与期货收益率相关系数有关。由于市场不同阶段的期货现货之间联动特征不同，建议采用动态套期保值比率的模型进行动态调整为佳。

重新计算股指期货与现货指数的对冲比例，可以使股指期货配置的头寸变动更好地与现货指数拟合。即使在期指长期贴水的情况下，只要股票组合存在超额收益，也能通过Alpha策略实现可观的收益。