据财新报道 曾在并购及定增时许下巨额业绩承诺的上市公司斯太尔，即将面临连续第六个季度亏损的尴尬局面。

7月14日晚间，斯太尔公告披露2016年上半年业绩预告，预计亏损7700余万元。4月，上市公司公告披露第一季度亏损超过3500万元。算上2015年度的全年亏损，曾经借并购转型柴油机制造业务的上市公司，正深陷业绩亏损的泥淖，也使得曾经高调的并购项目和巨额的业绩承诺重重跌落。

两年半前各路资本借上市公司“并购转型”旗号，依靠定增低价入股上市公司，其时许下三年总计11.8亿元的业绩承诺，即被人质疑“高得离谱”。而且这一系列的资本运作也在资本圈被看做是完美规避“借壳”的典型。（详情可看《财新周刊》此前报道《规避借壳天外有天》）现如今业绩持续低迷，而上市公司股价较当时已番数倍，当初操盘这一系列资本运作的硅谷天堂以及其余多家PE公司则正共享财富暴涨的狂欢。

11.8亿元业绩承诺将落空

时间回溯到两年半之前，2013年12月。当时证券简称还名为博盈投资(14.830, -0.30, -1.98%)的斯太尔，在获得证监会发审委批准通过后，完成实施筹划一年的定增方案。公告的方案显示，博盈投资以4.77元/股的价格向东营市英达钢结构有限公司（下称“英达钢构”）、及天津硅谷天堂、长沙泽瑞、长沙择洺、宁波贝鑫、宁波理瑞等5家PE发行3.14亿股，募集资金近15亿元。其中5亿元用于收购武汉梧桐硅谷天堂（下称武汉梧桐，后改名为江苏斯太尔）100%股权，其余则用于增资武汉梧桐旗下刚收购的奥地利斯太尔公司、技术研发及补充流动资金。

2012年4月，硅谷天堂刚通过设立武汉梧桐以2.8亿元收购奥地利斯太尔100%股权。随后在2013年12月，这家奥地利柴油发动机研发制造商，又立即被以5亿元转卖给上市公司。随后的2014年，原本主营业务为汽车车桥制造的博盈投资改名为斯太尔，并完成业务转型为柴油机制造。伴随这一系列定增和并购资本运作的，还有对于标的资产江苏斯太尔2014-2016年盈利分别不低于 2.3 亿元、3.4亿元和 6.1 亿元的高额承诺。而在收购之前一年，标的资产净利润只有六百余万，而且还连续多年出现下滑。

这一总计11.8亿元的巨额业绩承诺及补偿责任，并不由标的资产的原股东硅谷天堂承担，而是落到英达钢构头上。2014年江苏斯太尔的扣除非经常损益净利润为7400余万元，距离承诺数相差约为1.56亿元。就在这一业绩承诺补偿的截至期到来之前，2015年5月，英达钢构又向上市公司申请更改补偿方式，由股份回购补偿改为只需现金补偿，并获得董事会和股东大会同意。对于英达钢构来说，股份补偿对应的损失要远大于现金补偿。

证监会在2016年6月通过官网问答形式要求，重组方应当严格按照业绩补偿协议履行承诺，不得变更其作出的业绩补偿承诺。不过，这一要求并不溯及过往案例。到了2015年度，江苏斯太尔的业绩则亏损了1000余万元，距离承诺相差3.5亿元。目前这一补偿在延期后正在分期给予上市公司。

资本财富狂欢

尽管并购完成以后，业绩逐年低迷且出现亏损，还有高额业绩承诺等待补偿。但是，参与这一资本运作的各方都正享受财富暴涨的狂欢。凭借着海外并购、转型高端柴油发动机制造商的并购重组概念，上市公司的股价从2012年底方案公布后开始“起飞”。从当时5元/股左右，连拉多个涨停板，攀升至10元/股上方，并在2015年的大牛市期间攀顶到26.46元/股。目前，斯太尔的股价仍维持在15元/股左右。定增各参与各方目前的账面浮盈有多少？按照定增方案，天津硅谷天堂当时以2亿元认购41，928，700股，后经2014年度的利润分配每10股转增4股后，目前手上筹码有58，700，180股，以15元/股计算价值8.8亿元，净赚6.8亿元。

同样，宁波贝鑫和宁波理瑞的账面浮盈也超过6.8亿元，而长沙泽洺和长沙泽瑞的浮盈都超过8.5亿。公开资料显示，这4家PE实为两家，分别由江发明、张银华控制，在这起收购之前并无其他业务。

5家PE公司账面浮盈总计超过37.4亿元，增值超过300%。而即使算上业绩补偿，英达钢构的资本运作生意也并不算亏。目前，其所拥有的斯太尔股权财富的帐面浮盈为为13.5亿元左右，能够覆盖其已需进行的业绩补偿损失。不到三年回报超过300%，硅谷天堂董事总经理韩惠源在2014年的一场论坛上，追问之下吐露心声称“近年来硅谷天堂最满意的一起并购是博盈投资”。

尽管因为认购股份都还处于36个月内的锁定期内，各路资本的浮盈还是在账面之上，但是除去硅谷天堂之外，各方都已通过股权质押悉数套现，完成现金流闭环。距离股份锁定期结束已不到半年时间，等待斯太尔的将会是什么样的命运呢？