近期铝价高位回落，开始显露疲态，其中沪铝主力合约自7月份高点已经下挫近500元/吨，市场多空分歧在加剧。铝价后期走势如何演绎，我们试着从以下角度来做分析。

宏观经济环境趋弱

6月24日英国公投宣布正式“脱欧”，英镑大幅贬值，推动包括黄金、美元在内所有避险资产大涨。而近期法国恐怖袭击、土耳其政变等突发事件仍然层出不穷，加剧了全球政治及经济局势的双重风险；在避险情绪的作用下，美元指数反弹至今年3月份以来的高位。虽然从联邦基金利率期货来看，目前市场预计美联储三季度加息概率依然较低，但美元的避险功能存在将继续推升美元指数。而且美国近期经济数据相对较为乐观，包括就业、房地产等数据都好于预期；美联储官员持续发表鹰派言论，强调年内加息的可能性，继续引导美元指数走强。综合来看，我们认为美元指数在下半年表现将强于上半年，震荡走强概率较大，继续施压商品价格。

从国内经济角度来看，二季度GDP同比增长6.7%，保持相对平稳，但房地产行业增速回落明显。从最新 6 月份数据来看：房地产开发投资完成额累计同比为 6.1%，环比 5 月下降 0.9 个百分点；房屋新开工面积累计同比为 14.9%，环比 5 月下降 3.4 个百分点。房地产行业增速自5月份起已经连续两月下滑，同时6月官方PMI降至50%的临界点，下半年或跌破荣枯线。国内经济数据全线走弱，经济下行压力依然较大，宏观经济压力将在下半年逐步凸显。

供应端由上至下，产量逐步恢复

统计数据显示，6 月份国内氧化铝产量为505.7 万吨，同比增长 2.5%，而 5 月为同比增长 1.1%，氧化铝产量连续两月获得增长；同时国内 6 月份原铝产量为 269 万吨，同比下降 2.4%，虽然原铝产量同比小幅缩减，但6 月原铝产量创下年内新高，环比继续回暖。

国内氧化铝企业自一季度末开始已经逐步复产，其中6月份东方希望晋中化工新增产能满产、东方希望三门峡铝业提产；另外中国宏桥在印尼新建的氧化铝企业部分已经投产，其产能在100万吨，主要进口供应国内。整体来看，原料端氧化铝产量已经先于电解铝快速恢复，也导致了氧化铝价格二季度表现相对乏力。

而从电解铝冶炼企业方面来看，目前利润依然十分可观；根据百川资讯的数据，目前电解铝按产能加权平均成本在11300元/吨附近，同时截止目前7月份长江现货铝锭均价约为12800元/吨，平均盈利空间高达1500元/吨。在盈利空间高企的背景之下，电解铝企业扩产及复产意愿极强，原有产能也将继续维持高开工率。如果按照企业相关计划，包括山东魏桥、信发、东方希望等企业在内下半年新扩建产能合计将达248万吨；在利润可观的刺激之下，产能投放或将加速，下半年原铝产量也将逐步恢复。

需求增速将放缓

随着传统消费旺季的过去，铝消费呈现一定下滑态势；其中终端房地产行业的低迷，将对铝消费造成较大拖累。从初级应用领域来看，国内6月份铝材产量526.8万吨，同比增长11.4%，同比增速较3、4月份有所回落；房地产行业直接影响建筑铝材用量，下半年铝材增速或将进一步回落。而从汽车行业来看，中汽协数据显示6月份的汽车产量为204.86万辆，环比下降0.79%；销量为207.07万辆，环比下降 1%。6月份汽车产销数据环比已经呈现小幅下滑，产销淡季因素略有显现；汽车行业表现相对稳定，但下半年同样存在下滑风险。

出口方面来看，海关数据显示，2016年6月中国出口未锻轧铝及铝材总量38万吨，环比减少4万吨，同比减少15%；上半年中国未锻轧铝及铝材出口总量228万吨，同比减少9.4%。由于国内现货持续高升水，使得铝价沪伦比值长期处于高位，不利于我国铝材出口。6月未锻轧铝及铝材出口总量再度接近前期低点，同比减少近6.8万吨，上半年累计减少约22万吨。从目前市场环境来看，铝材出口依然有很多不利因素，我们认为下半年铝材出口难有起色，出口对于消化国内过剩铝材的作用将减弱。综合来看，笔者认为铝消费将从高速增长重回低速增长，下半年需求将难有亮点。

资金炒作热潮褪去

截止7月27日，沪铝合约总持仓量为519712手，较二季度平均持仓量下滑明显，高峰时期沪铝持仓最高达到近77万手；同样成交量也降至25万手附近，同样大幅减少。从成交量及持仓量来看，资金炒作热情明显消退；同时国内货币政策并未有明显加大宽松力度，中央政治局会议政府甚至提出在下半年控制资本泡沫。种种迹象表明，下半年流动性泛滥对商品市场冲击或受到一定抑制；在缺乏投机力量推动后，铝价将回归供求关系主导，资本性泡沫的挤出将对铝价形成压力。

综上所述，由于后期电解铝供应将逐步回暖，而需求端增速将放缓；此消彼长之下，电解铝供需平衡将趋于恶化，带动铝价中期重回弱势。然而由于短期内库存居于低位及现货高升水，将延缓铝价下跌速度；我们认为铝价走弱并不会一蹴而就，下跌过程将存在一定反复，建议投资者逢高建立空单。