安全有效地赚取期权时间价值，一直是期权交易者孜孜以求的理想境界，这是因为时间价值耗损虽然有利于期权卖方，可一旦标的资产价格向头寸相反方向大幅波动，则会导致难以控制的巨大风险，一次亏损吞噬前期多次盈利，绝非危言耸听。因此，不要等风险发生了再去想如何控制风险，也许是对期权卖空者的最佳建议。反向垂直价差期权组合便是基于此思想而形成的事前风控的经典策略，本文在介绍该策略构建方式的基础上，对该策略的风险控制做简要分析。

反向垂直价差期权组合的构建

表为反向垂直价差期权组合综合分析

反向垂直价差期权组合由相同到期日、不同执行价格的两个期权头寸构成，其构成具有很强的内在逻辑。以反向垂直价差期权组合为例，投资者卖出一手低执行价格的看涨期权是为了赚取其时间价值，为了防止标的资产价格大幅上涨所带来的潜在巨大风险，于是买入一手高执行价格的看涨期权为其风险设限。反向看跌垂直价差期权组合的构成与之同理，在此不再赘述。

由上表可知，反向垂直价差期权组合属于风险有限、收益有限的交易策略。其中，期权空头较期权多头的权利金更高，保证了投资者理论上能够获得净权利金收入，满足投资者赚取时间价值的目的。此外，买入的期权虽然降低了净权利金收入，但作为补偿，它限制了风险的进一步加剧。

图为反向看涨垂直价差期权损益

由反向看涨和反向看跌垂直价差期权损益图可知，组合风险在期权多头执行价格处被限制在一定范围内，这体现了事前风险的优势。该策略特别适合打算以卖空期权方式赚取时间价值，但没有时间连续监控头寸，或者怯于潜在巨大风险的投资者使用。

图为反向看跌垂直价差期权损益

反向垂直价差期权组合的风控

本质上讲，反向垂直价差期权组合的风险有限，持仓过程中无需进行风险控制，但当风险来临时，对其进行适当调整，有利于增强收益。

展期，是卖空期权最常用的风控方式，对于反向垂直价差期权组合来说也不例外，而在实施方式上会有所不同。当风险发生时，一方面，可以单独对组合中的期权空头头寸进行展期；另一方面，可以尝试对策略整体进行展期。

以大商所正在模拟交易的豆粕期权为例，当标的物价格为3000元/吨时，投资者卖出一手两个月后到期、执行价格为3250元/吨的看涨期权，得到权利金39元/吨。同时，买入一手相同到期日、执行价格为3500元/吨的看涨期权，付出权利金9元/吨，从而构成反向看涨垂直价差期权组合。

假设一个月后，豆粕价格上涨至3250元/吨，组合中，执行价格为3250元/吨的看涨期权价格上涨93元/吨，执行价格为3500元/吨的看涨期权价格上涨21元/吨，组合共浮亏（93-39）元/吨×10吨+（9-21）元/吨×10吨=420元。理论上讲，此时无需进行任何风险管理，其最大风险已被锁定。然而，进行整体展期操作可提高胜率。  

本例中，投资者首先将执行价格为3250元/吨的看涨期权多头以及执行价格为3500元/吨的看涨期权空头平仓，然后进行整体展期：卖出两手两个月后到期、执行价格为3500元/吨的看涨期权，得到权利金48元/吨。同时，买入两手相同到期日、执行价格为3750元/吨的看涨期权，付出权利金12元/吨。

该展期方式起到两方面的作用：一方面，通过延长交易期限，将风险点从3250元/吨上移至3500元/吨，以时间换空间的方式提高了胜率；另一方面，展期后最大盈利为(48-12)元/吨×20吨=720元，除去前期亏损420元，最终会盈利720元-420元=300元，保证价格向下无风险。

那么，如果不采取整体展期，而只是对执行价格为3250元/吨的看涨期权空头进行展期，保留执行价格为3500元/吨的看涨期权多头呢？

此时，只有卖出更多数量或更长时间的看涨期权才能使组合价值保持不变，即价格下跌后赚取利润。然而，这无形中令组合面临时间不匹配或对冲不匹配的风险，与整体展期相比更加激进。

总之，反向垂直价差期权组合满足了投资者赚取时间价值的欲望，同时大大限制了投资风险，值得每个期权卖空者思考和应用。