众望所归,供给侧改革之 PPP 模式任重道远——策略专题研究报告 分析师:代鹏举 从整个宏观背景来看:首先,国内经济下行压力仍然很大,民间投资遭遇断崖式下滑已至冰点;其次,货币政策遇到流动性陷阱,表现为 M1 和 M2 的剪刀差扩大,实体经济囤积货币而不愿意投资;再次,供给侧改革大规模减税、新兴产业的补贴、稳增长支出等已经使得财政资金紧张。在这样的背景下,PPP 模式成为今年以来政策的发力点,意图通过较少的财政资金,带动大体量的社会资本。所以,我们看到一方面高层对于 PPP 模式的正 作出极大努力,另一方面政策和法律的体系在不断的规范和完善。尤其二季度以来,PPP 政策和法规愈来愈指向规范化,政策更大有针对性。当前 PPP 模式还存在诸多问题,因此我们预计,未来 PPP 模式政策的推进和完善还会持续,不断修正市场预期,对整个相关行业形成催化。 从整个 PPP 市场规模来看:截至 2016 年 6 月末全部入库项目 9285 个,总投资额 10.6 万亿元,其中代表已经落定的执行阶段的项目有 619 个,总投资额已达 1 万亿元,存量项目从相对体量来看落地规模仅占 10%,并不十分高,但也印证潜在空间巨大。从绝对体量来说,已经是万亿级的大市场,而且项目落地数量的比率已经达到23.8%。此外还有两点边际上令人兴奋的变化:与 3 月末数据相比,一方面 PPP 项目入库数量还在以客观的速度增加,另一方面是入库项目正在加速落地,落地率稳步提升。随着稳增长发力,以及政策不断完善,PPP 规模有进一步加速的趋势。 从 PPP 项目的投资范围来看:行业领域方面,市政工程和轨道交通占据所有 PPP 项目总投资规模的半壁江山。市政工程 3241 个项目总投资额 2.8 万亿元,其中,轨道交通、市政道路、管网 3 个二级行业的投资额较大,占市政工程项目总投资额的 64.6%。交通运输 1132 个项目总投资额 3.3 万亿元,其中,高速公路、一级公路、铁路(不含轨道交通)3 个二级行业的投资额占交通运输项目总投资额的 78.6%。地域分布方面:经济欠发达的地区得到更多的项目支持。从项目的投资金额来看,贵州、山东、河南、云南、四川、河北居前六位,合计占入库项目总投资额的 50.9%。因此重点关注 PPP 模式分布比较密集的:轨道交通、地下管廊、环保、园林工程等行业,地域上由于经济欠发达地区政策扶持力度可能更大,可以优先关注。 具体上市公司的筛选逻辑:由于 PPP 涉及行业及上市公司翻多,在具体标的的筛选上,我们以 PPP 订单量为核心,充分考虑业绩弹性和市值弹性以及拿订单的能力。(1)业绩弹性大的公司,即已拿到的 PPP 订单或潜在的订单规模与 2015 年总收入规模的比值较大的上市公司;(2)市值弹性较大的公司,即已拿到的 PPP 订单或潜在的订单规模与当前市值的比值较大的上市公司;(3)经营杠杆(毛利率和固定费用率)相对较高的公司,在收入同等程度增加时,经营杠杆相对较高的公司净利增速更快;(4)获得 PPP 订单能力强的公司,优先考虑公司属于行业领先的龙头、与政府关系较好(此前有过长期合作)等因素。 结合国海各行业的研究成果,建议重点关注:东方园林、葛洲坝、苏交科、美晨科技、碧水源、龙元建设、新筑股份、铁汉生态、达实智能、博世科等标的。 风险提示:1)PPP 相关政策推进不达预期;2)相关上市公司 PPP 订单不达预期;3)具体 PPP 项目落地速度不达预期;4)宏观经济、货币政策等风险;5)市场指数系统性风险。 民间投资进一步下滑,期待 PPP 模式发力——主题策略周报 分析师:代鹏举 上周总结:指数强势反弹,大金融领涨。周五公布了 7 月份的货币数据,其中信贷、社融数据均大幅低于预期,因此再次引发了市场对于降准的预期。国海主题策略上周特别地对恒大举牌万科事件进行点评,挖掘背后资产荒下险资配置压力加大的逻辑,与此同时监管层对于险资的监管相对宽松,因此按照险资的偏好,我们短期主推地产板块,中期看好大蓝筹板块,上周银行、地产行业涨幅均超过 4%。后续资产荒的大逻辑短期不会改变,我们认为如果对于险资的监管态度不改变,后续大蓝筹尤其是金融、地产或将还有持续性的机会。 下周展望:7 月份民间投资进一步下滑,期待 PPP 模式发力。 8 月 12 日,国家统计局发布数据显示,2016 年 1—7 月份,民间固定资产投资 191495 亿元,同比名义增长 2.1%,增速比 1—6 月份进一步回落 0.7%。民营经济近年来每年创造了 60%左右的国内生产总值,80%左右的社会就业,超过 50%的财政税收。事实上,一方面是经济下行、去产能的背景,高收益的投资项目越来越少,另一方面是货币政策陷入流动性陷阱,M1、M2 的剪刀差扩大。因此随着未来稳增长的压力加大,目前政策大力倡导的PPP 模式,意欲通过财政资金带动民间投资,或将发挥重大作用。 重点关注 PPP 模式在市政工程、交通运输等领域。根据全国 PPP 综合信息管理平台项目库的数据,截至今年 6月 30 日,行业领域方面,市政工程、轨道交通、生态环保等三大行业占所有 PPP 项目总投资规模的比例超过50%。市政工程 3241 个项目总投资额 2.8 万亿元,其中,轨道交通、市政道路、管网 3 个二级行业的投资额较大,占市政工程项目总投资额的 64.6%。交通运输 1132 个项目总投资额 3.3 万亿元,其中,高速公路、一级公路、铁路(不含轨道交通)3 个二级行业的投资额占交通运输项目总投资额的 78.6%。 PPP 项目周期较长,未来相关受益上市公司将长期受益于 PPP 模式。短期重点关注:(1)拿到 PPP 订单较多的公司;(2)取得订单能力较强的行业龙头公司;(3)业绩弹性较大的公司。因此我们建议重点关注:东方园林(002310)、葛洲坝(600068)、苏交科(300284)、美晨科技(3000237)、达实智能(002421)、博世科(300422)等标的。 风险提示:相关政策推进不达预期的风险,相关个股业绩不确定性风险,市场系统性风险。 市场风格转换,关注高分红、高 ROE 标的——主题策略点评报告 分析师:代鹏举 这次大蓝筹的行情表面上是险资这样低风险偏好的资金入市驱动。在利率下行叠加经济转型升级的大背景下,一方面实体经济的资本回报率已降至 4%左右,实体经济缺乏好的项目投资;另一方面,国定收益率资产中十年期国债利率已经跌破 3%,而信用债刚兑逐步打破,风险上升,而大部分险资负债端的成本还是在 4%以上。与此同时,保费规模还在不断增长,中国保险资产管理业协会最新发布的统计数据显示,今年上半年,19 家保险 资产管理机构共注册各类资产管理产品 58 项,合计注册规模 1034.89 亿元,预计今年实际新增管理资产规模超过万亿。为了匹配现金流并保持足够的流动性,权益类资产成为一种相对合理的选择。通过财务投资,以及权益法的核算方式,可以避免受到股价波动的影响,从而提高资产端的财务收益率。 但从本质上来说,在于资产荒的逻辑愈演愈烈。这主要表现在以下两个方面:从大类资产配置的角度,今年以来除 A 股以外几乎所有能想到的资产都经历了一波非常可观的上涨,包括债券(利率债、低风险信用债)、大宗商品(煤炭、钢铁、有色金属等)、外汇(人民币持续贬值)、一线城市的房地产等,随着其他所谓的“低风险”资产的不断上涨,预期收益率下降,风险收益比快速下降。从 A 股本身的风险收益角度,其实经过年初以来的股灾,A 股蓝筹的估值已经接近历史底部,具备一定的安全边际,此外随着宏观经济逐渐触底、改革的路线愈加清晰,风险偏好进入稳定的底部区域。在这样的逻辑驱动下,资产荒的逻辑愈加强化,使得 A 股蓝筹的权益配置具备越来越高的相对性价比。 险资受监管程度相对宽松,市场主体切换为险资。在经历 3 次股灾后,原本市场最大的力量散户逐渐离场,从公募基金的角度尽管今年以来有所减仓,但后续加仓的空间有限,因此在此背景下险资成为市场最大的主体。这主要表现在规模的不断扩大和权益配置比例的上升,此外对于险资的监管相对宽松。今年以来,监管层对于 A股市场的监管趋严,旨在抑制投机,减小股价的波动。因此,监管层对于券商配资杠杆、银行理财非标等短线资金都做了严格的限制,但对于投资风格偏长线的险资,监管层持相对默许的态度。6 月 27 日,在夏季达沃斯“中国金融前景展望”分论坛上,被问及险资举牌万科,保监会副主席周延礼表示,一般而言,险资举牌是为了配置资产需要,但保监会对举牌要求是,做好信息披露,说明资金来向等,应取得社会一致认可和理解。 建议持续关注低估值、高分红、高 ROE 蓝筹。在险资为主体的市场,短期内市场预期和风险偏好切换到低估值蓝筹。通过研究过去一年多以来险资举牌的相关上市公司的特征,综合我们发现一般被举牌的上市公司具有业绩优异、低估值、分红稳定、流通市值较大等共性,这类大蓝筹本身波动较小,估值较低,风险相对较小。因此当前时点,建议持续关注低估值、高分红、高 ROE 蓝筹。我们为投资者筛选低估值、高分红(过去一年股息率超过 4%)的标的,建议关注哈药股份、格力电器等标的。 风险提示:市场系统性风险;监管风险;宏观经济风险 责任编辑:唐正璐 |
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