作为日本央行最重要的量化武器以及推动日股上涨的重要动力之一，日本央行疯狂的ETF购买计划，反而可能令市场更加动荡。

上月底，日本央行将ETF年度购买规模从3.3万亿日元扩大至6万亿日元。日本央行当时还重申，将在必要时进一步加码刺激。

尽管不少市场人士对此叫好，但也有人称，随着日本央行通过ETF所购买股票的增加，大量公司自由流通股将面临减少的情况，股价的波动将大幅上升。

彭博援引SMBC Nikko Securities首席量化分析师Keiichi Ito称，尽管目前并没有证据表明日本央行的ETF购买行动扰乱了日本股市的功能，但是随着购买规模的增长，这种情况将会改变，特别是对于自由流通股数量少的企业。

据野村控股，作为日本央行资金流入的最主要股票之一，日经225指数权重股Fast Retailing目前已有约一半的自由流通股被日本央行所持有，这一比例到今年年底或将升至63%。

Ito称，对于这类公司来说，未来他们的股票交易将变得更难。“自由流通股比例低的股票，将会变得极为动荡。”

因日本央行的行动为市场带来更大波动性，芝商所日经225 (日元计价) 期货合约日均成交持续上扬，亚洲时段 (北京/新加坡时间上午8时至下午8时) 成交占比高达45%，反映全球投资者在亚洲时段寻觅套利机遇。

托市托成最大股东

华尔街见闻此前提及，作为日本央行刺激经济的重要方式之一，扩大ETF购买规模也让其成为越来也多公司的大股东。

据彭博估计，在日经225指数公司中，日本央行目前已处于81家公司的前五大股东之列。到明年年底，日本央行将成为其中55家公司的第一大股东。

尽管日本央行并不直接购买单个公司的股票，但是它却是通过ETF所购买股票的最终持有者。Investment Trusts Association数据显示，截至今年6月底，日本央行已持有日本EFT市场60%的份额。

彭博数据显示，目前日本央行通过ETF所持有的钢琴生产商雅马哈公司的股份达到5.9%，成为其最大股东。此外，到今年年底，日本央行将成为日经225公司中其他约五家公司的最大股东；到2017年，四分之一的日经225指数公司最大股东将为日本央行。

三井住友资产管理(Sumitomo Mitsui Asset Management)高级策略师Masahiro Ichikawa称，“只有在日本，央行才在股市露脸的程度如此之深。”“投资者在问，这到底是不是正确的举动。”

野村首席量化策略师Akihiro Murakami称，如果日本央行不出售股票，市场的流动性终将消失，“随着流动性的减少，你能够购买的股票数量也开始下滑。”

或重蹈国债市场覆辙？

这种情况在日本国债市场早已存在。

自从2013年4月引入QQE后，日本央行以每月7万亿日元的速度（2014年10月提升到每月9万亿日元）从市场上购买了大量的日本国债。无论从体量还是份额上看，日本央行持有的日本国债比例都已达史上最高水平。

去年年底，日本央行引入新措施希望促进私人金融机构出售日本国债，但JCER（日本经济研究中心）的研究结果显示，持有大部分超过10年剩余期限的长期及超长期债券的人寿保险公并不愿意出售日本国债，日本央行的国债购买只能持续到2017年6月。供需关系的紧张，日本央行未来进一步购债的空间越来越小。

日央行如今在国债市场面临两难处境：一方面，国债发行量减少，央行持有的日本国债兑现量增加，需要增加长债购买来达到每年增发80万亿日元货币供给的目标；但另一方面，提高购债步伐可能逼走市场参与者，导致国债市场变成央行的“独角戏”而失去真正的市场属性。

这也直接导致日本国债的波动性大幅上升。今年4月，日本国债波动性飙升至1999年来新高。今年3月，日本10年期国债期货曾两度暴跌导致闪崩。

今年6月，日本央行货币政策委员会委员佐藤健裕表示，因负利率产生的影响，他发现当前市场的脆弱性堪比2003年所谓的风险价值冲击。

在日本10年期国债收益率降至零下，迫使银行为了一点点正收益率去购买超长期债券之后，佐藤担心国债市场会陷入历史性的崩盘。巨大的头寸集中度，久期风险上升将导致类似于2003年风险价值冲击时期所经历的脆弱性，当时国债收益率的跳升，突破了银行对潜在亏损预期的模型，触发了大量债券遭到抛售。

政策工具弹尽粮绝？

在7月29日的政策会议上，日本央行只是扩大了ETF购买规模，在其它方面几乎无所作为，令市场大为失望。

芝商所董事总经理兼首席经济学家Bluford Putnam称，这种举措或许对股票略有支撑作用，却无助于经济增长或抬高通胀率。由此在市场上造成的直接反应是日元应声对美元升值，而这或许是日本央行不想看到的。

野村首席固收策略分析师Toshihiro Uomoto则认为，目前日本央行货币政策工具已经大范围用尽，上次利率决议只扩大ETF购买即说明了这一点。

Putnam称，日本央行显然仍希望通胀率回升到2%，但是非常规的货币政策既没有刺激通胀回升，也未能促进经济进一步增长，反而造成信贷市场的扭曲，一定程度上导致现如今衰退后的经济周期比平常更为虚弱。

Putnam认为，如果日本央行承诺买入政府债券，以促进新的财政支出，则货币和财政政策或许能够互相配合，双双发挥作用。他称：

支持新政府支出的量化宽松措施不会抑制信贷市场上现有发行在外债券的流动性，并且确实能够立即为经济带动消费支出。