最新报告摘要

二季度增长重回两位数，长期仍具较大增长空间——海天味业（603288）2016 年中报点评

分析师：余春生  联系人：管嘉琪 

二季度营收增长重回两位数 2016 年一季度营收同比增长仅 7.24%，并非产品需求增长减缓，而是由于 2015年年底公司向渠道压了较多货，2016 年初公司主动调整发货。进入 2016 年二季度，公司营收同比增长 12.39%，回归两位数，进一步证实了上述分析。从毛利率来看，2016 年上半年，公司整体毛利率为 44.88%，同比增长0.84 pct。原因有两点：（1）高端产品占比进一步提高，潜力新品继续保持快速增长。（2）上半年黄豆市场均价约 3750 元/吨，较 2015 年均价减少了约 300 元/吨，导致公司生产成本降低。

根据我们的观察，目前大宗商品价格仍然处于下降通道，未来公司毛利率水平仍有进一步提升的空间。多方面分析，长期看公司仍具有较大增长空间 2015 年，公司营收成功突破 100 亿。虽然公司已经成为行业巨擘，但是我们认为，未来 5 年公司营收仍有翻倍空间，原因如下：（1）从市场占有率来看，海天味业在国内约占 15%，在日本，龟甲万一家的市占率超过 30%，提升空间仍然很大。（2）从人均消费量来看，我国大陆地区人均酱油消费量约为 3L/人/年，是港澳台地区的 1/2，日本的 1/3，差距较大，远未达到增长天花板。2016 年上半年，公司新开发了约 400 家经销商，累计经销商数量超过 3000 家；新覆盖县份约 100 个，累计覆盖数量超过 1500 个。公司渠道网络进一步细化和下沉，遍布全国各大批发农贸市场、连锁超市、便利店、乡镇村，未来有望支撑公司业绩的持续增长。

战略新品储备丰富，有望孕育出新的明星产品 近几年，公司围绕调味品推出了很多新产品。15 年下半年推出的私房豆豉酱市场需求强劲，有望成为新的上亿大单品，其他如醋、味精、料酒、耗油、调味酱等产品均表现显眼。公司在江苏宿迁新建了 50 万吨蚝油、食醋和料酒产能。已于 2016 年二季度试产运营。公司酱油以外产品未来有望保持快速增长，为公司业绩增长提供新动力。

盈利预测和投资评级：维持增持评级 预测 2016/17/18 年 EPS 分别为 1.08/1.28/1.51 元，对应 2016/17/18年 PE 为 29.83/25.25/21.45 倍，维持公司“增持”评级。

风险提示：新品开发不达预期，市场拓展不达预期。

“深港通”将是反弹高度的试金石——策略专题研究报告

分析师：代鹏举  联系人：樊继拓 

深港通将是反弹高度的试金石。 深港通很有可能会成为近期股市暴涨的试金石，因为从 2014 年的经验来看，批准和启动前后的表现来看，沪港通对股市的影响一般两周左右，不同的是 2014 年 4 月 10 日后股市快速回调，重新回到了震荡区间，2014 年 11 月 17 日后，股市调整幅度较小，之后重新回到了反弹的趋势。所以利多出尽后，股市的强弱将决定本次反弹的高度，有助于判断未来 1-2 个月 A 股的走势。市场对深港通的反应已经有一周了。 基于现在的盘面，我们有理由相信，市场对此事件的反应至少已经持续了一周了，先知先觉的资金早已在部分标的上提前布局。

理由有两点：（1）从百度搜索指数来看，从 8 月 8 日开始深港通搜索量快速上升；（2）深港通概念股浙江世宝、山东墨龙最近一周上涨近 40%-50%。短期受益标的。 从博弈的角度，短期有爆发力的标的主要是新增的 AH 股同时上市的标的，由于标的明确、逻辑简单（虽然不够持久），已经成为短线资金博弈的焦点，特别是其中流通市值最小的五个标的（浙江世宝、山东墨龙、新华制药、海信科龙、东北电气），近 2 周的涨幅介于 20%-50%。长期受益板块。 A 股独有且属于深市品种的稀有板块，如“白酒，军工”等。低估值，高股息的优质蓝筹股。

最直接受益的券商板块。QFII 重仓个股。

风险提示：宏观经济大幅下滑,流动性出现紧缩，相关行业政策低于预期，相关个股基本面出现超预期变化。

手握 C 端资源和人工智能，向“泛资管”服务领域进发——同花顺（300033）深度报告

分析师：孔令峰 

践行互联网平台战略，差异化竞争应对“入口”争夺战。同花顺 C 端业务践行互联网平台化战略，每项增值服务均可低成本地附加在公司标准化客户端和网页平台上，有效的增加了边际收益，多元化增值业务一定程度上降低了公司业务的周期性；公司移动端“月活”和“粘性”指标排名均遥遥领先，PC 端每周活跃用户达 1500 万人，网页端排名第二；“移动理财”入口争夺战打响，大资管时代来临，垂直金融信息服务商、券商和互联网巨头成“三足鼎立”之势；面对挑战，公司不断进行产品创新，注入社交和智能化元素，提供差异化服务以提高平台粘性。

现有业务有望保持较快增长。（1）增值电信业务：专注于金融信息增值服务，向移动化和智能化方向拓展，有望带动公司产品市占率继续提升。股市活跃度、金融信息服务深度和产品市占率三因素向好，有望带动公司增值业务收入保持较快增长。（2）证券行情和交易系统业务：行业壁垒较高，有望继续稳健增长。（3）理财产品电商业务：公司依靠自身 C 端的用户资源有望带动公司业务市占率继续提升。（4）互联网推广业务：有机遇也有挑战，公司依靠平台优势，不仅可以为券商提供开户引流，还可以在后续投顾增值业务以及理财产品配置等方面和券商合作，创新出更多合作模式。

未来业务发展方向：向“泛资管”金融服务业务迈进。（1）打通 C 端和 B 端资源，发力投顾服务平台：平台上的“资深投顾”所提供的策略组合和资讯服务需要签约开户才有资格进行订阅，而策略组合和资讯服务的订阅也需要付费。基于公司产品以及同业发展模式，我们猜测公司作为平台方可以在签约开户和服务订阅等付费增值服务中获得收入分成。凭借强大的客户资源和技术优势，公司投顾平台有望脱颖而出。（2）推广 iFind 产品，向 B端金融信息服务迈进：公司大力发展机构端金融信息服务业务，符合资本市场进化逻辑以及自身业务拓展需要，公司依靠深厚的金融资讯、数据和技术积累，通过打造差异化产品，有望实现市占率的逐步提升。

长期战略迁移：从“个人股票投资服务”到“泛资管金融服务”。随着资本市场向大资管方向演进，公司的业务布局逐渐向泛资管金融信息服务迁移，逐渐开展 C 端的财富管理业务，逐渐开始向投顾和机构投资者提供专业、智能化、综合化的金融信息服务。“C 端用户资源”和“人工智能”被广泛的运用到公司增值电信业务、理财产品销售、投顾服务平台以及 IFIND 终端推广的业务发展中，成为公司战略迁移的两大支点。

首次覆盖，给予“买入”评级。我们基于对公司未来各项业务的发展趋势分析，预计公司 2016 年-2018 年净利润分别为 9.06 亿元、11.82 亿元和 17.05 亿元，同比增速分别为-5%、30%和 44%；预计公司 2016 年-2018 年EPS 分别为 1.69 元、2.20 元和 3.17 元，对应公司目前股价的动态市盈率分别为 42.8 倍、32.9 倍和 22.8 倍。综合此前分析，我们认为公司现有业务有望保持 30%以上年复合增速；同时，公司依靠 C 端客户资源和人工智能为代表的技术积累，未来在投顾服务平台、机构金融数据服务业务以及投资机器人领域有广阔发展空间；首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：股票市场超预期低迷使得公司业务发展不达预期；行业竞争激烈，公司业务市占率提升不达预期；金融监管政策超预期变化所带来的风险。

中报业绩亮眼，主业与并购业务齐飞——华贸物流（603128）中报点评

分析师：谭倩  联系人：李欣雨 联系人：傅鸿浩

传统主业逆周期增长，毛利率增幅明显 公司传统主业易受宏观经济影响，但 2016 年上半年公司的十项核心传统业务合计贡献净利润同比增长 23.28%，主要是业务量的不断扩充带动公司出现逆周期增长。此外，公司通过平台建设充分发挥协同作用，国际空/海运两项核心业务毛利率分别同比上升了 0.97 个百分点及 1.57 个百分点。同时，公司加大了国际工程物流、仓储第三方物流投入与开发力度，使得毛利占比分别达 15.38%及 16.78%，尤其收购了中特物流后，国际工程物流业务毛利率从 15 年的 15.83%，增加了 20.37 个百分点至 36.2%。

收购中特物流业绩增幅明显 上半年公司成功收购中特物流 100%的股权，全面提升了国际工程物流的业务规模及客户质量，盈利空间大幅度提升。报告期公司国际工程物流收入 1.67 亿元，同比增长 70.52%；毛利率36.21%，同比增加 20.60 个百分点。根据公告，中特物流 3 月中下旬并表，中报贡献公司利润总额达 6,954 万元，占公司利润总额增幅的 79%；贡献净利润 5,890 万元，占增幅净利润的 80.46%。并购之初，公司业绩承诺“2015 年利润不低于 9000 万元，2016 年不低于 1 亿元，2015 年至 2017 年不低于 3 亿元”，按照目前贡献度，中特 2016 年有望提前完成业绩承诺。我们预估中特物流 2016 年~2018 年将为公司贡献净利润分别为 1.7 亿、2亿和 2.4 亿。

盈利预测和投资评级：维持买入评级 公司主营业务板块稳定增长，收购中特进军特种工程物流，未来盈利水平提升可期。公司目前已完成定增，定增价 9.63 元/股，目前股价 10.28 元/股，具有较强安全边际。我们给予公司 2016 年~2018 年 EPS（考虑股本增加）为 0.33 元，0.4 元和 0.48 元，对应 PE 为 31 倍，25 倍和 21 倍，考虑到目前公司估值较低，维持“买入”评级。

风险提示：1）特种物流业务拓展低于预期；2）宏观经济波动的风险；3）投资扩张的风险；

燃料电池空压机稀缺标的，发展前景广阔——雪人股份（002639）深度报告

分析师：代鹏举  联系人：司马湫     联系人：张翠翠 

燃料电池空气循环系统核心供应商。目前公司持有 OPCON 公司 17.01%的股权。OPCON AUTOROTOR 燃料电池压缩机及其系统的相关技术、品牌及研发人员是由 SRM 和 OES 拥有。2015 年 10 月，公司参股的并购基金—上海兴雪康投资合伙企业收购了 OPCON 业务核心两大子公司 SRM 和 OES 100%股权，公司已与上海兴雪康签署回购协议。

OPCON 自 1990 年开始研发燃料电池，1992 年获得首个来自 Ballard 的燃料电池压缩机订单，拥有十几年的技术储备。例如，2006 年 OPCON 为欧洲洁净城市运输（CUTE）提供的燃料电池巴士累计已经运行超过 300万公里，累积运行时间超过 10 万小时，为超过 500 万乘客提供服务。OPCON 燃料电池空气循环系统拥有涡轮和螺杆两大技术。相比于内燃机车而言，燃料电池车需要供气系统，螺杆压缩机压比大且效率较高，而且进入车厂壁垒十分高。OPCON 目前开发了十二个系列的产品，可以满足货车、大巴、乘用车的配套需求。OPCON 是巴拉德的供货商，拥有 20 多个大巴客户、数百台轿车产品正在测试，已进入全球主要汽车制造商的采购体系：奔驰、丰田、通用、本田、克莱斯勒、尼桑、印度塔塔、沃尔沃、雷诺、宝腾汽车。OPCON 持有美国 APG 公司部分股权，APG 公司拥有成熟的涡轮压缩机技术，为客户提供燃料电池技术。

参股 5%美国 Concepts NREC（未来持股比例预计将增至 20%），拥有燃料电池用涡轮空气压缩机、离心压缩机、超临界二氧化碳发电等先进技术，雪人参股是为了将其在民用领域实现产业化，大力推动其压缩机技术的发展和延伸。

冷链物流需求逐渐加大，公司依靠领先的螺杆压缩机技术，在低温领域竞争力优势凸显。制冷及空调领域的核心部件是压缩机设备，目前螺杆式压缩机技术是一种新型压缩机技术，螺杆式压缩机凭借其高效、节能、性能稳定等诸多优势，在空调和冷冻市场增长迅速，是未来制冷压缩机行业的发展方向。目前开启式螺杆压缩机以双螺杆为主。公司参股 OPCON 公司，收购意大利莱富康，拥有开启式/半封闭螺杆压缩机及活塞式压缩机，预计随着冷链物流系统建设需求的逐渐加大，公司凭借领先的技术优势，同时享有 OPCON 在中国、朝鲜及东南亚地区的独家授权资格，市场占有率有望进一步提升。

通过非公开发行已完成收购佳运油气 100%股权，加快雪人压缩机在油气应用领域的市场开拓进程，扩大销售规模，提高公司整体盈利能力。收购佳运油气 100%股权，主要是佳运拥有稀缺油气资质（中石油一级物资供应商），佳运油气专注于天然气项目建设、生产运行等专业技术服务，拥有包括天然气压缩机维护在内的专业技术服务团队。其客户涵盖塔里木盆地、四川盆地等国内主要天然气气田和坦桑尼亚、伊拉克、巴基斯坦、土库曼斯坦等天然气资源丰富地区。雪人凭借佳运油气的渠道优势加快压缩机在油气应用领域的市场开拓进程，扩大销售规模，增加压缩机产能利用率，降低压缩机单位生产成本，从而提高公司整体盈利能力。佳运油气承诺 2016-2018 年度净利润分别不低于 3889 万元、4472 万元、5142 万元。

维持公司“买入”评级。假设到 2020 年我国冷链物流市场可迅速上升至 4000 亿元，年复合增产率 20%左右。随着冷链物流系统建设需求的逐渐加大，公司凭借意大利莱富康及 OPCON 强大的技术和品牌优势，将不断受益于制冷设备需求增加带来的发展红利，市场占有率有望进一步提升；由于燃料电池产业化加速，公司具有领先的核心技术和品牌的先发优势，将显著受益；今年以来，佳运油气成果丰硕，营收状况优异，保障承诺业绩顺利完成。预计公司 2016-2018 年 EPS 为 0.13、0.20 和 0.36 元（摊薄后）。看好公司不断将技术进行产业化，随着产业化进度加快，未来将迎来快速增长，维持“买入”评级。

风险提示：燃料电池行业发展不达预期；新业务拓展不达预期；行业竞争加剧的风险。

区域布局优势彰显，多元化驱动盈利能力提升——北京城建（600266）2016年中报点评

分析师：代鹏举  联系人：王嵩 

京内高毛利项目结算助力销售业绩提升，国信证券分红增厚利润。2016 年上半年公司实现营业收入 30.03 亿元，同比下降 8.3%，归母净利润 4.35 亿元，同比增长 48.96%，公司利润增速大幅高于营收主要源于报告期内收到国信证券 2015 年现金分红 2.058 亿元而显著增厚利润。从营收贡献来看，京内项目海梓府和世华龙樾分别贡献结算收入 5.97 亿元和 4.4 亿元，且结算毛利率分别高达 71%和 40.4%，上半年公司预收账款达到 139.5 亿元，较 2015 年末的 95.7 亿元增长 45.7%，部分项目结转周期的差异性延后已锁定下半年业绩，全年营收有望录得正增长，公司深耕北京的战略布局令业绩有坚实保障。

上半年地产销售超预期，一二级联动红利下土储获有力补充。上半年公司实现销售签约面积 53.97 万平方米，签约金额 70.8 亿元，分别同比增长 67%和 46%，全年有望实现签约销售额 150 亿元。土地拓展方面，公司上半年新增土地储备面积 146.94 万平方米，同比增长 152%，并已超过去年全年水平。公司上半年着力拓展京内棚户区改造及商业地产项目，以授权模式获得了怀柔府东棚改项目，以招标方式中标奥体文化商务园和望坛棚改

项目，其中望坛棚改项目位于东城区南二环，其核心区位优势有望大幅提升公司利润弹性空间，公司近期公告预购大兴团河项目提供部分房源作为望坛项目的征收安置用房，目前该棚改项目已正式启动征收，初步确定棚改前期工作完成时间和周期为 5 年。此外公司在手一级开发项目中吴家村棚改项目已具备一次性招标条件，密云走马庄、昌平马池口项目有序推进，均有望通过一二级联动的开发模式兑现二级开发权。

股权投资稳步推进，优先布局战略性新兴产业。股权投资在公司近年战略发展中扮演着举足轻重的角色，上半年公司先后出资 4150 万元投资设立北京城奥置业及出资 1.4 亿元参与中科曙光定向增发，至此公司对外投资企业达 10 余家，其中不乏国信证券和锦州银行等优质金融上市企业股权。截至上半年，以公允价值计量的可供出售金融资产账面价值达 67.79 亿元，未来公司将继续加大在高科技、互联网金融产业特别是战略性新兴产业的投资布局，同时加强对新三板、PE 投资项目的研究，寻找合适的投资机会。

搭建创新融资平台，多渠道增强资金实力。公司近年来依托集团优势，融合股权、债权、地产基金等多融资渠道积极补充资金。自 2014 年以来，公司相继启动定增募集资金 38.2 亿，公开发行公司债 58 亿，发行债券 15 亿，债券票面利率在行业内处于较低水平，并于 2016 年 3 月拟创新发行优先股募集资金不超过 30 亿。此外公司于6 月发起设立北京城建基础设施投资基金合伙企业，该合伙企业作为投管公司将采用委托贷款方式投资于奥体文化商务园区内的项目。截至上半年公司在手现金达到 81.3 亿元，资产负债率为 68.1%，净负债率为 54%，在主流房企中负债率属于较低水平，此外针对望坛项目资金需求量巨大的实际情况，公司将结合北京市对棚户区改造的政策性融资要求，努力争取国家重大建设项目专项基金。整体来看，公司财务状况稳健，融资渠道的不断创新将显著减轻棚改项目拓展带来的资金压力。

盈利预测和投资评级：公司在核心城市优质土地资源丰富，现有货值变现将对公司业绩产生支撑，并且大股东强大的国企背景有助于公司继续以一二级联动开发模式补充京内优质土地资源。此外公司在股权投资领域势如破竹，未来将加大战略性新兴产业的投资布局，融资渠道的不断创新也将显著增强资金实力。我们预计公司2016-2018 年 EPS 分别为 1.09、1.23、1.37 元，对应 PE 分别为 12.5、11、9.9 倍，目标价格 16.6 元/股，较现价有 22%的空间，维持“买入”评级。

风险提示：北京房地产市场调控政策的不确定性；股权投资标的收益的不确定性；北京市棚改政策的不确定性等。