东方雨虹(002271)

高增长加速，盈利能力改善进一步抬升扣非业绩增速。公司上半年收入29.21 亿元，同比增长33%；拆分产品来看，卷材同比增长42%，涂料同比增长8%，施工同比增长36%；分区域看，北京地区收入5.74亿元，同比增长42%，上海地区1.8 亿元，同比增长33%，其他地区收入21.3 亿元，同比增长31.3%；毛利率42.97%，较同期提升2.24个百分点，我们判断主要来自于成本端支撑；期间费率26.19%，较同期提升0.18 个百分点，反映出公司力求收入增长同时费用上仍能有较好的控制，具体看其中销售费率13.76%，提升0.24 个pcct，管理费率11.58%，下降0.26 个百分点，财务费率0.84%，提升0.2 个百分点；资产减值损失同比提升132%，增加额为2410 万元；营业外净收入同比下降78%，下降额为5040 万元，主要是同期补助较多；净利率12.5%，降低0.82 个百分点，最终上半年实现归属净利润3.64 亿元，同比增长28%；扣非归母净利润3.56 亿元，同比增长59.4%；现金流角度看，经营现金流量净额-1.1 亿元，较上年同期减少318%，主要系公司开展房地产开发项目支出增加所致；筹资活动现金流量净额6.9 亿元，较上年同期增加421%，主要系报告期内本期借款增加。

16Q2 单季度延续改善。单季度看，16Q2 收入18.9 元，同比增长37.3%，与16Q1 的25.8%增速相比加速改善，反映下游改善红利持续释放；归属净利润3.08 亿元，同比增长28.6%；往后看，我们认为公司收入受益地产销售持续向好的前提下，应该仍能维持一个高增速；盈利能力看受原材料价格反弹及相对较高的毛利率基数，改善空间不一定很大。另外，公司给出前3 季度业绩指引为0-30%归母净利润增速。

周期到成长之路，逐步清晰且被验证。对公司的认知应该由周期逐步转向成长，且公司的经营也逐步证明这一点：1、结构上看，公司不断的在渠道做投入，品类上做扩张（砂浆、界面剂），把C 端销售定位中期拳头，目前看整个零售占比逐渐提升且保持了快速增长，反映出公司产品的C 端属性较强且不断被认可；2、产品在地产之外的应用领域逐步打开，综合管廊、地铁建设等领域防水材料需求空间巨大，雨虹作为行业内第一品牌，具备优于同行的渗透优势。3、即便看地产端，公司主要客户是大客户，简单的将雨虹收入与行业销售线性挂钩并不合理，大客户销售更为稳健且增长动力更足，份额抢夺更具张力，雨虹则有水涨船高的需求增量；此外，地产端新的客户开阔也为雨虹打开了一扇窗口。

优质白马，估值切换可期。预计2016/2017 年EPS 为1.1 元、1.37 元，对应PE 为20 倍、16 倍，维持买入评级。