A股市盈率再度回升， 投资吸引力下降

7月宏观经济数据显示，流动性脱实向虚和高收益资产荒还在持续，货币政策效果边际递减越发明显，企业流动性陷阱加剧，央行政策陷入两难。但是在楼市降温和市场预计财政政策将发力的情况下，股市受益于楼市资金回流和流动性陷阱下资金轮动效应而有所回升。

然而，二季度之后，社会总需求环比开始放缓，企业利润率在一季度的大幅回升后开始再次回落，股市大多数板块市盈率（PE）在下降之后再度回升， A股在逐利的资金面前吸引力有限。

部分资金回流股市

从7月已经公布的经济数据可以看出，在“流动性陷阱”愈发明显的背景下，货币政策边际效应越来越小。7月信贷增长几乎全部是地产按揭贷款贡献的，制造业等实体部门投资基本停滞。从信贷结构来看，居民按揭贷款一枝独秀，包揽99%的新增贷款，新增超过4000亿元，而企业新增信贷出现历史性负增长，尤其是短期贷款剧烈下降超过2000亿元，融资需求收缩迹象明显。

不过，7月房地产投资增速继续放缓，结合8月商品房销售面积来看，楼市正逐步降温。但是在实体经济投资回报率迟迟无法改善的情况下，高收益资产荒继续，无论是成本确定的金融资本，还是在实体经济中一时难觅投资良机的产业资本，都必须在不断低企的收益率面前找到出路。

在债券市场，由于信用债违约风险继续升温，利率债继续受到资金青睐，涨幅落后的股市也受到部分资金青睐。尤其是大资金面对资产荒压力，集体选择低估值、高股息蓝筹股避险。数据显示，截至8月19日，沪深两市融资融券余额缓慢升至8977.99亿元，回到5月初的水平。

难受益于资产轮动

尽管中国A股在全球大类资产中涨幅是最小的，但是资产轮动至A股市场可能还缺乏必要条件。

一是监管不断完善使得A股很难加杠杆。从上述融资融券数据来看，目前中国A股场内杠杆对比2015年上半年已经明显下降。2016年以来，监管层对金融市场监管升级，8月中央对资产泡沫担忧升温，从而使得目前包括证券、基金、银行和保险等金融机构在杠杆方面都受到限制，目前唯独债券市场受益于持续下行的收益率和基于避险需求的全社会加杠杆。

二是实体经济不支持企业利润进一步改善。二季度以来，在民间投资加速下滑的拖累下，总需求开始温和收缩。回顾上半年，一季度需求扩张幅度较小，仅带来了企业利润的弱改善。进入二季度，需求扩张便开始温和回撤，企业利润随之进入平台期，6月企业利润增速由一季度7.4%的高点下降到6.2%。随着总需求收缩的持续，企业终将面临库存积压，利润降低和生产减少就是可以预期的事情，从而相应地，股票价格面临重估的风险。

三是货币政策陷入两难。一方面，金融资产价格甚至实物资产如大宗商品和楼市2016年以来出现明显的上涨，资产泡沫风险越来越大；另一方面，充裕的流动性并未进入实体经济，企业信贷需求持续萎缩。

四是市场寄希望的财政政策发力空间受限。考虑目前财政收入的增速，我们预计2016年财政支出很难超过10%，而7月市场关注的PPP模式从投资周期、回报率和准入门槛来讲对民间资本吸引力有限。

总结

楼市降温在一定程度上驱动部分资金回流股市，但是从实体经济结构来看，企业利润回升趋势很难维持，大多数股票PE可能上升，潜在的投资吸引力下降。叠加监管层抑制资产泡沫和过度杠杆，以及货币政策回归中性的因素，期指在贴水缩减之后上方空间极为有限。