证券研究报告

1、 行业评论

产业调研验证 ARVR 产业发展超投资者预期

分析师：孔令峰  联系人：邵伟 

行业观点：我们持续推荐 AR/VR 板块、大数据 Fintech 等子行业，近期我们产业调研了数家 AR/VR 公司，很深地感受到产业的发展超出我们的预期：

1）VR 方面：根据与投资者们的交流，各位投资者一直以 Vive、Oculus、GearVR、大朋等品牌头盔的出货量来衡量产业发展的程度，近期以来普遍认为低于预期。但我们经过多方核实认为，除去上述品牌 VR 头显，入门级或非品牌类 Cardboard 的头显出货量实际已经超过 4000 万台（包括出口海外），这背后体现的是不管出于营销、娱乐、赠送等目的的入门级 VR 头显的巨大需求。可见渗透率正在不断提高，民众的认知正在不断起步。我们判断四季度 Goolge 的 Daydream 标准手机推出之后，cardboard 类 VR 眼镜盒子将会达到 GearVR 级别的体验，将会进一步促进销量提升。我们认为在行业当前发展阶段有利于整个行业继续健康发展。

2）AR 方面：我们经过产业调研，认为当前投资 AR 眼镜的机遇相当于 2014 年投资 VR 眼镜，但 AR 眼镜在工业上的应用前景实际已经获得验证。汽车维修、航空维护、汽修培训、现场操作、医疗等对 AR 眼镜的定制化需求十分巨大，主要是由于 AR 眼镜解决了（1）解放双手；（2）提升现场服务效率，同时能保证流程可控和准确率；（3）实时获取过去无法获取的工业大数据，做为后续的工业流程改善以及工人的个性化培训等；

3）综上，我们判断，今年底至明年初全品类的 VR 设备将会放量，2017 年开始 AR 的工业级（或者说 B2B2C级）的应用将会显著起量。

4）AR/VR 标的怎么买？ 我们认为 VR 方面，应首先选择“变现关键环节”的公司，如线下体验、家庭娱乐平台设备等，主要出于我们判断 VR 是与传统互联网渠道不同的新体验，行业的飞速发展将在该类公司上率先收益，如创维数字、棕榈股份（乐客）；其次应选择纯粹的优质 VR 内容标（如果我们相信未来 VR 内容是在传统内容的市场里争夺用户注意力的话）； AR 方面，当前尚处于主题阶段，建议关注产品 0glass（棕榈股份）、ODG（万方发展）、Meta（GQY 视讯）、Magic leap 等。我们现在认为 AR 和 VR 尚不分家，是因为移动 VR 通过摄像头是可以做 AR 应用的，从而在这一层次的内容上 AR 和 VR 将有所渗透。

综上，维持行业“推荐”评级。

2、 固定收益

关注通胀变化，短期内勿对货币政策宽松有过份期待

分析师：代鹏举  联系人：严米佳 

上周，利率债市场迎来大涨以后的回调。根据中债估值显示，上周五较上上周五，1Y 国债、1Y 国开债收益率分别下行 4BP、上行 1BP 至 2.10%、2.29%；10Y 国债、10 国开债收益率分别上行 3BP、上行 6BP 至 2.70%、3.12%。其中 10 年期国债收益率在上上周跌破 2.70%整数大关后再次回调到 2.70%，显示了利率债收益率下行动力不足。通胀方面，我们认为短期内虽无通胀压力，但是进入 8 月以后蔬菜价格和大宗商品价格都有所反弹，因此仍需警惕未来通胀的变化。另外，美联储 7 月议息会议纪要显示美联储委员对下一次加息的时间点存在较大分歧，有少数委员希望能够尽快加息，因为目前已接近完全就业且当前的经济环境已经能够承载加息的影响，联邦基金利率期货走势也暗示 12 的加息概率超过 50%。美联储的加息可能性会造成人民币的贬值压力。这可能是导致中国央行不愿意实施过度宽松的重要原因。同时，近期国内“地王”现在频现，高企的楼板价显示出未来一线城市房价仍有望继续上涨。为了避免房地产价格的泡沫化，这也在一定程度上推迟了央行实行降准等宽松的货币政策。因此，我们认为短期内货币市场利率下行空间有限，这会抑制短端利率债收益率下行。虽然长期来看由于中国经济下行压力仍大，我们仍然持续看好利率债市场，但短期内我们提醒投资者关注通胀的变化以及短期内勿对货币政策再次宽松有过份期待。

3、 最新报告摘要

热处理+财税互联网，双轨发展各有文章——丰东股份（002530）事件点评

分析师：冯胜

公司热处理设备制造业将保持平稳发展。公司热处理设备研制业务的市场定位以替代进口为主。根据业绩预告，受行业景气度影响，公司 2016 年上半年营业收入较上年同期有所减少，归属于上市公司股东的净利润较上年同期大幅下降。但是公司不断增强设计能力和工程能力，有望保持在热处理设备市场的竞争优势。公司专业热处理加工业务具备发展潜力。公司热处理加工业务定位高质量要求的热处理加工配套服务。公司有意于通过加强工艺开发平台及数据库建设，构建基本覆盖全国主要机械制造集中地区的热处理加工网络。公司战略上将热处理设备制造和专业热处理加工业务并举，并不断加强售后服务业务，有望带来公司新的利润增长点。外延打造专业的财税互联网大数据服务生态系统。公司发行股份收购方欣科技 100%股权并募集配套资金，跨入具有较高成长性的财税互联网大数据产业。方欣科技是国内领先的财税服务互联网公司，在智慧电子税务局和基于 SaaS 的财税云服务领域具有领先的市场地位。公司依托方欣科技，以云计算技术为基础，以企业财税行业应用和服务为抓手，将在已有市场、用户、产品、技术积累的基础上，进一步拓展财税大数据、互联网金融服务，打造财税服务的生态系统。

首次覆盖给予“增持”评级：基于审慎性原则，暂不考虑增发对于公司业绩的影响，预计 2016-2018 年公司净利润分别为 41、56、80 百万元，对于 EPS 分别为 0.15、0.21、0.30 元/股，按照当前股价 29.30 元计算，对应PE 分别为 189.25、140.49、98.31 倍。我们密切关注公司重大资产重组情况，看好双轨多元化发展战略，给予“增持”评级。

风险提示：机械制造行业不景气，业绩承诺不能达标，收购整合风险。

深耕广西区域的流通龙头，期待新业务发展——柳州医药（603368）半证券研究报告年报点评

分析师：代鹏举 

医院纯销业务稳健增长。公司发布 2016 年半年报，上半年实现营业收入 36.83 亿，同比增长 17.20%，归属于上市公司股东净利润 1.58 亿，同比增长 46.5%，主要来自公司医院纯销业务的增长，利润增速高于营收增速主要是非公开股票募集资金到账偿还银行贷款，财务费用比上年同期下降。分行业来看，批发业务 34.0 亿元，同比增长 16.87%，毛利率增加 0.47 个百分点，主要原因是公司销售规模扩大，公司总代理、经销品种增加，毛利率上升。除医院纯销业务继续保持稳健增长外，零售终端继续保持增长势头，零售业上半年实现 2.79 亿元，同比增长 20.86%，毛利率减少 1.88 个百分点，主要原因是处方药和 DTP 药品毛利率较低，2016 年上半年处方药销售和 DTP 药店销售占比增加。

深耕广西市场，医院供应链延伸服务项目拓展顺利。公司为广西区域性流通龙头，以直销业务为核心，在广西地区三级医院覆盖率达到 100%，二级医院覆盖率达到 90%。公司发挥与广西地区医疗机构长期建立起的良好合作关系，大力拓展供应链延伸服务项目，提高与医院合作粘性，提高配送份额，深挖掘广西市场。目前已签订项目协议医疗机构达 17 家，较去年新增 4 家合作医疗机构，公司计划三年内在广西自治区内在 15-20 家三甲医院和 30-50 家二甲医院实施开展供应链延伸服务。随着供应链延伸服务项目在广西地区医院的铺开，公司市场占有率进一步提升，且公司能以供应链延伸服务为契机，同步开展药库托管、器械（耗材）供应平台、医院信息系统研发、零售便民药房合作等业务，逐步即由传统的单一配送商向综合性现代医药物流服务供应商转型。

发展 DTP 药房业务和布局院边店，承接处方外流。公司把握医药分离政策趋势，在医疗机构周边及院内布局开设便民药店，公司与区域内医院具有良好的合作关系，在承接处方外流中具有相对优势。目前，桂中大药房已拥有 181 家直营药店，其中医保药店 56 家。在 DTP 药店方面，加快区域 DTP 药店布局，桂中大药房 DTP 药店数量达 15 家，新增了来宾、贵港、梧州等区域。同时，计划逐步将原有医疗机构附近的传统药店纳入 DTP 药店体系发展。未来新设药店将以 DTP 药房为主，目前 DTP 主要为高值药为主，毛利率略低，但单店体量大，DTP 药房在医院资源、药事服务能力、上游药企资源等方面具有优势，将是处方外流理想承接者。随着医药分离、处方外流的推进，公司 DTP 药房和院边店优势将得以充分发挥。

盈利预测和投资评级：公司为广西区域性流通龙头，以直销业务为核心，在广西地区基本实现全覆盖，公司通过拓展医院供应链延伸服务项目，提高与医院合作粘性，提高配送份额，深挖掘广西市场。零售业务方面，发展DTP 药房业务和布局院边店，随着医药分离、处方外流的推进，公司 DTP 药房和院边店优势将得以充分发挥，同时，公司与区域内医院具有良好的合作关系，在承接处方外流中具有相对优势。考虑公司定增拓展医院供应链延伸服务项目的影响，预计 2016-2018 年 EPS 分别为 2.17 元、2.58 元和 3.19 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：行业政策推行不及预期，供应链延伸服务项目业务推进不确定性，定增项目实施的不确定。

主业稳健增长，有望持续推进军工产业发展——通达股份（002560）2016中报点评

分析师：谭倩 联系人：李恩国 

传统主业持续发力，有望带动 2016 年收入、利润增长；2016 年上半年电网订单大幅增加，持续看好传统主业。

公司传统主业为钢芯铝绞线、铝包钢绞线等线缆类材料。2016 年上半年传统主业收入 5.38 亿，同比增长 51%。主要系 2016 年度公司中标量增加，带动收入、利润快速增长。

2016 年上半年，公司累计中标国网订单超过 3 亿元，同比增长 74.7%，将带动利润稳定增长。

当前，我国共约 11 个特高压在建，远超去年同期；2016-2017 年将有约 10 个特高压项目陆续投建,特高压未来仍有快速增长。考虑到 20-24 个月建设期，预计这些特高压工程订单主要于今明年贡献利润。

2014 年，配网全国投资约 2000 亿，2015 年 8 月底，能源局明确 2015 年全国投资 3000 亿，“十三五”期间累计投资不低于 1.7 万亿元。2015 年 9 月份以后，国网持续加大配网招标，预计公司 2016 年及以后将持续受益。

铁路总公司及旗下公司是公司第二大收入来源。公司的电气化铁路用接触线和承力索产品在取得 160km/h 及以下产品生产资质的基础上，又取得 200km/h 产品的生产资质。我们认为，公司产品打开铁路高端市场后，订单有望出现较大幅度增长。

收购成都航飞航空机械设备制造有限公司，跨入军工领域；有望将军工产业打造为第二支柱产业。

2016 年 3 月 23 日，董事会审议通过了《关于收购成都航飞航空机械设备制造有限公司股权的议案》，同意公司以自有资金人民币 29,000.00 万元收购成都航飞 100%股权。2016 年 4 月 15 日成都航飞完成了工商变更登记手续。成都航飞承诺 2016-2018 年税后净利润（扣除非经常性损益的税后利润加上政府的补贴和奖励之和）分别为 2000 万、2600 万、3380 万元。

成都航飞第一大股东任健自愿承诺于其分期获得公司后续支付的 65%款项时，以不低于其税后总得的 60%的现金（即 6960 万元）获得、持有公司股票（参加股权激励计划、员工持股计划、认购非公开发行、大宗交易、二级市场直接购买等方式），彰显其对公司及军工业务未来发展的信心。

公司投资新建航空结构件及等离子灭菌设备研发生产基地项目，由全资子公司成都航飞实施。具体内容包括国际最先进的智能化航空零件制造生产线和高端医疗器械的研发、生产及销售。项目投资总额约 5.3 亿元人民币。该项目在 2016 年 7 月签署协议书。

我们认为，公司有望继续积极推进军工领域的业务，全面支持标的公司在军用航空领域和民用航空领域的发展。股票激励计划解锁条件较高，公司主营业务收入和利润稳步增长。

2015 年 10 月 30 日，公司限制性股票首次授予部分完成授予，公司向 60 名激励对象授予限制性股票数量 292.4万股，授予价格为每股 9.85 元，获得资金 2880.14 万元。预留授予部分调整为 32 万股。根据解锁条件，以 2014年净利润为基数，2015 年-2017 年净利润增长不低于 25%、60%、80%。我们认为，解锁条件较高，股票激励计划的实施将有效调动公司高管及员工的积极性。

大股东增持均价 20.38 元/股。

2015 年 7-8 月，公司实际控制人史万福先生与马红菊女士出资 6600.09 万元，增持 323.776 万股，平均成本20.38 元/股，占总股本 2.32%。

盈利预测和投资评级：公司积极进军军工领域，打造第二支柱产业；大幅受益特高压、配网、铁路建设；股票激励计划要求较高。预计公司 2016-2018 年 EPS 分别为 0.21 元、0.30 元、0.35 元，对应估值分别为 54 倍、37 倍、32 倍，维持“增持”评级。

风险提示：外延存在不确定性；电网、铁路投资不达预期；公司中标不达预期

环保材料助力业绩快速增长，OLED 材料成长空间巨大——万润股份（002643）事件点评

分析师：代鹏举 联系人：张翠翠

得益于环保沸石材料募投项目陆续投产，公司盈利能力显著提升。公司报告期内环保材料产业实现营业收入295,816,728.86 元，同比增加 113.11%，约占总营业收入的 33.57%。随着全球汽车尾气标准的日趋严格，公司沸石催化剂材料供不应求；目前公司沸石环保材料 V-1 一期工程满负荷运作。二期扩建项目中用于欧 VI 标准尾气处理的沸石系列环保材料的生产车间已顺利投产，其他车间也正在加紧筹备及建设中。该项目建成后，将有效消除沸石类环保材料产能瓶颈，同时产品类型将覆盖欧 V、国 V 以及工业催化领域；2017 年国家重型柴油车将逐步要求国 V 标准，受益于此，公司二期沸石项目产能有望超预期释放；公司盈利能力也有望进一步提升。

传统液晶材料保障公司业绩稳步提升。公司报告期内信息材料产业实现营业收入 435,072,960.53 元，与上年同期相比基本维持不变同比减少 1.86%，约占总营业收入的 49.37%。公司是国内唯一同时向国际三大混晶巨头Merck、Chisso 和 DIC 供货的厂商。为了降低生产成本，国际主要混晶厂商逐步将液晶单体生产外包，公司作为全球领先的液晶单体生产企业，有望长期受益于下游混晶制造企业液晶单体产能递减带来的市场份额的提升，公司净利润有望加速增长。

OLED 市场潜力巨大，公司全产业链布局 OLED 材料有望优先受益。相较于 LCD，OLED 具有响应速度快、高对比度、视角广、可柔性化等诸多优势。苹果、三星、LG 等国际龙头电子产品制造商均加大 OLED 相关产品研发，OLED 市场占有率正逐步提升。公司在 OLED 技术研发方面积累了丰富经验，是全国主要的 OLED 中间体生产商。子公司三月光电已经研制出了 30 多种可量产的新型有机发光材料，具备 OLED 终端材料生产能力，在 OLED 发光元件制造领域达到世界领先水准。未来随着研发投入的持续加大与单体材料专利限制的突破，公司将具备 OLED 材料“中间体—单体—终端材料”的全产业链作业能力，有望率先受益于 OLED 产业发展红利。

收购 MP 公司，开拓生命科学和体外诊断蓝海市场。公司于今年 3 月完成收购 MP 公司 100%股权。MP 公司在生命科学和体外诊断行业具有多年的行业经验和丰富的技术储备，同时较全面覆盖了生命科学和体外诊断的产品，目前生产和销售的产品超过 5.5 万种，并且已在美国、中国、法国、新加坡、印度、澳大利亚等国家建立销售机构，形成全球性的分销网络。公司借收购 MP 涉足大健康产业这一蓝海市场，未来随着亚太市场的进一步打开，MP 有望为公司持续贡献利润。

盈利预测和投资评级：维持买入评级。环保材料和信息材料两大板块是公司业绩快速增长的主要动力；OLED市场潜力巨大，公司全产业链布局 OLED 材料有望优先受益；收购 MP 公司，开拓生命科学和体外诊断蓝海市场。我们看好公司发展前景，预计公司 2016-2018 年 EPS 为 1.19、1.75、2.28 元，维持“买入”评级。

风险提示：1）公司募投项目进展不达预期；2）MP 公司整合效率不及预期；3）环保力度不及预期。

金属外观件龙头企业，积极转型智能制造——长盈精密（300115）中报点评

分析师：王凌涛 联系人：凌琳 

中报业绩超预期，传统 CNC 业务持续高增长 报告期内，公司营收及净利润均实现高速增长，公司上半年业绩成长主要来自于手机金属结构件，营收同比大幅增长 59.61%，手机及通讯产品连接器、屏蔽件等产品也保持了较高的增长速度。

国产手机高端化+市场份额提升，机壳金属化渗透率加速 公司是国内手机金属外观件生产领军企业，拥有超过 4000 台 CNC 加工设备和全制程能力，华为、VIVO、OPPO、小米等均是公司的主要客户。根据 IDC 公布的数据，国内智能手机 Q2 出货量华为、OPPO、vivo 分列前三，合计占比达到 47%，市占率同比上升 50%。同时，国产手机高端化趋势明显，2000 元以上机型渐成主流，中高端手机金属化机壳已成为标配，而目前国产手机金属化率在 20%左右，仍有非常大的提升空间。我们预计，受益于国产手机市场份额持续提升+中高端机型占比提升双重利好，手机机壳金属化渗透率将继续保持快速增长，公司中长期业绩成长无忧。

联手发那科打造智能工厂，工业 4.0 布局初具规模 在金属精密制造业，“机器换人”已是不可阻挡的趋势，公司与日本发那科机器人合作，大力推进“智能工厂”建设，产线自动化水平及产品良率显著提升。去年，公司成立天机工业，作为发展智能工业 4.0 的系统平台，并通过参股苏州宜确及控股纳芯威，积极布局半导体芯片行业，打通芯片设计、传感器、机器人设计制造等关键环节，结合公司自身在智能制造领域的深厚积累，计划未来将批量生产工业机器人和 AGV，自主研发驱控一体化产品和对外承接自动化集成项目，并打造东莞第一家无人化的智能工厂。公司工业 4.0 布局宏大，内生与外延双轮驱动，未来有望成为公司新的业务增长极，引领公司发展进入快车道。

参股防水材料企业，产品线不断丰富 今年 8 月，公司以自有资金向广东方振科技增资 4,500 万元，取得其 15%股权，广东方振的主营产品为消费电子精密模具和硅胶精密结构件，主要用于智能手机三防需求(防尘、防震、防水)。公司参股方振，将进一步完善公司在智能终端新材料领域的布局，丰富智能手机外观件领域产品线。

盈利预测和投资评级：给予买入评级 公司作为国内 CNC 结构件龙头企业，预计手机金属壳业务将维持高增速；同时公司积极转型智能制造，工业 4.0 布局多点开花，未来有望向高端智能装备开发制造、汽车电子、无人机等多个领域延拓,为公司打开更大的成长空间。我们预计公司 2016-2018 年将实现净利润 6.81 亿、9.41 亿、12.73 亿，EPS 分别为 0.76，1.05，1.41，当前股价对应 PE 为 33、24、18 倍，给予买入评级。

风险提示：国产手机出货量不及预期；手机机壳金属化渗透率不及预期；工业自动化机器人项目推动进度不及预期。

经营数据靓丽，现金流业务+转型业务齐头并进发展快车道(买入)——创维数字（000810）2016 年中报点评

分析师：孔令峰 

内生业绩持续高速增长，公司发展进入快车道。中报显示，公司营收和净利润大幅增长；剔除液晶器件并表影响之后，剔除后营业收入同比增长 75.54%，剔除后归属上市公司股东净利润同比增长 70.78%，我们剔除 2016年 1-6 月份 Strong 集团净利润影响后粗略估计净利润内生同比增速仍有 44%，公司发展进入快车道。业务数据靓丽，现金流业务稳健快速发展。本期公司各项业务数据靓丽：

1）国内有线电视运营商市场板块实现营收 6.61 亿，销售数量同增 10.78%，继续增大了市场占有率；且加速发展 DVB+OTT 智能终端，以国内各省级广电网络公司为单位全面铺开，从而有力助推直播、OTT 视频、宽带和其他增值业务开展；ONU、CM、EOC、等接入网络中断的需求及销售将成为未来新增长点；

2）子公司创维海通与广电运营商“广电+互联网”信息服务业务以 WiFi 网络和通讯移动终端 APP 开始大规模覆盖医院，目前分别在山西、河北、湖南、广东、重庆、江西、北京、贵州、山东等已落地的三甲及以上医院达到 37 家（其中 28 家签完协议），本年度内计划覆盖医院数量 60 家（争取 100 家），日活达到 15 万，基于用户大数据平台的精准营销，下半年将实现营收；

3）互联网 OTT 智能终端放量增长，营收达到 5.23 亿（184.61% YoY）。其中，OTT 线上渠道收入同增 351.94%，线下渠道收入同增 179.69%，新增互联网 OTT 应用商店合作应用方 13 家（包括视频、游戏、市场、健康、理财等多个类别），线上商店应用数 1023 款并正在增加。

4）海外市场实现销售 12.87 亿元（含 Strong 集团的 4.89 亿元），同增 169.62%，海外市场受益于欧洲法国等国家将所有的数字电视广播转换为 MPEG4 以及高清格式的政策以及 2016 年下半年德国等 DVB-T 向 T2 HEVC的整体转换，将促进海外市场销售增长。

转型业务方面成果卓著：1）蜂驰电子本期实现营收 2010.88 万元，实现家庭终端服务整体解决方案，市场占有率、品牌合作、产品推出正不断进步；2）汽车智能公司实现营收 1431.93 万元，重心从汽车后装市场向前装市场转型，并将以整车中控系统、智能车载终端、智能液晶议标、智能辅助驾驶系统为重点；3）基于游戏板块与腾讯全面首要的战略合作， 2016 年 7 月正式通过线上、线下渠道同步发售 miniStation 微游戏机 TV版，其中线下渠道首先通过创维、乐语、天音、怡亚通等 6000 多家渠道店销售，公司也在积极实施及推进miniStation 微游戏机 VR 版的研究与开发。

ministation TV 结合家庭娱乐的巨大市场和解决移动电竞痛点有望获得放量。公司于 7 月中旬与腾讯共同发布miniStation，并推出腾讯 MMEC 移动电竞娱乐赛。1）京东首期预约超 10 万台售罄，基于发布时间和审慎性考虑，我们预计今年销量有望达到 40 万台；2）我们再次强调家庭娱乐市场为端游、手游、页游、影视等红海的背景下，内容巨头必争的巨大蓝海市场，市场容量和可行性已经获得世界成熟国家的验证，借助 miniStation 进入家庭游戏市场有望为公司业绩带来巨大增量；3）miniStation 解决移动电竞比赛观赏性、设备稳定性的问题，有望借助腾讯强推的 MMEC 移动电竞娱乐赛获得普遍认可和放量。

ministation VR 版领移动 VR 之风预计于四季度上市。miniStation VR 版为移动 VR 属性，我们认为移动 VR结合轻度的 VR 直播、VR 视频、轻度 VR 游戏有望获得更广的用户认知，也更有希望成功。四季度 GoogleDaydream 标准手机的上市料将大幅推升入门级移动 VR 设备的渗透率，在当前行业发展阶段有助于行业整体发展，公司将率先受益。

盈利预测和投资评级：维持“买入”评级。以公司拟发行股份购买资产发行 36,055,014 股计算（已拿到证监会批文，并已根据权益分派后调整发行数量），若本次交易成功，我们预计2016-2018年净利润分别为5.18/5.88/7.06亿元，对应摊薄后 EPS 分别为 0.50/0.57/0.68 元，对应 8 月 18 日股价 PE 分别为 38/34/29 倍。若暂不考虑本次发行股份因素，但考虑到公司已用现金收购标的公司 51%股权，考虑此部分并表利润的基础上我们预计2016-2018 年净利润分别为 4.80/5.47/6.64 亿元，对应 EPS 分别为 0.48/0.55/0.66 元，对应 8 月 18 日股价 PE分别为 40/35/29 倍，考虑到公司战略进军市场空间足够大的家庭游戏市场，VR 版 miniStation 有望打造 VR 时代平台级产品以及现金流业务的稳健优质和转型业务的积极发力，维持公司“买入”评级。

风险提示：商业模式不可行风险；股权收购失败风险；行业发展低于预期风险；宏观经济风险；国家政策风险。

巴拉德牵手丰田，多方合作助力燃料电池加速前进——化工行业点评报告

分析师：代鹏举  联系人：张翠翠 

巴拉德牵手丰田子公司 TTC，借助丰田切入高端燃料电池领域。丰田汽车公司是世界首款量产燃料电池汽车“Mirai”缔造者，目前拥有世界最先进的燃料电池汽车制造技术。TTC 是日本丰田集团的核心企业，经营丰田集团的海外投资和贸易业务。巴拉德拥有包括车用、重型移动设备和后备电源在内的一系列燃料电池产品，是世界知名的燃料电池产品供应商。此次巴拉德和丰田子公司 TTC 达成合作协议，有利于巴拉德通过 TTC 扩大燃料

电池堆在日本市场的拓展，同时有望借助丰田切入高端燃料电池技术领域，从而有助于全球燃料电池产业协同发展与技术革新。

国内企业与巴拉德合作密切，有望借助巴拉德与国际高端燃料电池技术接轨。国内以大洋电机（巴拉德股东）、国鸿氢能、南通泽禾新能源等为代表的燃料电池企业均与巴拉德存在广泛的合作。大洋电机与巴拉德关于燃料电池的战略合作昨日在武汉落地，同时国鸿氢能科技也已与巴拉德合资建设燃料电堆生产线项目。国内企业将有望凭借巴拉德燃料电池产品技术优势和出色的市场拓展能力，引领国内燃料电池行业与国际接轨，进入全球燃料电池产业供应链。国内企业领域，德威新材与国内燃料电池龙头新源动力合作，国家专家齐聚北京发布《第一元素》宣传片，形成产业、专家、媒体、资本多方合作，多领域合作推动燃料电池发展。

国家和地方层面政策持续加码，推动燃料电池产业加速发展。国家层面，2016 年 6 月，发改委和能源局出台《能源技术革命创新行动计划（2016-2030 年）》15 项重点任务，其中第 9 项重点部署氢能与燃料电池技术；国家《关于 2016～2020 年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知》，指出 2017～2020 年燃料电池补贴不退坡，给予小型/轻型/大型燃料电池补贴 20/30/50 万元/台。地方政府层面，佛山签订多个氢能项目。7 月 18 日，三个合作项目落地佛山市：1）佛山（云浮）产业转移工业园管委会与建行广东省分行组建 30 亿元氢能产业基金；2）国鸿氢能科技与加拿大巴拉德合资建设燃料电堆生产线项目，3）国鸿氢能科技与大洋电机签订 1 万台氢能源物流车产销合作协议。国家和地方层面政策持续加码，推动燃料电池产业加速发展。

行业评级：维持推荐评级。巴拉德牵手丰田子公司 TTC，借助丰田切入高端燃料电池领域；国内企业与巴拉德合作密切，有望借助巴拉德与国际高端燃料电池技术接轨；国家和地方层面政策持续加码，推动燃料电池产业加速发展。我们看好行业发展前景，给予燃料电池行业推荐评级。建议重点关注标的：雪人股份（002639）、富瑞特装（300228）、贵研铂业（600459）、京城股份（600860）、厚普股份（300471）。

风险提示： 1）燃料电池汽车国产化进程的不确定性； 2） 燃料电池技术发展不及预期； 3）相关公司业绩的不确定性风险。

主业增长趋势确定，光热设备龙头静待政策落地——杭锅股份（002534）2016 中报点评

分析师：谭倩  联系人：李恩国

资产减值大幅回落，轻装上阵迎新一轮高速发展公司 

2016 年上半年业绩与上年同期相比大幅扭亏，主要为资产减值损失影响逐步消除所致。公司作为国内规模最大、品种最全的余热锅炉龙头，2010-2012 年净利润均超 3 亿元，而 2013 年-2015 年，由于钢贸副业亏损巨大，且 EMC 等投资项目亏损，公司业绩下滑明显。2015 年公司对钢贸业务坏账进行了充分计提，同时转让了公司参股公司新疆腾翔镁制品有限公司股权，从而得以轻装上阵。2016 年上半年公司共计提资产减值损失 0.18亿元，较去年同期减少 3.94 亿元，其中二季度仅计提 333 万元，未来大额资产减值可能基本排除。

公司公告，2016 年前三季度公司净利润水平将达 1.1-1.6 亿元，全年增长趋势确定。在手订单充足，毛利率回升，坏账风险下降，海外及新品市场再获突破，进入业绩释放期报告期内，公司坚持做强主业，新增订单情况良好。截至 2016 年 6 月底，公司在手订单共计（不含税）39.82亿元，已超 15 年全年收入的 1.5 倍。同时，公司毛利率同比提升 3.88 个百分点至 25.59%。

新产品推广方面，新增 3 台生物质锅炉订单，核电取得 300 万订单，得益于公司获得 4 台国内首套 H 级燃气轮机余热锅炉，海外订单较去年同期增加 78.5%。现金管理方面，公司吸取以往经验教训，加强前期客户资信审查，合同付款条件有所改进。应收账款较期初降低 9.7%，应收账款周转天数下降 11.14 天。报告期内，经营活动产生的现金流量净额 3.92 亿元，同比增加9,487.37%，现金及现金等价物净增加额同增 554.49%。

总体而言，公司主业平稳增长，在手订单充足，综合毛利率回升，坏账风险下降，海外市场拓展力度持续加码，各新产品市场获较大突破，奠定未来较强的业绩释放能力。股权激励 16 年解锁条件高；市值纳入解锁条件，彰显公司对股价信心2016 年 3 月 30 日，公司发布 2016 年股权激励计划限制性股票授予完成的公告，本次共向 131 名激励对象授予 1,083.5 万股，占公司当前股本总额的 2.71%，调整后的授予价格 5.95 元/股，上市日为 2016 年 4 月 1 日。授予完成后，公司总股本由 40,052 万股增至 41,135.5 万股。

限制性股票解锁条件：2016-2019 年归属于上市公司股东的净利润 1.8、2、2.2、2.4 亿，或公司市值在 2016-2019年度任意连续 20 个交易日达到或超过 100、120、150、180 亿。

公司将市值列入解锁条件，突显公司管理层对市值重视程度。我们预计，公司有望借助资本市场、寻找外延式并购等途径，推进市值实现目标。

等待政策出台，塔式光热电站设备龙头有望大幅受益

2015 年，在国内装机基本未增长的情况下，公司取得太阳能光热发电领域订单 1070 万元。同时，据 CSPPLAZA研究中心统计，2015 年底国内光热装机约 18.1MW，而公司在全国首座商业化运营光热电站-青海德令哈 10MW项目中，担任吸热器、储热系统、换热器等核心设备供应商，市场地位及技术优势十分显著，有较大先发优势在太阳能光热发电关键零部件市场中取得领先地位。

我们认为首批光热示范项目及补贴电价政策有望近期出台。在示范项目中，公司参股中控太阳能申报了 50MW塔式电站项目，我们认为其有较大概率拿到 50MW 的批文，再考虑中控太阳能帮其他业主方提供的总包业务，公司有望从中控太阳能拿到 100MW 以上的设备订单。能源局 1-1.3GW 示范工程中，塔式项目约占 40%，而公司在塔式项目中，可提供吸热器、储热系统、换热器等核心设备，假定公司可从中控太阳能拿到 100MW，再从其他业主拿到部分，预计项目核准招标后，对应订单规模将达 5-10 亿元。

由于示范项目进展低于预期，我们粗略预测 2020 年国内光热装机 3-6GW，如此光热装机 5 年增长也已超百倍，增速远超新能源发电其他领域。即使公司市占率有所下滑，光热领域，公司也有望在 2016-2020 年取得大额订单。

盈利预测和投资评级：公司主业稳定增长，资产减值损失大幅回落，在手订单充足，毛利率回升，坏账风险下降，海外及新品市场再获突破，进入业绩释放期；光热发电将迎突破式发展，随着示范项目落地，公司有望大幅受益；市值纳入解锁条件，彰显公司对股价信心。预计公司 2016-2018 年EPS 分别为 0.32、0.44、0.55 元，对应估值分别为 35、26、20 倍，具有较好投资价值，维持“买入”评级。

风险提示：国内光热进展低于预期、公司光热设备市场占有率低于预期行业竞争加剧、外延拓展低于预期。

并购贡献可观利润，内生外延双翼齐飞——久其软件（002279）2016年中报点评

分析师：孔令峰联系人：朱芸联系人：刘浩

上半年净利率同比大增 117%主要系华夏电通并表贡献。2016 上半年合并华夏电通收入 1.02 亿，净利润 3344万。2016 年承诺净利润 5600 万，华夏电通客户所属司法领域，为典型预算型客户，开支主要集中在下半年，可预计华夏电通全年净利润大概率超越承诺。

分业务条线看，电子政务、互联网服务毛利率出现下降。因华夏电通司法信息化业务归入电子政务业务条线，2016 上半年电子政务业务营收 1.67 亿元，同比增长 245%，同时毛利率降至 73.28%（较上年同期减少 20.78个百分点）。互联网服务条线，2016 上半年营收 2.01 亿元，同比增长226%，因科技业务拓展成本增加，毛利率降低为 28.50%（较上年同期减少 27.08 个百分点）。集团管控条线，2016 上半年营收 0.63 亿元，同比增长31.10%，毛利率 84.46%（较上年同期增加 0.80 个百分点）。

管理费用率、销售费用率控制得力。并入华夏电通、亿起联致 2016 上半年公司管理费用 1.87 亿元，同比增长4.02%；销售费用 0.33 亿元，同比增长 98.29%。费用增速低于营收增速，公司管理费用率同比下降 24.63 个百分点至 43.08%；销售费用率同比下降 2.88 个百分点至 7.59%，财务费用率受利息支出及欧元汇兑损益影响同比上升了 1.49 个百分点至 0.17%。

内生外延双翼齐飞。公司在电子政务、集团管控、移动互联和大数据四大主营业务板块的推进上取得显著成效。电子政务方面，公司行政事业资产管理业务、政府统计业务进展情况良好，并继续深化交通和司法领域的业务拓展。集团管控方面，以财务共享服务为核心的集团管控解决方案持续在大型企业集团深化应用，以营改增为核心的税务管控解决方案实现落地。移动互联方面，亿起联海外业务与游戏发行业务保持较快增长，并拟以现金方式收购北京瑞意恒动科技有限公司 100%股权，继续深化数字营销领域战略布局。大数据方面，控股子公司久其智通和久其龙信均在大数据技术+行业场景化服务的模式下实现产品落地；企业级 saas 应用服务领域，“哒咔办公”已经服务于 7000 余家中小企业，并启动移动 CRM 的研发。

盈利预测和投资评级：预计 2016-2018 年净利润为 2.10 亿， 2.73 亿， 3.52 亿 ，EPS 为 0.39 元、0.50 元、0.65 元，维持买入评级。

风险提示：电子政务业务不达预期，互联网项目进展不达预期。