今年8月，罗顿发展(600209)发布资产重组预案，拟以16.08亿元跨界并购深圳易库易供应链网服务有限公司(下称“易库易”)100%股权，变身双主业上市公司。方案引发各方关注。首当其冲的是，公司并购标的资产控制人夏军，为罗顿发展实际控制人李维的妹夫，这一亲属关系是否形成一致行动人，进而引发外界对该交易是否构成实质借壳上市的质疑。

除此之外，并购前夕易库易被“突击入股”存规避借壳嫌疑;标的溢价739.81%，估值不够公允、未来盈利能力稳定存疑;双主业如何协同不够清晰，等等，都成为外界关注的焦点。

9月1日下午，罗顿发展在上海证券交易所召开重组媒体说明会，对诸多质疑予以否认，称夏军与李维“除了有一个相对远一点的亲戚关系”，不构成一致行动人，此次重组不构成借壳上市。对于标的高估值和盈利不稳定问题，罗顿发展给出的解释则是，易库易拥有大量无形资产，与同行业A股公司对比市盈率低，且回报周期较长，“2014年投下去的资源，才能够取得2015年的回报”。

重组说明会当日，李维本人并未到场，而对于未来双主业的发展，公司也更多侧重在收购完成后电子元器件业务的“蓝图构想”，对于当下陷入困境的酒店业务如何突破，并未更多阐述。

16亿并购妹夫公司

8月9日，停牌近半年的罗顿发展发布重组预案，拟作价16.08亿元以"现金+股权"方式收购易库易100%股权;同时采用锁价方式，向宁波赤稻、宁波德稻、宁波德助、员工持股计划等非公开发行股份配套募资不超过10.20亿元，用于支付现金对价、中介机构费用及公共供应链管理平台升级扩建项目。

这次交易，易库易的控股股东以及标的公司的实际控制人均为夏军,与罗顿发展的控股股东、实际控制人李维存在亲属关系,夏军为李维妹夫，已构成关联交易。且按照预案披露,如不考虑配套募集资金,交易完成后李维持有罗顿发展 16.32% 股权,夏军则持有 14.17%股权,持股比例接近。

正是这一亲属关系和持股比例，引来外界对于夏军和李维一起行动人关系的质疑，而这次并购重组也陷入借壳争议当中。在重组预案公布后，上证所向罗顿发展发出问询函，首先要求其解释李维与夏军之间是否为一致行动人，而交易又是否构成借壳上市，造成重组完成后李维将和夏军共同控制上市公司。

在重组说明会上，中信建投证券投行副总裁汪浩吉坦承，按照《上市公司收购管理办法》的基本逻辑，夏军与李维的关系，在没有在没有相反证据的情况下，将被推定你为一致行动人。

对于“相反的证据”，罗顿发展的中介机构团队之一的通商律师事务所合伙人、律师刘问阐释称，夏军和李维两人，并不存在任何关于一致行动的约定，双方独立经营，未曾在对方的公司或集团任职。

“除了他们有一个相对远一点的亲戚关系，当然是在上市公司收购管理办法里面被推定为可能会存在一致行动的关系。除此之外，他们对于这次交易以及未来上市公司的运营、控制都是独立做出自己的判断，没有一个共同控制的安排。”对于控制权变更问题，刘问及罗顿发展重组团队亦否认，并称，李维和夏军分别作出承诺，前者承诺未来36个月内不放弃控制权以及相关权益，后者则是在36个月内不会谋求对罗顿发展的控制权地位，以及提名董事多过李维或多过半数。

值得注意的是，在此前的问询函中，上证所同样质疑，在公布并购重组预案前一个月内，易库易将标的资产部分股权转让给其他企业，转让后其持有标的资产的股份比例由 100% 下降到 76.39%，而这一突击入股的“巧合”存在规避借壳上市嫌疑，要求罗顿发展做出相关披露说明。

在9月1日并购重组说明会上，罗顿发展并未对此做出更多解释，《第一财经日报》记者会后也曾就此向夏军提问，其未做出正面回应，而是透露易库易最初原计划港股上市，并无意登录A股，借壳上市的打算。

事实上，近期公布的多起重组预案中，重组前频现投资人突击入股标的资产。从交易设计上来看，投资人在享受一二级市场价差的同时，也影响着标的资产的估值和股权结构;发起“蛇吞象”式大体量并购的上市公司控股权未变更，进而免于触发借壳，而这一现象已引发监管多次追问。

7倍溢价收购 盈利稳定性存疑

罗顿发展原主业为酒店经营管理和酒店装饰工程。按照罗顿发展相关控股股东代所称，在国内经济增速放缓，固定资产投资收缩的大背景下，这部分业务面临经营压力，欲通过重组，注入了优质的电子元器件供应链企业，打造新的利润增长点，未来将实现上市公司双主业的发展模式。

在此前，A股跨界转型双主业的上市公司不在少数，但其中隐忧诸多，大尺度跨界，上市公司将面临陌生的商业和盈利模式，不乏有公司在转型双主业后仍大幅亏损，甚至荒废原主业。

对于罗顿发展描绘的双主业蓝图，外界也争议颇多。首先，并购标的溢价739.81%，最近三个财务报告期内净利润“忽高忽低”，估值合理性和持续盈利能力存疑。更为主要的是，外界关注的还有，该公司未来双主业如何发展，陷入困境的主业为何保留，是否有剥离计划等。

参与罗顿发展此次重组的中企华评估公司副总裁孙庆峰表示，标的估值从三大维度做出考量，包括标的公司资产规模、盈利水平和运营效率;所在行业位置;以及以相似的或者相近的上市公司为对比参考。其认为，罗顿发展重组表弟资产估值基本合理。

此外，中证中小投资者服务中心总监助理康江辉提出疑问，标的公司2014年、2015年、2016年1-4月的扣非后净利润率分别为2.64%、4.2%和2.97%，净利润2015年大幅升高，而2016年大幅降低，持续盈利能力存在不确定性。

对此，夏军给出的回答则是，2014年公司投入大量的技术人员在前期的研发和产品的设计，但这并不能在2014年取得非常好的回报，所以在2015年，所以相关销售业绩在2015年得到体现。对于2016年业绩，夏军则表示，目前公司已有订单在手。

对于罗顿发展而言，并购重组业务的生机更显主业的穷途困境。过去三年来，该公司原主业一直处于亏损或微利状态。2015 年罗顿发展的营收为 1.1 亿元,净利仅 251.65 万元，而交易标的资产同年营收为 19.45 亿元,净 利为 8238 万元。而这或造成其主营业务发生变更, 电子元器件销售业务将成为上市公司主要业务，双主业难以平衡。

罗顿发展方面表示，并购易库易后，标的资产将与上市公司的关联企业银杏树协同发展。“未来银杏树可以为易库易即将发展的电子商务业务提供达到金融级别要求的一个技术平台的底层的标准设计，而且银杏树对易库易供应链的电子商务业务将有非常强的支撑，易库易供应链所拥有的行业客户还有业务对于银杏树实现快速进入电子商务市场也是非常有利的。”罗顿发展控股股东代表称。

不过，对于原来的酒店相关业务如何突破困境，以及是否有剥离计划等问题，罗顿发展方面未作出更多回应说明。