政策越收越紧，中概股回归的路越走越窄？9月1日，彭博社报道，有知情人士透露，中概股回归后借壳上市将设置估值上限，交易估值不超过借壳后公司预估利润的20倍。据国内媒体的后续报道，限制估值的确是指导意见，已经得到多家券商高管的确认。

早在5月6日，针对市场传言的“监管层暂缓中概股回归”的传闻，证监会发言人张晓军表示，正对中概股通过IPO、并购重组回归A股市场可能引起的影响进行深入分析研究。因此后续是否还有更多政策，现在还很难说。

为什么？

中概股的平均估值仅为10余倍，而目前创业板的平均市盈率为70余倍，这是大部分中概股有意愿回归的动力之源，而中概股的“海归”身份，必然会让很多投资者高看一眼。之所以限制中概股估值，有多种意图，总的来说，一是打击海外市场与A股市场间的跨市场套利，二是金融维稳需要，既防止中概股的借壳抽血造成市场下跌，又防止投机气氛死灰复燃推高A股泡沫。这两点，从侧面理解为保护投资者利益也无不可。

中概股回归过程中的重要参与方有数倍的套利空间，躲不过“深入分析研究”。套利空间来自于中概股回归过程中的三层溢价。先是私有化过程，中概股的私有化溢价整体上高达20%到30%，即便是高溢价，也很难让中小股东满意；其次是私有化资产跨市场的估值溢价；最后是A股借壳的壳成本溢价，仅举一例，栋梁新材今年3月23日发布股份转让协议，万邦德集团溢价受让公司控股股东、实际控制人股份，受让成本达到每股32.49元，按停牌前价格计算溢价率高达218.2%。

就金融维稳而言，此前抑制资产泡沫被重点关注，诸如暴风科技回归A股拉出29个涨停板、被巨人网络借壳的世纪游轮拉出20个涨停板之类的疯狂炒作，无疑会让监层对中概股回归抱有警惕，中概股公司多是成长性较好的互联网公司，估值包含成长预期，但这也决定了公司只要愿意，总有故事可讲，甚至做出不切实际的业绩承诺。业绩承诺若不能兑现，计提商誉减值，损害的是中小股东的利益。A股不乏这类公司，今年5月，乐视网以98亿元高价收购乐视影业，后者承诺2016年至2018年的净利润不低于5.2亿元、7.3亿元以及10.4亿元，而乐视影业2015年的净利润仅为1.36亿。同时，在中概股强大的吸金能力之下，A股市场整体上可能出现抽血效应，这也是监管层不希望看到的。

怎么样？

限制估值作为非市场化的干预，类似于IPO限制市盈率，出发点虽好，但做法并不完全可取。最大的问题在于，它压住了一级市场，却没有办法阻止股价在二级市场的暴涨，而后者才是跨市场溢价的根本来源。由此可见，估值限制对中概股回归的实质性的影响可能不会太大。局部的影响在于，限制估值会直接压低海外私有化过程中的溢价，而在A股，借壳带来的二级市场的炒作之风反而会因为估值的限制更为盛行。

限制中概股借壳估值是否有利于金融市场的稳定，从IPO限制市盈率的效果就可见一斑。由于监管部门限制IPO市盈率——上限是23倍，我们看到，打新被认为是稳赚不赔的买卖，但与此同时，打新中签的概率则大大减小，仅为0.05%左右，中签就等于天降横财，这显然是不合理的——IPO市盈率的限制使得去年新股上市后一个月平均回报率达到383%，巨大的上涨空间令投资者为之疯狂，助长了市场的非理性情绪。

战略新兴板取消，IPO注册制的推出也遥遥无期，这两点足以令很多埋头准备私有化的中概股心凉半截，此次借壳路上又遭逢限制，虽是虚惊一场，但也许会令已经完成私有化的中概股加速与政策赛跑，以便赶在更严的政策出台之前挤进A股的大门。