2016 年 9 月 24 日13：30 在上海通茂大酒店由郑州商品交易所和美尔雅期货有限公司主办的“四季度 PTA 策略研讨及风险管理论坛”圆满结束。论坛邀请了包括恒力石化、港联企业、弈慧资源在内的多家PTA产业链核心企业及投资公司参会，全场气氛热烈，座无虚席。论坛精华观点整理如下：

弘则弥道投资咨询有限公司董事长王沛

核心观点：四季度大类资产配置策略——看多实体经济需求预期，看空海外市场和金融属性

首先，王沛王总阐述了对于国内外宏观经济的观点：

1、驱动汇率的中期因素是资产回报。而14年开始国内央企盈利的不断恶化，最终形成了人民币汇率的贬值趋势。今年以来，政府在推动的供给侧改革，实际上就是试图提高存量资产的盈利能力，以缓解中期的资本外流压力。

2、尽管美联储加息的时点仍然存在不确定性，但是中美利差进一步收窄的预期 仍然明显，这会持续对市场产生贬值预期。央行再次提升离岸人民币市场资金价格，增加做空成本，但其效果要在10月中下旬左右才能逐步体现。

3、人民币贬值压力的增加使得CNY-CNH价差扩大，形成套利空间，从而使得资本净流出的压力不断增加。资本流出压力增大的市场，会使得A股金融板块承受更加明显的压力，一方面是因为权重股更容易受到整体资金面的影响，另一方面资本流出也会使得投资者担忧整体金融体系的稳定性。

4、美国经济短周期的重新失速是全球和新兴市场经济回调的重要导火索。7月上旬美国经济惊喜指数到达阶段性高点后回落至今，领先指标显示回落趋势至少持续到11月上旬。以VIX指数表征的金融市场波动风险也会随着经济短周期的走弱而出现上升。

在国内外的期货市场上，王沛王总着重表达了对于有色及原油两大类大宗商品的看法，他认为：

1、波动率期货的远月升水走强预示着投资者对Risk-Off概率增加的预期。标普500指数期货多空持仓创下近年来新高也意味着投资者对市场方向的分歧达到相当显著的地步。

期货市场对美股的分歧剧烈增加，同样预示着波动性风险上升。

2、从美股/美债/商品之间交易信号传导的时间特征上看，近期金融市场的调整周期在所难免。金融属性偏强的工业品价格近期也处在调整周期中，并未触底。以铜为例，国内中长期贷款特别是投向制造业的资金持续收缩，使得铜的需求面临进一步恶化的风险，也从基本面上压制铜价。因此，有色金属价格和A股中相应的有色板块都会同时受到负面影响，历史上铜价相对于股票有略微的领先性。

3、通胀预期的回升与原油价格密切相关，从供需关系上看，原油价格的中期底部已经出现，之后仍然处在中枢价格缓慢而震荡的抬升过程中。10月原油平衡表相比9月明显恶化，带来整体价格短期承压。10月全球整体石化液体供求转弱，利比亚，尼日利亚产量和出口量还有进一步增加的风险，加剧10月平衡表的恶化。价格短期趋弱后，冬季的取暖需求将会带来比较大的平衡表好转，需求（特别是美国）将会是冬季引领整体平衡表好转的关键。除需求外，欧佩克是供应潜在增长及短期价格压力可能来源，10月淡季过后，冬季美国整体消费本身进入旺季，今年还有超季节性可能，引领整体平衡表的显著改善。美国在冬季进入到取暖油（馏分油）消费旺季，带领全球原油石化液体消费好转，改变整体平衡表状态。

对于A股市场以及房地产市场的预期与展望：

1、A股在进入调整周期后还会再次开始上涨过程，时间节点大致在中后期。但A股要重新启动上行周期的必要条件在于房价上涨过程减速。因为投资者考虑资金机会成本是在“股市-实体-楼市”的三元结构下。近期A股资金面的走弱与房地产的火爆密切相关。历史上房价加速上涨的过程中，A股的估值是受到整体性抑制的。

2、近期核心城市的房价出现新一轮暴涨过程，但是如果看全国的楼市，整体上并没有超过4月的高点。在实体经济和流动性收缩的背景下，楼市在恐慌情绪和杠杆资金的短期宣泄过后，仍然不可避免的将进入回落过程，销售量的再次回落可能从11月开始。

因此，从楼市销售量与房价之间的相互关系上看，房价在10-11月仍处在快速上涨期，但年底前后终将进入回落期，从而开始A股上涨的阀门。

港联企业PX贸易与研究负责人马佳瑛

马总从全球PX供需格局、PX亚洲市场贸易概述、PX市场价格影响因素以及四季度市场展望四部分做了精彩的演讲。

1、从全球的PX格局来看，PX供应缺口集中在亚洲，约480万吨/年，其缺口基本由中东补足，以及少量欧美货源流入亚洲。而中国PX进口依赖度也居高不下。

2、从亚洲的PX格局来看，亚洲主要PX贸易集中地在中国，输出国主要是韩国，日本，以及中东，东南亚，货源流向亚洲主要贸易集中地在中国，输出国主要是韩国，日本，以及中东，东南亚。中国PX的缺口在1200万吨左右，韩国，日本，新加坡泰国为主要出口国。2015年全年中国进口PX达1165万吨，主要进口地为韩国，日本，台湾。

3、PX的价格主要受到原料价格、产品供需、下游市场价格以及盈利情况四方面的影响。相关性上来看，石脑油与原油相关系数 92%，PX与石脑油相关系数 87%，而在2015年全年PX与石脑油的相关性达93.5%，但在2016下降至78 8%。

4、PX四季度展望：

四季度PX检修预计损失量为28.4万吨，PTA四季度预计的检修损失量为54万吨，在目前确定逸盛大化检修的情况下，9-11月PX对PTA的供应较为宽松。因此，PTA检修相对集中，而PX集中检修期已过，四季度PX-PTA价差仍存扩大可能性。后期来看，不确定因素增多，有消息表示翔鹭石化计划在2017年 季度重启其古雷一条产线，且华彬收购远东事宜基本敲定，该公司计划2017年重启远东PTA装置。

美尔雅期货化工产业部经理及策略负责人 高燕林

高总着重从PTA行情的回顾、当前供需格局分析以及四季度策略机会研判三个方面做出了精彩的演讲，深入浅出的阐述了PTA当前行业所处的格局及面临的问题。

1、开工率：2016年1-8月PTA工厂月均开工负荷提升至72%，较2015年提升6个百分点，8月社会库存降至1月末水平：165万吨。

2、利润：2016年1-8月PTA 工厂经营利润仍在盈亏边缘。聚酯长丝利润下降，其中DTY相对较好，FDY最差。涤短工厂的利润回升，明显好于长丝工厂。

3、新增产能：2016年1-8月PTA新增产能220万吨，聚酯新增产能173万吨，刚刚平衡，后期瓶片产能尚有180万吨未投放，聚酯需求有望提升。

4、库存：2016年1-8月PX库存新增40万吨。、

后市展望及机会：

1、四季度因PTA工厂检修造成的损失量在57.8万吨。（对应PX库存增加38万吨。）因此，四季度PTA谨慎乐观。总体走势重心抬升，震荡区间宽。TA1701预计空间在[4600,5300]之间，在此区间寻求安全边际，把握结构性投资机会。

2、TA1701-1705价差扩大机会。

3、化工板块中，TA与甲醇，PVC波动率相当，建议匹配风险对冲。

青岛嘉瑞德期货部经理 张磊

张总在演讲中谈到，近年来，随着PTA行业产业链利润越来越低，为规避风险，从上游PTA工厂到中间贸易商到下游聚酯厂纷纷参与PTA期货市场。市场现货贸易形式也从原来的一口价形式转变为点价基差交易。而产能过剩的基本面影响导致PTA期货持续远期升水，无风险套利机会不断出现。

PTA行业近年变化主要体现在：

1、期货对现货贸易方式的影响越来越大，点价模式成为主要的方式。

2、企业利用PTA期货进行经营风险管理的方式越来越成熟，越来越灵活，行业参与度越来越高。

3、远期纸货交易成为新的趋势。远期纸货与远期期货合约进行套利。

4、无风险套利参与资金越来越大，空间越来越小。

关于如何规避行业风险，张总认为，PTA生产企业、PTA消费企业以及中间贸易商分别面临着不同的采购风险与销售风险，可以通过期现套利及跨期套利来规避风险。在实际的案例中，当PTA基差大于180以上，由于基差已经覆盖掉计算的持仓成本，即出现无风险套利空间，可以进场进入买现抛期的动作。另外，2016年8月初，TA1609至1701价差扩大至210以上，按照成本核算无风险套利空间出现，也是一次较好的无风险跨期套利机会。

但应该注意的是，首先，PTA仓单在9月强退，9月交割仓单将无法进行1月交割。其次，货物进行置换将会产生置换成本。再者，低成本交割库的库容也是一个问题。

综合观点来看，四季度国内外宏观经济风险仍存，看多实体经济需求预期，看空海外市场和金融属性商品。PTA四季度料将在成本端原油先抑后扬、PX宽幅震荡、PTA装置检修集中三大因素的共同影响下，总体走势重心抬升。关注PTA在安全边际内的偏多机会，以及TA1701-1705价差扩大机会。