2 国内经济：房地产调控效果初显，基建加码通胀回升

房地产销售大幅下滑，CPI反弹强弩之末，经济通胀或重回下行。三季度GDP增速6.7%，经济L型。9月房地产开发投资增速回升至7.8%。受PPI回升、企业盈利改善和地产基建需求强劲支撑，制造业投资回升至5.1%。房地产调控后，销售明显回落，10月第3周30大中城市地产销量面积环比下降20.9%，其中一二三线分别下降12.1%、30.0%和7.3%，二线下降最明显，购地规模也下降。量在价先，我们判断房地产小周期结束，这轮房价上涨接近尾声。房地产是周期之母，随着房地产调控效果显现，预计四季度末经济将重回下行通道，政策可能发力基建部分对冲。煤炭、螺纹钢等黑色系价格回升，受供给收缩和需求改善影响。菜价环比下滑，猪价跌势趋缓，翘尾和季节因素推动的四季度CPI反弹已是强弩之末，考虑到房价放缓、猪周期见顶、经济回调等因素，2017年初CPI有望再度回落。

2.1 经济L型，基建将对冲地产

三季度GDP同比6.7%，预期6.7%，前值6.7%，前三季度GDP同比6.7%。9月工业同比6.1%，预期6.3%，前值6.3%；9月城镇固定资产投资累计同比8.2%，预期8.2%，前值8.1%；9月社会消费品零售名义同比10.7%，预期10.5%，前值10.6%。

本月和三季度数据显示，经济L型，固投、地产投资、消费均上升，民间投资企稳回升，主要受益于房地产投资和PPP发力，表现在发电耗煤、粗钢产量、工程机械销量、PPI转正、企业盈利等超预期改善。房地产投资和PPP超预期的滞后效应继续支撑四季度，新一轮房地产调控增加2017年经济下行压力，但不必过于悲观，预计加码轨道交通等基建对冲，未来经济总体呈L型走势。受美联储加息预期、去杠杆、稳房价等约束，货币政策中性，未来以财政为主，发力基建PPP。我们维持经济L型、通胀高点已过、股市震荡市、看多债市、这轮房价上涨接近尾声的判断，关注国企混改、债转股、基建、PPP、供给侧改革、消费股。

工业生产略降。9月工业增长6.1%，比上月降0.2个百分点。分门类看，采矿业增0.1%，制造业增6.5%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增7.3%。分行业看，34个行业增加值保持同比增长，其中汽车制造业增长22.5%。分地区看，西部增速最快，东部增长6.5%，中部增长7.6%，西部增长7.9%，东北地区降3.0%。

固定资产投资回升，基建高增。1-9月份，固定资产投资同比增8.2%，较前8月升0.1个百分点；1-9月份民间投资增长2.5%，较前8月加快0.4个百分点。1-9月制造业投资同比增长3.1%，较前8月加快0.3个百分点，与PPI转正，企业盈利改善相关。1-9月基建同比增19.4%，比前8月份下降0.3个百分点，但仍保持高增。1-9月，民间投资累计同比增2.5%，较前8月加快0.4个百分点，9月当月民间投资增4.5%，较8月加快2.2个百分点。

地产投资、销售回升，新开工下滑，土地购置负增，新一轮调控地产投资预计回落。全国房地产销售额1-9月累计同比41.3%，较前8月的38.7%提高2.6个百分点；9月房地产开发投资累计同比增长5.8%，增速较前8月提高0.4个百分点，9月当月同比为8.4%，较8月升2.4个百分点，但房地产小周期见顶，新一轮调控，预计四季度地产投资下滑，明年转负；新开工累计增速6.8%，比前8月回落5.4个百分点，回落幅度较大，预示未来房地产投资将下降；土地购置面积累计同比为-6.1%，跌幅比前8月收窄2.4个百分点。

消费平稳回升。9月消费同比名义增10.7%，相比8月上升0.1%。季调后9月环比增速为0.85%，较8月下降0.02%。与房地产相关的消费有所下降，9月建筑装潢同比为14.2%，较上月下降2.1个百分点；9月家具8.7%，较上月下降2.4个百分点；9月家电8.6%，较上月升1.5个百分点；汽车9月为13.1%，与上月持平；消费新业态活跃，网上消费增长25.1%，占消费的比重为11.7%，比8月提高0.1%。消费稳增长，未来消费仍将稳定。

2.2 财政发力，基建加码，对冲地产

9月份，全国一般公共预算收入11222亿元，同比增长4.9%，前值1.7%；全国一般公共预算支出19836亿元，同比增长11.3%，前值10.3%。

财政收入上升，支出扩张。虽然受营改增影响，9月税收收入同比小幅回落，但受房地产交易活跃，财政收入提高。9月财政支出同比增速较8月继续增长，受此带动，9月基建高增。CPI翘尾反弹、美联储加息预期以及抑制房地产泡沫等因素，制约货币政策再宽松。短期货币中性，未来主要以财政为主。房地产调控或引发财政收入下降和支出高增，收支缺口扩大。

9月受房地产业活跃影响，财政收入有所回升。9月财政收入同比增长4.9%(前值1.7%)，其中中央为6.2%，地方为3.8%。与房地产相关的税收涨幅明显：二手房交易活跃，财产转让所得税增长27.2%；房地产企业所得税增长25.4%；部分地区商品房销售增长，土地增值税、契税同比增长13.7%、11.7%。

9月受营改增影响，税收收入有所下降。9月税收收入同比-0.7%，前值1.9%。9月增值税和营业税两项收入合计同比增速-21.3%，较8月的-17.6%、7月的-10.9%降幅继续扩大。营改增减收效应继续凸显。

财政支出延续高增长。9月全国财政支出增长11.3%(前值10.3%)，中央增长12.4%，地方增长11.1%。财政稳增长的着力点支出仍高，城市社区、保障房支出增长保持较大涨幅，分别为34.1%、22.7%。

政府性基金收入继续改善，土地收入依旧高位。1-9月政府性基金收入同比增长11.3%(前值10.7%)，其中土地使用权出让收入同比增14%。

2.3 地产调控效果初现，汽车消费继续高增

下游：地产调控效果初现，汽车消费继续高增。10月第3周30大中城市地产销量面积环比下降20.9%，其中一二三线分别下降12.1%、30.0%和7.3%；10月地产销售面积同比16.8%，较上周下降17.0个点，一线上升14.0%，二三线分别上升5.8%和48.6%，分别较上周收窄19.0、17.3和15.1个点，10月整体增速低于9月的28.8%。

国庆后100大中城市住宅土地成交面积回升，但整体增速仍弱于9月。本周拿地面积环比9月最后一周上升10.2%，其中一二线均有所回升，但三线城市拿地面积下滑了15.5%。10月拿地面积同比下滑34.2%，其中一二线同比下滑61.2%和14.4%，跌幅较上周收窄2.0、27.3个百分点，三线同比-49.5%，跌幅扩大51.1个点，整体增速低于9月同比。

乘联会数据显示，10月前2周零售同比为28%，批发同比为36%，在高基数下增速仍然强劲，车市消费仍然火爆。节日后电影消费下滑明显，10月第3周电影票房收入环比-51.8%，电影观影人次环比-52.2%，电影放映场次环比-8.2%，10月电影票房收入和电影观影人次同比分别为-13.4%和-7.8%，电影放映场次同比31.9%，增速较上周回升9.8、11.1和-0.2个点，高于9月同比。

中游：发电耗煤量企稳回升，螺纹钢价止跌上扬。本周6 大发电日均耗煤环比上升2.8%，10月6 大发电日均耗煤53.2万吨，低于9月均值57.3万吨，月环比下滑7.2%，同比增速9.9%，较上周回升1.0个点，高于9月增速9.2%。

10月以来，由于原材料价格不断上涨，盈利钢厂比例持续收窄，10月第3周盈利钢厂比例为47.91%，较上周下降9.2个点，高炉开工率较上周下降了0.4个点。螺纹钢本周价格环比上升1.3%，10月同比26.0%，增速较上周上升2.4个点，高于9月同比19.5%。根据Mysteel的估计，10月中旬粗钢产量微幅回落，全国粗钢预估产量2138.26万吨，日均产量213.83万吨，环比10月上旬降幅0.25%。受成本上升拉动以及减产预期影响，水泥价格涨势延续，本周全国水泥价格指数环比上升2.4%，水泥价格月化同比12.5%，较上周上升1.4 个点，高于9月同比7.1%。

上游：美元指数继续走强，原油价格震荡走低。本周CRB工业原材料指数环比0.4%，10月同比8.3%，较上周上升0.2个点，高于9月同比3.8%。南华工业指数环比1.7%，同比32.2%，较上周上升1.4个点，高于9月同比21.6%；南华农产品(12.420, 0.12, 0.98%)指数环比1.8%，同比为14.0%，较上周上升1.0个点，高于9月的11.7%。

受美国加息预期支撑以及欧洲可能加码宽松的预期影响，美元指数本周环比上升0.5%，10月同比1.7%，较上周上升0.5个点，高于9月的-0.4%。本周布伦特原油价格环比为-1.1%，同比5.3%，较上周下降0.1个点，高于9月的-2.7%。

有色金属价格同比增速回升，其中LME铜和LME铝周环比分别为-0.8%和-4.3%，10月同比分别为-9.3%和9.1%，高于9月同比-9.6%和0.1%，LME锌价格周环比为2.2%，10月同比33.2%，高于9月增速33.4%。

2.4 菜价环比回落同比高位，猪价跌势放缓

秋季蔬菜供应充足，蔬菜整体价格回落，部分地区受天气影响，价格有所上调。农业部蔬菜批发价格指数和前海蔬菜价格指数环比分别下跌5.5%和1.2%，山东地区的蔬菜价格环比上涨1.9%。农业部蔬菜批发价格指数、前海蔬菜价格指数和山东地区的蔬菜价格10月同比分别为19.7%、17.8%和30.5%，高于9月的7.3%、8.2%和9.0%。

节日后猪肉消费下滑，猪肉价格微跌。农业部猪肉价格和36个城市猪肉零售均价本周环比下降0.9%和0.5%，10月农业部猪肉价格同比上涨0.9%，低于9月的1.9%，36个城市猪肉零售均价同比上涨6.0%，高于9月同比5.5%。牛肉和羊肉均价同比分别为0.4%和-5.7%，表现略好于9月同比-0.1%和-5.6%。水产品价格同比增速回落，草鱼和鲢鱼价格10月同比3.0%和0.9%，低于9月的3.4%和1.9%。