10月21日，上期所在南京举办“天胶和沥青期货分析师培训班”上分析了当前全球宏观经济情况，并对沥青、橡胶产业的供需及价格走势作出分析及未来展望。和讯期货为您整理了各嘉宾的精彩发言。

上期所期货与衍生品研究员宏观经济研究员

王立坤：世界经济维持徘徊不前 油市冻产助力重重

国际形势

总的来看，世界经济徘徊不前

全球经济增速维持在3.1的水平，但结构发生变化。美国经济信号不稳，8月数据走弱但9月回升，预计加息将延后至12月。美国当前的经济信号表现不一 就业、消费以及通胀数据表现稳定，支持加息； 企业部门的数据却表现堪忧，制造业PMI、制造业订单以及工业产出数据表现不尽人意，阻碍加息脚步。

加息对大宗商品的影响：加息周期不意味着美元一定升值，大宗商品与美元指数走势负相关

加息周期内，金价涨跌不一，油、铜价格上涨；加息前，股票市场波动率提高。历史大事件显示，过去数次美联储加息周期，总能挤破一个泡沫；汇市急跌、股市崩盘等现象跟美联储加息并不存在时间上的一致性；加息后，新兴市场的危机与自身经济问题相关(如外债水平、外汇储备存量、贸易水平、产业结构是否单一、财政水平、经济增速、汇率与货币政策等)

对于美国“大选”，从一年和三个月的观察期看，大选前后美元指数走强可能性较大；黄金在前后三个月下跌概率较大，但大选后一年下跌概率相对较小。；10 年期国债收益率在大选年下行概率较大，但大选后有较大概率上行；标普500指数在大选前后，一年和三个月都大概率上涨。

原油市场

截至2015年，全球探明原油储量1.697万亿桶，较10年前增加23.5%。按当前速度，可供全球消费48.95年。9月底，OPEC在Algier达成的减产框架性协议，将会把产量降到3250 – 3300万桶/日，而伊朗、尼日利亚和利比亚则具有减产豁免权。但冻产阻碍重重：

俄罗斯变卦，俄罗斯能源部长认为当前稳定市场最合适也最有效的办法是为期6个月左右的冻产而非减产。俄罗斯国内各石油巨头纷纷表示正在增加并且将会继续增产。

俄罗斯不仅在OPEC召开Algier冻产大会的9月份疯狂增产突破1100万桶/日的产量记录，更是在10月份的头两周创下了1120万桶/日的新产量记录。

伊朗计划增产，伊朗态度坚决计划增产至500万桶/日产量。伊朗副总统强硬表示，为了利用石油收入来发展国家，伊朗必须收复在全球油市的市场占有率。

美国页岩油积极利用套保实现增产，当前市场情况下，油气公司进行的套期保值操作的最核心方法就是利用50美金的价格环境卖出未来的油气产量，以获得稳定的现金流保障并实现复产。

行情研判，投行预测未来油价为50-60美元。

格林大华大宗商品金融部副总经理

俞佳松：三期叠加推高大宗商品价格 2016年将是大宗商品投资重要时期

宏观经济引导大商品走势，三周期叠加，美欧经济上升周期，美联储开始进入加息周期，这代表什么？这说明经济好，才会货币收缩，今年有可能加息第二次。美国经济在08年触底后，在13年复苏，在17~18年是中速发展期。欧洲经济在底部。中国经济筑底周期，资源储备周期，在10年当中从国家政府，6.5是筑底水平，不会让底线打破，四季度可能在6.6-6.8的经济底部，为了下一轮发展，需要原油、铜等资源紧缺资源储备。

印度的快速工业化正在不可阻挡的来临，大规模基础建设将蓬勃开展，一方面，印度的基础设施投资和推动制造业发展将直接拉动大宗商品需求，尤其是包括原油、铜在内的工业品；另一方面，印度的经济快速发展也是中国促进结构转型、转移过剩产能极好的的机会，相应也会拉动中国过剩原材料的消费。印度经济发展将是下一波大宗商品上涨的动力和源泉。　 

2017、2018年将是发达经济体经济保持增长期、中国经济筑底恢复期、加上印度基础建设投资的快速上涨期，三期叠加效应将在下一阶段推高大宗商品价格。就投资而言，2016年将是进行大宗商品投资的重要时期。

河南同舟棉业集团投研总监

徐智龙：中国经济增长的动力更多来自于供给侧改革

供给侧结构性改革的核心是矫正要素配置扭曲，扩大有效供给，提高供给结构对需求变化的适应性和灵活性，主要在于五大任务和五大政策为支柱。其主要焦点为优化供给体系中将生产要素转化为潜在产出的能力。当前阶段中国经济增长的动力更多来自于供给侧改革。

金融层面

逐步实现打破刚性兑付和产能淘汰，以市场的手段完成企业部门的淘汰或者重组，核销坏账或将负债转移到高效的企业中去；通过优化融资结构、发展直接融资以及盘活存量的各种金融安排来实现；降低企业成本来说需要金融市场的深化改革，而对于政策性的效果非常有限，短期内还要依靠基准利率的下调；

供给侧改革的路径推演

供给侧改革对于经济的冲击将是短空长多，短期去产能将是重点；

去杠杆可能推动刚性兑付被有序打破，由此产生的坏账也会短期内增加流动性风险，而唯一对经济增长有短期推动作用的是房地产去库存；

去产能、去库存、补短板的推进更容易取得成果，而去杠杆和降成本将会任重而道远。

沥青、胶前期亏损严重，存在供给收缩可能性。黑色建材更多是通过行政手段去产，而沥青和天胶更多是依赖市场的力量去产能。因此其期货价格表现弱于黑色建材。

沥青价格走势，14年前期国内价格走势呈下跌走势，15年，三季度较二季度下跌。16年持续下跌，之后上行，达到年内高点。回顾15年，刚性需求支撑，供应充足。16年，国家宏观政策影响，供需面则是决定因素。焦化料对市场供应也产生很大影响。12-15年多数处于亏损，13年扭亏为盈，14到15年，原油下跌。炼厂成本下滑，之后原油上涨，沥青理论利润下跌，2016年，一季度盈利达270元/吨，自5月开始转为亏损，之后亏损加剧，至8月理论亏损达214元/吨。

展望今年后期市场，利空存在：资源过剩明显，尽管今年公路养护队沥青的需求保持一定增加，需求量维持在一定基数，但今年告诉公路新增通车里程预计在4500公里左右，较“十二五”期间每年通车里程大幅减少一半或以上，较去年减少8千公里左右，这部分高速公路对沥青的需求明显减少，带动今年国内沥青总需求量下滑。在需求减少的同时，市场供应量却增加。

上海期货交易所商品二部资深经理 吕清华

品种运行情况：橡胶与沥青市场运行平稳 较好满足实体企业套保需求

橡胶：

2016年前三季度全国商品期货成交金额为131.66万亿元，其中上海期货交易所累计金额 62.68万亿元，占全国期货市场成交额的48%，继续保持领先地位。

2016年前三季度天然橡胶期货成交额8.8万亿元，占上期所成交额的14.04%，占全国商品期货市场的6.68%。石油沥青成交金额2.72万亿元，占上期所成交额的4.34%，占全国商品期货市场的2.06%。

2016年全球天然橡胶市场仍维持脆弱的平衡状态，供需矛盾趋于缓解。随着全球供需关系的改善，中国天然橡胶现货市场出现了积极地变化，青岛保税区库存从高位明显回落。 2016年前三季度我国天然橡胶期货市场运行稳健，交易量和交易金额逐渐回升，持仓规模快速增长。上期所根据市场运行情况，采取提高保证金比例、扩大涨跌停板等风控措施，使得市场参与主体投资更加理性，整体市场风险可控，运行平稳。

天然橡胶期货法人参与度明显回升。 2016年前三季度天然橡胶期货法人参与度为36.1%，2016年前三季度套保申请量为583.79万吨，套保审批量为441.24万吨，实际交割24.87万吨。

沥青：

2016年全球沥青市场表现平稳，随着我国交通运输行业增速回落，沥青需求增速趋于放缓。2016年1-8月中国沥青产量同比上涨9%；表观消费量同比上涨12%；进口量同比上涨27%。2016年前三季度石油沥青期货交易活跃，流动性显著增强，交易规模呈级数扩大。截至三季度末，沥青期货累计成交1.43亿手，同比增加1133%；成交金额累计2.72万亿元，同比增加779.8%，持仓量同步扩大。随着市场规模扩大，曾采取提高手续费、扩大涨跌停板、提高保证金比例等措施，严控市场风险，市场投资群体逐渐成熟，市场风险可控，运行平稳。沥青期货合约自上市以来，累计交割量60.9万吨，较好的满足实体企业的套保需求。沥青功能发挥逐步显现，期货价格逐步与现货价格接轨。期货与华东国产重交沥青现货价格的相关系数超过0.95，与布伦特原油价格相关系数0.8，均能较好地反映国际能源市场形势变化。

泰国诗董橡胶董事/中国区总经理

李世强：橡胶未来价格将进一步回归

2016供应的增长比预期差，消费比预期好。橡胶在2014年低价作用呈现，行业优胜劣汰，震荡筑底。15年，供需紧平衡，2016供应不足，消费明显好于预期，整个市场的流通库存得到消化，现货（主流的下游）供不应求，过剩数量得到减小，16年预期总量供不应求，主要是天气的异常，劳动力不足。

前三季度胶水、胶片的紧缺还没有完全缓解。低价对劳工招募不足，在海南有弃割现象，老挝、柬埔寨、缅甸等地处于增长态势，但增幅放缓。前三季度产胶国泰国，印尼产量没有明显增长，马来西亚产区产量减少10%。前三季度供应没有增长，总体供应量低于预期。

泰国产胶国全境单产下降，开割率下降和农民收入下降对橡胶树维护不足，对供应总量影响非常大。泰国支持政策还在延续，但市场关注度减弱，影响减少。

原料正在稳步回归到正常成本区间，主要产胶国出口有一定增产，但量在转移。泰国出口量稳定增长，份额不断扩大，上半年占中国进口量的比例已达到60%，国内库存严重不足，且供应存在严重不确定性；印尼上半年限制出口，国内库存量有所累积，但近期中国买盘涌现，库存开始消化；越南等新兴出口国供应快速增长，出口数量扩张，但假混合等因素的存在令其供应存在不稳定性。

本年度中国消费超预期 东南亚同样表现亮眼

中国消费和进口量略有放缓；泰国、印尼、越南等国今年天胶消费快速增长，经济的发展、各海内外轮胎厂纷纷前往设厂，令东南亚成为新兴的橡胶下游加工业基地；复合胶新标准冲击暂时消除，但需关注混合胶未来变化

保税区库存耗尽，引发美金现货趋强和内外倒挂改善，全乳老仓单压力有待释放，沪胶近月持续回归，全乳老仓单压力逐步释放。潜藏压力在于泰国政府库存约31万吨（与海胶签订20.4万吨合约，实际发货约4万吨，另与中化签订20万吨新胶合约），实际发货数量有限；另外国储库存09年以来收储近60万吨，有抛储可能。

轮胎需求旺盛

2016年截至8月份，中国子午线轮胎总产量已经达到4.5亿条，比去年同期增长16%，其中半钢胎产量占总产量的73%，全钢胎占总产量的16%。汽车产销，乘用车需求旺盛，平均增幅两位数以上。投资、基建拉动，结束了近4年的低点。

而且新兴产业也有亮点，乳胶1-8年进过25.26万吨，同比增长8%，创历史新高。乳胶新兴的一个亮点，乳胶枕头和床垫。

橡胶行业洗牌正加快步伐，上游的整合、中游的转型集中、下游的优胜劣汰将愈加普遍，2-3年内完成巨变；橡胶供需交易格局变化，现货市场价格体系也在修复中。前期市场聚焦的最大利空因素巨量沪胶库存和仓单正在解决，天胶将迎来新一轮的春天。

白石资产管理总经理

王智宏：天胶价格底部似已夯实

人口周期，老龄化。金砖国家，人口增长非常迅猛，发达国家增长平稳，人口增长红利是未来10年的增长期。全球在以新兴国家为人口增长为中心，在全球经济弱复苏下的商品配置顺序依次为，软商品，能源化工，油脂油料，建材，工业品。

天胶产量整体微增或持平

1、ANRPC9月报告显示，其成员国2016年前9个月总产量795.2万吨，去年同期795.4万吨。前9个月，ANRPC成员国天然橡胶出口量总计663.9万吨，相比2015年前9个月出口662.2万吨微增长0.2%。

局部供应紧张局面更多来自时间、空间的错配，及天气因素的扰动。首先，对天然橡胶这样的多年生木本植物来讲，缺少有力数据支持ENSO循环（厄尔尼诺-拉尼娜）对天胶单/总产量有显著影响。更多体现在局部极端天气为市场预期提供短期炒作题材。其次，雨水的影响对割胶的影响，泰国南部更大些，相对干燥的北部影响更小。另外，出现持续洪水对供应的影响更多体现在运输，而不是产量。国内的话，减产幅度较大，但交割标的不受影响，云南基本没有减产，减产集中在海南。

总结：

1、整体经济难以乐观看待，四季度至来年风险事件较多。

2、全球橡胶供应整体平稳，需求有起色，库存回落。价格底部似已夯实。

3、中国实际需求弱于表观需求。目前价格飙涨资金参与因素更大。

4、套利释放要求导致价格反复。高升水远月价格波动放大。

5、价格序列的底部抬高过程难以一蹴而就。低价现货的持有价值大于远月沪胶

百川资讯副总经理/沥青高级分析师

刘敏娜：需求下降供应增加 国内沥青价格受打压

回顾亚太地区，据统计，2015年亚太地区沥青市场消费量大概是4200万吨，中国沥青2623万吨，占比达到64%。韩国，新加坡，马来西亚、泰国是主要的沥青出口国，中国、越南、印尼，澳大利亚是主要的进口国。韩国是亚太地区沥青最大出口国，每年沥青供应量为400多万吨，出口为200多万吨，出口方向主要是中国、日本，台湾，澳大利亚；新加坡是东南亚最大的生产和出口国，15年生产250多万吨，出口240多万吨，中国、澳洲，印尼都是主要其出口方向。

中国市场：

消费量：公路建设发展带动沥青发展

基础建设和新建养护公路支撑，沥青在2012-2015消费量逐年增长，平均涨幅为5.3%-12%。预计2016年沥青消费量将继续增加，表观消费量或达到2817万吨，生产量为2331万吨，进口量超过500万吨，道路用消费量达到2387万吨，非道路消费量为430万吨。

供应情况：

目前国内沥青装置开工率较低，沥青厂年开工率在40%-70%左右，由于沥青消费旺季在每年的二、三季度，因此每年二、三季度的开工率相对高于四季度和一季度。同时，国内沥青产能过剩明显。

国内沥青产量逐年递增，中国逐渐由沥青纯进口国向出口贸易发展。而近几年国内市场持续低迷、下游需求疲软及产能过剩，市场竞争激烈。面对这些不利因素，中石化大力开展差异化销售，加大来料加工出口力度，提高国外市场占有率。

价格走势：

据百川资讯测算，2011-2012年国内沥青厂多数时间亏损，年均亏损分别达59元/吨和97元/吨。2013年沥青厂扭亏为盈，年均盈利达51元/吨。而随着2014年下半年到2015年原油价格急剧下跌，炼油成本不断下滑，2014-2015年理论盈利分别达127元/吨及295元/吨。2016年，一季度盈利达270元/吨，自5月开始转为亏损，之后亏损加剧，至8月理论亏损达214元/吨。

展望今年后期市场，利空主导：

1、资源过剩明显：在需求减少的同时，市场供应量却增加，今年1-8月国内沥青供应量同比预计可增加221万吨左右，尽管非道路需求对其有所分流，但流向道路沥青市场的资源依然过剩，增加的资源产生了社会库存，导致今年社会库存高于往年同期，因此近年后期市场补货需求将低于去年，贸易商将保持按需采购。

2、北方需求下滑：四季度，北方市场终端需求将会持续萎缩，带动市场总需求下降，南方沥青价格将因此受到打压，价格难有向上动力，如果资源过剩无法缓解，价格有望继续下行，四季度最低价格或低于去年同期。同时，贸易商去年冬储亏损，今年积极性将继续下降，因资源过剩占据主导，生产成本对沥青价格的影响，低于市场供需对价格的影响。

总体而言，今年国内沥青需求下降，供应增加，非道路流向数量将增加，但供应将或过剩，价格受到打压。

京博石化期货套保经营部负责人

刘勇：地炼企业运作期货 提升利润空间

实体企业利用期货的实操策略类型有四个类型。产能套保，优势利润下，卖出沥青，买入原油；基差套利，期现基差扩大到安全范围，在空沥青等待基差回归；月差套利，月间价差扩大到风险较小范围，做空月差等待回归；远期预售，当前沥青售价对应WTI价格到达超额利润时，预售远期货物，并锁定盘面成本。

案例1：2016年4月，沥青产能套保机会。逻辑支撑：宏观面为避免中国经济陷入通缩，政府逆经济周期政策发力，主要驱动力包括基建、信贷、房地产监督力度；基本面，市场供给充裕，产量及进口量处于高位；南方梅雨季节冲击终端需求；道路工程处于基础阶段，沥青用量少；社会库存紧张，炼厂出货速度放缓；

案例2：2016年7月，沥青顺畅的下跌，会有一个价格的回归；基差套利逻辑，上涨驱动因素：需求启动，6月炼厂检修集中，供给减少，原油成本驱动；下跌驱动因素，雨季多雨，施工受阻；需求证伪，检修高峰过后，开工率回升；库存高位，进口量大；厂库仓单强制注销。

下游企业通过期货工具操作，提升沥青消费；对利润有个提升。作为一个地炼企业，要加强产品的研究；优化原料的供给渠道，质量检测。稳定市场，价格体系，实现共赢。

为什么地炼生产沥青，这有几个原因。2015年山东地炼有原油使用和进口资质，解决原料的来源问题，2015年之前沥青利润空间客观；原油进口无税，但汽油、柴油有消费税，但生产沥青可以合理避税；地炼生产沥青的制约，原料的制约，原油配额的限制和销售的指标，需求变化不大，山东省整个沥青销售决定了生产，而不是生产觉得消费。

现场问答

问题1：沥青贸易商冬储的决定因素是什么？

答：下游厂商在资金回流一般是年底，年底资金足；而且老的贸易商已经摸透现货规律，每年1、2月的需求量锁定在一个区间；利用库存量与上游企业议价，压低价格。

问题2：下游轮胎企业的需求情况，和可加工利润的持续性问题？

答：上游供应处于减少，下游轮胎需求短期内不认为出现情况，全球总得来说汽车会保持3%的增幅，但制作工地会有转移。轮胎行业有做多轮胎的冲动，因为大宗商品整体上扬，轮胎有200多种材料，其中天然胶涨幅是最少的。这个趋势短期改变不了。轮胎库存处于低位，轮胎经销商也存在投机的做法。橡胶持续下跌，经销商把库存放在最低的水平。

问题3：印尼胶的出口，中国的买盘涌现，集中在轮胎厂还是经销商？印尼的消化怎样？

答：印尼胶的出口区主要是日美韩；印尼胶压力在10月底就这样了，不会有大量抛货。

印尼厂商做法传统，签欧美长单，其次是新加坡贸易商，不会是中国。

问题4：期货国际化，轮胎20号胶国际化品种目前的规划和进度？

答：20号胶在过去三年一直在推进，在20号胶的交易模式，交易规则，交割规则设计，与产业对接上，做好上市准备工作。

问题5：泰国国王逝世，延迟新国王继位，举行国丧，这对橡胶产业的影响怎样？一年之后，对泰国的政局有会有怎样的变化？

答:泰国国王去世引起关注，主要是因为泰国长期存在宪政危机，国王得到军队的效忠，不同于其他国家；宪政危机，两位国王代表不同阶级的利益，这会导致利用军队政变来解套。这个危机不是国王去世带来，而是一直存在。延迟新国王继位，延长了军政府的执政时间。为了再次选举不产生宪政危机，军政府这一年要做好业绩，比以前好，才能继续执政化解危机。