摘要

国庆节后，黑色商品在双焦期货带领下，持续走高。在焦炭的16连阳的带动下，铁矿石、热轧卷板主力合约价格纷纷突破各自合约价年内新高。由于近期人民币贬值幅度较大，目前与进口相关度较高的商品，如铁矿、有色等均有较强走势。随着后期人民币汇率走势预期的逐渐稳定，双焦情绪的宣泄接近尾声，铁矿石上行驱动要素将趋弱，上行空间有限。

一、直接成本上升抬升价格

海关总署10月13日发布数据显示，以美元计算，今年9月我国进出口总值3270.27亿美元，同比下降6.6%，其中9月出口同比下降10%，创5个月来最大降幅。外部经济形势不佳，内部经济结构尚未调整到位，造成目前的外贸困境，而这又直接反映在我国的外汇储备上。截至2016年9月末，中国外汇储备规模为3.166万亿美元，连续第三个月出现下降，且降至近年来的最低值。无论是外贸还是外汇储备的压力，均增加人民币贬值的压力。

美元兑人民币中间价接近6.8

除了内部原因之外，外部的美联储加息也是重要原因。联邦公开市场委员会(FOMC)10月13号发布的9月会议纪要显示出，对近期共识增加，只要增长指标不出现大幅恶化，12月就会加息。目前美联储年底加息概率升至72.5%，高于一个月前的55.4%，较一周前也上升9.9个百分点。虽然26日有所反弹，但人民币兑美元已经逼近6.8关口，与此同时人民币无本金交割远期（NDF）已经朝着7迈进。以外矿55美元/吨为例，国庆前人民币汇率6.68，与汇率6.8的人民币折算价大约差8元/吨，与汇率7的人民币折算价大约差21元/吨。此外，陆运物流政策的调整，直接导致汽运单位运输成本上升，也使得矿价被动抬升，成本端的变化较为直接。但以上的成本变化，要体现在铁矿石价格上的变化，需要有转嫁成本的能力，或者说需要下游需求较好才容易实现。

二、钢厂利润不佳 直接需求或回落

今年铁矿石价格重心持续上台的一个主要原因就是直接下游钢厂需求尚可。回顾今年粗钢产出，除了1月、2月之外，从3月开始，4月、5月、6月均为同期产量历史新高，均超过目前的产出历史记录2014年同期数据。7、8月由于环保及去产能督查对在产中频炉的冲击，产量不及2014年同期，但高于2015年同期。9月去产能主要去的是无效产能，在钢厂利润恢复下，9月粗钢产量为同期产量历史新高。1-9月粗钢产量累计同比由负转正为增加0.4个百分点，下游粗钢产量的恢复支撑铁矿石价格走强。

但是直接下游钢厂的需求是与钢厂利润息息相关的。以上市公司鞍钢股份为例，其13日发布报告，预期前9个月归属于公司股东的净利润较去年同期获得上升，上升幅度为同比增加210%。9月螺纹主力合约跌幅为5.81%，铁矿石主力合约跌幅为1.94%，而焦炭主力合约涨11.45%，原料价格与成材价格变动的差异，促使钢厂利润发生变化。以日度价格计算，当前的钢厂虚拟利润已经处于负值区间。在钢厂利润持续被挤压的情况下，各地区钢厂通过上调出厂价来缓解困境，但截止到10月下旬，螺纹钢主力合约仍然跑输原料期货变动幅度。截止到10月21日，全国钢厂盈利占比下滑至47.85%，较上月同期下降20.25个百分点。

虚拟钢厂盘面利润处于负值区间

钢厂盈利的变化会冲击钢厂的供给，一般而言，盈利情况影响当期和下一期产量，9月中旬盘面利润开始转负而中钢协数据显示9月下旬重点钢企粗钢日均产量172.09万吨，环比上一旬末减少5.33万吨，下降3%。此外河北去产能进度滞后，于10月产能退出较为集中，政策冲击叠加钢厂盈利转差，短中期粗钢产量大概率回落，换言之直接下游钢厂的铁矿石需求短中期见顶，矿价上涨基础较为脆弱。

此外，一方面由于焦煤焦炭去产能力度较大，使得钢厂购买焦炭存在困难，另一方面由于焦炭价格持续上行，挤压钢厂利润，均促使钢企逐渐选用高品位铁矿来降低焦比，使得钢厂成本压力有所缓解。这使得高品位矿价格居高不下，进而使得铁矿石主力合约基差处于高升水，这是目前期货价格难以大幅下跌的重要原因。但随着直接需求走软，高品位矿价维持高位难度将越来越大。

三、跨过直接需求，终端需求也不容乐观

从9月30日夜间起，直到10月8日上海、南昌的政策落地，共22个城市出台楼市新政，抑制房地产需求。央行行长周小川6日在G20 财长和央行行长华盛顿会议上表示，中国会对信贷增长有所控制。这意味着房贷后续在贷款额度及利率优惠等方面均大概率会受到影响，这将推升购房成本，进一步打压房地产销售。虽然房地产销售端见顶并不意味着需求立刻回落，但作为前置6-9个月的指标，终端需求回落是迟早的事。