自2016年1月以来，上市公司大股东和董监高恶意减持套现事件屡见不鲜。有的上市公司大股东在限售股解禁后，短时间内清空所持股票，公司业绩随之暴跌。舆论将这种恶意减持套现行为称为“胜利大逃亡”，股市也因而被称之为“上市公司大股东和董监高的提款机”。

如果我们允许这种恶意减持套现事件继续发生，那么，不仅中国股市将由此受到重挫，而且还可能由此引发社会不稳定。

恶意减持套现行为被说成“不合理但合法”。这说明我国相关法律、法规和制度有漏洞。要制止恶意减持套现行为，我们必须完善相关的法律法规和制度。

一、我国相关的法律法规

关于限售股解禁后减持股份的相关法律法规有《证券法》、《上市公司股权分置改革管理办法》、《上市公司收购管理办法》，以及2016年1月7日证监会发布的《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》等。

《证券法》第38条规定：限售股在限定期限内不得买卖。第204条规定：违反法律规定，在限制转让期限内买卖证券的，责令改正，给予警告和罚款。

2016年1月7日证监会发布的《上市公司大股东、董监高减持股份的若干规定》规范上市公司控股股东和持股5%以上股东（以下并称大股东）及董事、监事、高级管理人员（以下简称董监高）减持股份行为。该《规定》第四条：“上市公司大股东、董监高可以通过证券交易所的证券交易卖出，也可以通过协议转让及法律、法规允许的其他方式减持股份。”第八条：“上市公司大股东计划通过证券交易所集中竞价交易减持股份，应当在首次卖出的15 个交易日前预先披露减持计划。”第九条：“上市公司大股东在三个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的百分之一。”第十条：“通过协议转让方式减持股份并导致股份出让方不再具有上市公司大股东身份的，股份出让方、受让方应当在减持后六个月内继续遵守本规定第八条、第九条的规定。”

二、为什么中国股市会频繁发生恶意减持套现事件？

在我国相关法律法规的约束下，为什么中国股市频繁发生恶意减持套现事件？据网友分析文章，有的上市公司甚至在上市伊始就已经为恶意减持套现，“胜利大逃亡”做好了充分准备。

目前，中国股市大多数的投资者是散户，散户与机构投资者博弈就如同羊和狼搏斗一样。在专业知识和对上市公司的调查分析判断能力等方面，散户与机构投资者是不具有可比性的。

不可否认，在上市公司大股东恶意减持套现过程中，有基金经理与大股东合谋推高股价，使得大股东能够在股价高位减持套现，然后，合谋各方分成。

由于中国股市大多数的投资者是散户，当基金经理与大股东合谋推高股价后，大股东减持套现，高价接盘的几乎都是散户。散户占中国股市投资者的大多数是大股东能够恶意减持套现，“胜利大逃亡”的投资者结构基础。

三、为什么机构投资者很少接盘恶意减持股份，而散户却容易接盘?

我们以受到广泛关注和质疑的永大集团（002622）实际控制人吕氏家族在八个月内减持套现近70亿元为例。永大集团2011年10月上市，到了2014年10月，吕氏家族的股份陆续解禁。2014年12月22日，永大集团公告当年利润分配预案：10转15，次日永大集团的股价从上市以来最低8.88元到最高19.07元的价位区间一跃达到涨停板26.40元。2015年3月17日，永大集团公布了正式利润分配方案：10转增18派9元，当天永大集团的股价涨停，此后股价一路飙升，2015年6月15日股价达到116.10元。自2015年4月14日起吕氏家族开始陆续减持股份，至2015年12月吕氏家族减持套现近70亿元。

自2011年上市以来，永大集团的营业收入一路下滑，从2011年3.65亿元，下降到2015年1.46亿元。据永大集团2014年和2015年财务报告，2014年和2015年的营业利润分别为5063万元和9099万元，其中投资收益分别为673万元和7324万元，扣除投资收益后营业利润分别为4390万元和1775万元。

据永大集团2016年中期报告，2016年上半年营业收入同比下降64.64%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比下降85.77%。

自上市以来，永大集团分红3次，累计分红金额1.99亿元。2015年4月至12月永大集团大股东吕氏家族减持套现近70亿元。

假设中国股市的投资者全部是机构投资者。当永大集团吕氏家族的限售股解禁减持股份时，机构投资者会研究分析永大集团，做现场调查，对永大集团的减持股份进行估值。机构投资者必须考虑三个问题，一是是否能够以机构投资者对永大集团股份的估值价格购买永大集团的减持股份，二是购买永大集团的股份是否能够获得预期的分红收益，三是购买永大集团股份后，是否能够以平价或溢价向其他机构投资者转让股份。如果这三个问题的答案是否定的，机构投资者就不会接盘吕氏家族的减持股份。

假设中国股市的投资者全部是机构投资者，基金经理很难与大股东合谋操纵股价，以便大股东高价减持套现。因为操纵股价的结果是其他机构投资者不会接盘，基金经理所在机构将遭受损失，甚至破产倒闭，基金经理将在业内名声扫地，所在机构也绝不会让其逍遥法外。

散户很难对永大集团股份进行准确估值，也很难对永大集团的经营前景进行准确判断。当永大集团股价暴涨时，散户容易盲目追涨，然后，吕氏家族大规模减持股份，公司业绩暴跌，散户无路可逃。

四、完善限售股解禁后减持股份的制度

中国股市不能效仿西方发达国家，以“血洗”散户的暴力方式驱逐散户，改变中国股市的投资者结构。中国股市近一亿散户的利益必须受到充分的保护。

为了保证限售股解禁后减持股份合理合法地进行，根据中国股市的投资者结构，我们可以规定限售股解禁后与其他股份分别在两个不同的市场范围进行买卖交易。

限售股份包括上市前股东持有的股份，上市公司再融资时股东认购的股份、上市公司被兼并重组时实际控制人认购的股份，等等。

自限售股份进入证券交易所伊始，这部分股份可以在上市公司股票代码的前面加上大写“X”，即限售股份的股票代码为“X+上市公司股票代码”。

限售股解禁后，股份持有人只能通过证券交易所的大宗交易平台向机构投资者转让股份。在任何时间和任何条件下，这部分股份不能以任何方式进入A股集中竞价交易，即散户不能参与买卖这部分股份。以协议转让、可交换债券、法院裁决等任何方式获得限售股份，即股票代码为“X+上市公司股票代码”的股份，同样在任何时间和任何条件下都不能进入A股集中竞价交易，只能通过证券交易所的大宗交易平台向机构投资者转让股份。简言之，股票代码为“X+上市公司股票代码”的股份，只能通过证券交易所的大宗交易平台向机构投资者转让股份，这部分股份只能在机构投资者之间进行交易。在任何时间和任何条件下，任何人不能向散户转让股票代码为“X+上市公司股票代码”的股份，即不能向散户转让解禁的限售股份。

五、限售股解禁后被限制于机构投资者之间交易的可能影响

把限售股解禁后通过大宗交易平台限制于机构投资者之间交易，隔离了散户遭遇恶意减持套现的风险，同时为限售股解禁后减持股份提供了渠道。如果实施这种限售股解禁后减持股份的制度改善，可能对中国股市产生什么样的影响？

第一、这种制度改善可能有效地制止恶意减持套现的行为，恶意减持股份可能没有接盘者。

第二、优质上市公司减持股份仍然会受到机构投资者的欢迎，甚至机构投资者的受让价格可能高于当日A股收盘价。目前有些优质上市公司的股票在大宗交易平台的交易价格就是如此。

第三、由于限售股解禁后仅在机构投资者之间进行交易，优胜劣汰的市场竞争原则将淘汰一些机构投资者，市场份额将逐渐集中于优秀的机构投资者，这将吸引散户逐渐将股票投资委托给优秀的机构投资者。

第四、由于限售股解禁后仅限制于机构投资者之间进行交易，机构投资者谨慎的投资态度将促使上市公司的实际控制人全力以赴地做好实业，提高公司的经营业绩和盈利能力。

第五、把限售股解禁后限制于机构投资者之间进行交易，这种制度改善可能改变中国股市的风气。不论是上市公司实际控制人还是机构投资者，都会把主要精力集中于寻找利润增长点，提高上市公司的竞争能力等方面，促进资本流向实业。

把限售股解禁后限制于机构投资者之间进行交易，这种制度改善仅需要将限售股份的原有股票代码前面加上大写“X”，所以这种制度改善比较容易实施。

证券交易所将现有限售股份与其他股份分开，在限售股份的股票代码前面加大写“X”，证券交易所的交易系统限制“X+上市公司股票代码”的股份进入A股市场竞价交易。我们希望在2017年1月1日之前，证券交易所可能完成这些工作；在新年伊始，证券交易所能够实施限售股解禁后减持股份的制度完善。

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