1、前期韩进海运公司突然破产对主产国天胶出口的影响或将逐渐消退

11月ANRPC主产国仍处割胶旺季，天胶产量较高。值得注意的是，9月ANRPC合计出口量创下了年内最大降幅，主要因为泰国、越南的天胶出口量锐减， 9月出口降幅均在10%以上，但两国9月的天胶产量并未显著下滑。虽然主产国计划在9-12月间延长实施“出口削减计划”，但基于9月的出口数据，我们并不能作出“出口下降源于该计划”的结论。理由主要有以下两点：1）新协议涉及的国家只有泰国和印尼，马来西亚之前的出口削减力度相对较大，因此不需要再执行新的协议。可以看到同为新计划执行者之一的印尼在9月的天胶出口量并未显著下降，反而是历次保价协议中通常最先毁约以及最不按协议约定行事的泰国在9月出现了高达15%的出口降幅。前期的“出口削减计划”在3-8月间实施时，泰国同期出口量反而增长了13%，而9-12月间的出口削减力度较前期要小得多，即便遵照约定削减，泰国的约定削减幅度也远低于15%，因此我们认为9月泰国出口大降不太可能是其主动守约的结果。2）除泰国外，越南在9月的天胶出口量也出现大幅下降，但越南始终都未参与“出口削减计划”，其天胶出口并不受到约束，在同期产量增长的情况下，越南出口量明显下降只能归于其他的原因。

我们认为造成9月两大主产国出口大降的可能原因是韩国韩进海运公司的破产。8月31日，韩进海运向首尔地方法院申请破产保护，韩进海运以运输橡胶为主要业务之一，也是东南亚运输橡胶的主要大船公司之一。而东南亚天胶出口至其他国家主要靠海洋运输，韩进海运的突然“停摆”对9月东南亚输出橡胶会造成明显影响。因为这一事件的发生非常突然，市场之前未有预期，因此并未做好充分准备，从而导致大量原定该公司承运的货物无法继续运输，滞留港口。但这一状况预计在11月会有明显好转，事发以来，海关、贸易公司以及其他市场关联方都在积极协调应对，以求尽快解决韩进海运突然破产所造成的各类问题，预计该事件的影响会逐渐消退。

此外，10月19日,台风“莎莉嘉”从海南过境。海南产区的橡胶产量占我国天胶总产量的一半左右，产区主要在中部，中部地区产量占海南总产量近一半，可以看到本次‘莎莉嘉’的途经路径横跨整个主产区。根据海南橡胶的公司公告，其橡胶树三级以上受害率约4.35%，橡胶树报废损失株数约 82万株，配套生产设施也存在不同程度的损害。海南橡胶预计，受“莎莉嘉”影响，全年将损失干胶约8780吨。虽然目前台风已经逐渐远离，但由于胶树受损，我国天胶11月产量可能有所下降，预计降幅在3%左右，总体来看本次台风对后续产量的影响较为有限，后续我国天胶进口或有所增加。

值得注意的是， 9月我国天胶进口量继续同比大降，除了韩进海运破产导致运输受阻以及国内需求较为疲弱的因素外，很重要的原因是去年 3 季度的进口基数过高。2015 年7月1日起我国正式实施复合胶新标准，严格规定进口复合胶的生胶含量不大于88%，之前进口复合胶以替代天胶的做法不再可行，从而导致天胶进口大增，2015年三季度的月均进口增速均在60%左右。但从去年四季度开始天胶进口开始逐渐恢复正常，主要因为市场开始进口混合胶替代天胶，基数效应预计逐渐消退。我国11月天胶进口量会环比季节性增长，主要因为我国从11月开始将步入割胶淡季。

2、全钢胎开工率很可能季节性走低，外需环境恶化将继续发酵

11月我国全钢胎开工率较前期会明显走低，需求端将季节性走弱。此外，内需方面，9月重卡整体销量增速约25%，远低于8月44%的增速，回落明显，重卡各类车型的销量增速均有回落。从环比增速看，9月环比增速仅为6%，远低于往年的环比增速水平，2015年9月的环比增速约22%。我们认为基建与房地产投资增速走弱在一定程度上会继续拖累重卡销量，但由于2016年是重卡置换的大年，加上去年整体基数较低，后续重卡很可能继续正增长，但难现前期高增速，天胶内需的支撑作用较前期或有所走弱。

外需方面，出口环境恶化已是不争的事实。9月我国轮胎出口增速为3.5%，远低于8月19%的增速水平，其中很重要的原因就是美国于9月进一步提高了对华卡客车轮胎的反倾销税率，9月我国出口美国的全钢胎量创目前年内最低值。自4月以来我国对美国的轮胎出口增速就持续为负，大部分月份的降幅在20%或以上，预计今年我国对美国的轮胎出口将下滑15%左右。目前欧洲出口市场仍有一定支撑，由于欧洲自11月1日起拒绝认证不满足轮胎标签法第二阶段限值的轮胎，近几个月我国轮胎企业也是赶在这一政策实施前加大对欧洲市场的出口量。而随着标签法第二阶段的正式执行，对我国大部分轮胎企业来说，目前尚有支撑的欧洲轮胎出口市场也会面临寒冬。

当前青岛保税区天胶库存已经下降至不足5万吨，在年初时这一数值曾在20万吨以上。虽有季节性去库存的因素在，但如此巨大的去库存力度依然超出我们的预期，但胶价却未因此出现大幅上扬，正如我们在季报中所提及的，今年以来导致保税区持续大幅去库存除了国内重卡市场回暖带来内需支撑的因素外，还有如下两个因素：1）8月以来保税区内盘较外盘的价差持续走高，价差一度高达100元/吨，导致进口船货通常直接进工厂，入库意愿较低；2）8 月以来期现价差持续保持在2000 元/吨左右，许多国产胶被注册成仓单进行期现套利，导致轮胎企业对保税区中原料的需求相应增加，同时期货库存中新老胶置换也在进行，这一点从当前期货库存居高不下也可看出。我们认为目前的青岛保税区库存状况可能已经在一定程度上失去了反映国内供需基本面的指向性意义。

3、投资建议

供给方面，前期韩进海运公司突然破产事件对主产国天胶出口的影响或将逐渐消退，我国后续天胶进口预计不会受此影响。此外“莎莉嘉”台风导致部分胶树受损，我国天胶11月产量降幅可能在3%左右，总体来看产量受影响程度较为有限，不及4月份海南干旱的影响力度。我国11月天胶进口量会环比季节性增长，主要因为我国从11月开始步入割胶淡季，海南台风可能会在一定程度上使我国进口有所增加。需求方面，11月我国全钢胎开工率较前期会明显走低，需求端将季节性走弱。国内重卡销量难现前期高增速，天胶内需支撑较前期或走弱，由于欧洲轮胎标签法第二阶段即将实施，外需环境恶化在11月份将继续发酵。我们的观点与季报中一致，即由于全球库存好转，胶价四季度均值预计上移，但由于库存仍然高企，加上国内供需基本面无明显好转迹象而且可能趋弱，胶价难以出现大幅上扬，预计短期胶价的震荡区间为【13000，14500】元/吨。

4、风险提示

重卡市场回暖力度超出预期。