嘉宝集团:轻重并举,双轮驱动:嘉宝集团是上海嘉定的老牌上市国企,今年 2月引入光大控股成为战略投资者;随后光大控股通过二级市场增持4.99%股份,目前持股比例达到19.27%,为公司第一大股东。公司已开始积极探索轻资产化路径,打造轻重并举、双轮驱动的业务格局。

房地产开发深耕嘉定,轻资产化正式启航:嘉宝主要土储均为上海嘉定区及周边区域,得益于市场持续回升,公司销售迎来突破,16年前三季销售额达33.2亿元,同比增长122.5%,截至上半年末,可售货值约有98-100亿元,全年有望向40亿元发起冲击。14年以来,公司扩张节奏收缩,15年未拿地,公司历年拿地主要聚焦嘉定本土及周边区域。财务方面,嘉宝一直维持相对充沛的资金和低水平的杠杆率,截至三季度末,公司净负债率为负,短期有息负债为零。嘉宝在11月初确认以15.4亿元现金收购光大安石及安石资管各51%股权,此番迅速整合一方面彰显转型决心,另一方面也有助于公司加快实现开发和基金业务的协同发展,打造轻重并举的经营模式。

光大安石:国内房地产私募基金领航者:参照美、日经验,我国REITs发展已经具备经济条件(经济增速下行和无风险利率下滑)和行业条件(告别住宅开发高增长时代),但配套制度仍有待落实,而随着行业增量空间缩窄,存量资产的精细化经营管理将成为专业机构角逐的新战场,而这其中,房地产资管市场将具备巨大的发展空间。光大安石是国内领先的房地产私募基金平台,旗下设有美元基金和人民币基金,据我们跟踪,截至16年三季度末,光大安石在管基金规模为283亿元,累计管理规模近700亿元。光大安石主要收入来源就是基金管理费(1.5%管理费率)和项目退出时的业绩提成(国际惯例是基准收益后的20%)。安石已经构建了覆盖募资、投资、管理、退出的全环节团队,其中在投后管理端成功打造自有商业运营品牌“大融城”,成为其核心竞争力,而在退出端光大安石也在积极尝试类REITs产品,我们认为新加坡凯德的基金运作模式对光大安石具备较大借鉴意义。

估值及盈利预测:据我们测算,嘉宝集团估值为148.2亿元(房地产NAV107.2亿元,51%的光大安石股权估值为41亿元),预计16-17年EPS为0.44、0.56元,首次覆盖给予“买入”评级。