期货中国12：我们在您的一次讲座中听到您说交易的本质是交换风险，交易亏损是当然的，把投资收益看作是主动承担风险的补偿，请您为我们解释一下为何您认为亏损是当然的？

刘征宇：这句话说的是，率性交易的结果趋向，是亏损而不是赢利。如果这个市场很容易赢利，率性交易就可以赢利的话，这个市场就不存在了。一个大部分人都赢利的市场，谁来承担市场运转的成本呢？

人们有时候会产生一种错觉，认为既然价格未来变化的方向是随机的，因此在这个市场上随机交易，至少有50%的几率是赚钱的，运气稍偏向于我，我就可以赚钱，这正是很多人在这个市场上盲目交易的根源。事实上，这个市场我们称它为负和市场，因为它是有交易成本的，从这个角度来说，亏损是一个自然趋向。

随机交易的成功率远低于50%。我们来看一下掷硬币的例子，正面还是反面朝上的概率是50%，得出这样的概率有几个严格的前提条件。第一个条件，掷硬币的动作必须是前后始终是如一的，你想想如果你刚开始是朝上抛，后来变成手拿着往下放，那这个结果肯定就改变了；第二个条件，要有足够的样本数，如果你投10次，你是得不出50%概率的可能性，你要投100次1000次，你投的越多，它的概率越接近50%；第三个条件，它的过程必须是严格的随机发生的，就是说我每次抛的时候是不带特定条件的，不能抛的时候前几次正常，后几次有个电风扇在吹，你不能改变条件。那么在这样严格的条件下，你的50%的概率才能得出来。在交易过程中，投资者有几个人能够长期坚持着满足这三个条件？他做不到的，所以在交易的实际过程当中，随机交易有50%的可能是盈利的这个命题本身就“随想偏差”的结果。

这几天正好有了一个报道，实证证明，投掷者稍加训练，就可以改变随机投掷硬币的结果概率。如果你和一个受过训练的投掷者博弈，你不可能得到50%的机会，你已经输了。在金融市场正是这样，和训练有素的职业交易员相比，大部分交易者的机会远小于50%。

第三，交易者的心理因素会造成他趋向于亏损，他对于亏损和获利的态度是不一样的，当他有可能获利的时候，他会倾向于尽快地了结，表现为是一个风险厌恶者，当他的结果是亏损的时候，他想逃避这个损失，表现为一个风险偏好者。针对盈利和亏损的头寸、了结的规则不是一致的。如果是随机交易，了结规则必须是一致的。

从上面三方面的分析，普通投资者亏损实际上就是当然的结果，就是说如果你进入这个市场亏损了，其实你不必责备自己。交易盈利是对这个当然结果的改变，相当于逆水行舟，非常艰难。市场只会对少数优秀交易者进行奖励。

期货中国13：您提到过要避免盘中做判断，而期货的行情瞬息万变，盘中的几番波动就可能使投资者产生较大的盈利，避免盘中做判断是否会失去机会？

刘征宇：交易决策可分为人工决策和计算机辅助决策两类。人工决策模式，应尽量避免在盘中做判断。

盘中波动既可能产生较大盈利，也可能导致较大亏损。人在压力环境下的理性决策能力十分有限。人类“避免损失”的自然倾向，反映到交易中就是十分普遍的“处置效应”：截断利润，让亏损奔跑。在盘中决策，处置效应会变得更加明显，让交易者的决策倾向，更不利于交易者本身。

捕捉盘中的交易机会，意味着更高的交易成本和更多的滑移价差，意味着交易者需要克服更多的交易成本。长期来看，更趋向于亏损。

固然有非常少的交易者通过严格自律，成为成功的日内交易者，但该模式的若干限制条件，使得绝大部分投资者难以成功效仿：

1、  时间条件：盘中全身心投入交易；

2、  身体条件：在高压之下，保持头脑清醒、身手敏捷；

3、  心理条件：高度自律，心无旁骛，只在身体适合的状况下做自己擅长的交易；

4、  资金限制：为避免出现冲击成本，盘中交易的参与资金量受到限制。成功的日内交易者一般都极具耐心，积小胜为大胜。

对大部分投资人而言，日内交易是难以胜任的交易模式。大量的投资者紧盯屏幕，热衷于日内交易，却鲜有案例直接证明：消耗大量时间和精力的日内交易，可以获得超越趋势交易的长期回报。

是否应该进行日内交易、捕捉日内的交易机会，最终取决于投资者是否拥有正赢利期望的交易系统、该系统是否能够长期经受市场考验、以及执行的误差是否在系统可以容忍的范围之内。长期来看，这样的系统很难被发现。

日内交易是一项大量消耗时间、体力和精力的活动，交易者还需要考虑对身心可能的伤害。

计算机辅助执行的高频交易，由计算机和交易系统承受交易压力，将人的主观因素排除在外，通过捕捉瞬间出现的不合理价差，积累微小的价差获取利润，在全球范围内得到广泛的应用。随着高频交易在中国的逐步普及，人工决策的日内交易模式将变得越来越难以获利，这正是目前日内炒手的普遍体会。

期货中国14：您专注于交易心理的研究，您曾经说过交易是精神领域的竞争，是非常艰难的游戏，那么您认为交易心理对投资会产生什么样的影响？投资者又应该如何去培养一个良好的交易心态？

刘征宇：交易从某种角度来说，完全是心理活动的结果。一个人处理交易的态度正好是他处理欲望和恐惧的态度。欲望会使人过于自信和冒险，恐惧会则让人谨小慎微、丧失行动能力。情绪让交易者对市场的认知充满了偏差，具体表现在以下方面。

目标偏差：最关键的偏差。很多人误以为金融市场是很容易挣大钱的场所，似乎也有很多例子证明“暴利随处可见”。“暴利”的案例，大部分是断章取义的结论，忽略了“暴利”前后的累累损失。从长期来看、全局来看，在期货市场活得舒服、活出品质的是目标理性、长期稳定的“寿星”，而非“暴利明星”。

有人认为，追求理性目标，根本不应该到金融市场来。追求“暴利”，必然承受极大的风险。不顾本金安全的做法，实质是在赌博，并不是投资。

有人因为本金小，因此期望更高的收益，是一种典型的认知偏差，个人的获利能力并不会因为本金小而增大。

理性目标是指确保本金安全前提下可达成的收益目标。长期来说，年化收益率如能稳定在50%以上，已属于非常优秀的成绩。

理性目标并不等于没有超额回报。正是因为目标理性，使得交易者能够始终如一坚持自己的交易系统，因而不会错过任何超级行情，在某些时段获得超级回报。

认知偏差：很多人误认为金融市场是很容易取得成功的领域，正是这种错误的认知导致了大部分人的“率性而为”，遭受到或大或小的损失。金融市场是一个高度开放的市场，进入和操作（交易实现）都十分容易，使得竞争非常激烈、价值（涨跌）判断非常困难。对普通人（相对于胜任的交易者）而言，凭借常识性思维，看起来大把的美好的“机会”大都会变成苦涩的“陷阱”。面对同样的市场，是落入陷阱还是抓住机会，完全是个体认知差异的不同结果。

行为偏差：“表达的自由”是金融市场独特魅力之一，是吸引众多参与者的重要因素。在既定的少量的交易规则之下，每个参与者都拥有对自己账户资金的绝对支配权和自由表达权。但这种自由以承诺承担全部损失为前提，在一个几乎没有约束的市场里，一味追求随意性，非常危险。在金融市场，“行为自由”和“财务自由”呈现负相关关系，越是率性而为的交易者，越容易失败，越是能够自律的交易者，越能够得到市场的奖励。

培养自律精神，需要经历行为塑造的过程。因为自律而被市场奖励，需要较长的周期。期货市场的纪律交易，大约需要6-12个月的时间，可以显现其正面绩效。体会到该正面绩效的投资者，比较容易建立起自律精神。这正好解释了为什么传统的自发成长起来的交易高手大都要经历多个长周期的起落，正是这些起落让他们有机会悟到稳定获利的秘诀：顺势和自律。

金融市场是一个非常简单的市场，是交易者的偏见和不合理期望使问题变得十分“复杂”。正确评估自身的竞争力，降低对回报的不合理期望，置交易于身心之外，自然拥有良好的心态。

期货中国15：有的投资者只专注于一两种品种，而有的投资者涉足大部分品种来进行投资组合，在您眼中，哪种方式更合适？

刘征宇：对方法的追寻，本质上是追求交易的舒适性。任何能坚持正盈利期望的系统、严控风险的交易过程，长期来看，都能获得回报（这和冲动交易必然失败一样自然）。但每个交易账户的成长过程，存在着明显的个体差异。

交易组合中的品种多少，会影响帐户权益的波动幅度。较少的品种组合，往往权益波动幅度会大一些。在期货市场各品种同涨同跌高度相关的当下，组合更多的品种，降低权益波动幅度的有效性正在降低。

组合多少品种，还和帐户资金有关。大资金可以组合的品种比小资金要多一些。

期货中国16：您认为真正导致在金融市场取得成功的因素，源自美德，美德人人皆有，因此人人皆有可能成为优秀的交易员。然而期货市场却是个只有10%甚至更少的人盈利的市场，您认为其中的原因是什么？

刘征宇：在任何领域，都只有极少数人能够站在行业的巅峰，取得成就，这是自然选择的力量。

期货市场本身是一个有成本的零和市场，高额的市场运作成本和赢家的收益由市场的输家共同承担。输家多于赢家、输家的总亏损大于赢家的总赢利，是市场运作的客观前提。

至于10%甚至更少的人成为市场的赢家，是市场均衡的结果。高于这个均衡值，市场成功的概率会吸引更多的投资者和资金进入市场，从而增强竞争的烈度，降低成功者的比率；低于这个均衡值，市场失败的概率会让部分投资者和资金退出市场，从而降低竞争的烈度，使得成功者的比率回升。

从另外一个角度，绝大部分人并非出自理性的目标进入市场，这使得他们更容易失去金钱。有学者将证券及金融衍生品市场称为“自发形成的庞氏骗局”，意指前面的参与者获得的利益是后进入者的投入，大部分人盲目承担风险，期待自己不是那个运气最差的接最后一棒的人。岂不知，亏损的原因并不是运气较差处于最后一棒这么简单，（投资人自己放大的）巨大的市场运作成本已经使得绝大部分参与者没有赢利的可能。

因此，努力降低交易成本（减少交易次数和控制交易滑移价差），是大部分长期稳定赢利的交易者的共同特点。

期货中国17：日前在深圳举办的国际期货大会上，股指期货备受关注，据称最快将在明年上半年推出，届时，国内期货市场将会急速膨胀，更多的投资者涌入期货市场，在专访的最后，您能给广大正在期货市场战斗着的与即将踏入期货市场的投资者们一些建议吗？

刘征宇：

1、  交易是职业行为，要从完全职业的角度去审视，每一个交易者都应当考虑自身的竞争力。

2、  金融市场是高度开放的领域，因此是竞争十分激烈的一个领域。任何人，在这个市场取得成功的难度，比在其他领域要高得多，再谨慎的态度都不为过。

3、  在这个市场，冲动交易的成功概率远低于50%（认为有50%可能的，纯粹是随想偏差），千万不要试图在金融市场试运气。

4、  投资的魔法是“复利”，而非“暴利”。年化收益率维持在30%以上，已经是相当不错的投资回报率。一心追求超额回报，会多走很多冤枉路。

5、 检视自己的交易系统，应包括获利能力、本金安全两部分内容。没有自己信任的并能够坚持的系统，不要进入交易。

6、  人是有限的，在一个没有约束的市场，不要把自己当成能力无限的金刚去使，那样你坚持不了多久。

7、  对最善于制造谬误的人类大脑保持警觉，对市场没有观点的交易员是最优秀的交易员。

8、  敬畏市场、顺应市场、保持平衡，你会得到回报。

www.7hcn.com期货中国网

主持：沈良   整理：刘健伟

2009-12-30