几度难产的*ST中企（前身为中华企业）与上海地产集团的重组方案终于出炉，而其中出现了华润置地和平安不动产的身影。

11月23日，*ST中企公告披露，拟以发行股份及支付现金的方式，向控股股东地产集团购买其持有的中星集团100%股权，预估值为185.22亿元。

为了募集配套资金用于支付交易对价及注入项目的后续建设，*ST中企还同时向华润商业、平安不动产等六家企业以发行股份方式募资95亿元。其中，华润商业为华润置地全资子公司，其拟以73亿元认购*ST中企13.99亿股，占配套融资拟发行新股数量的77%。交易完成后，将跃升为*ST中企第二大股东。

对此，华润置地表示，通过持有*ST中企的股份，有助于拓宽地产业务开发投资平台，同时有利于与*ST中企的协同发展，带来双赢局面。

事实上，今年以来，标杆房企买入其他房企股份多有发生。易居研究院智库中心研究总监严跃进向《证券日报》记者表示，土地成本高企的环境下，土地投资回报率降低，标杆房企买入有优质土地储备的地产公司的股份，相当于买到低成本的土地资源。

混改重组涉资185亿元

据*ST中企发布的重组预案显示，这笔交易的初步价格为185.22亿元（预估值），预估增值率为174.54%，以5.23元/股的股份发行价格计算，*ST中企将向上海地产集团发行约30.1亿股A股股份，同时27.78亿元的交易对价将以现金方式支付。

据公告显示，在重组完成后，上海地产集团将持有*ST中企36.97亿股，对应的权益为55.24%，仍然为控股股东，而华润商业则持有20.9%的权益，为第二大股东。

据悉，*ST中企是上海解放后第一家专业从事房地产开发经营的企业，公司前身成立于1954年4月份，主要承办外商在沪的房地产转让、租赁和买卖业务。

近年来，*ST中企的净利润连续下滑。据查阅，中华企业的净利润从2011年的8.47亿元、2012年的5.65亿元、2013年的4.02亿元到2014年亏损4.89亿元，再到2015年的亏损24.87亿元，5年时间一路缩水了300%。由于中华企业连续两年亏损，其也被实施了退市风险警示，股票简称变为了“*ST中企”。

此外，截至2016年8月末、2015年末和2014年末，中星集团合并资产负债率分别为82.33%、81.94%和81.80%，公司资产负债率较高。

而中星集团在注入*ST中企前将先进行集团内业务整合，即地产集团将其控制的除上市公司之外的主要市场化房地产开发业务资产整合至中星集团，同时剥离中星集团不适宜注入上市公司的业务及资产。

引华润置地等6家企业入局

值得关注的是，这笔混改重组的交易虽涉资185亿元，但其重组是有外部力量介入的。由于向华润商业、平安不动产、平安磐海汇富、中海海运资产、合享投资及金投基金非公开发行股份募资不超过95亿元，*ST中企的股权结构会发生重大变化。

而对于华润置地入局*ST中企混改重组案，业内有传言称，因华润置地在上海的商业物业资源较少，此举可能是看中了中星集团旗下的位于上海核心地块的商业综合体。

据*ST中企披露，通过收购完成集团内业务整合后的中星集团，*ST中企可以获取地产集团绝大多数市场化房地产开发项目，这些项目总土地储备约 200 万平方米，分布于 6 个城市，补充了公司的土地储备，为公司未来业绩增长打下了良好的基础。 

同时，《证券日报》注意到，标的公司所持有的土地储备集中在上海核心地段、江苏等地，该区域房地产市场需求强劲，近年来表现突出，吸引了众多大型全国或地区性开发商以及小型区域性开发商，均为标的公司经营过程中面对的主要竞争对手。与大型开发商或专注于区域性经营的开发商相比，标的公司对当地市场的了解及资源的运用可能略有不足，如在经营过程中不能及时根据市场环境的变化调整经营策略，会面临较大的市场竞争风险。

而该重组方案也表示出了对标的公司未来获取土地储备的担忧，“土地价格上涨将增加公司将来获取项目的成本，加大项目开发经营风险。目前，全国各地均已实行土地公开出让制度，地价支付周期缩短，加大了公司土地储备的资金压力，影响公司资金的周转效率和收益回报。”

或许是为了平衡风险，此次重组拟引入华润置地、平安不动产等6家企业。对此，*ST中企表示，引入多个战略投资者并深化与战略投资者的合作，在提升公司房地产开发业务的管理能力和执行效率的同时，积极拓展新的相关业务机会。

买地产公司股份相当于折让买地

事实上，标杆房企买入地产公司股份今年以来多有发生。比如，恒大收购嘉凯城，并通过二级市场增持的方式举牌廊坊发展，增持万科；融创中国收购金科股份；泰禾集团买入天房发展和中国武夷股票等。

“今年以来，地产企业交叉持股现象剧增，这将提升行业集中度，并购潮也将涌现。”严跃进向本报记者表示，白银时代下，面粉贵过面包，土地投资回报率下降，利润降低。在地王的推动下，土地供应收紧，房企为了扩张规模，保住团队，通过并购、合作等方式增加土地储备已经是拿地突围的重要手段。

华泰证券分析师谢皓宇指出，当前市场下，土地已经上升为资本品。目前融资渠道和监管层面逐渐收紧，开发商将进入优胜劣汰的阶段，一方面房企买入地产公司股票相当于买入了土地资源；另一方面具有资金实力的房企将通过收购地产公司的形式获得项目资源，不具开发实力的房企也将集中出售项目公司股权，从而退出地产行业。结果便是，未来行业集中度将逐渐体现。 

谢皓宇进一步称，对于地产公司来说，买入地产公司股份相当于买入折价土地。地产公司普遍折价在6折-7折之间，对应4年的开发周期，对于不打算继续新增拿地未来将退出地产的房企，4年后开发完毕则公司成为纯现金公司，估值理应恢复到平价水平，也就是说年均回报率为9.3%-13.6%，略高于当前地产行业的净资产收益率平均水平11.56%，而在白银时代，房企毛利率将继续下降，也将带来净资产收益率的持续下行。

谢皓宇表示，以中国武夷为例，当前公司NAV估值折价6折，假设未来公司不再新增拿地，那么中国武夷股票的年均回报率则为10.8%。所以买入地产公司股份，相当于买入折价的土地，并以更低的风险享受同等或更高的回报率。 

正如一位房企高管曾向记者所示，在土地投资回报率大幅下降之际，公司将通过收购有优质资源的房企股权获得土地储备摊薄土地成本，而一些没有核心资源的房企将逐渐退出资本市场。未来，操盘和运营能力不强，又没有资金支持的房企或将卖壳给有实力的开发商，产业资本买入地产公司的股份和地产资源也将频繁出现。