分论坛：期货资产管理论坛
时间：2016年12月3日
地点：五洲宾馆A座深圳厅
永安期货、元盛资产
实录内容：

主持人（王中伟）：尊敬的各位领导、各位朋友、各位来宾，大家下午好！
    非常感谢各位来到今天的分论坛，我们永安期货和元盛资产管理合办的期货资产管理论坛，我是分论坛的主持人王中伟。
    大家都知道，今天我们的会议很多论题当中，财富管理以及我们期货公司的转型、资产管理都是热门话题，私募阳光化以来、私募财富管理行业呈现爆发性增长，2016年10月底，在基金业协会已经登记的私募基金管理人有17217家，已经备案私募基金42263，任教规模达到9.13万亿元，超越公墓基金资产管理总和8.74万亿元。私募行业日渐成为我们财富管理行业的主力军，而作为私募行业的重要组成部分，管理期货基金正受到广大机构和个人投资者的认可。
    2015年三季度，全球管理期货基金规模达到337亿元，占全球对冲基金的15%左右，随着越来越多的海外成熟投资者的回归和本土优秀机构的崛起，国内期货资管也告别了初期鱼龙混杂的局面，快速向一个成熟的财富市场迈进，所以我们今天特地邀请了在座各位资产管理方面的专家和学者，从财富管理的最新趋势配置及应用等多方面进行深入的探讨和交流。所以，我们对参加我们本次分论坛的所有嘉宾表示热烈的欢迎。谢谢大家！
    下面正式进入我们分论坛的主题发言环节，首先有请永安期货股份有限公司总经理施建军先生。谢谢！

施建军：尊敬的各位嘉宾，各位朋友，永安的伙伴，大家好！
    首先非常感谢元盛资产管理公司艾伦·埃文斯先生和我们一起共同承办这样一个论坛，中国国际期货业大会，我们永安期货是从第一届开始到现在，一直是强有力的支持者和积极参与者。协会正式成立以后，参与的越来越多，办到现在不容易。我讲这个话是什么意思？我们今天是资产管理论坛，第一个意思是私募基金这几年刚刚阳光化、合法化，为中国的广大投资管理人提供了一个平台和空间，去年股灾以来，股票异常波动以来，我们整个私募机构也遇到一些困难，但无论怎么困难，其实市场调整我觉得有时候可能是个好事情，有本事的都留下了，没本事或者不规范的可能淘汰出去了，杠杆特别大，风险管理不善，对投资者不负责任的，可能淘汰出去了。但是我们同样有优秀的，或者相对优秀的留下来，市场发展，就像我们举办论坛一样很不容易，市场发展也有高潮，也有调整，但是总的来讲，中国的市场化改革开放的路，我觉得方向不会变。所以我们还是要充满信心，资产管理行业，特别是私募行业要充满信心。中国的市场前景很广阔，无论是商品的市场化、利率的市场化、股票市场的市场化，还有很远的路要走。衍生产品，光有期货、期权，远远没有放开，所以我觉得这方面中国今后10年，有的人唱衰中国经济，我觉得没有道理，光一个制度红利，有人说中国制度红利没有了，我看中国制度红利多得狠，中国证监会稍微放松一点我们就翻番，放松两点翻三番，制度红利多得狠，我觉得这点大家应该看到。
    第二个，我们资产管理机构，包括我们永安、永安的合作伙伴，我认为要成为投资的理性力量，一个正面的力量。怎么讲？中国是发展中市场，是政治、经济和市场搅在一起的市场，它不能光就市场论市场，可能要把市场放在整个经济社会发展环境中，有时候你就想不通，我们有时候会有很多牢骚，有很多不满意，但是从全局来看，这个东西你就想不通了，所以我想我们资产管理机构，用中国流行的话来讲，也要讲政治。你现在交易量太大，高频交易、海外回来的少做一点。等他不讲了，你再做。风口浪尖，你还在那儿做，可能就是不讲政治了。你觉得这个东西规则定了，好做就好做，措施没错，但是你说市场到最后，你限制这个、限制那个，大家玩起来就没有味道了。我们要成为一个理性的力量，要成为积极参与市场，参与市场不仅要参与市场的交易，还要参与市场的建设，这个市场是我们大家共同的，固执期货炒得太火了，大家死守。现在大家要求很低，一天能不能放到50、100手，那时候拼命做。我是这个意思，我们不仅要交易这个市场，还要建设这个市场，爱护这个市场，这是我们共同的责任。这个市场如果没有了，特别是很多国外回来的，你们读书多，理论上可以，有时候也要讲讲道理，或者说发出你们的声音。但这个声音不光是为了交易，还是为了建设我们这个市场，让这个市场健康发展。这是我想讲的第二方面。
    第三个，我们永安永远是大家的伙伴，永安是国有企业，我经常讲多挣一点、少挣一点无所谓，一切只为客户，客户好，我们肯定好，客户不好，我们好肯定是偶然的。今天的论坛我看了题目，很多是创新，管理期货最新的趋势、资产配置的新工具，我们每年能聚在这里一次，能够把握这个市场，我们永安期货永远和广大的投资者机构永远在一起。
    谢谢大家！

主持人：感谢施总的致辞。管理期货行业目前正成为全球对冲基金的重要组成部分，而作为管理期货行业最大的投资者，元盛资产对这个行业有最前沿、最全面的看法。今天元盛中国老总田野老总也到了现场，我非常希望大家在不同的时间段找田野总进行交流，就台上而言，下面有请元盛资产管理有限公司高级副总裁艾伦·埃文斯博士来给我们分享管理期货的最新趋势。有请！

艾伦·埃文斯：大家下午好！我想感谢我中国的同事邀请我来参加这次的会议，今天我想讲的是我们对于期货市场的看法以及我们在其中所扮演的角色，以及我们对于世界投资的看法。那我的演讲会有几部分的内容，可能会有一点点的细节，但更多的是在我们的网站上，大家可以了解到更多的内容。
    大家也可以联系我们的代表处跟他们进行交流，在这里鼓励大家、欢迎大家这样来做。我今天的演讲题目是“在全球期货市场里面的趋势”，我会讲几部分内容，市场在过去几十年发生的变化，以及我们对这些变化的看法，以及这些变化对于我们所在业务的影响。多元化对我们来说非常重要，那要实现多元化我们就需要独立的市场，在以不同的方式运作的独立市场，不稳定性也是我们所感兴趣的，现在市场的可靠性的问题。另外还有数据的增长，这对我们来说也很重要，我们觉得业务未来的实力更多取决于我们未来收集数据，如何以科学的方式利用数据。最后以数据中心的方式讲讲中国期货市场的增长，我想是不是意味着中国的增长意味着更加不稳定，以及我们对中国市场稳定性的看法。
    我想讲讲对市场的观点和看法，看一下管理期货，管理期货是什么意思呢？我们把投资的世界分为这么几大部分，有的是做债券、有得作证券，除此以外就是其他，债券、证券、其他，我们是对冲资金，也就是说这里面的监管没有那么的严格，我们可以空头、多头，另外对冲基金下面还有一个全球宏观对冲基金，我们在世界各个地方、各个不同的市场进行投资。这种全球宏观的对冲基金分为两种，一种是主观的，一类是系统的，所谓主观的是人为的决定，系统的是计算机做决定，但实际上不是这么简单，也就是说我们有一群科学家，他们对世界市场进行分析，他们会做一些模型，然后会搭建一些原则，利用这些原则我们在市场上进行交易，这些原则是我们电脑所运行的基本原则。虽然我们是利用电脑，最终还是我们的科学家利用规则来进行操作。
    看看我们不是什么，我们不是高频交易，我们的时间的规模可以是跨周、跨月，那我们的仓位在任何市场里不会说几天迅速转换仓位，我们会在全球的利率市场进行交易，但是我们没有一群人有所谓的政府人脉，监管者的人脉，然后去预测他们的中央银行干什么，我们不做这个事情，我们的交易都是取决于我们的算法，算法是根据数据做交易的。而且我们也不是一个所谓的神秘的黑匣子，黑匣子是什么意思？有一个电脑程序很复杂，做一些人都不懂的决策。但我们的机器操作是可以懂得，我们可以预测，我们的电脑是根据什么样的数据做决策，如果他做了我们不懂的决策，我们就会阻止，就说这个我们不明白，是什么意思？我们搞明白之后才能做出交易。我们的时间周期是很长的，几周、几个月，所以我们有时间来做这个事情。
    对我们来说，管理期货是什么意思？我们可以是多头，也可以是空头，我们选择的市场里面，我们在一百多个市场里面进行交易，我们有系统性的策略，可以是每日交易，甚至是以更慢的速度进行交易，我们的策略非常丰富。我们组合的核心是跟踪趋势，也就是说我们去观察全世界不同期货市场它的规律，也就是说市场里面是有趋势的，每天、每周、每月有一个趋势，如果只是看单一市场的话，这个趋势没有什么用，如果我们看看不同市场里面的趋势，我们就可以利用不同市场的趋势来进行交易。这种跟踪趋势对我们来说非常有用，另外还有其他的趋势，跟踪趋势不是我们做的唯一一件事，还有其他科学设计的策略，取决于期货市场的结构。比如说季节还有商品的供应关系、供求关系之间，还有息差，但是总结起来我们的核心就是多元化，我们的不同市场有不同的策略，单一市场的单一策略，它的信息非常、非常小，它能给的获利空间非常小，如果你在一个市场里面以单一策略进行交易，可能赚不到什么钱，如果在不同的市场里面，而且不同的市场里面有不同的策略进行交易，最后我们就是一个非常统一、非常好的有利可图的系统。
    这里大家看到的是全球CTA产业的数据，上面的这条曲线是一个公司提供的数据，而下面是我们精心校准之后所得出来的结论。我觉得不是所有事情都可以称之为管理期货，所以我们把这个拿掉了，我们得出CTA行业的总规模。看上去挺大的，是2300亿到3000亿美元之间，但是这里我们看看更宏观的图片，这是世界上所有的金融资产加起来大概是300万亿，这里面有国债、股市等等，同样规模大家看一下，我们资产管理部分所占的比例，这里面所投资的有养老金、保险公司，还有主权财富管理基金，以及开放性投资基金，也就是共同基金。对冲基金最上面CTA非常小的一个点，在整个宏观局面里面，我们是非常小的，虽然数字听上去很大。
    再看一下，我们元盛在这个图里面的位置、规模，我非常喜欢这张图，因为它觉得我非常渺小、非常谦卑，这样的感觉大家都应该有。但是我还想说的一点是，金融生态系统里面虽然数字很大，但是并没有很大的建立影响力，而且我们也非常小心，考虑到我们对市场的影响，我们也非常谨慎。比如跟踪趋势，价格上升的时候我们会买进，价格下跌的时候我们会卖出。在这个活动所带来的点，我们会把市场的走势放大，我们会引起这个市场崩溃，那我们所交易的方式挺慢，我们也不会在有大价格波动的时候，我们倾向于不交易，所以我们的交易是有限制的。每天在每个市场的总交易有限制，而且波动性上升的时候，我们就会终止交易，不会更加加剧这种恐慌。
    接下来我要看一下趋势，第一个趋势是相关性越来越大，我们对这个话题非常感兴趣，因为我们取决于多元化的，我们依赖多元化，在不同市场、不同策略之间实现多元化，如果这些市场都趋同了，这种多元化的价值、核心意义就不在了。我想大家都懂这个问题，我想再讲清楚一点，举一个简单的例子。想象一下，假设有20个市场，在20个市场的回报不相关，每个市场的夏普比率是0.5，还有点钱赚，但是不至于太暴利。这20个市场是不相关的，它的每个夏普比率是0.5，如果我们把他们一起进行交易，我们最后得到组合的夏普比率是0.9，挺好，如果我们一辈子都能够达到0.9的夏普比率就太棒了。在理想的世界里面，或者最糟糕的世界里，相关系数达到1，也就是全球市场是一个统一市场，这时候的夏普比率就是0.2，对我们来说挺担心的，也就是不同的市场、不同策略之间的相关性增加了。对夏普比率就会下降，这点是我们不喜欢看到的。平均相关系数，即使在0.5%，这个组合的夏普比率也大大下降大概到0.3%，这是我们非常在乎、非常关注，在所有那些系统性期货管理公司应该担心的问题，这是背后的理论依据。
    再看看现实，我们掌握了数据，我们把27个历史最悠久的期货市场的数据拿到，然后计算平均的相关系数，这里显示的是全球市场的相关系数是怎么样的，我们是从1992年开始，一直到2016年，这个相关系数是上升的，对我们这种系统期货管理公司来说，这是一个不好的趋势。当然我们更感兴趣的是什么呢？如果说在每个市场是多头的话，我们实际上是做投资的策略，希望看看每个市场的变化。我们在27个市场里面做单一的投资策略，这个紫色的线显示的是跟踪趋势所带来的回报是多少，这个趋势是一样的，虽然也有上上下下过去，这么20多年来，它和相关度的趋势是呈大体一致的趋势。跟踪趋势的回报跟市场本身所带来的回报之间有一点点的差异，那作为一个跟踪趋势来说，它带来的多元化就更高一些了。我们刚刚说了，策略在时间规模上也会做多元化，有每周、每月的变化。这个多元化相关系数虽然越来越高，但是还没有到最糟糕，过去几十年我们也赚了钱。
    我们再把时间拉长一点，我们所聚焦的那段时间，大家看一下变短了，这里我给大家看的是全球四大证券市场的相关系数，包括美国标普50，还有恒生指数等，我们再计算同一时期期货回报的相关系数，利用的是期货的回报和证券市场的回报所得到的曲线。这两条曲线也是可比的，如果作为全球的这样一个证券投资的话，全球市场的相关度是更高的。当然，这点其实大家也不会觉得那么吃惊，因为到16、17年，全球市场趋同性确实更高，70年代的时候，是没有什么相关性，但是到现在这个年代，相关性越高。这点确实值得让人警惕。
    对于全球证券市场来说，多元化的策略比几十年前来说没有那么好用了，如果我们在全世界做投资组合，现在很有可能在全球市场上都会受到股市崩溃的影响，所以对所有系统性投资者来说，无论是证券还是期货都是一致的，我们可以怎么办呢？首先我们需要理解，需要收集数据，监督这些变化。对我们投资组合、对风险进行相应的管理，第二点是继续要做研究，我觉得研究是唯一一个可靠的方式，让我们通过收集数据能够开发更多的策略，进入更多不同的市场来增加多元化、多元性来应对，这是研究方面所做的努力。这也是我们元盛非常注重投资与研究，在伦敦等不同地方不断收集新的数据，然后不断对系统进行测试，对我们数据的质量进行监控来应对多元化减少，趋同性增加的趋势。
    第二个趋势是市场的崩溃，我们对于非稳定性、不稳定性感兴趣，也就是说市场出现一些预料之外的事情，我们对这点很感兴趣。在金融市场里面大家都担心过去几十年市场越来越不稳定了，而且越来越多的所谓股灾还有意料之外的事情，大家简单的在Google上面搜金融的媒体就会看到很多的文章表示恐慌。比如说脱欧之后的市场波动越来越大等等，在金融市场里面，大家担忧的心理越来越强。我们想从数据分析的角度理解一下，是不是市场稳定性不如以前了。当然，如果市场的波动性是随着时间流逝慢慢增加，这个不足为奇，我们是利用波动性来建仓的。所以如果是波动性增加，我们会减仓，波动性减小我们会加仓。价格波动幅度相对于我们期望的价格波动幅度超出了范围，我们就有点担心了。很多例子，英镑几个月前出现了崩溃。还有去年8月上海的股灾，还有瑞士、法郎和美元脱钩，2014年的时候发生的事情，这时候都是价格大幅度波动，这是我们关心的，因为会破坏我们的风险管理系统，这样大幅度、超预期的价格波动。很多时候大家会听到5个西格玛事件、10个西格玛事件，指的就是这样的超预期的事件。
    这是美国标普50从60年代到现在的数据，我们每5年比较一下，这个波动性的变化出现了大的西格玛事件的频率，大家看到1987年黑色星期一是一个15个西格玛的事件，负15个西格玛的事件，这是这张图上价格跌幅最大的，最后就是脱欧公投之后的一个西格玛事件。我们可以从历史数据里面数一下这些事件，是不是有市场不稳定性比其他市场大一些，是不是随着时间流逝，这些不稳定性越来越高？这些事件发生的频率实际上没有越来越频繁，把时间按5年为期间，每5年数一下，市场上这种冲击事件发生的时候，次数，50、60年代的时候没有什么期货市场，所以当时的数字很低，所谓的冲击事件比较少，然后冲击事件每一年、每个市场上所发生的数量，慢慢的在过去几十年，实际上没有增加，反而减少了。所以金融媒体上的所谓恐慌心理没有来由，总是会有些意料之外的事件，但是事件发生的频率没有增加，不值得那么恐慌。
    下面我讲一下数据，我尽量不要讲所谓大数据，因为实际上数据的规模不重要，我们关注的是数据的质量，以及我们理解的方式、以及我们利用数据的方法，数据对我们公司业务的重要性是无与伦比的，而且越来越重要。所以我们收集数据从世界不同的来源，比如说从平面的印刷的新闻媒体、报纸，也从互联网上收集数据。还有一些电子源头，还有卫星数据，当然还有关于金融市场的数据。我们为什么要这么做呢？因为我们觉得掌握充分的数据，理解数据才能去回答我们刚刚所应对的那些问题，才能实现多元化。数据越多、理解越充分，我们更理解市场所发生的事情，才更有能力开发出新的交易的策略，增加投资组合的多元化，这是我们研究收集数据长期的目的，所以新的数据对我们来说就是要获得新的理解，能够最终实现更多元化的投资组合，所以我们是以数据为驱动，以研究为驱动的。另外一个原因是我们需要了解，我们所在的市场，我们需要监督我们自己的表现，市场的流动性的变化。我们要控制我们的风险以及交易成本。
    还有一点很重要，我在元盛工作这么多年所学到的，只是有数据是不够的，这个数据必须要可用，它的形式可以供大家使用，而且可以从中测试一些科学的假设，当然需要很花功夫。比如说像代码，我们收集的数据，比如内容有公司的董事会成员、上市公司的董事成员，一般来说在交易披露里面，还有公司自己披露的信息里面都有的信息，但是每个公司、每个人有可以识别的代码，所以我们就需要把它和股票相关的代码联系起来。我们也做大量的质量监控，因为我是物理学出生的，我发现很多金融数据质量真的很差，金融数据大家花很多钱去买，花这么多钱，我觉得质量很好，但实际质量不好。所以我们花很多精力检查我们的数据，检查不同数据的来源，看不同来源的数据之间是否一致，我们也会人为的检查数据的质量和一致性。我们每天对数据库做1.5万到2万的检查，看数据的质量和一致性。在检查里面出现问题就会出现警示，出现警示以后会有人做人为的检查。我觉得这样的工作很重要，有利于我们利用数据能够产生更大的价值，光理解数据不够，要确保数据的质量。
    最后我想用一个数据驱动的方式看中国崛起，尤其中国期货市场的发展，这张图大家看到的是全世界所有期货市场，是从2000年开始的，横轴是持仓数，纵轴是每日交易量。我们想强调的是我们只是看它的规模，现金量或者交易量，我们看的是里面涉及到的风险。比如说一个利率市场，它的现金价值看的很高，但是每天价格变化幅度不大，如果是看现金价值的话是不可靠的，我们要看一下波动性，看它相关的风险。每天的收益和损失是多少，这样的一种比较方式才是可行的。左边是风险比较高的，我们从2000年开始，当时只有一个市场，红色表示的，大家可以看出来。从2000年，大家看图形的变化，中国的市场不断发展，重要性越来越高。这里出现铜的期货和橡胶的期货，这里面上上下下，包括右边，不光中国的市场上上下下，右边的市场也上上下下，大家可以看沪深300，也是一下子上去了。我觉得这样一种动态的方式可以捕捉到世界的变化，以及在10-15年所看到的金融的变化，大家看到红色就是中国所代表的市场在金融体系里面的量有多大。
    现在中国的市场一些新兴市场，在这个图上和右边的期货市场是分开的，其他市场都是在这条轴的右边，而中国如果那条隐性线在那条隐性线的左上边，每个持仓合约的量更多，换手率更高，所以中国市场的换手率、交易量比其他市场的换手率、交易量更高。大家会担心是不是这些市场更加不稳定，是不是有人炒作，在操纵，这只是猜测，我们可以利用数据来看看是不是真的中国市场在操控。我们可以看一下持仓量。左上方变到现在右下方了，纵轴是极端事件发生的数量，相比头一日交易的大波动性，过去两年的数据，我们在这张图里面都反映出来了。以这张图看，最不稳定的市场不是中国市场，是短期利率市场。为什么会是这样？是欧洲短缺利率，中央银行的利率，如果在市场利率上中国银行每隔半年，中央市场会做一个决定，这个决定做出以后，这个市场会发生变化，导致欧洲利率市场的期货市场的不稳定性。所以这个问题现在还没有解决，短期的利率市场从这样的方式来衡量，是非常不稳定的。再看一下换手率和价格为基础的不稳定性的衡量之间是没有关系的，价格波动是很大，我刚刚说了，价格波动大的时候，我们会减少我们的持仓量。
    我要讲的基本上就是这些。我总结一下，我们的方式是我们了解我们所在的市场，我们知道事情不断发生变化，市场不断发生变化，这需要我们做研究，对这些事态进行跟踪，不断收集新的数据，要做实验来决定新的投资决策是不是适合于未来，我们最后通过所有的方式做出好的投资决策。我是学物理出生的，所以在金融领域工作，我觉得也很谦卑，在物理学里面，如果你发现了一个自然规律，那这个自然规律，今年是成立的，明年也是成立的，然后一辈子都是成立的，在金融市场里面，它的规律不断的在变，更加不可靠，而且规则也会发生变化。所以在金融市场里面做研究，始终在致力于要跟上事态的变化，现实的变化。
    我要说的就是这么多。谢谢大家！

主持人：感谢艾伦博士的分享。在整个资产管理的链条当中，资金端是一个非常重要的一环，简单说就是金主，金主是谁？金主想干什么？金融资产的配置是我们关心的。下面有请工银瑞信基金管理有限公司专户投资部总监李诗林先生对金融资产的重要配置方向发表演讲。有请！

李诗林：非常高兴，也非常感谢永安期货和元盛给我们这样的机会。和各位嘉宾、各位同仁分享一下，基金公司，我们对冲层面发展的方向，我们的一些思考。
    坦率的说，今天站在这个台上我有些感慨，为什么呢？将近20年前左右，我看应该是1994年到1997年，我期货市场是一名老兵，曾经战斗过几年。过去几年我虽然在基金公司，但是最近几年，因为我们国内期货市场的发展，我今天的业务又重新进入期货市场。主要是2010年，2010年股指期货发展以后，我们基金公司开始做一些阿尔法对冲的产品，从今年开始我们又开始做一些商品期货的策略，我刚好又重新进入期货市场，非常感慨。
    下面我重点分享的内容主要包括几方面，一是现在我们国内对冲产品的现状，我们现在遇到一些困难，这方面下一步，国内对冲产品，那些发展的方向就我们思考的观点做一些分享。三是就我们工银瑞信基金这个平台，我们有一个专户的平台，我们有一个团队做对冲的产品，我们一些实物上的经验和各位分享一下。
    首先我们对现在所说的对冲产品做一个大致的界定，为了下面的讨论，哪些东西是属于我们讲的对冲，也有可能不一定是属于我们的范围。对冲产品，我们这里面还是用一个狭义的概念，关于对冲基金或者对冲产品，可能有广义的定义，可能在国外甚至把公募以外的基金都叫对冲基金，我们重点讲投资与股票、债权还有期货期权，多种金融工具，并且普遍的运用。这样一些产品，我们称之为对冲产品，对冲产品按照我们的理解应该有这么几个特点：一是投资的范围比较多，投资工具，我们传统公募基金就是大家知道的股票基金，比较简单，对冲基金投资工具比较多，投资组合也比较复杂一些。我们既有空头也有多头的头寸，不是简单的持有、卖出，并且适用一些杠杆，还有衍生金融工具进行风险管理。我们在对冲里面可以做一些股指期货，或者高频的，进行风险对冲。还有一个特点，它正是因为应用衍生金融工具，对风险进行管理，最终出来的投资组合的业绩表现和传统的股票市场和债券市场的相关性比较低。
    关于对冲产品的策略分类，刚才元盛资产的专家大致介绍了，我这里基本上也差不了太多，可能下一步，我觉得我们讨论对冲产品发展，可能有这样一些框架来讨论，目前我们国内现有的对冲产品，可能主要还是基于我们前面这些，典型的就是多空股票，有些是买的股票，或者多头，这部分多头暴露比较多，甚至50%以上是多头，如果不看好，他再做一些空头，就是这样一些策略。可能这几年在基金公司里面，专户这边还有量化投资的团队，开发了很多权益中心。下一步我们进行讨论，现在前面两种典型的或者狭义的对冲产品，今后的发展可能沿着其他的产品，管理期货、基金中的基金，这样一些方向来发展。
    现在从我们的经验来看，基金公司在目前来说，特别是专户这块，我们投资对冲产品主要的客户还是大的金融机构，首先可能是像私人银行，我们银行里面的私人银行业务，像工商银行，它的私人银行，这是我们主要的一个资金来源。这可能和我们以前在教科书上学的不一样，我们原来认为对冲产品主要是一些特别有钱的高净值客户直接投资，从中国的情况来看，这些高净值客户被银行网罗过来，银行把投资者汇集起来，然后发行产品，然后集中再来找对冲的机构来进行管理。在中国这样是主要的业务模式。还有一些保险公司，也是我们的资金来源，其他的就是机构投资者等，机构投资者包括证券公司，他们发行一些产品，也会委托一部分和我们。可能他们发了一些所谓的基金中的基金，他们汇集进来以后，可能会分给下面的管理人。还有manager of manager，当然还有其他一些私募。
    这些结构，从我们的角度看，这还是有些共同的特点，这些结构总体来讲，从风险偏好方面，他们还是一些保守性投资者，特别是最近两三年，这些机构投资者他们对投资的理解和认识是发生了比较大的变化，下面林先生也问了一个问题，可能很多机构投资者一谈要求很高的收益率，要求30%-50%，但是我们接触下来，这几年国内私人银行还有这样一些机构投资者，他们逐步接受一个合理的回报。现在市场中给他5以上甚至4.5以上的回报，应该都是比较可接受的。还有他们特别强调安全性，我觉得跟我们传统的从投资角度有些难度，因为我们知道投资可能是波动的，也有风险，当然还有私人银行和高净值资金，对亏损是很不愿意承担，哪怕经常和我们委托的资金，哪怕亏1%，他们都经常打电话，感觉很紧张，无形之中也给我们投资经理这边施加了一些压力。相应他们要求的净值波动不要太大。
    如果这样的机构投资者，一旦认可你投资的产品，认可你的投资理念，认可你的投资风格，他委托的资金一般会比较大。我们这边发行的很多做绝对收益、做对冲产品的招募，基本上差不多3、5亿，基本上都是比较正常的。现在市场环境中很多公募基金，实际上成立也是很困难，我们今年募集了大概4个的产品，每个都是5亿，两三天就可以募集过来。如果这些投资者对你的投资理念认可的话，他相对来说给你的规模还是会比较大。当然我刚才讲了，实际风险和收益认知的不对称性。这张图很说明，中国机构投资者对风险的认识。当然在右边，收益越高，可能价值就越认可。一旦亏钱，对你负面认可急剧下降，所以你一定不能亏钱，亏钱是他不认可的方面。这是我们现在对冲产品面临的后面的客户，他们的现状。
    我简单再回顾一下，我们现在通过做对冲产品，包括产品发展的历程。我记得最早可能是做套利或者做对冲的产品，大概是2005年、2006年左右，那时候最早是ETF基金出来，很多早期的这方面有研究的来做一篮子的股票做申购ETF，那是我们最早的对冲产品的形式。后来随着市场效率不断提高，最早的ETF套利可能套利空间就没有了，这个产品逐步削减了。随着2010年股指期货出来以后，又出现一批产品，这个产品主要是利用股指期货早期定价的缺陷，它沪深300指数，采用一篮子的方式来买入股票，同时卖空股指期货，可能机会比较多。这是第三类早期的产品。随着股指期货产生以后，可能还有一些股指期货标CTA的策略。当然，再后面特别强调基金公司这样的机构，一些量化的团队建立以后，我们用阿尔法对冲。以我们的经验来看，我们大概在2014年、2015年，这个产品做的是比较大，发展也非常快，这个产品因为从去年股灾以后，这种产品一下子很难做了，投资者看不到收益，从投资角度很难做，也逐步逐步萎缩。当然还有一些规模不大的分级基金套利，这是另外一种策略。
    前面简单回顾国内对冲产品的发展历程，下面提到，特别是去年股指期货受限以后，大家都看到所有做对冲产品都面临非常大的困境。股指期货市场，传统的对冲就没有办法实施，只能做十手，另外还有股指期货相对长时间的升贴水。股指期货每个月可能贴水大概2%、1%，一年下来，你还打不过贴水，这就很难做。融资融券也受到限制，还有一些产品可能用少量的资金来承担市场波动，实际上也很难做，因为对市场的判断等等，这是很难的，包括我们自己有些产品做的不是特别成功。这是现状。
    第二方面，我再分享对未来对冲产品以及发展方向的思考。前面我们介绍了，主流的投资策略现在都遇到一些困难。从我们了解的行业趋势，包括我们自身的方向，开始逐步在发展，一个是所谓的FOF，基金中的基金，包括MOM等产品形式，我们募集起来，然后分给众多的投资者。这里面简单的逻辑是，如果我们直接投资A股市场，那就是沪深300指数波动很大。如果我们分到很多管理人，管理人有不同的风格，在某一个时刻，有些人赚钱、有些人亏钱，再就是多元化分散以后来通过这样的方式构建一种盈利模式，这是一种FOF。还有从今年开始，特别是去年下半年，有些机构商品期货，这块也是发展迅速的方向。当然，我知道期货行业，期货公司下面的资产管理可能这方面做的经验比较多，我想你们会体会到，这块真正规模的增长，可能今年或者去年底开始迅速增长。商品期货的策略可能也包括投资的交易和趋势的交易、套利的交易，各种交易策略是会有些不同。
    我们认为还有一些方向，因为国债期货也产生了，有少量的机构在用债券组合和股指期货套利，这涉及债券用的杠杆比较大，做的难度比较大。我们了解了可能少数几家在这个领域研究非常深入的机构在做这样的策略。还有对冲基金，和前面的FOF可以归为一类。还有一些发展，随着中国资本市场对外的开放，沪港通开通以后，中国进一步开放，投资海外，我们在全球市场进行股票和债券，甚至期货市场的合作，可能全球宏观的策略。FOF、商品期货这样是主流的方向。我特别看好商品这块，这张图列出来，大家看到一些主要资产的走势，最上面是美国的市场，代表海外市场，下面是国内沪深300指数。红色的是债券，当然还有绿色是商品，商品的走势可以比较直观看到，商品的走势跟其他资产的差距性是比较大的，从我们投资角度讲，如果几类资产差距比较大，就有风险分散的潜力。我们统计了几类资产，在过去的一些相关性的系数，大家看到，特别是像商品，总体来讲和股票不算很大，它的相关性在0.3、0.4这样的水平。从理论上讲，我们从教科书里也学到，如果我们传统资产之外，引入一个新的资产，可以把所谓的有效前沿向外面推进，得到风险收益，更好的组合结构。这是理论上的推演。
    我们做了一些实际的研究，这个图我们用了一个很简单的所谓的趋势追踪的策略，用沪深300指数进行交易。大家可以看到，如果你追这个趋势总体也会赚钱，但是你会发现这个波动很大，我估计将近40%多的回撤，这个地方基本从去年下半年以后回撤，回撤很大，最关键是回撤时间很长，可能一年半以后，可能一年半你还是亏损的。如果单一市场是这样的情况。这个商品有一个好处，因为商品的种类很多，因为各种商品是受不同背后的供求关系、供需逻辑在后面驱动，它会有不同的趋势，它的农产品和有色金属、黑色金属是不一样的。那我们假设同样一个简单的前面提到的模型，我们正在做螺纹钢，可能得到这样的区间，或者做其他产品一个区间。当然单个看，某个曲线在某个区间也有比较大的回撤，波动也比较大。我们把传统的股票加上这样一些商品，我们组合起来会得到相对比较理想的走势，大家会看到，这个波动就小多了，就非常平稳，这是我们一个简单的研究结果。这是对中国国内下一步对冲产品的发展的思考。
    下面我想把自身工银瑞信自身专户的平台的经验做一个分享。我首先谈一下我们的定位，我们的产品有什么特点，我们有这么几方面，一是投资者需求追求绝对收益，获取正的回报；二是这个收益有合理回报，我们不追求一夜暴富，今天赚100%、明天赚3%，我们追求的是比较合理的回报，都是我们组合净值波动比较低一些，同时回撤，净值比较低一些。我们是靠量化策略驱动，好的量化策略能让我们投资做到程序化，让我们有纪律化的投资流程。
    这张图可能在过去三五年，我们早期在向我们的机构投资者，包括很多个人投资者推荐我们的产品，我们经常讲这样一个故事，这样的故事大家也都知道，这张图回应刚才合理的投资回报，什么是合理的投资回报？我们作为投资者，包括很多头资者或者基金经理都有一些非常远大的目标，良好、善良的愿望，希望能有长期高的回报。但是全世界几十亿人，五六十年代可能只有少数精英把长期投资年复一年的投资回报做到25%以上，这里面可能是大家都耳熟能详的，George  Wsoros在那个时间段超过30%，但是全球也就少量几个精英，这是顶级的对冲基金。
    第二个是巴菲特这样的投资大师，可能在20%。安东尼·波顿是英国的投资者，我们考察了一下，在他那段比较辉煌的时期，大概是1979年，大概是28年前，也是非常厉害，20%差一点，大概2007恩年在香港遭受一些挫折，如果这段加上就达不到20%，可能18%、19%的水平。我觉得如何确定我们合理的投资回报，我觉得现在别想那么多，你看到这是全世界这些投资大师给我们定的标杆，我们告诉投资者，我们要定一个合理的投资目标，不能有太高或者不切实际的愿望，这种期望。从中国市场，我们把我们长期投资目标定在10%-15%，我们认为仍然有难度，但是能实现这样的目标，还是非常有竞争力的基金经理。不论你有多宏伟的目标，但是全球的标杆就放在这个地方，你可以实现10%以上，有5、6年的历史，我觉得就是很出色的投资经理。这不论是内部的投资团队还是基金经理定目标，还有和客户沟通，我们基本上是按照这样的思路。
    这是一个目标，第二点是希望净值不要波动，希望波动比较小。我们用简单的数学公式来说非常简单的道理，这是第一种情形，如果都是100元，第一年涨100%，第二年跌50%，还剩50%，不是这样的。第二年跌50%又回到起点，又回到原点了。第二种情形波动小一点，第一年涨30%，第二年跌30%，也是亏钱。我们经常跟我们的投资经理，如果他比较冒进，我们就给他看这张表，让他做一个相对稳健的投资。我们前面讲了我们的投资理念，我们有一个合理的目标，我们在具体的操作过程中也要控制我们的净值波动，控制它的回撤。实现这个，我们就有信心向我们的客户推荐。应该说现在私人银行也就逐步接受了我们的理念，基本上也比较认可。
    在过去一段时间，我们这个团队做的一些主要的产品还是以前面介绍的股票阿尔法量化对冲作为主要的产品类型，因为股指期货受限，这类产品基本上逐步衰减了，剩下的不多。我们最新的正在发行的产品，主要是前面两种，一个是FOF或者MOM，这里面我们发行产品先募集过来，我们会从市场上挑选，在各个领域，股票或者债券，甚至包括商品期货这样的领域，有一些比较有长期好的投资业绩，投资理念、投资方法，我们都相互认可的东西，来进行评估，来委托出去投资。这是我们目前的产品。第二个是FHF，实际上本质上也是一样，有些产品可能会直接投一些公募的，ETF或者公募基金，当然很多也直接委托给下面做对冲、做量化的基金。在过去15个月，大部分资产都是委托外面的机构来做商品的CTA，管理期货这个方向。当然我们现在发行的产品是商品挂钩的产品，它简单的思想是在香港等市场卖的比较普遍。这是我们最近发的一些产品。这是我们产品主要的方向，是实实在在的产品。我自己实际上把十多年、二十多年前商品期货的经验也重新拣起来，也管理了一些商品CTA的策略。
    我再谈谈我们作为基金公司，这样一个机构投资者，我们和期货公司为了业务发展的合作领域，刚才我介绍，我们假设发现一些FOF、MOM，我们CTA会委托企业公司来管理，这是一个发展方向。现在我们想和永安等也做了业务的合作。也可以反过来，我们有专户，基金公司有合适的投资者，对我们的产品认可也可以进行合作，基金公司参与销售。第三个方向是前面提到发的所谓的指数挂钩或者跟股票挂钩的产品，或者和商品挂钩的产品，其中期权部分可能会从期货公司、期货资管公司来进行场外协议来做合作，我觉得这是未来作为基金公司和期货公司潜在的合作方向。
    我们基金公司总体来讲在对冲产品这块实际上也是一个起点，特别是中国在对冲产品、对冲基金业务，发展历史也不是很长，刚刚起步就碰到一些问题，像股指期货就受限，对整个行业影响是非常大的。所以我们不停的在积累经验。现在包括商品市场，从基金公司传统的投资团队，在商品领域经验不是特别丰富，更多的还是要和外部机构的合作来通过Found等机制来推进业务的发展。这种产品是做阿尔法对冲的产品，大家看到2015年最后因为对冲没办法做了，就很难受，我们在CTA方面也做了一些起步，是刚刚起步。这是工银瑞信自己一个对冲团队，我们的对冲产品在这块的经验。
    这是和各位的分享，我们非常高兴，希望以后有机会我们和各种机构投资者相互融合、相互合作。非常感谢！

主持人：非常感谢李总。大家会非常关心他和期货公司以及资产管理方面合作的方法或者想法，大家可以和他多交流。大家都知道今年7月份新的规则出来之后，我个人的解读是，去通道化，加强主动管理能力，这对期货资管可能是非常重要的一个课题。讲到主动管理方面的业绩、人力以及经验，我们不得不想起永安国富以及他的创始人、灵魂人物肖国平先生，大家应该很熟悉，我就不浪费时间介绍他们其他的东西，我们就尽快的请出永安国富资产管理有限公司董事长肖国平先生为我们分享“起动主动管理能力的培养以及在资产管理中的应用”，有请肖总！

肖国平：大家下午好！我按照ppt这个大致意思讲，我还会以自己的想法讲为主。希望大家能够有所收获。
    主要的内容，期货主动管理能力的培养，期货投资收益来源，在资产管理中的应用。
    我先说一下，我们在资产管理里面，其实期货应该讲是非常小的部分，特别是在我们现在来讲，今年的情况下，我们期货市场上波动这么大，我们交易所实现了很多限仓的措施等，期货在我们资产管理中，其实在我们管理的比例很小、很小了。我们目前100亿的规模，在期货市场也就是10多亿，平时用保证金也就是5、6亿，期货市场现在的情况是越来越把机构客户赶走了，把散户留在这个市场。以前都是说拥抱机构客户、欢迎机构客户、培养机构客户、引进机构客户。现在一有风吹草动，波动大了，就限仓限制了。我总觉得这种做法有待商榷。今天开大会的时候，我们有各位大佬、各位上面的监管人员都说，今年期货波动为什么这么大？我觉得我也有自己的看法。回到这个题目。
    第一，怎么做好商品投资--怎么样培养主动管理能力？刚才很多老师说，他们讲数据多重要、多重要、多重要，但是我觉得怎么样做好商品，主要还是基本面的分析。我觉得讲商品投资，如果坚持基本面分析就像我们讲股票里面一定要坚持价值投资是一样的道理，所有你投资的思路或者来源，你可能是要根据你的基本面来做。但现实情况是不是这样子的？我觉得有待商榷。我们现在市场上，我们回到刚才的话题，为什么波动那么大？我是觉得和市场的结构非常有关系，市场的结构发生什么变化吗？我觉得最大的变化是量化交易太多，我觉得这是很大的问题。我们讲坚持基本面分析，其实做基本面分析天然是做量化分析的交易对手，现在市场上我打了一个比方，现在的市场就10个投资里面，我认为一个在做基本面分析，4-5个做量化交易，还有几个什么都不懂，反正东一榔头，西一锤子。这样导致什么结果？导致交易对手没有，市场最多持仓一千张，或者最多五百张，都往同一个方向走，这样同一个方向波动，这样不是涨停就是跌停。市场基本面分析或者讲价值投资，价值投资的人实在太少，这是很大的问题。限制持仓是限制到机构投资者的持仓，现在机构投资者持仓，他一百万一天做一千手或者五百手，十万就只能做五百手，就没有办法做交易对手，这是市场上基本的结构。这种结构下面，我觉得这个市场的参与性就不高了，为什么？因为你没有持仓，市场深度不够，我们监管层讲持仓成交比，一天的成交量和一天的持仓量要多少才合理。刚才老外的图可以看到，商品期货成交量和持仓的比，实在是太高，是持仓不够，我觉得应该把分母做大，把分子做小，才是解决办法。
    现在比较好的品种，比如我们的农产品，我们豆类、有色金属，这种东西因为是和国外比较接近，我们打一个比方，说一个笑话，为什么今年原油不涨？那是因为中国没有开原油期货。这就是一个道理，我们的机构投资者确实还太少而不是太多，但是我们市场上这种量化交易、程序化的交易太多，会导致市场波动的方向会加剧，这是我自己的切身感受，我自己在市场上做了十几年。我们期货比例越来越小，但是我觉得对这个市场的认识还是有跟以往不一样的认识。我们在成熟的品种上面，我们一定要坚持产业分析，也就是基本面的分析，坚持产业链的分析，这样子我们才能讲金融为实体服务，我们很好的发挥两个期货的基本功能，一是发现价格，如果都是量化交易、都是程序化交易，怎么发现价格？没有人定价，市场定价不清晰，因为同一个基本面，也有可能把价格放在一个区间波动，那是为什么？因为我们现在的期货结构也有关系，我们期货结构什么关系？比如说都是1月、5月、9月，那现在的成交比重都放在5月，现在12月份，今天12月3日，已经交易到5月份了，这就说明我们5月的价格区间可以定得很高。在合理范围之内，或者说在一个区间范围内，5月的定价他越远的定价会越模糊。有人打一个比方，期货和现货就像一个人拿一个狗，遛狗，期货有可能在前面，也有可能在后面，不会超出绳子的两端。这样期货的定价功能相对来讲就不是那么清晰。我们需要更好的改善这个结构。
    我们回到怎么做好商品投资这个问题，坚持基本面产业链的分析，这和我们股票里面一定要强调价值投资是一样的道理。和产业研究紧密结合，对产业链的认识和理解决定你投资的深度，我一直认为我们不能光讲投机，光讲纯交易的东西，我觉得你不能做一个市场的定价者，只能做一个市场的跟随者。我觉得这是比较正确的。你永远想着趋势是往上还是往下，趋势是什么决定的？你为什么不能往前走一步去研究？比如说今年黑色为什么涨？你为什么不对供给侧改革的理解，你理解到什么程度？为什么一年前或者年初的时候没有人相信这个供给侧改革能够进行的这么坚决，就半年前，没有人想到黑色会涨成这样子。那就是说，供给侧改革的前因后果会怎么演进，应该说要非常理解上层的意图，供给侧改革为什么？因为我们黑色的产业或者黑色的煤炭产业，这么多年下来一直在资本投入。讲深一点，我们供给侧改革的理解，比如我们的钢铁行业，每年赚了1亿，投资要投3亿，那是从来没有过，一直认为我们行业往下走，一直往上扩，全部是资本投入，没有资本积累。两年前突然倒下来了，整个行业都不行了。特别是国有企业追求业绩的情况下，追求政绩的情况下，只会把自己的企业扩大，不会把自己的企业做小。我们说5年前，7、8年前钢铁企业分红，每年赚钱就改善生活，没有的。每年这样的钱都是去扩，投资再投资，到两年前一倒下来，所有整个行业全军覆没。那怎么办？这么大的行业总要吃饭，特别是东北，一个钢铁厂3万多人，这是什么概念？总要吃饭，那至少要让他们行业累计起来，要把以前的资本投入，至少把以前借债的利息要还掉。利息都还不掉，这个行业怎么生存？
    第二个是产业研究要和企业研究相结合，我们现在讲产业，特别是在我们期货行业说，大部分的分析师还是注重价格的分析，它只会讲价格会怎么样子？下半年价格是涨还是跌？总是注重这个东西，但是不会注重对行业的认识，对企业的认识。比如我们券商的行业研究员，特别是周期性行业研究员，他是注重企业的研究，在现在的煤炭价格下，哪个企业最具有竞争力？现在哪个钢铁利益最好？现在重视这个。我要求研究员不光重视价格，还要研究企业，至少龙头企业要搞清楚，这样对企业有什么好处？会加深你对行业的理解，另一方面你对上市公司的理解更深刻，对上市公司的股票、对上市公司的债券和现金流把握更清楚，要买什么债券？比如我们这波黑色，你研究之后买煤炭的债是第一波，买煤炭的债，特别是在现货、期货高增长的情况下，买债券年初90元，现在涨到101。还有煤炭和钢铁的债，还有你对上市公司的股票，我们股票的研究，然后再和现在价格的研究，三位一体研究可能更好一点。
    第三个是注重供需平衡表、库存与息差，这是期货研究的主要内容。我们讲价格驱动的原动力是这些东西。
    第二，培养主动的管理能力--投研一体化。我们研究中心和永安国富基本上是投研一体化基本实现，投研一体化是很多研究员做了多少年，做了很多年研究，但是对投资这个东西理解不够深刻，我们自己的，我所知道的很多公司研究中心和资产管理部是两层皮，他说你研究的东西是用来做客户的，我投资资产管理的部门是用来操盘的，其实我是从来不赞成操盘手、操盘的概念，我不赞同。操盘就是点鼠标，谁不会点鼠标？就没有这个概念，要怎么操盘，要有多大的交易技巧，交易没有技巧，就是点鼠标。你研究好之后，我做这么多年，说实话，我起码10年没下单，我从来不下单子，我只是给交易员说，你这个东西做点什么之类的。我对操盘实在是没有一点点概念，别人说你不下单就没有什么感觉。我盯盘，平时我不爱看盘，也不喜欢坐在桌子上盯盘、操盘，你盯盘，做多了就会涨、做少了就会跌？不会的，关键的东西还是在于你怎么做好你的研究。我稍微讲了一下我们的研究，我们研究怎么走？从这样的形式，比如我们一般招人，从最初的助理分析师到分析师到高级分析师到首席分析师，应该达到什么能力？做一年、做两年、做三年分别达到什么程度，你达到什么程度，就以投资顾问的形式做一些事情。
    第二个是期限一体化，我们永安资本，周边还有一些现货公司，如果你研究人员不做现货，其实我是非常赞同研究人员同时又是期现业务经理，如果你能够做到期货和现货结合，你每天整理数据，又每天卖现货，又做进口，又卖现货，然后收货，这种东西做过之后，你对这个行业的理解来讲就相对有物理感觉。很多研究员做5年研究，研究煤炭或者铜，他都不知道铜长什么样子。我以前做期货，十年前或者十几年前，我到期货公司来，我第一个任务，当时和我们领导去收小麦，我还记得，半个月下来收多少小麦我还知道。期货和现货结合起来是非常重要的，你没有这个感觉，你就很难做得到，你对行业的理解来说就不深刻。我觉得这种氛围在杭州应该是比较好的，我们周边有很多类似的现货公司，比如几个小伙子成立一个现货公司，专门做化工或者专门做塑料，它就盯着一个产品做，一年做下来也挺好，会把这个东西做深、做透，他说我做一个产品就可以了。做下来之后，几个小孩子一年赚两三千万，日子也过得很好，也不要做高大上的对冲基金或者怎么样子。
    这是我讲的第一个概念，第一个概念很重要，重要的话说三遍，做期货要做好要坚持基本面研究。为什么坚持基本面研究？当市场上所有人做量化的时候，这个市场和赌博差不多了，达不到发现价格、规避风险的作用，反正都是这样子，要么第一天买，要么第二天买。为什么国外做量化比较流行？因为国外的市场效率比我们更高，市场已经经历过了基本面为主的过程之后，市场上已经有一批人对市场的定价非常精确，让你们研究基本面的人都没有什么操作。我觉得现在市场发展还是比较初级的市场，全部是这种量化交易或者CTA或者什么样子，这个市场相对来讲是很差的。我觉得如果没有什么限制，我觉得对基本面研究的人来讲是一种奖励，越是市场上深度不够，市场定价越差，那对基本面研究深刻的人来讲，你是越会奖励的。
    第二个概念，期货投资收益来源。我们的期货投资，回到刚才这里，我们的基金要配商品，商品做期货来源于什么收益，我把它分三个部分，因为我们很多前辈都这么分配，大概念只分了一种，我们讲绝对价格驱动，绝对价格驱动的话，为什么黑色今年涨？如果你分析出这个东西，那你能赚钱，对宏观产业链的把握。这是第一个来源。第二个来源是基差的收益，我一直认为把这三个概念分开，是因为你可以通过不同的形式去获取，比如你第一种是绝对价格的涨跌，绝对价格的涨跌在有效的市场是很难拿到的，为什么这么说呢？市场有效，它会通过基差体现。你现在所有的人都看得到，假设看涨橡胶，橡胶就会打得很高。那你付出一个很高的代价去买这个东西，如果泰国发大水，市场远期贴水，没有这么便宜的事情。市场通过基差把你的基本面表现出来，不会让你轻易取得绝对价格的波动，一般取得绝对价格波动的形式是通过周期性的股票买进。比如说市场认为白糖价格明年会很好，所以白糖明年的期货价格肯定比今年的期货价格高出500-1000元。你远期买的时候就付出很大的代价，期货买不了，怎么办？还不如买白糖的股票。我只是举例子，不意味着白糖会涨。你要取得绝对价格的波动，期货要取得绝对价格的收益其实是比较难的事情，更多是通过买入企业的股权。
    第二种情况，基差收益，期货市场的基差相当于股票市场的每股收益，就是这样的概念，什么意思呢？举一个例子，比如我们几个月前的铁矿石，价格300元、400元几个月前，但是每4个月差50元，远期差50元，比如1月份是300元，5月份250元，9月份200元，到那时候价格没有那么夸张，你一年光基差150元，总共300元的东西，你会做空吗？你只要拿到这个收益就不得了，但是还是会有前仆後继的人抛空这个东西。我再举一个比较衰的例子，比如这么多人做量化交易，前几个月前或者一年前，每个月基差2%，一年下来是24%，年化是30%，还有人做量化交易，我说太厉害了。你要把你选择股票跑过市场30%一年才能赚钱，那你就太厉害了。我记得上次讲课的时候，我们私募排排网上面写了一个题目，私募60亿买期指，我们很简单买近期指就可以了，他们赚的基差就归我们了。别人都抛这个东西，你买进来，你一年就拿了30%的收益。等于所有人做基差收益都归你了，假设市场不跌30%，你不就是赚钱了吗，对不对？这是基差收益魅力所在，相当于你买一个股票，我刚才讲铁矿石的例子，你相当于买一个股票10元，每年给你分红5元，基本上就是这样的道理。这是期货市场的重要来源。基差我不展开讲。
    第三个是杠杆的收益，期货市场独特的收益，什么叫杠杆收益？交易所无息给你贷款。比如你市场上去融券，我不知道现在融券多少，你干嘛都要利息？我认为指数和股票差不多，我买1亿的指数只要付10%的保证金，还有90%的钱多出来，我可以干嘛？我可以做无风险的事情，甚至把钱借给银行，你一年拿3%、4%，这个钱也是期货市场上独特的钱。从我们的经验来讲，你要做到杠杆收益、基差收益就很厉害了，就算你做不到前面第一个价格波动的收益。
    第三个问题资产管理中的应用，前面讲这么多都是资产管理中的应用。投资组合，怎么样把期货放到整个投资组合里面来看？这和我们有限边界的图差不多，所有的资产都是风险和收益对称的，低风险低收益，我们始终要做一个监测，比如你把所有能够投的资产全市场是什么样的收益，基本上你就可以列出来。比如我们旁边短期、一年期的资产价格列一下，从一年期存款到一年期产品收益率这么下来，每一种资产，对我们来讲，越底层的资产配的越多，越上面的资产越少，低风险多配一点，这样风险议价上升，你把整个底部抬高，就是这样的过程。你处在资产管理的核心，我认为资产管理要完成的任务，要做的动作就是始终调整你的风险资产，你是把钱配到高风险收益上还是配到低风险收益上，实际上是做这样的事情。
    从组合来讲，还是讲刚才这个，把所有的列出来，凡是超过我们的融资成本，我们现在融资成本比较低，因为我们的融资成本相对来说，应该是客户对我们的信任就是我们的融资成本，现在不让加杠杆，也不做优先劣后，我们都是主动管理型产品，客户的钱就给你了。你的钱，你的融资成本没有说我一定要5%、6%，客户对我们的信任就是我们的融资成本，我们只要跑过市场上基准收益，让客户拿到手的钱，跑国市场的基准收益，这是完成第一个目标，你完成目标还要追究你完成这个目标是怎么实现的，你是一榔头下去一天完成，还是说逐步的过程。
    说一下期货收益对现金管理，现在的期货对我们来说就是做现金管理，期货相对来说流动性好，然后到期兑现的周期短，没有那么长。然后又有保证金杠杆交易，只要付很少的钱，可以释放出很多保证金。现货，利益回购、货币基金，股票相对来说是追求高于市场基准率的收益，拉长周期来看，股票资产类别、年化收益肯定是比别的资产高。债券主要是追求低风险、稳健收益。如何利用好期货？影响商品期货的几个因子，驱动加安全边际，宏观加产业加价差结构。还是回到刚才那个东西，坚持基本面东西，确定我们的收益不是偶然的。第二个是通过对冲组合提高收益风险比是我们选择的方式，这是期货与股票操作不一样的地方。我觉得期货还有一个很大的好处，就是难做空。做空并不是很坏的事情，如果没有做空，市场的定价就会失效。市场风险很高的时候，特别是在资金规模很大的时候，你要平仓什么的是很难的。比如去年这种情况下，如果有股指期货套保，那很多股票都不用平的。在A股市场上，特别是我们发生股灾以来，我们做空的居多，基本都消失了。
    这里稍微讲了几个应用，商品对冲套利，基于基本面的对冲套利，基于跨期的对冲，基于境内外的套利，还有就是套利的核心是驱动的逻辑是什么样子，我们自己总结，物流是关键，物流的套利是最好的套利方式。物理的替代，有很多物理可以替代的，比如柴油等，还有产业链的转移，一个链条上面利润从上游到下游或者到中游的转移，其实都是你要对产业的理解深刻才能做好的。我后面稍微举了几个例子，比如供给侧改革，你要充分理解供给侧改革是在黑色和有色。期现，这是拿价差收益、拿基差收益很好的例子。跨期，对库存的理解。
    大致我讲这些，好像讲过很多次。谢谢大家！

主持人：感谢肖总。肖总讲了我们资产管理的融资成本，我非常有感触，成本的高低来自于客户对我们的信任。永安国富是专注于做管理型的资产管理，管理型资产管理的资金成本，从法律层面讲，它应该是零成本，因为没有限定你必须支付多少利息，但是我们想想看，资产管理者的道德层面上，它是多么高、它的压力多么巨大，它多么要做成、要达到客户和投资者的预期，所以这就是我说我们投资资产管理的精华或者说魅力所在。我们还是要回到资产配置，还是要回到全球资产配置的话题上来。说到全球资产配置，我们提到新加坡，提到新加坡就想到辉立公司，如果大家经常去全球，就经常看到辉立很多的业绩或者其他方面的介绍，我想我们接下来有请辉立资金管理（新加坡）有限公司联席首席投资官林文雄先生给我们分享“资产配置的新工具及新趋势”，看他给我们带来什么样的工具，也许是我们获得惊喜的。有请！

林文雄：大家好！我们讲资产的配置，资产配置是一个很枯燥的话题，我讲的是比较干燥，所以先说声对不起。
    你把资产分配成不同的盒子里，就是把你的资产放进不同的资产类别里面，资产配置的主要内容是我们希望通过不同的方式配置资产，接下来我会花一点时间给大家讲资产配置是什么意思，因为大家都讲这个概念，但是没有用于实践。然后我也想告诉大家的是，要看一下多元化，其他资产类别，传统没有考虑资产类别的多元化，我们也会用案例来说明现在有哪些工具可以供我们使用的。
    我们看一下资产配置是什么，把不同的资产放进不同的风险篮子里去。说到最后，最重要的是什么呢？为什么要做资产配置？那有什么重要呢？因为它实际上能够负责产出我们的回报，我们来一下，无论是哪家公司的研究，他们研究了82个基金经理，然后他们测量高回报的驱动因素是什么，然后某个基金经理比别人更成功，不是每个人都能成为巴菲特，他们对基金经理做调查的时候发现，90%的这些精英，那些在投资世界成功的人士，是因为他们做了资产配置，而不是他们选股选得好，10%的回报来自于选股选得好，以及市场的时机。所以这和我们中国的情况可能就不太一样，但是这是全球市场很多综合性的资产经理的做法。资产配置非常重要的工具，因为这是一个趋势，这是我们金融业会发生的趋势，而且也会成为你业务当中非常重要的一部分，所以基金经理一定要考虑这个东西。
    我会举一个简单的例子，在投资界有一个说法，不要把所有鸡蛋放在一个篮子里面，我这个篮子里面放在一个永安的袋子里了。我不是变魔术，这里面有几个蛋，是永安提供的，有的人可能知道这是什么蛋，是生蛋还是熟蛋大家可以猜一下。实际上我也不知道，想要怎么样知道呢？就是把它打开，但是我不能把它打开，所以我们还是不知道，因为不想搞得一团糟。我想说什么呢？把鸡蛋放到哪里去比选择哪个鸡蛋更重要。我妈妈去买榴莲，不是榴莲树而是榴莲种子，她就问，你不知道他是坏人还是好的人，所以因为那个原因我父母亲有四个孩子。资产配置的根源取决于你的投资目标，把你的资产放在不同的篮子里面。你投资的目标是所有的东西里面最重要的一部分，我的案例里面会给大家展示，家庭办公室非常大，它一般的规模是7.5亿美元，非常成熟的投资，一般美国的家庭办公室，UM是9.5亿，欧洲是800，亚洲大概是5亿，看一下他们的资产配置是怎么样，可能和你个人做资产配置是不一样的做法。在你们的右手边是非常成功的一些收益基金，大学有普林斯顿、哈佛的基金，大家可以看到一些趋势，这些全球的家庭办公室基金，他们的投资率不高，是8%，而大学基金是21%。我想这里面可能对于商品基金经理和对冲基金经理来说，这里面还有一些机会，而在总的证券投资是25%和40%的比例，还有债券也是25%。
    这是财富研究报告2015年里面拿出来的，为什么他们的资产配置不一样，为什么和我们个人所做的资产配置不一样？是因为他们的投资目的不一样，它也取决于你可以用于投资的时间，一般的家庭办公室他们投资的时间、区间大概是30年，在中国2年算长期的，所以时间概念是不一样的。再看那些大学的捐赠基金，他们的投资区间是30-40年，当然再看看表现，我觉得一般人觉得投资表现会比家庭办公室要做得好，他们是0.3%，刚刚李先生也提到了，合理的投资回报、合理的投资要求，他们的基本要求是保本，把资本保下来，留给下一代使用，所以可能和追求高回报的投资目标是不一样的，追求回报的投资风格不一样，而资产配置是把资产取决于你的投资目标在不同的地方，怎么使用呢？我觉得这是很重要的问题，我们怎么样作为投资者利用这个资产投资资产配置。对于家庭办公室来说，还有一个特点，他们有能力和其他家庭投资。这实际上应该是中国文化的传统，这个传统会持续下去，而对于发展趋势来说也是一个新的出现的趋势。我还想讲另外三大趋势，这是PPT上面的内容。我个人不太喜欢PPT，其中一个重要的趋势，这个趋势也在影响全球资产配置，是什么呢？回报低。现在的回报越来越低，无论是债券还是银行存款，这意味着家庭办公室他们的资产配置，用于债券资产配置少，有的一些大学基金是提高了，但是对家庭办公室来说，就债券来说，他们的投资配置是少了。因为投资收益率低，现在大家都知道，投资要投资于长期的，然后追求回报。
    第二个资产配置的趋势，西方所发现的一件事，越来越多的法律规范来监管投资产品的销售，由于这些法律监管，所以现在不能通过佣金回报销售，无论是香港、新加坡，银行卖产品的时候还有佣金，但是在英国、美国是不行的了。也就是说现在人们更多的转向更低成本的产品。
    另外一点我想到的是利用房产用于资产配置，讲到房产，它有几个目的，资产配置的原则就是是资产之间是不相关的。一个蛋和另外一个蛋之间的关系不应该有，里面可以是鸡蛋、恐龙蛋、鸭蛋，他们之间不能相关，我们需要有不同的资产类型，有不同资产的特点，才能享受多元化带来的好处。这些资产之间没有关系，这样组成的投资组合才能砥砺不同的风险。传统的资产类别就是房产，但是你如果和人家聊天，他会说，我在北京、上海有房子，可能这点并不是真正意义的资产配置。因为资产之间不能有关系，不能相关，所以应该是怎么样呢？应该在不同的行业之间进行多元化，买房产，在中国买房产，去中国之外的地方买房产，所以要切断资产类别之间的联系，如果这些资产之间的走势是一致的，这就谈不上多元化了。我们要配置房产，它还能够有回报，刚刚提到第一点，大部分资产经理他们的投资回报率不高，达不到投资目标。正是因为这样的原因，我们需要找一个成立的，能够说得下去的选择。我们提到投资的第一原则就是基本面投资，而且要了解你的投资标的，知道你买的是什么东西，另外一点是追踪趋势不仅仅是为了追踪趋势，如果你知道资产类别，知道你买的是什么，跟其他的资产是不相关的，这就是一个很好的资产配置的工具。
    我们换一个角度看资产配置，刚刚元盛资产的一本书里找到了，在资产配置里面最重要的是投资组合，要有基本面，修房子也是一样，要有地基，对我来说资本配置在这样的框架里面很重要的理念。刚刚讲到了要有一个资产管理团队，这个团队更有效的运作，刚刚也提到了建立一个基础设施，建设市场，资产配置有两种类型，一种是战略型的资产配置，所谓战略型就是说要有一个很强的总体资产观。技术性的资产配置，对不同的市场做不同的评估来做你最后的投资判断。做这样的资产配置还有什么好处呢？我们可以随时根据市场的趋势来进行调整，我们在参加过很多类似这样的会议，大家都是在讨论说我们这个行业发生了哪些另人非常振奋的事情，哪些精彩的事情。但是我们还是要看一下我们的鸡蛋放在哪些篮子里，如果是说大部分的鸡蛋都是放在美元或者是人民币上，那你的决策就应该是很清晰的，是围绕着你的篮子里的鸡蛋来做的，你就要屏蔽所有的噪音，你去看各种各样的道道的时候，不管是彭博社的报道还是其他的报道，你要有清晰的目标，你的鸡蛋是在哪个篮子里的。
    我们看一下房地产，现在全球的地产市场规模是非常之大的，大概占全球资本市场的14%，但是虽然有这样的规模，可是我们还是要考虑按照组合战略来思考的话，我们不能把自己所有的资产压在一个篮子里，如果你看到一个市场，但是你不能投资这个市场，那也没有什么意义了。这就是一个非常现实的问题，你要看得到，然后投得进去才行。我们再看一下人们是如何追逐回报的，实际上世界上所有的投资者大家都是逐利的，我们看到一些共同投资者的变化，人口老龄化，随着老龄化之后，有越来越多对金融产品需求的变化，比如说在保险类产品还有其他类产品中，我们都看到这些变化。其实日本也是老龄化非常突出的社会，还有亚洲整个老龄化都是非常严重的。我们大概20年之后，整个亚洲就会进入严重老龄的阶段，在泰国还有新加坡，人口出生率非常低，现在新加坡一对夫妇生育1.1个孩子，你可以看到对于保险公司还有对于其他的金融产品的公司，你必须要能够设计出一个产品，这个产品是人们能够去投资的，而且是有兴趣和有动力进行投资的。在法国有一家保险公司，他们最担心的是他们保险基金如何能够实现他们的预定收益。这样的话，他为了实现这个目标，他们现在是怎么做的呢？他们就把目光投向房地产市场。这些字可能太小了，看不清，但是它总的思想是想让大家看到，全球投进去房地产的基金是越来越多了。
    投房地产有什么不好吗？有什么问题？问题就在于我们在这儿，但是我们投的标的在海外，这样的话，你是不了解你的投资标的的，还有一个问题是多元化的问题，回到我演讲的基本原则，要把你的鸡蛋分散到足够多的篮子里。我们再看一下股票。从理论上来说，如果你买了超过30支股票，那你的多样化是做好了，假设你投的30多股票不是同一行业的，那这就是多样化。所以多样化的意思是说不仅仅在国内投，还在海外投，当你的资产越来越多，你的组合就应该越来越丰富，这样你才能做响多样化的效益，多样化的效益是降低风险，那对于房地产市场的风险在于哪儿呢？就是它很难在资产的领域来实现多元化，你可以仔细看一下，好像我记得有一个这样的研究，好像是在美国，如果根据这个研究，你大概就算有1亿美元，你投到房地产市场里面去，你想投出一个多元化的组合，那也是不现实的。所以我们再看一下，在房地产信托市场，你可以看到在亚太地区我们的ETF，它可以使得你能够在海外投一个相对来说比较透明的房地产，所以我觉得亚太的房地产信托市场相对来说是比较低成本，而且也是一个投资回报比较可观的选择。
    我们继续讲亚洲的房地产市场，你可以看一下，房地产信托市场在澳大利亚规模的大小大概是1008亿，你可以看到排最大份额的是美国，在欧洲的话是2200亿，所以这个市场的规模很大，然后它的收益大概是4%-5%，有些信托产品是在新交所有上市的，但我想这还是要回到资产配置的问题上来，当你想要形成自己的资产组合，你要怎么做？上周我遇到一位法国先生，他的名字叫Hubert De Billy，这位先生是家族香槟的第五代传人，而且他也是这个家族选出来的3个人之一，一起来酿造香槟，也就是说他们公司里面只有3个人是负责香槟酿造工作的。他的品牌叫pol roger，最厉害的消费者就是丘吉尔。所以这是很了不起的香槟品牌。我和他聊了很多，最后问他，怎么想到要做香槟的发展战略呢？我总觉得香槟就是果汁加点泡泡。但实际上并没有那么简单。香槟的酿造，你首先要从原材料、谷物上来进行，从葡萄的搭配上面来进行下手，因为不同品种的葡萄搭在一起，然后会形成综合的口感，所以我记得我就问他这个问题，是关于如何去配香槟口感的问题，他给我讲了很有意思、很有启发的话，他说我酿造香槟不是按照个人的意思，而是像永安的口号一样，是为了客户。所以我要创造的是客户喜欢的口味，只有这样我的品牌才能升值。我觉得这就是我们资产配置的概念，你首先得了解你投资的目标是什么，你们公司投资的目标是什么，然后把这个目标落实到一个配方或者是产品当中去，而且这个配方也好，产品也好，它必须是能够实现这个既定的投资目标。
    我想我就讲这么多，看看你们有没有问题，要不然我就讲完了。谢谢！

主持人：感谢林总！林总通过用鸡蛋这个新的工具给我们讲述了他的经验，很高兴每次见到林总的时候，林先生会给更多新的工具，当然，我希望下次不用榴莲了。
    我们到现在为止，第一节的嘉宾主题发言阶段我们就结束了，所以我们这边用热烈的掌声再次感谢前面几位嘉宾的精彩发言。谢谢！
    接下来是进入圆桌讨论环节，本次圆桌论坛的议题是大资管时代金融机构与期货资管的合作与发展，这里面有很多大佬来谈，应该很吸引大家。
    下面把话筒交给圆桌论坛的主持人，也就是永安期货股份有限公司资产管理部总经理王建斌先生，我的同事。有请王总！

主持人（王建斌）：各位来宾、各位朋友，永安的合作伙伴，大家下午好！非常高兴也非常荣幸能够代表永安来主持接下来的圆桌论坛。
    刚才几位演讲嘉宾，尤其元盛的老总，还有肖总都讲了非常好的资管方面的话题。不管是波动性，流动性等等这些问题，肖总一直说量化，我的介绍里面，大家看到了我是做量化的，我经常被肖总打来打去的，每次出现像元盛资产老总看到的那种情况，一下出现大的跌幅或者大的涨幅的时候，肖总总是过来看看我是不是挨打了。我说恩。我心里想哪一天这些量化做大了，打他们一下，就说打的就是你们做基本面的人。肖总说的很有道理，做投资、做量化基本面是很关键的，尤其基差交易方面还有对冲套利方面，不过我并不完全赞同肖总的观点，因为市场出现涨停板、跌停版，重要的原因在于提高保证金、手续费，把合约设计很大，你看交没交，一手代表一百多，保证金和手续费那么高，所以自然很缺乏流动性。而且做量化的或者做程序化的，只占很小一部分做自我循环式的趋势交易，那么大部分的量化和程序化交易，其实是做套利的，跨市场套利，或者是全复制套利，RF对冲套利，跨品种套利。你说黄金、白银举个反例，黄金、白银这两个品种全球定价，程序化交易在里面占85%，甚至90%，但是很少看到黄金、白银出现涨停板、跌停板的情况，因为跨市场套利影响很大。涨停板、跌停板并不是量化的人搞出来的，量化的人只是其中一部分在做趋势，很大一部分做套利，他也是揪着市场上的这种自我循环的偏激行为。我讲了这么多，市场上各种各样，就像一个大草原，有凶猛的狮子，也有猴子，也有小麋鹿，草原的生态环境才是健康的环境。
    下面进入圆桌论坛，我们有请本次论坛的几位嘉宾，他们有来自证券、公募基金还有保险机构底下的子公司，他们是：
    深圳市万杉资本管理有限公司总裁许建平；
    深圳嘉石大岩资本有限公司首席财务官兼海外首席投资管蒋晓飞；
    万家共赢资产管理有限公司副总经理兼组合基金管理（FOF）部总监赵磊剑；
    太平资产管理有限公司组合管理及量化投资部董事总经理王振州；
    招商证券股份有限公司托管部副总经理郭杰。
    有请！
    很高兴和在座的五位老总交流一下期货资管方面或者叫期货上面的财富业务方面的经验，和大家分享一下。我会代表大家向几位提一些问题。首先允许我花3分钟介绍一下各位（嘉宾介绍略）。
    非常欢迎五位嘉宾和我一块儿给我们期货界的同仁和我们分享你的看法，大体分两种类型的问题，第一个问题，大家都谈一下自己的看法，因为我们在座的大部分都是期货界的同仁或者是做私募的同仁，大部分是从事期货的管理或者是资产管理，财富业务这种行业，我们自己内部人或者局限于自己的视觉，所以希望从你们券商或者是保险或者是公募基金、私募基金的角度来看看我们期货行业，因为期货业协会也会开会或者问我们，到底期货行业怎么定位，如何为实体经济服务，尤其是资产管理业务这块，风险管理子公司为实体经济服务或者为产业基金服务，走得更近一些，我们资产管理服务还是服务高净值的客户，好像离产业经济或者离实体经济还有一定的距离，想听听各位对期货行业资管业务的看法。
    第一个问题，你们是怎么看待期货行业的？期货行业或者期货公司的资产管理业务，如何为实体经济服务，或者如何为你们之间在座的其他金融机构提供服务或者提供帮助？期货资管应该走什么样的特色，从而有别于证券、信托公司或者银行的理财产品？  

许建平：谢谢大家的时间。我觉得王总的问题很大，涵盖实体，然后到资管，我从我自己理解的几点谈一下敢想。因为我从海外对冲基金回到国内，目前是在做阳光私募基金，阳光私募基金在中国的发展，其实真正的蓬勃发展应该是从两三年前开始，阳光私募基金当时的定位，我想和公募基金最大的不同，当时至少从宣传上来讲，可能以绝对收益为它的投资目标来做它的投资管理。如果你去考察一下当下中国包括股票型基金和债券型基金，取得绝对收益的方式或者方法是非常不具有持续性，基本上大多数的私募基金以择时、控制仓位来规避市场的大跌，包括股票、债券都是这样。所以其实在2015年如果没有股指期货这种工具的话，大部分股票型基金都遭受巨大的损伤，所以回撤也是比较大的。
    从这方面看来，期货对整个私募行业是不可或缺的产品，因为在中国现在的融资融券，包括股票、债券，其实融券做空市场非常难的，或者有效性是非常差的。所以你如果想通过这种多空对冲你的组合，唯一的选择就是期货。这方面来讲，我想非常多的私募基金在最近一两年都在加大力度跟期货公司展开各方面的合作，包括产品的发行，甚至在投资品种上慢慢的加入期货产品到自己的投资管理组合来。这里面当然包括简单的对冲，其实还有刚才很多嘉宾都讲到的，尤其是资产配置角度来讲也好，从策略的多元化来讲也好，特别是固定收益领域，2014年、2015年，我们知道固收有一个非常大的两年的大牛市，所以整个固定收益产品的收益率都有非常好的投资回报，但是站在当下，因为我们处在非常低的利率环境，其实要取得跟过去2014年、2015年同样的收益率，相对来说难度会比较大。所以现在包括公募也好，私募也好，都提出所谓的固定收益+的策略，这里面包含的是债券之外类固收的策略，包括CTA跨期套利策略，包括其他品种的类固定收益的策略加入到产品中来。从我的理解，从产品当中的理解，期货跟资产管理行业和私募管理行业巨大的合作空间。
    从产品发行的角度，我觉得2013年之前，可能私募大部分是和信托合作发行产品，之后又有了基金子公司，之后又有券商资管，期货公司我觉得在这个领域相对来说比其他的大类机构走的相对比较晚，但是在2016年已经明显看到这方面开始有了初步的迹象，这个合作深度会走得更远，这和目前期货行业可能在股指期货限仓，它的业务可能是被动性转型，但是这种转型，我觉得应该有它很好的发展空间。因为券商的客户和期货公司的客户，总体来看，他们的风险偏好不同。但是在其他嘉宾讲到，各类资产有它独特的魅力，特别是能综合或者把几大类资产放在一起考虑，我想期货公司和私募基金合作，能为客户提供更加丰富的产品。

蒋晓飞：作为深圳福田地区的私募，我们和期货公司合作还是挺紧密的，过去三年多帮期货端有几十亿的资产，总得管理规模150亿不到，所以我们大概和国内的十几家都有合作，也跟最大的两家期货公司发过期货资本产品，包括借这次机会，谢谢各位的支持。还有做其他深度合作。
    至于说到期货公司，和证券、保险或者银行信托有差别，如果做得更好，我倒是有点体会。因为我们大部分产品，几乎所有的通道都做过，自主发行的比较少，所以信托也好，基金子公司也好，保险资管也好，券商也好，几乎走了个遍。走了个遍以后，我们发现和券商，大部分是把他们当工具用，做交易完成，不做错就可以了。但是我们发觉期货端有很大的特殊性，首先要做期货，无论是股指期货还是商品还是其他，都有要求，逃不掉。我们有那么多家，怎么做特色和差异化，我们觉得可以考虑那么几点，首先他比股票那端的要求更高，波动大、速度快，又加上高杠杆的属性，对系统的稳定性很高，涨停、跌停，所以当速度和量都上来的时候，有的时候对技术上的要求比较高，而不纯粹是工具了。而私募基金，甚至于公募基金没有太大能力投入这方面，只有期货公司不停的增强，然后行业比较集中，才会有资金、品牌来支持这方面的服务。所以这个技术上应该是继续加强，我们和国外的主要期货公司还是有差距的。
    第二个，数据的支撑，包括行业和产业链的支撑，一般的私募也是比较弱的，除非像永安国富，在这个行业长期耕耘，你光靠国家的信息数据，是没法战胜市场。所以各种现货数据，产业链上下游的数据，能够为买方定制，我们作为私募是愿意花钱买这方面的数据，否则我们自己要采集，那也是相当高的成本。我举一个例子，美国这方面的数据也是非常紧俏，比如前几年，遇到50年不遇的干旱，玉米在中期不是太有利，所以做玉米期货的就做多，因为价格会涨，因为收成今年是小年，然后农业部会有定期的报告，但是你等农业部就有两个问题，一是全市场都知道了，二是那个东西才粗糙，所以很多大的投行或者期货公司开始自己发觉最原始的，就是几个中西部产玉米的大洲或者大的农庄某块地看到底受50一遇的干旱到底有多严重，然后预测未来玉米的价格。所以用Google地图、全球卫星的数据，利用直升飞机看，各种各样的办法去预测。所以谁能第一手抓取原始数据，对你的模型或者交易都有很重要的帮助。如果期货公司提供真正用户需要的数据还是愿意去花这个钱的。当然风险也是非常重要，大家都明白，而一般的交易方偏投机，我们很多是套利为主，所以是天然降低波动，集中价格发现的对手方。所以短期来看，我们觉得你就得走出特色、得走出差异化。这是作为开户或者经济简单的层面，要跟国外多接触，看他们为什么几个大的户，客户资产越积越多。

主持人：感谢蒋总。他们大岩资本是深圳著名的机构，他们获得很多证券方面、交易方面的金牛奖。下面有请赵总分享一下对期货资管的看法。

赵磊剑：感谢永安资本安排这样的活动。万家共赢是基金子公司，基金子公司成立的时间很短，这种机构实际上发展三年，发展速度很快，全行业一度过了十万亿，就是前段的数据。挺有意思的，今天开会的同时，我们基金业协会开了一个大会，今天上午很有意思的新闻，我们刘主席痛斥们后的野蛮人，实际上基金子公司是门口野蛮人手上的公司或者银行手里的工具，是在产品的结构，包括各类型资产的交易结构的设计上，是主要的设计方之一。本身我们人员都是出自于基金证券的，所以对证券基金的结构理解会更加专业，所以才在资本兴旺的时候起到推波助澜的作用，如果在出现风险的时候，它就是风险直接的影响市场的工具。这个时点是很重要的转型，大家可能也注意到，昨天晚上证监会出了基金公司子公司的若干管理规定，包括风险资本的居第办法，这是业内等了很久的，昨天晚上正式落地，这个时点很有意思。
    我讲一下为什么我们关注期货资管，正是在这样的背景下，全行业发展这样，实际上是给金融体系增加了很多风险。银行加了几万亿的杠杆，大型民营企业、这种集团公司，运用我们的杠杆进行了野蛮人的收购，这个行业是不是还要这样发展下去？实际上今天早上刘主席说的很清楚，这是不可持续的。我们类型的机构应该做什么呢？可能因为我们自身原来的客户都是银行，都是高端的机构客户，那他们的需求实际上才是我们后期主动管理考虑的点，为什么我们对期货资管现在纳入很重要的考虑范畴，基于期货资产发展这么多年的强劲后劲，大类资产来看，过去2016年是期货资管大放光彩的一年。所有国内的大类资产配置里面，CTA是最强的。这点充分体现期货资管在整个机构之间的大类资产配置中非常重要的作用，就是你如果配了CTA，你整个今年的业绩一定是很好的，如果你没有配，你比配的机构就会差很多。这点实际上是2016年真正的证明这点，我相信2017年、2018年，随着我们商品也好，或者金融期货的限制放开以后，一定是作用更加体现出来。所以这是作为所有机构投资者重点会研究的领域。我们作为组合基金管理者来看，这是必须要研究透，必须把市场中最重要、最优秀的管理人选出来，这是非常专业的领域。其他行业的人，一时半会儿进来，会付出的学习成本很高。学习曲线是很难达到的。这一点是我们在大类资产配置，特别是机构资产大类配制很重要的领域。
    对于机构投资者来讲，除了对商品或者金融期货配置类别，还有风险管理，风险管理、期货资管也是所有我们查下来，不管是债券还是股票，各类型的策略，包括房地产、Reits看下来，对风控的意识是最强的一类资产。而这种风控的理念和风控的方法的运用是对我们整个机构资金进行配置是起到非常重要的一个借鉴和技术优化的作用。所以我们从整体的往后看，特别是我们银行资产这样的背景下，往资产配置资产的时候，期货资管体现两方面的作用是不同的。
    我先讲这么多。谢谢！

王振州：感谢永安给我们机会来这个会场和各位分享我们的想法。我是太平保险下的资产管理公司。2012年之后放开股指期货，我组建了量化的团队，一直平稳运行到现在。我们在2013年，把所有的人员系统制度都组建好之后，我们在2014年开始做，拿到保监会资格之后开始做，比较平稳的运行到现在。和期货相关的，比较直接的就是在股指期货这块。
    刚刚主持人提到的和盛会或者直接有贡献的话，可能会牵扯到我们保险那块，我们产险相关的农产品保险，就需要农产品的期货来做一些对冲，这部分会有相应的需求。如果是在金融资产的部分，他们把保费交到我们这边来之后，和期货相关的主要是在股指期货这端。保监会，我们一直积极争取国债期货这边的放开，还有商品期货也是一直在争取这块的放开。因为在我们大类资产配置里面，大类资产配置的想法，刚才也有很多嘉宾提到这块，我这几年做下来的想法，前几年非常容易，高利率的情况下，后面预期利率下行的情况下，其实我的做法和我们帐户的做法很简单，一是拉长久期，把高收益的赶快配上去。滚到现在，2015年之后我们面临的环境是低利率情况下怎么还能达到我们收益率目标，因为我们的负债成本还是比较固定在那个部分。甚至还有上行的情况，但是我的收益率，目前的利率下行到一定程度。光靠固定收益类的资产是没有办法达到我们的预期。以前还有非标，目前非标能符合我们公司评级的情况下，我们认为相对安全的也是在5向下，其实这种固定收益类的产品已经没有办法符合我们的保险资金的需求，所以长期来看，大类资产配置里面权益是很重要的一块，但是权益的年化收益率虽然有百分之十几，但是波动很大，权益如何拿到，我可以减少波动率或者降低它的波动率，这其实就在我们量化上就有很大的作用。这是刚刚提到的股指期货这块。
    同样的，国债期货这块，以前是高利率时代，利率下行，我早配早收益，赶快把高收益的东西配上就行。但是在这个利率阶段情况下，美国的利率还在上行，还有加息的可能，中美利差的变化，其实也让我们国内利率下行的短期空间，反而造成比较吃紧的情况。不是早配早收益，而是利率要有一个判断，或者我们要通过什么样的方式来取得固定收益的利息，而且还可以让整体的资产波动不是很大。国债期货就变成很重要的一点。
    第三点讲商品期货，目前保监会没有放开保险资金投资商品期货，商品期货是很重要的概念。刚才嘉宾也提到，今年拿了CTA，收益率很高，对我们资产配置的想法来看，我们有股票、债券，债券分各种不同的品种，有非标和其他投资，但是缺了商品。我们少了商品配置就缺一条腿，你看今年整体商品的行情，其实保险资金是在金融部分很难参与，因为保险资金是没有包含在这块放开的范围内。但是我们积极和保监会做相应的沟通，希望以后我们能够在期货公司在商品这块，在国债、股指这块有相应的合作空间，这块也是期货的资产管理业务，其实也是有可以发展的空间。
 
主持人：招商证券作为期货资管重要的托管方之一，是证券公司里面托管期货资管或者财富业务最大的券商，请郭总谈谈期货资管或者期货资管为实体服务或者为其他金融机构服务的看法。

郭杰：非常感谢永安期货举办这次大会，我作为招商证券的代表也通过我们这三年的托管和外包的过程中，也跟大家分享一下，我们对于期货的一些体会，讲到期货资管的发展，我前两天也和我们部门的金融工程团队聊了一下，我大概统计了一下，我们截止到11月份，我们整个平台上托管的产品大概是7000多支，7000多支里托管和外包的规模大概是超过1万亿，这1万亿的规模里面，7000多支的产品，纯期货的产品大概在600支左右，600多一点点。另外再和大家分享一个数据，我们整个在今年，截止到11月份，我们了解到在基协这边备案的产品里面，大概50%可能不到，但是大量的产品可能都是股权类的产品。相对来讲，我们可以看到这个地方，期货类的资管产品占比相对来讲偏少。其实我们认为这里面的发展空间是非常大的，这是一方面。
    第二方面，从业绩表现来讲，我们对比2015年和2016年大的资产类型整个平均收益，2015年我们看到期货资管，包括公募、专户还有其他的比如保险，或者其他资产管理类型里面，它整个的平均收益率、年平均收益率大概处于中位数的水平，不算是一个非常高或者是像其他的资产类型，但是它保持了一个中位数的水平。到了2016年，我们拿到11月的数据，我们觉得很有意思，在整个资产类别里面，期货是唯一我们测算出来的是重收益的资管类型。期货里面做CTA、做量化的，CTA类别来讲，我们给的反而比较高，我们认为80%是CTA，这个占比占到整个期货资管里面大概20%多的比例。像前几位嘉宾说的，今年配CTA，表现是非常枪眼的。从上面几个数据我们可以感觉到，其实我们认为期货跟券商，包括和其他类型的资产管理类型来讲，最大的就是他全资产配置，包括它覆盖了大宗商品和金融衍生品这两块，再加上中性的收益，我觉得其实是很好的为市场提供了投资工具或者是我们的工具，特别是今年又讲了比较火的FOF，可能公募以后是怎么样的发展是另说，但是私募里面，我觉得我们这个平台上是有很大的潜力的。
    另外一块讲到券商或者跟期货公司如何合作，包括我们在整个托管业务来讲，刚才我们提供了很多数据，我觉得以后也可以和大家做业绩分析，或者做金融工具的分析，我觉得这也是合作点。包括我们的平台上，有很多的三方机构，有很多的私募机构，我相信在座的各位也有很多跟我们合作，其实在跟期货公司的对接上，我们觉得都是有很多潜力可以挖掘的。这是我们体会的，我们和期货公司的合作以及包括期货资管产品的趋势。对于实体经济来讲，我自己前段时间也看到了一些相关的文章或者是资料，刚才肖总提到和实体经济和基本面的分析，我觉得个人体会是更前端的感受，像现在很多真正的包括大环境下面人民币汇率下行的压力非常大，那么很多真正搞外贸或者实体经济，这些企业的话，他们对于外汇的体会是非常深有体会的，包括我太太本身是做实体经济、做制造业的，他们有很多日本的客户，他们的工厂在菲律宾，整个汇率的波动，对整个制造业非常利薄的企业来讲影响还是很大的。我个人觉得托管外包服务于在座各位一样，期货公司服务于实体经济的时候，更加贴近实体经济的所需。我们现在体会到的是，我们自己拿到一个策略或者一个想法，德国的工业4.0，德国工业4.0讲究的是标准化服务，标准化的流程，第二个讲的是柔性制造。标准化的流程是什么？我个人体会是在期货里面，我们不光是讲究我们教科书上的如何套利套保，可能更多的柔性制造是贴合于企业本身的风控的制度，他自己的库存、商品的流动，还有他对于外汇的考虑，然后能不能给他制定出适合他自己的风控体系，适合他自己的一套套保、套利的策略，以及真正的交割流程。
    套用永安，我在下面看的矿泉水瓶子上的logo写的，一切只为客户。我觉得可能这方面是我自己的体会。谢谢！

主持人：前面四位老总给我们大体讲了一下期货资管的重要性，在资产配置中的重要性。最后一位郭总讲了和实体经济、标准化服务等等方面，期货资管为这些产业资管或者实体经济服务的，应该像他们托管一样学习，非常感谢他们对第一个问题的回答。
    接下来还有单独的每个嘉宾都有一个问题。我不按顺序了，万杉资本和深圳大岩都是主动管理做的非常好，私募基金在7月15日新规以后管的越来越严，很多小私募也不能做投顾了，资管通道的业务上受到一定影响，你们二位怎么认为，许总、蒋总，你们认为将来中小私募基金，因为和机构接触的是大批中小私募，中小私募怎么发展，或者你们在开始设立到后来发展成为这么大的私募，经历了什么过程，给他们一些建议，希望你们分享一下。

许建平：其实我们自己还是小私募，投资顾问的问题，据我们的了解，协会陆陆续续排队在申请成为会员，成为投资顾问，最近陆陆续续出来了。从这点来看，这个大方向是没有变化的，最终符合条件的私募基金都会有投资顾问的权限，所以从期货、资管和私募的合作，我觉得只是时间问题，有些小私募没有拿到会员资质，也许仅仅是资产规模还小，或者说是时间还没有到，所以我觉得不存在严格上他们就进入不了这个领域。这是我想讲的第一点，我想从业务开展方面，我觉得可以大胆的往前走，这条路最终还是会放开的。
    至于期货公司、私募或者说整个市场的发展，或者说小私募的发展，可能这里面不存在严格意义上小的私募和大的私募的发展路径会不太一样，除非短期有些产品发行的方式受到一定的限制，真正私募在这个市场发展壮大是靠投资业绩。哪怕他小，投资业绩好的话，最终也能成为比较大的私募。
    谈到私募和期货公司合作的方向的问题，刚才各位嘉宾提到了从硬件方面包括交易速度的快，然后数据的分享，我想从另外一个角度来谈一下我的感想。施总提到我很有感触，期货市场对中国市场大部分私募基金是很难得的市场，这个市场我们不仅是参与者，很多时候我们应该成为其中的建设者。我自己比较有感触，我之前在证券公司，我们在三四年前、四五年前，证券公司比较大的任务是为市场提供流动性。作为做市商如何为市场提供流动性？当时提到我们要做做市商，财政部在国债随买随卖机制上应该为做市商提供一定便利，但是争取4、5年，到今年为止刚刚提出来。我们期货行业存在同样的问题，比如私募，从我们管理产品的角度来看，对这种场外期权的呼声很高。但是你要指望监管层迅速推出国债期货的期权或者沪深300的期权，需要一个过程，也需要时间。但是并不排除私募基金和期货公司这种合作，以场外期权的方式来先行先试这个市场。现在证券公司也好，推出了很多场外期权的业务，我想期货公司因为在这种期货行业相对来说比较先天的优势，不排除和私募合作，推出几款这种相对来说比较标准化的场外期权的业务，因为这个需求可能是鸡和蛋的问题，现在需求是有，大多数说流动性不好，参与结构不多。如果没有第一个尝试的人，这个流动性一定不好。我们在ETF基金上见证这个市场的壮大，去年做的时候，一年几万手，到现在可能几十万手、上百万手都有了，这个市场是因为我们才壮大，不能因为这个市场现在监管没有放开，或者流动性不好，我觉得如果把我们看成里面的一分子，有义务，更多的有责任参与到这个市场来，把这个市场做活。
    这是我从私募管理者的角度希望能跟期货公司在这方面能有些创新性的尝试。因为几年之后，也许监管看到这个东西是可以放开的，而不是洪水猛兽。这我想讲的几点体会。

蒋晓飞：小私募不是不可以做，就是门槛高一点、要求高一点，这是好事情，是必然的趋势。今年是监管大年，上面也都讲了怎么控制金融风险。国内和国外是同步的，我们最近看到一个新的又出来了，除了一行三会的规则等，最近又出来私募公司的高管要重新持续考试、再教育，一年15个学分，在国外早就有了，你必须更新。其实现在的门槛和国外比仍然是低的，是相对容易准入的行业。我最近在做海外离岸基金，香港、新加坡、欧洲等，大陆应该是门槛最低的。为什么国外加强监管？因为出了这样那样的事情，金融服务是高规格的行业，不纯粹是做高收益然后排名，就把钱给你，机构对这个认识是非常深度的，要考察很多风控能力，你的灾备能力，你的机制，甚至职业操守、合规等等大堆的事情。能不能承担大资金、极端情况怎么处理，有很多非策略、非投资以外的事情，这些都是很重要的。和国外比，你可能真的已经很低了，甚至有的人根本不知道自己犯错，因为他从来没有这个意识。
    举个例子，美国最近加强监管，之前用专家做咨询是非常常见的，不可能你经纪人都懂，尤其生物医药高科技，你可以花钱买他们的意见，但是前两年有一家很有名的公司，一个基金经理原来是做多的，然后突然之间做空，赚了很多钱。后来SEC用大数据一看就看出来了，就约谈，你怎么突然之间改变观点？就那么准呢？发觉这个基金经理和某个医学方面的专家吃过一个午餐，而那个人刚好是FBA的评审委员，这里面就有非公开信息，是不是没有批准？后来发现果然没有批准，然后股价暴跌，原来做多大亏，现在变成两三倍的收益。后来这个基金经理就起诉，罚了很多钱，然后坐牢。他的公司也跟着罚了很多钱，现在整个行业都不允许用专家意见作为你的投资咨询，就是怕这种非公开信息。我们现在别说那个，连和董事长一起弄，这种东西也不应该做了。我们的犯罪成本应该好好提高一下，证监会应该做这种事情，清理一些不良的现象。当然不能只谈监管，把这个行业封死，像股指期货一样，让大家没有饭吃，这样就过渡了。我希望大家通过行业协会或者利用机会向上面反映，放开股指期货。
    现在深交所另外推一个ETF的期权等，更主要的是怎么维护现在的市场，这个市场已经很大了。本来做量化对冲可以做绝对收益，是非常有意义的事情。现在谈最多的是资产荒，什么叫资产荒？无非是没有风险或者很低风险情况下，获得略高收益的资产，找不到了，然后大家资产找来找去，所以如果把股指期货放开，我们量化对冲的和证券公司、期货公司马上就可以把这部分收益还给投资人，本来就应该是他们的。从日本也好，台湾也好，都发生过这些股灾，但是没有一个数据证明是期货搞的鬼，我们是期货的天然空头，但是我们也可能变成多头，所以他只会把价格走得更合理。这应该是负反馈，是系统稳定的贡献者。如果大家单边做多、都有趋势，必然会暴涨暴跌，再加上杠杆，再加上上面看不下去，过来踩一脚，就会有问题，这样反而不利。如果允许融券或者允许股指期货做套保、套利或者什么东西，反而会更稳定。我们还有合乎的新，首先还是股指期货能够逐渐有效的放开，在股灾前达到稳定的阶段。

主持人：我们知道赵总万家共赢包括赵总FOF管理经验很丰富，设计FOF产品很权威。郭总招商证券托管的FOF产品很多，我们期货公司也尝试做FOF，很多原来公司做杠杆通道业务，做不了，现在就做FOF配私募机构发的产品，有的业绩不错，有的不理想。在你们看来，你们管理FOF，一般是配很多支还是配几支比较合适？管理FOF有哪些经验和我们分享？

赵磊剑：我之前的发言说到了，基金子公司的转型是基于行业整体收缩金融杠杆这样的大背景，银行自己的基金子只为自己的银行服务。还有我们这样为代表的纯市场化的基金子，我们的客户就是城商行、融商行，还有部分股份制的分行，我们没有能力拿到总行的钱，所以我们就是一切为客户，银行想干啥要帮他解决。之前帮他设计交易结构，让他出表，让他逃避资本金监管。现在这条路走不通了，现在我们基于这几年建立的优势，我们和众多的银行，我们客户有几百家银行在国内，我们要帮他在现有的金融监管条件下解决问题。无非是帮他解决资产的问题，刚才蒋总提到资产荒，现在的转向是提供资产给他，我们现在认为基金子方向是可以给他提供两类资产，除了通道以外，有些标准的投资通道以外，主要提供两类资产，一类是ABS资产，大家看到万家共赢在ABS上很强大，我们团队在今年年底将近250亿的公募ABS已经发出来了，这块是基于银行客户的或者银行自己底层信贷资产或者信托资产的未来现金流做包装，形成新的金融类资产，让它实现标准化投资，这是一种方案。
    还有一种方案是我们现在考虑的FOF，银行在整个的资产管理的大框子里，原来最多的是债券，第二个是非标资产，主要是两类组成，一是政府平台的各类型的融资，还有一块是房地产的借款，这两类是形成银行大的资产池里面最主要的部分。目前面临的现状是政府采用更新的金融工具，比如直接进行私募债，直接进行债务品种的发行，它有效降低了政府总体融资成本，还有政府的债务监管的方式方法也是提升了，所以这块资产在收缩。还有房地产，2016年、2017年肯定是分化的，这块资产包的质量或者是规模都会下降。对银行来讲，资产荒要解决在标准资产这块怎么样更多的拿出来，我们刚才提到期货资本有很大的机会，是因为你们能够形成中性的偏安全的类固定收益的资产包，这实际上是我们在为这么多中小服务过程中，认为他们首先会率先突破的投资品种，因为看到它的债券委外是几万亿，为什么？因为他认为除了自己管还不行，还要找券商、私募管债券委外。债券目前也面临分化，目前他在几个方向上做文章，它实际上需要的是专业投资管理人。专业的投资管理人要给他提供可替代之前的投资资产这类资产，这类资产的收益率基本是5-10个点，波动率的要求控制在2个点以下，这类型的资产从哪边来？整个看下来，我们各类对冲基金策略能够提供，刚才提到行业监管的问题，现在还没有放开，期权产品也没有完全放开，这是基于证券市场传统监管的理念还没有更新，或者更新过程当中必然的趋势，它需要一个过程。
    我们现在做FOF产品要分析一下，大家认为2016年是FOF的元年，实际上我们从2009年就做FOF了，这个过程中走了很长的弯路，因为品种不丰富，大家都做多空策略，结果2012年、2015年受到了众创，单纯的多空策略上，恰恰正因为这种股灾，使很多对冲基金和做量化策略的脱颖而出，让市场认识到他的价值所在。我们看到2016年很多量化投资者或者基于程序化发展的公司，银行委外给了很多。他拿的是什么市场？他拿的更多不是高净值第三方理财销售的市场，更多的是机构配置的市场。我们理解FOF更多是基金的需求，特别是银行为主体的银行为保险的主体需求，所以我们公司认为机构资金的需求才是FOF构建的基础的需求点。这种需求点，实际上取决于母基金管理人和子基金管理人，怎么在有效控制风险的条件下，取得一定的稳定收益，不是追求高收益，追求5-10的收益，这是从FOF上面要研究的各类型的策略，怎么减少相关性，怎么在各类型子基金策略里面选择出对应的能够达到机构投资人需求的品种。我觉得这个可能是我们现在主要考量的方向。
    谢谢大家！

郭杰：刚才王总提到目前国内私募很多产品整个投资，包括投资FOF的数量，然后整个分散度，我们刚好在前段时间，可能上季度我们还做过这类的分析，但是我不太特别记得，但是我印象中给我的报告是我们现在在我们平台上托管的FOF产品来讲，平均投资的FOF标的超过4支以上的不太多，可能平均来讲就是4、5支，但是也有比较少的，真的是做到投资风险分散，可能投资的更多10支、20支，甚至30支的都有。我们也看到在这个过程中，它对于整个风险的分散以及收益的平滑，然后它整个的特点。
    另一方面来讲，我们自己看到两方面，一方面是说期货资管是不是在整个中性的特性下，其实可以为很多其他类资产来带来工具，比如我们现在讲的FOF的配置，是不是期货能够给很多的FOF产品带来很多的资产配置。另外一方面来讲，因为它本身的中性的特质非常明显，而且整个的收益、避险是比较稳定的，这和FOF产品本身的设计理念也是比较切合的。
    另外一点，期货资管本身在发展FOF产品的过程中，我们也感觉FOF产品设计的过程中，有很大的特点就是回撤。FOF产品回撤比较少，是否有这样的思路，我们把FOF、期货甚至我们把二级市场作为一种混合型的组合来做这样的产品设计，我觉得这也是比较好的思路。刚才很多专家和大佬们也都提到了，每个资产类别都有自己的特性。比如说我们在我们平台上看到的FOF产品，如果我们把它外延扩大一点，有一些FOF产品的存在比例是比较大的，为什么会存在呢？其实很多它存在的时候，是因为我们监管政策的情况，然后使我们设计出来了我们所说的这个产品。MOM基金存在的意义或者设计思路是什么？更多的是说我们的资产配置或者我们对于每类资产，我们的投资策略不一样，那么对于基金经理的业绩考核的不一样，而最后得出来了我们整个MOM的设计。FOF的设计可能更多的在于我在资产配置上的避险或者我的回撤或者我整个风险分散。这是我们感觉在我们托管和外包产品上表现出来比较大的特点。
    另外来讲，本身FOF产品在我们国家发展时间不太长，产品设计和产品的运营来讲，我觉得也可以和大家分享一下，由于经验不足也会走一些弯路，比如FOF产品本身上层基金和下层基金之间的开放日的匹配，然后时间错配上，费率结构上，甚至我们业绩报酬的设计上，可能都会要去考虑我投资标的或者我投资基金或者我投资的标的产品，它的产品特点是什么。跟我的产品特点以及跟我的投资、跟我所需要卖的产品的投资人，它有什么样的契合度？我觉得这是产品设计和产品运营商是要特别关注的，否则的话，会对整个后面的FOF在存续期，在产品生命周期过程中的运营会带来一定的困扰。这是我觉得的几方面。

主持人：谢谢郭总。正好您托管经验丰富，我们问一下期货公司想为这些中小私募做外包业务，您觉得可行吗？或者有优势吗？因为你们券商团队很大，期货公司做外包业务，是不是只做风控的外包，还是您有什么看法？

郭杰：这方面，我个人觉得怎么来说呢？我们个人觉得在整个现在国内的环境来讲，我们大概分析了一下，因为11月份刚过，截止到11月底，整个私募，如果选取外包或者托管机构，基本上现在占比最高的应该是券商，大概是招商、国信、国君、中信、广发这几家，托管外包的占比应该超过了市场的50%，应该有60多，这是包括银行。招商这边大概占比是30%多，这是仅指券商，如果包括银行可能比例会低一点，大概20%多。这个比例其实比较高，刚才王总也说了，如果要进来的话，我真的觉得需要有非常好的差异化的经营和差异化的考虑，这也是我之前提到的，我们在整个三年托管和外包过程中，为什么提到德国的工业化4.0的柔性制造？因为每家私募机构、每家管理人的需求可能都不一样，那你怎么能够在这种大规模、批量化的制造下、运营下，能够为客户去量身订作产品，或者量身订作运营，这是考验我们整个后面托管和外包业务开展过程中非常大的一个挑战。另外本身我们认为托管和外包这个事情，或者我们把它看作一个业务来讲，它是劳动密集型的工作，劳动密集型的工作来讲，它前期的投入会非常大。这里面会体现两点，一方面劳动密集型和规模效应会有一定的矛盾，那么这个矛盾我们自己大概测算出来，你大概在什么样的规模水平，比如你在托管或者外包1500支产品的时候，你可能会遇到很大的瓶颈，因为那时候你不太赚钱，但是你不断往下面铺劳力和技术，这个时候，公司在整个战略上的考虑一定要非常审慎，包括我们现在接触到很多大的银行，包括中小股份制银行，他们在这个过程中也是非常审慎，不断和我们沟通，到底托管和外包是不是真正有需要做或者银行要把这块做起来的必要性。我觉得这是期货公司如果需要介入的话，可能也是要非常深思熟虑的几个点。

主持人：谢谢郭总。时间关系，我们最后一个问题问一下太平保险下面的太平资产管理公司的王总。未来太平保险，险资允许进入期货领域或者期货行业投资的话，不管是私募还是期货公司的自主管理团队，你们的评判标准或者是选择的条件会是什么样，准入门槛会是什么样子的，更看重这些团队的什么方面？

王振州：关于刚刚提到的问题，我们现在保监会的规定是这样的，我把现状大概说一下。保监会对保险资金规定的比较严格，可投的投向也规定的很严格，所以刚刚提到的，像我们一般标准类资产、非标之外，股指期货是我们目前可以参与的期货的品种之一，其他的部分目前还是和保监会沟通，另外一块的话，我们当时也在想说我们可不可以透过外部的，利用外部的资源，很多私募确实投资能力很好，相关的CTA能力很好，或者国债期货有相应的成就，我们通过外部的资源来做这样的委外的形式。现在是这样的情况，如果是委托人，如果是人寿或者产险委托人的资金，现在保监会需要批一个资格，它要有受托资金的资格。例如现在基金公司的专户，有很多基金公司都有类似的资格，保险的委托人可以把钱交给基金公司或者交给券商，有很多券商也有这样的资格。目前私募的部分是保监会都还没有批，但是我觉得这块可以持续和保监会争取的，因为基金、券商、私募其实都是各有所长，理论上把这些放开，其实钱会找最好的方式、最有效率的方式做，所以我觉得这块可以做相应的后续的沟通，我觉得有朝一日是可以看到的现象，因为你在看海外的市场，保险是很重要的投资的资金来源，养老金也是很重要的投资来源。现在这些东西没有办法投很好的私募公司，所以有些保险资管公司就自己成立相应的部门，例如我们太平资管就成立了量化的部门，我们做下来的结果，因为我们里面的团队成员，除了海外，还有国内将近10年的投资经验，也招揽了一些国内的人才，也是北大青花的硕士、博士、数学系，对这些数量化的东西相对很多投资经验。这样做下来的结果，我们收益一直很平稳，刚刚也有嘉宾提到，机构找的一些东西，希望波动率小，我们保险公司找的也是这些东西。刚刚我提到下来的利率环境下，我们怎么样提高收益率，不增加波动率，我们通过对冲的方式、通过整体量化的方式，我们做下来的结果，我们还是可以做到，像我们今年即使遇到熔断，我们今年产品下来波动率是3%，最大回撤在2%，年化收益率10%。这是有两个绝对收益的产品，还有一个更高的是27%，也有40%的产品，所以我们发下来，这三年做下来的产品没有亏钱，而且收益率维持稳定，即使今年比较难做的情况下，还是维持正收益，而且比非标高，比今年所有资产的收益率都高，虽然我们不能配CTA，但是我们提升整体委托人的收益率，还没有增加组合波动的风险。刚刚各位嘉宾都有提到，这是各个机构都在找的方向，波动率小，收益率在5-10之间，如果在权益类就希望更高，如果是固定收益类也可以有固收+的产品，比固收高，但是没有那么高的风险，因为资产之间会有对冲风险的结果。这是我们后续找到的东西，我刚才提到的东西，也是期货公司现在可以积极和保险公司来谈的部分。

主持人：非常感谢五位嘉宾跟我们分享了这么多的资产管理经验和方方面面的这些做法。也非常感谢在座的各位一直坚持到现在参加我们永安期货的圆桌论坛。非常感谢！我们今天的圆桌论坛到此结束。谢谢各位！

主持人（王中伟）：再次感谢我们承办方，再次感谢各位的光临，感谢大家对永安期货的厚爱。我们资产管理业务才刚刚起步，我们希望永安期货能够跟大家一起，陪伴大家一起走得更好、走得更远。谢谢大家！