近年来，各发达经济体央行为了一个小小2%的通胀目标，苦苦奋斗未果，本月特朗普当选美国总统后，市场一夜之间变了，通胀预期迅速升温，国债收益率大幅飙升，大家仿佛相信再通胀只有“一步之遥”。那么本轮再通胀的逻辑是什么？全球政策焦点由货币转向财政，真的就能刺激通胀反弹吗？我们不妨从美、欧、日三大经济体出发，分析本轮再通胀的逻辑和可行性。

美国：通胀预期狂热，执行难上加难。特朗普意外胜出，通胀预期升温。特朗普胜出后，美国长债收益率在短短10个交易日内就陡升48BP，股市、商品走高。如果特朗普的政策都能够执行，确实会对短期通胀起到提升作用。例如基建投资、减税可以创造经济需求，贸易保护和移民政策会提升商品和服务的生产成本，对短期通胀均会有提振。执行举步维艰，长期效率趋降。当前美国财政空间已相对有限，且预算和债务上限均受到国会限制，所以特朗普上任后要实施财政刺激，首先要解决债务上限的问题。而且长期来看，贸易保护、移民政策如果执行，可能会导致经济效率的下降，对通胀反而构成拖累。所以未来实施效果或并不能如当前市场反应的那么乐观。

欧元区：不稳定性渐增，财政有心无力。通胀边际改善，但不稳定性上升。16年下半年以来，油价回升带动欧元区通胀边际改善，但当前依然处于低位。而欧盟不稳定性未来会增加，继英国脱欧后，意大利修宪公投也宣告失败，疑欧派在法国、荷兰、德国明年大选中也可能占优，政治不稳定将拖累经济复苏和通胀回升。宽松效果有限，财政有心无力。货币宽松对欧洲的刺激作用非常有限，而负利率使银行业经营雪上加霜，那么欧洲是否也会转向财政刺激呢？综合来看欧洲财政刺激受到的限制也非常多。欧元区政府债务率已高达92%，其中希腊176%，意大利135%，葡萄牙、西班牙均在100%以上，财政刺激空间有限。此外，欧盟要求成员国财政赤字率不超过3%，政府债务率不超过60%，要实施积极的财政政策刺激经济也非常困难。

日本：持续通缩困境，货币财政均乏力。流动陷阱持续，通缩长期困扰。上世纪90年代以来，日本通胀几乎一半时间位于零值以下，通缩长期困扰。日本泡沫经济后，企业和居民资产负债表衰退，银行业遭受重创，泡沫“后遗症”持续。同时日本15-64岁人口占比从高点时的70%下降至当前的60%，也拖累长期经济增长。货币刺激乏力，财政空间有限。13年推出QQE后，日本的基础货币增加了2倍，但其中86%被商业银行再度存回了央行账户。而过去五年日本建筑业、住宿、批发等行业的信贷是萎缩的，制造业、餐饮业增长不足3%，日本已经长期陷入了流动性陷阱，货币刺激是没有效果的。而日本政府的债务率在主要经济体中已是最高水平，每年中央政府开支中有24.4%被用于债务清偿，财政空间已非常有限。

中国：商品价格寻顶，物价短升长降。库存趋于回升，商品价格寻顶。本轮经济短期回稳主要体现为库存周期，目前下游地产、乘用车、家电的库存均回升，上游的煤炭库存也出现回补。如果地产销售、发电增速等继续下滑，未来或将较快转为被动补库存。综合来看，库存周期已经接近尾声，商品供需逐渐逆转，也意味着商品价格接近顶部。通胀短升长降，货币短紧长松。我们认为当前的滞胀是短期现象，通胀上行已经处于中后期，在17年1季度通胀会见顶，之后通胀会重新回落。与此相应，当前货币只是短期收紧，到17年2季度以后随着经济通胀回落，会存在再宽松的机会。