华鲁恒升(600426)

事件：

截至2016年12月12日，我国乙二醇产品主流报价已超过7000元/吨，周涨幅达12%，月涨幅达17%，年初至今累计涨幅高达60%。涨价主要源于原油强势表现、下游聚酯刚需稳定且库存较低，高价行情有望持续。

评论：

1、国内在建煤制乙二醇项目进展低于预期，产能短期不会出现过剩

由于煤化工产业景气度欠佳、企业资金投入巨大，目前大多数煤制乙二醇项目进展缓慢，甚至有部分在建项目已暂停，行业整体开工率持续走低。同时，已经运行的装置也有一些存在负荷低、运行不稳定的问题。因此，国内乙二醇产能短期内不会出现过剩，进口依赖度仍然较高。而且目前地方政府在煤化工项目审批、企业在煤化工产品路线的选择上也更谨慎，近期不会再出现蜂拥而上的局面。

2、煤制法相比石油制法有明显成本优势，抗油价下跌能力强

1）截至2016年11月底，据测算得出国内煤制乙二醇吨生产成本4682元，石油制乙二醇吨生产成本5951元/吨，前者较后者吨成本低21%。2）未来煤制乙二醇是主流工艺，除已立项的项目外不会考虑再建石油制乙二醇项目。据草根调研，当油价维持在30~40美元/桶之时煤制乙二醇即可实现盈利，而其他的煤制烯烃、煤制油则需要50美元/桶，所以煤制乙二醇是所有工艺中抗油价下跌能力最强的。3）煤制乙二醇与石油制乙二醇所含的杂质成分有差别，如煤制乙二醇杂质的吸附、提纯方法得当并不会影响下游聚酯产品的性能。

3、公司乙二醇产品技改降本、突破高端化纤用户认证大幅提升产品盈利水平，吨净利润高达2000元。

1）经过持续对装置、工艺、技术优化改造，加强预处理、树脂化、化学精馏三个工序的管控，公司有效提高了产品品质、产品纯度、醛含量、透光率等指标。优等品率100%，得到了高端化纤用户的认可。2）截至2016年12月13日乙二醇的电耗和原料消耗相比原来下降了近50%，单位成本下降了36%，单吨售价和净利润均大幅提升，公司乙二醇给高端客户产品的单吨净利润高达2000元，现有的5万吨产能满负荷运行。3）待50 万吨煤制乙二醇项目2018年建成投产后，保守估计每年可贡献19 亿元营业收入和3 亿元净利润，成为公司新的利润增长点。

4、投资建议

维持 “强烈推荐-A”投资评级。预计2016-2018年EPS分别为0.70元、0.96元、1.14元，目前股价对应2017年PE为13倍。

风险提示：乙二醇项目建设进度低于预期、化工品价格大幅波动。