（圆桌论坛）

主持人：谢谢陈总精彩的分享，给我们分享了价值投资的思路以及2017年机会的前瞻。下面是圆桌论坛环节，第一个话题是“在全球化投资时代—私募基金新的战略布局”。

我们有请第一组对话嘉宾，他们是：

北京市星石投资管理有限公司总经理杨玲女士

上海世诚投资管理有限公司董事长陈家琳先生

西藏银帆投资管理有限公司总经理李志新先生

深圳展博投资管理有限公司总裁冯婷婷女士

上海证大投资管理有限公司总裁姜榕先生

北京源乐晟资产管理有限公司合伙人杨建海先生

掌声有请以上圆桌论坛的嘉宾来到我们场上和我们一起来分享他们对私募基金未来发展以及未来市场机会上的看法。

主持人：在座的几位都是大名鼎鼎的私募，首先我们都知道，刚才这几位都获得了常青树的奖项，能获得这个奖项说明你们公司在常青业绩方面有着非常出色的表现，同时在公司经营上有很好的表现，同时请分享一下，怎样保证公司有长期出色的业绩。首先有请杨玲女士来说一下。

杨玲：星石是2007年第一批出来做阳光私募，当时的私募很小，像我们刚出来的时候的规模也就两个亿左右，现在过了近十年的时间，规模不到200亿。整个行业发展得很快。所以，私募碰到的问题是，随着行业爆发性的增长，私募自身的团队和规模也在增长，面临着很多的诱惑。那我们想，我们希望的是专注。我们认为，专注成就卓越。意思是私募有名气了以后，诱惑很多，包括很多的好的投资机会以及很多的领域，你都可以去涉猎。

我们的想法是，如果你要在私募里长期生存和发展，最重要的是要做优异的业绩，三私募毕竟是多收取20业绩报酬的，你面对的客户也是高净值客户，由于这一类客户有很多投资顾问相关专业的服务人员。所以，他在筛选好的投资管理人方面也是很有能力的。

第二，因为我原来长期在公募做，现在到了私募，感觉还是有所不同。由于公募和私募的客户，他在认定你这个投资管理人不行之后，他也走得非常坚决。

从这两点来看，你曾经的名声或曾经的美誉度，不能够给你带来永续的稳定规模，你的品牌不能透支，也不能消耗，能支撑你稳定下来最重要的一点是要提供稳定的优异的业绩，这一点是最重要的。我们的想法是，通过这一点之后，公司有90名，整个投研团队有50多人，我们现在做的是纯多头策略，只做这一种策略。长期来看，我们也没有开辟其他产品线，如定增、一级市场、债等，都没有去做。

我们的想法是，人去专心致志地做一个策略才有可能保证策略能够比较长期的，相对比较稳定地处于前列。那这样一个策略，通过实践之后，怎么样？我觉得也是可以的。现在做财富管理，整个财富管理的竞争相对激烈，像银行、证券公司、信托公司都推出很多产品，那我们跟他们是怎么去竞争的？我的想法是合作。这一类的比较好的有金融牌照的，有平台一类的公司，它是需要优异投资管理能力的外包服务的。如果你专注地在你比较擅长的领域里边做到较好，那这些好的金融机构就拥有客户，拥有好的平台，他就会来找到你，然后你去给他做一个外包服务。

这是我们公司对自身定位的一个看法，而且实践下来也还是相对比较有效的。谢谢！

主持人：谢谢杨总，简单地总结一下，这个关键词是专注于自己比较熟悉的领域。这个是星石投资认为能够稳定增长，长期业绩的关键因素。现在星石规模很大了，有100多亿，从公司运营经营的角度来说，能否给私募朋友分享一些经验？

杨玲：运营，就是我刚才说的这样，尤其是最近这十年，财富管理的需求，现在是爆发性的增长。有刚性需求放在那里。那这个时候，他们要去寻找比较好的产品，去寻找好的投资管理人。

主持人：在品牌和公司团队建设上有什么布局？

杨玲：团队建设上，整个团队的架构是分四大块，最重要的是投研，私募要生存和发展，你必须把业绩拿出来，这是硬的，其他的其实都是在其次。这与公募有很大的区别，公募在其他方面还是有很强的优化空间的。私募，如果业绩不行，肯定就什么都不行。所以，我们一半以上的人是在投资研究上。我刚才提了，50个人，12个基金经理，其他的是研究员。

第二，我们公司相对看重的是渠道服务这一块。因为我刚才提了，我们的定位是做好投资管理，投资管理能力外包给商业银行。我们现在与全国12以上的商业银行、私人银行有合作。他们要布产品线，我给你提供产品线。像市场方面以及你提到的相关的准备都放在哪里？我服务于私人银行，我不跟你直接竞争客户，因为我们也没有能力去覆盖那么多客户。所以，另外的团队有一二十人，很多是用来去做渠道服务的，相关的运作报告以及银行所需要的相关的东西，我们都是在这里边的。

第三，运营。我们就不是那么大，是一个正常的情况。

主持人：同样的问题问一下陈总，接下来陈总这边，您觉得公司能够做到持续稳定的增长，最主要的原因是什么？

陈家琳：谢谢主持人，感谢活动主办方，给各位管理人这么一个荣誉。刚才讲到持续的投资业绩，确实是我们世诚投资一直去追求的。当然，我们会看重一些短期的，其实我们更看重、更注重的是一个长期的可持续的发展状态。这里面，关键词，我本来想讲“专注”，被杨玲总讲去了，好在中国的语言文字博大精深，我就讲“聚焦”，其实它的概念是同一回事情。

包括在投资策略方面，世诚投资从2007年开始做阳光私募基金做这一块的业务。在这么多年下来，在投资策略方面也是聚焦在对冲基金里的细分子策略，即股票多头策略。其实，我们也看到，在这个行业，包括有一部分的同行，他的起步也是从单一策略开始的，随着公司业务的发展，更多的向多策略领域去拓展，这本身没有任何的问题。包括有一个很好的产品链能够给到客户和合作伙伴更好的选择，但问题是在我们的资本市场，包括在各个策略之间本身的差异度是非常大的。作为同一个管理人，要能够同时驾驭好不同的策略，它本身是一个非常大的挑战，对我们来讲，我们自己也没有太多的能耐，只能聚焦在某一细分的策略，某一细分领域。那这个聚焦本身上还是建立在整个公司、整个团队过往的经验、经历以及相应的基础上。

举一个例子，我们在做具体投资时，刚才重阳的陈总也讲到了，有3000家公司了，每天有几十家公司在涨停板上，如果天天去追这些热点的话，最终的结果可想而知。那对我们来讲，人力资源比较有限，不可能像公募基金动辄上百人。对我们来讲，好在这个行业还比较公平，不是说多一个人就可以提升其风险收益。对我们而言，还是回到刚才讲的聚焦，充分认识自己的能力，在自己相对擅长的领域将相对优势尽量地发挥出来。

主持人：您聚焦的相对擅长的领域是哪个领域？

陈家琳：举一个例子，在监管部门的分类，市场的分类，个股落实在二三十个不同的行业板块了。我们从两个维度去选，看哪些行业和板块在未来几年能够持续地成长，高质量地持续成长去穿越整个宏观经济的周期，能够抵御整个宏观经济的起伏。第二个维度是看内部，整个团队到底在哪些行业和领域有相对的优势，我们将这两者比较好地结合起来。比如现在投资比较多的，偏向于消费和医疗服务的板块，听上去，这些行业已经比较拥挤了，但在这些可持续行业里，可能经常可以找到一些能够持续发展的企业，包括一些新冒出来的企业给我们去投资。

主持人：在日常经营上有什么要补充的吗？

陈家琳：在经营上，我们追求可持续的发展，不单单在投资业绩，包括在公司的发展管理上面。在2007年创办世诚投资之前也是跟杨玲总一样在公募基金管理公司工作。公募基金管理公司，我们正好在上一轮牛市2005年至2007年出现了爆发式增长，三年不到的时间到了三万多亿。在爆发式增长的过程当中，也碰到了很多问题，大家很清楚，为了维护这个行业的公信力，大家有些事情不见得就披露出来了。但很多是我们自己亲身经历或亲耳所闻，我在做自己的公司的时候，对这一块万分地小心。包括刚才国泰君安的老总也分享了合规方面的经验。确实，在今年的头上，监管部门一下子有大的收紧了对整个行业的监管。有一个内控指引，白底黑字写着，必须要有一个合规岗位，我们早已有之，我们请了一家顶级的证券公司的合规部董事到我们来公司当全职的合规官，进行日常的风险控制和合规的控制方面。我觉得，通过打造一个综合的平台，不单单是投研，包括运营中后台，我相信能够保持公司的一个稳健发展。

主持人：刚才两位总结出一个是关注，陈总这边是聚焦，接下来到李志新这边，不会做延伸吗？

李志新：刚才已经说得很深刻了，我有一点补充的是，如果持续地发展，说句老实话，应该是以时间，在这个时间要长期生存下去，我要补充一点，要冷静、谨慎地看待这个市场。在资产管理时，要维持一个可持续发展，不是在某一阶段，市场亢奋，我们就去高速需要。我要补充的是，在2014年到2015年，到现在，无论是私募的数量还是规模，得到了一个非常高的发展。包括在2014年，到2016年，已经三年了，基本没有扩张。

主持人：是有意识地不去扩张，是吗？

李志新：我们是有意识地不去扩张，因为我们认为投资不但要注重品牌，还要对投资的客户负责。有一个补充的是我们必须要言行一致。在去年上半年，我们是比较谨慎的，下半年也比较好，对市场保持冷静的风格。

去年是熊市，还没有完全结束，上半年还没有完全释放，到下半年基本好了，而且有一个比较好的预期了。所以，我觉得，我们在2016年是比较谨慎的。今年也有很多做得不错的，我们只是将自己能够做好的事情，要发展自己的管理能力，这是第一；第二，人员配置，在管理上，银帆在最近一段时间在进行人员的招聘。但在自己的管理能力未达到一定水准时，不会进行盲目的扩张。重阳的嘉宾也分享了一下，它是不便宜的，总体的市场是偏贵的。今年我们比较保守，投资说你不可能赚每一分钱都是你的，你赚自己能够赚的钱。今年全年家数为400得家，其中三分之一有重组的机会。今年实际上涨的个股是非常少的。所以，我们做绝对收益的投资，我个人感觉，还是要遵循市场的规律，我们不要自认为水平是非常高的。银帆这几年的收益率是比较高的。我们成立的时候，在3000点左右，现在也是3000点，现在第一期产品是10.5元。所以，该我们休息的时候，我们就休息。还有一点，我们用心去经营，冷静去等待。还有杨玲总说的，这是必须的，我们做我们专业的事情，银帆也是，不做配置和杠杆。新的监管出来对我们没有影响，因为我们没有去参与杠杆或其他不熟悉的，我们专注于二级市场的资产配置这一块。

主持人：我帮李总总结一下，关键词是“谨慎”，对市场充满了敬畏之心，对于不熟悉的不去触碰。在经营建设上，还是做团队能匹配的事情，团队没有到那个规模的时候，也不要去盲目地做。还要做自己熟悉的领域。

我们先来听一下展博投资的冯总，您这边有什么新的观点？

冯婷婷：今天很感谢主办方给我们颁发了一个“常青树”奖项，其实，我也在思考，私募怎么样才能够做到基业常青。因为中国的私募基金今天也都回顾了，是从2003年第一只阳光私募开始走到现在，有13年的历程。2016年是合规的元年。这13年不长也不短，这13年的历程，我们才是走到一个初级阶段。在这个时间点上我们来讨论长期可持续的发展，甚至是考虑到未来我们希望能够基业常青。展博投资成立了8年，上了百亿规模的台阶，我一直以来的愿景是有长期的业绩。只有帮投资人赢得了收益，才能够在这个市场上来立足。所以，一个私募公司能够长期地在市场上发展，它的业绩一定是最根本的。

那怎样才能获得一个长期稳定的业绩？

第一，最重要的是非常稳定的投研。而且我们也越来越认为，以投研来驱动整个的投资策略是一个长期发展的路径。虽然展博投资一直是以趋势投资为基础。趋势投资和价值投资并不是相悖。趋势投资月价值投资来做互相的补充，在中国这一有特色的市场下，所以趋势投资和价值投资是相辅相成的。以投研作为基础的驱动，同时有一个坚定且非常清晰的投资风格和策略，作为长期的业绩，这是私募公司能够在中国市场下在过去的13年，当然，我觉得展博投资在过去的八年，我们的长期业绩表现得非常优异。以我们现在非常坚定和清晰的投资策略，以非常稳健的投研，并且越来越集中的人才优势。因为私募这个行业是一个身材、资金和信息非常密集的行业，特别是人才。未来最大的挑战是怎样打造人才的核心竞争力。这真的是人才和资金、信息的高度密集的行业，只有非常核心的人才，才能打造非常稳健的投研，能够坚持坚定的投资风格、投资策略，长期获得一个稳定的发展。你有长期稳定的业绩，一定能够成为常青的公司。这是我的分享。

主持人：依靠人才来保持公司持续的策略，保持公司持续盈利的结果，是吗？那你们在吸引人才方面有什么经验分享，你们是怎么来做的？

冯婷婷：对，最重要的是激励机制，一个非常良好的激励机制是凝聚、吸引、留住、团结这些人才的一个根本。

其次是非常好的企业文化。因为私募这个行业，我不知道在座的各位大佬是什么感觉，我感觉是压力非常大的一个行业。这是高压的压力，基金经理的压力非常大，在这样一个高压行业里，怎样保持一个很好的企业文化，让大家在这里很愉快地去承受这个压力。

主持人：高压的行业下用企业文化来给员工更加的归属感。有没有具体的案例，因为我之前听说过有的公司给员工发奖金，未必直接发到你的手上，而是发“双亲费”，父母一看我的子女在这家公司工作，我都有钱得，这挺好。我曾听说过这样的激励机制。冯总，您公司有什么比较特殊的激励机制，给我们分享一下？

冯婷婷：激励机制非常多，从员工福利、员工各种活动，，主要的是一种交流和分享的氛围，让大家能够在高压下很轻松地来工作，能够放下压力。

主持人：谢谢冯总的发言。接下来我们还要有请出姜总。从长期持续盈利的角度先来给我们分享一下，您觉得最重要的是什么？

姜榕：我们公司成立了23年了，是这个行业里时间比较久的。同时，见过以前比我们厉害的公司沉落下去的，新的公司又冒出来了，一轮又一轮，划分应该有三四轮了。作为我们公司，跟前面几位不一样，我们的特色是不做某一个区域里边最优秀的人，但我们的特色是也许我们就是每一个二级市场主动性投资，我们只要做80分。但我们经常会发现另外一个地方是100分，当这个100分的地方的时候，我们还是做80分。我们总是去发掘一些新的机会，但这个机会里边，我们都是留有余地，在大机会里，我们把握好这样的机会，我只做80分，但我是站在一个最好的机会里边的。所以，这是我们公司的一个特色，我们不断地去寻找下一个机会在哪里。

今天开会的很多人都说CTA策略加上量化打新策略，其实我们早在上半年就在做了，但我们现在想的是“下一个机会在哪里”？这是我们这个团队经常想的问题。所以，我们的特色就是经常会去拓宽思路去寻找下一个机会。

主持人：就现在的市场而言，哪些机会属于100分的机会，哪些机会属于80分的机会。

姜榕：从今年的角度来说，CTA策略，量化的，去年主要是量化存多头的，今年最好的表现策略就应该是量化加对冲加打新的策略是最好的，但我想也是因为发觉这个机会比较早，所以今年会有比较好一些的表现。但我们经常会居安思危，下一轮表现最好的东西在哪里？这也是我们对2017年会深入考虑得多一些的问题。

主持人：姜总，您做好准备，等下载具体探讨A股期货的时候会具体来探讨这个问题。杨总这边有什么分析，首先在盈利的持续性方面？

杨建海：我先简单介绍一下我们公司，我们是2008年成立的一家公司，到今年是第九个年头。我们主要是一个策略，是股票多头策略，也是比较聚焦策略的。现在管理资产的规模是接近100亿左右，也感谢今天的主办方给了我们今天这样一个奖项。我觉得，我们能有这样一个奖项，跟我们过去坚持的策略有些关系。

总结一下我们的策略是宏观视角下的动量投资。之所以采用这样一个策略，我先看一下我们面对的是一个什么样的市场。有人做过这样的研究，从90年自从有了股票市场开始以来，如果是以等权重，所有的股票按照一样的权重去买的话，到现在累计下来的年化收益率在接近30%左右的水平。虽然指数过去表现是一般，但A股市场赚钱效应也是蛮好的，是有非常多机会的市场。但这个市场另外一个特征是它的波动非常大，这一点，大家的感受是比较深刻的。

从我们的客户的角度来看，对我们的要求往往是这样子的。其实，刚才几位老总也有提到过，私募是一个残酷的行业。如果犯了一次颠覆性的错误，基本上就要从这个市场里边消失了。所以，历史上有很多这样的公司会陆陆续续地出现。

所以，这就相当于不能犯颠覆性错误的行业。同时，我们刚才也提到了，市场的波动性比较大。另外从私募行业的盈利模式来看，为什么能够有20%的超额收益的业绩提成？核心的价值是我们是能为客户赚取绝对收益，所以，这也是客户对我们的要求。但我们面对的市场是一个有很多机会，但波动又比较大的行业，所以，在这样的一个市场背景之下，我们应对的策略是必须要去做一些大的择时，所以首先会自上而下地去看有没有从宏观经济，然后利率环境等因素去判断对市场的一个大体的表现的预判，再去做大的择时，在这个基础上再做自下而上的选股，避免在巨大波动的市场里边犯颠覆性的措施，这是我们大致的投资策略。

我总结一下，这是一个剩者为王的行业。

主持人：先通过宏观的分析来选择时机，时机妥当之后在选择合适的标的。你们刚才说是哪一年成立的？

杨建海：2008年。

主持人：2008年至今规模发展到这么大，你们的团队在整个经营的过程当中，规模扩大的过程当中，你们做了什么？

杨建海：我觉得就是如果总结一下的话，前面几位老总都提到过，有一些共识。我认为，第一点重要的是要坚持合规，第二点是投研驱动。因为这个行业一定是要拿业绩来说话的。

主持人：合规这一块等一下再说，我们请了获得常青树奖项的各位来说一下业绩持续保证稳定的原因。2016年非常特殊，前几年领奖的私募在业绩上都出现了不尽如人意的地方，在今年这个时间段，在市场出现了这样一些表现之后，主办方请出一些能够维持屹立不倒的私募跟大家分享经验，我觉得也是用意深远，所以在这儿希望他们的观点能给大家带来一些帮助，简单地回顾一下，杨总是说专注，陈总这边是聚焦，李总这边是谨慎，不要盲目扩大规模，冯总这边是靠人才来坚持一贯的投资策略，其实也是坚持。这边姜总80分策略，不要做100分的思路。另外杨总，杨总您主要跟我们分享的一些策略，对于策略上给大家提供了一个思路。刚才这个话题我们先进行到这里。

接下来再来谈大家很关心的问题，关于合规。大家都说监管很严在座的每一位至少是10亿至100亿的规模，这么大的规模在合规上做得非常合格，同时又自己的经验和心得。在这里有很多刚起步的私募和中小私募跟大家分享一下在合规方面的私募。首先有请杨总。

杨玲：合规，因为我本人也兼公司风控委主席，尤其是投资管理公司在合规这儿，还是有很多跟大家分享的地方，因为合规在一个公司的定位，尤其是证券市场的定位略有尴尬。银行做合规是很好的，因为银行是靠规避风险来赚钱的，所以，风险控制是一个主流文化。证券市场是靠风险赚钱的，风险越低，正常的风险收益应该对称。

所以在这种情况下，合规比较尴尬。如果合规特别地严格，每一项都坚决地按照最严执行的话，对于业务会有比较大的压制的。另一点，因为证券行业的专业性相对比较强，合规的人员对于专业性，有的时候理解得不是那么细。所以，在这种情况下，如果你合规的工作完成由合规部去做的话，就会出现一些问题。

像我们公司专门成立了合规，也有好几个人在这里边去做这些工作。但我们是在风险管理的最高管理部门是风控委员会。风控委员会的成员就不仅仅是合规部的成员，而是每个业务部门，至少是部门总监级或副总监级的人员参与到风控委里。我们在整个制度设定，怎样梳理流程等相关方面，都是有一个反复的探讨和磋商的。怎样能够真正控制到风险，而不只是形式上控制风险。能够在实质意义上控制风险，同时又能给业务部门以尽量的方便。这样的话，风控才能真正执行下去。因为我们也经历过几轮过程，刚开始的时候，形式做得非常严格，但在执行当中，可操作性相对弱一点。所以，业务规范非常完整，体系非常完整，但在执行上不是那么如意。后来经过反复的几轮的业务部门和合规部门的探讨，反复地沟通对相关制度的制定，最重点的是对制度的执行方面，我们有很多的改善。那现在就顺多了。

作为资产管理公司，合规是非常重要的，因为刚才几位提到的非常对。你不能犯一次颠覆性的重大错误，不仅仅是在投资上，你在投资上犯了颠覆性的重大错误，那这个品牌，失去了客户和渠道信任的话，确实很难翻身。但在公司经营上犯了重大的颠覆性错误，也一样难以翻身，因为这是一个靠信任来支撑的行业。所以，合规是非常重要的。

这里边，我就简单总结一下，最重要的是实质性的合规、审核和推进。不仅仅是实质，而是形式性的更重要，所以业务部门要充分地参与进来，这是我最大的一个心得。谢谢！

主持人：好的，接下去陈总这边。

陈家琳：谢谢，合规，我前面已经提到了，在世诚投资对于合规是这么理解，不简单是要一套规章制度，有这么一套操作的流程，同样重要的是你要让合规意识能够深入到每一位员工，包括前台投资研究，包括中后台运营各方面，这同样地重要。

中国的金融行业，规章制度，包括合规，你将文字的东西累起来的话，绝对不会输给成熟市场。但在具体的实践过程中，还是会碰到很多合规的问题。很重要的一点是，规章制度只是在一边，但在具体操作的人员是否有这个意识，这是非常重要的。

那在平时跟合作伙伴交流共同时，我经常听到说世诚投资是整个行业开内部合规会议最多的私募管理人之一了。当然，本身这也是我们行业的一个特点，经常会有这个事情、那个事情，所以，一旦这个行业有什么事情发生，我们总是将它拿来作为最鲜活的案例来进行分析，来看看怎样从制度流程上去避免这样的事情从世诚投资上发生。退一万步讲，万一真的发生了，怎样去最大地维护客户和合作伙伴的利益。在具体措施时，我们对自己的要求，甚至比外部的合规要求更加严。

举一个例子，在去年股灾之后有很多上市公司，董监高等要做增值计划，大部分做证券公司做资管计划。我们这边平时也有一些战略合作的上市公司，他们找到我们来做增持的资管计划。但我们做了这个资管计划以后，相应公司的股票就列入到限制性的名单里，平时二级市场的波动性，虽然没有任何外部的规定需要我们这么去做。

主持人：你们公司连前台都去参加合规会议？

陈家琳：必须的，包括司机。

主持人：如果合规部门缺人的话，他们上他们公司挖，他们前台都开合规会议。李总？

李志新：我们是西藏第一个检查的，为什么检查我们？因为我们做得最好，所以就检查我们，过关的可能性比较大。

我体会比较大的是：

第一，我们银帆在大部分时间做合规。我刚才说了，有些影响不大的，不熟悉的，不会做。监管流上，如何增加私募的灵活性。合规必须要做，行业发展，必须要去做合规。这里存在一个问题，我们在投资时，基本没有搞基金合格，所以今年就出了这个了。在公司运作的大部分时间在关注合规，不光是管理上的合规，让员工的规定铭记在心，这样才有灵活性，因为他知道什么是不能违规的。去年到3600点的时候，我说我们可以进去。那个时候我们一下就进去了，将流程搞完的话，我们就没有什么战斗力了。

在增加灵活的同时一定要进行风险的控制，将有关规定执行下去，这是一点。

还包括风控，我原来是管理风控的，后来规定不能了，总经理不能搞风控，风控又另外请了一个专家。

它是相辅相成的，关键是我们如何看待这件事情。

主持人：接下来还有3位都分享一下关于合规这方面有什么值得借鉴的地方，由于时间关系，我们稍微简单一点，每个人2分钟左右分享这个话题。

冯婷婷：关于合规，我最简单说三点：

第一，我们不能犯颠覆性措施，其中一个是合规，它是一条红线。因为私募天然不像银行、券商和基金公司有一个很良好的信任基础。而私募投资人的信任是相对比较脆弱的，我们要呵护这一份信任，合规是一道红线，我们不能在合规上犯错误，这是颠覆性的。合规是私募的生命线。

第二，合规要相对独立。当然，如果合规管得太严，对于投资是有一定的束缚的。如果你不独立，或从更高的层面上去规划，它可能是流于形式。第二点是合规是在公司的地位比较高，或是相对独立的岗位，真正对公司的交易、内部管理、内控制度形成制约，形成合规方面的管控，这是第二点，要相对独立。

第三，要经常去学习。因为现在文件太频繁了。公司各个岗位里的人否则会掌握不到，理解会滞后，而且交易所有很多规范性文件，交易所经常会有一些培训。第三点是在合规上要与时俱进，并且全员要加强学习和培训，实时掌握监管的最新动态，这样才能不去触犯这根红线。

主持人：证大投资的姜总。

姜榕：关于合规，我们一直是比较严格的。我记得2000年的时候，我们就已经开始着手成立了私募基金，那是比较早的。但我们一直严格按照公募基金的那种方式来做合规。

我分享了一点，合规在于学习新的东西，因为现在是比较多的新合规法律出来了，要不停地学习。

第二是超前的预判。我们当时在香港，包括董事长，我们在香港学习香港的监管法律。我们通过这个来份过来对现在不对中国私募界要求做的事情我们做的，我们提前进行预判，那在合规上已经比原来的要求要高的话，我们深入到我们的骨髓里，不会再去犯同样的错误了。

主持人：好的，杨总。

杨建海：跟私募相关的合规，主要是三个方面：一是销售，二是投资，三是运营。比较容易出问题的是销售和投资这两块。这两块，我们大致的做法是这样子的，在投资这一块，我们是比较早地就开始了。虽然我们是私募，公募的话，之前的合规要求一直是比较高的，其实我们比较早的时间就开始在投资这一端比照公募的要求来执行合规标准的。

在销售这一端，因为我们主要是通过渠道来进行销售的，所以在这一块我们去跟主流的正规金融机构去进行合作。因为他们一方面是我们对他们有一些销售过程的监控。金融机构也有内部比较好的合规流程，所以，他们在很多时候能做到比较好的自我监管。所以，我们在这一块大致是这两个想法。

主持人：谢谢几位在监管方面给我们分享相关经验。接下来还要讨论的话题是，最近一段时间的银行委外资金比较热门，这个大蛋糕我们想来听一下几位在这方面会怎样去布局，怎么样让银行来选择你们的想法。

杨玲：银行要发自己的产品，要设产品线，要选择一个外包服务，就投资外包。关键在于你自己擅长的领域里，纯多头领域里边，你有比较可预期的长期彻底的优异业绩，这一点很重要，因为不可预期，如果业绩波动很大，今年好，明年就不好，那在被选择的过程当中，它的预期性就不够强了。那好的那年特别好，你遥遥领先，排在第一名。但稳定性弱一点，第二年在后面，那它采购你外包服务时，那它心里就没有底了，它可能不倾向于去选这一类的，或是倾向性没有那么高。

第一，要专注，尤其是做外包这一块，要专注地去做你擅长的领域，将这个领域做得很好。

主持人：稳定的收益，银行会更加地选择合作。

杨玲：风格和业绩的持续稳定性，这是银行很关注的。

第二，银行在外包的服务上的阶段性具有倾向性。比如在前几年，更多的银行外包服务主要是集中在固定收益类的比较多，像债这一块比较多。那我们现在来看，固定收益类的项目，债的收益这方面会有大的波动。未来在权益类的外包这儿会有增加，包括目前也接受了很多商业银行资产管理部或有这个专业的资产管理子公司，他们在沟通和寻找相应的合作机构。我觉得，关注这一个方向，然后去保持一个比较良好的沟通，未来就会有比较好的机会。

主持人：同样的问题我们再来问一下姜总。

姜榕：银行的委外是2016年、2017年比较大的蛋糕。关于这一块，我没有深入接触，但我会提出一些问题，一是期限匹配的问题。因为银行经常会有一年期的资金比较多一些。

那作为我们这样的投资管理公司，需要是时间越久越好的。我能够寻找的投资机会和它的时间点是不是匹配，最好是一种我的时机和它的期限能够匹配起来，能够做到一定的规模。因为往往我们关注的市场，有些市场对于我们而言就管理十个亿、二十个亿就可以了，而有的市场是五十亿到一百亿。在相互之间沟通和了解当中，希望银行能对私募基金风格及投资逻辑进一步地沟通再作出相应的决定。

主持人：杨总这边还有什么补充吗？

杨建海：对于银行委外的资金，或是从整个资金来源来看，我们现在有一些银行的委外资金，从资金来源上来看，我们有一个宏观把握。机构的资金，国内大部分机构资金的性质是以年度作为尺度的，不像海外很多基金会，它开始做很长时间的净值调查，一旦委托的话，期限是比较长的。所以，大部分是以年作为尺度的。所以，我们会在整个资金来源当中控制机构资金的比例，不能超过一定的比例。因为相对来说，从我们资金来源来看，零售客户的稳定性更好。如零售客户的客单价在200万左右，这部分资金的稳定性更好。所以，我们也会在我们的能力范围内吸收一些银行为外资金，但会做一些资金来源的自上而下的总量控制。

主持人：这个话题我们先探讨到这里，接下来还有很多话题，大家都比较感兴趣，我们稍微加快一点节奏，接下来的问题我就想单独问到李总、陈总和冯总，FOF/MOM这两年大量地涌现，私募在起步阶段更多的是FOF/MOM等机构挑选私募，但发展到一定阶段后，私募也会开始挑选合作的FOF/MOM等机构，你们选择FOF/MOM等合作机构的标准是什么？陈总？

陈家琳：FOF/MOM在管理规模中占有一定比例，比较重要的一点，子基金的管理人和母基金的管理人在整个风险偏好投资理念方面最好能够打造比较高的一致，在此基础上才能将FOF/MOM的商业模式进一步地往深度去推广，这是我的一个体会。

李志新：实际上，我觉得是风险控制方面必须做得比较好，只要在市场上有持续的收益能力，那还是有很多机会的，现在大部分是在沟通阶段，我们希望是比较稳定的，而有些是不太稳定的，我们通过沟通来寻找更好的时机。今天民生银行戴总（音）也找我们交流过，最近比较稳定一些，我们就根据这种情况来设计未来的市场，总体来设计配置，这是我的一个观点。

主持人：冯总这边。

冯婷婷：15家公募基金申请22个FOF基金获得证券会批复，以此为起点，FOF的大时代已经来临，私募带未来也会发展得非常蓬勃。我们也有接受一些FOF资金，有三个方面：第一是投资团队的稳定性；第二是投资策略的可复制性；第三，业绩的可持续性。这是FOF三个比较核心的点？

主持人：你喜欢和什么样的机构合作？

冯婷婷：我希望它能够在选择FOF机构时能注重于相对比较长期的投资收益、投资回报。因为现在做短看短，非常地难，成功的概率，因为太短了，是很难体现出来的。

主持人：刚才几位跟我们分享了关于这方面的一些经验和新的，接下来我们再来探讨一下，现在有很多的私募机构都在开始进行海外布局，在座的几位有的已经在海外布局一段时间了。星石杨总正在准备吗？

杨玲：我们在香港设了一只基金，但采用的是跟香港机构合作的方式，其实我们并没有在香港或其他的地方设办公室。事实上，还是回归到原来的想法，整个想法还是专注于自己比较擅长的领域，我们擅长的是A股的二级市场。像港股和美股，我们不是那么擅长。我们与海外的合作，如果有海外的投资者对A股感兴趣，我们是愿意进行合作的。其他方面倒没有那么大的企图心，谢谢。

主持人：姜总，你们在海外是不是有很多年的运作经验了呢？

姜榕：我们对海外是以直接投资为主，2008年过去的。2011年申请了香港的九号牌。海外投资最重要的一点是人才的问题，另外就是规模的问题。其实，主要还是一些精力问题。在海外一直有很大的规模，与蒋总（音）一直在海外很大的关系，我们并没有花很大的精力在海外市场。也是做了一个尝试，这是我们投资的视野范围，有好的机会，我们就去抓，没有好的机会我们就撤回来。原因有几点，一方面，我们投资海外，投资香港越来越容易了，我们可以通过深港通等出去，没必要花那么多的人力，其实，在香港的办公费用还是很贵的，我们基本上还是专注在以国内作为办事基地，来观察海外市场。

主持人：对于一些可能会规划想要在海外进行布局的私募来说，姜总，您这边会不会有什么提醒，有什么风险是您觉得要注意一下的？

姜榕：其实从投资者的角度来说，作为一个私募基金去拿什么样的投资者的钱，其实，很多是拿大部分的在香港的私募基金是拿国内投资者的钱，这是很大的渠道。现在国内投资者在海外的流出来的钱，想要去以美元计价或非人民币计价的困难，还是比较困难。前几年相对容易一些。再加上投资的便利性，我们唯一很难参与的是美国市场。但随着中国资本市场越来越开放，不仅是现在的伦港通也要来了，可能美股直接能从国内走的，这是一大趋势。

困难点是要经过很长时间的运营，才能拿到海外的钱，这要花很大的精力，至少需要5年，甚至是10年“潜伏”在这个市场里，做出很优秀的业绩出来，才能锁定他们。

主持人：这里问一下杨总，你们在海外有些布局，今年的情况比较特殊，资金出去不是那么便利。从目前的形势下来看，你有什么样的心得和经验跟大家分享？

杨建海：我们在海外，有专门在香港成立的基金，也有原来发行的可全球投资的产品，海中有一个可以走QD额度出去。现在出了一些新的渠道，沪港通、深港通的渠道可以出去。反正我们碰到的问题是因为现在整个资本管制越来越严，全球投资的产品，QD度（音）可能会有些问题，现在比较顺的是沪港通和深港通，政策的不确定性比较小，如果去进行海外投资的话，这条路是相对来说比较确定和政策风险比较小的通道。

主持人：好的，感谢几位嘉宾对这个话题的分享。接下来我还想再问一个大家比较感兴趣的话题，2016年已经到年底了，大家很关注2017年A股市场的行情是怎样的？听一下在座几位对于行情的判断，有关杨总。

杨玲：2017年，我们还是相对比较乐观的。总的来讲，对2017年，大家悲观的因素也相对比较多，包括美联储加息的步伐在加快、国内货币政策的氛围不像原来这么宽松等方面的悲观相对预期。

我们的想法是，明年的关键词是“全球财政时代的到来”。那过去的几年都是货币政策为主流的时代，包括美国，它一直是用相对比较宽松的货币政策，在国内也是这样的情况。那在这种情况下，货币政策在明年，不管是美国还是中国，还有一些其他的国家，就没有办法再继续宽松下去了，有各种因素的制约。

我们判断明年全年主要是采用财政手段来拉动经济的方式。那从国内来讲，我们判断，2017年是经济的温和复苏，通胀也是一个温和通胀。在这种情况下，在整个A股市场，从指数上而言，未见得那么激动人心，但我们从结构性的机会来讲，还是很有机会的。我们相对比较看好的是大消费领域，整个来讲，因为过去这几年，因为一直在放水，整个货币政策相对比较宽松，钱比较多，所以涨得比较多的是成长股，小股票涨得比较多，现在整体的平均估值在相对高位。反观一些比较好的价值股的估值比较低，因为它一直不在风口上。到了明年整个经济快速下滑的势头基本稳住，它就到了“L”型阶段的时候，很多价值股与经济周期相关度比较高一点的，在估值方面有优势，第二是在业绩方面的负面消化得差不多，这个领域的机会就相对比较多。像今年我们比较看好的，相对投资比较多的是以白酒为代表的食品饮料。在明年还有像医药这一块，过去风向一直吹不到它头上，由于医保的影响，会有利空因素在。现在利空消化得差不多了，第二点是估值相对合理。到了2007年，整个货币宽松我们看不到了，但大类资产配置，导致了资金流向股市的概率还是比较大的。像房地产、债市的利空因素，如果防资产泡沫的话，因为股市在2015年的市场波动比较大，泡沫打的差不多了，房市和债市还要有控制的过程。股市由于大的资产配置带来的流量的机会，这时要投有真实业绩支撑的价值股，我们重点看好的还是大消费领域。

主持人：从长期的眼光来看，目前A股这个位置，3200点，你觉得是处在一个什么样的位置上？

杨玲：如果你将时间稍微拉长一点，你不要看得太短，在2、3您，甚至3、5年的阶段来看，A股处于的位置是很好的战略投资点，尤其是对于价值股来讲。

主持人：谢谢杨总的分享，接下来听听陈总的观点。

陈家琳：A股市场是一个二元结构，今年创业板指数跌27、28，和上证差了20多个百分点，这个年度差异在过去几年是最小的。2013年到2015年，这两个年度差异更大。

我们要偏向于整个2017年对于证大市值来讲，这里面最大的原因在于明年下半年我们是召开十九大，这么大的一个政治事件，它需要很多的市场保持一个相对稳定，无论是股票市场，还是房地产市场。我们在刚刚过去一个多星期的政治局会议，中央经济工作会议中看到了很强的趋势。

另外，中小市值，偏成长的个股在明年的表现就不见得是能够超过前面讲的市值。

它受到的压力是显而易见的，如果今天跟上个月去比较，在于新股发行的节奏在答复地加快，而且在未来2017年整个还是维持这么一个节奏，量变一定会引起质变。

另外定向增发的市场，债融资市场的在未来会受到进一步控制。

过往，成长股更多的是通过发行新股，募集资金去买资产、买利润和买成长，如果收紧的话，成长性会下一个台阶，我就长话短说，谢谢。

主持人：然后李总也来分享一下。

李志新：我就简单说一下2017年不会比今年更差，2017年的主题是价值股的价值中心的上移和中小市值的价值中心的下移。原来大类的投资者还看不起3%、5%的，明年能有这个数也不错了。所以，明年的重心会上移。明年大的方向是拨乱反正，其中有一些结构性的机会，中小市值里有高成长的股票还是会赢得投资者的青睐的，所以，有一点，我对今年上半年是不确定性的。2016年上半年的确定性在逐渐增强，2017年，一定比今年更好，谢谢。

主持人：好的，谢谢李总！我们也来听听冯总这边。

冯婷婷：确实，2016年是熔断开始的，经历了很多不确定的事件。那2017年全球最大的确定性是黑天鹅，即使有，也不那么黑了。2017年大的不确定性是特朗普，因为目前特朗普的政策目标都已经很确定了，大家都能够总结出他的施政目标，但路径有很大的不确定性，所以我们总结为2017年最大的不确定性。

杨玲总分享了，是财政时代，2008年到现在一直是全球量化宽松的，现在是从货币到财政，从全球化到其全球化的过程当中。

回到国内，2016年整个市场，食品饮料是非常多的，我们来看TMT传媒跌得非常多。整个2017年市场上的创业板指数也有很大的压力。那从未来4年，最近证监会也放大了IPO发行的频率。预计从2017年到2020年，如果IPO是500家的话，我们刚才说突破的3000家上市公司，未来每年500家，到2020年有5000家上市公司，说壳资源一文不值，所以创业板的估值会有很大的压力。

回到2017年，它一定比2016年更好，但2017年是共同需要去关注的一个年份，也是一个承前启后的时间点。在前半段是周期类的股票，或国企改革、供给侧改革带来的投资机会。往后面来看是坚定地看好消费升级和创新驱动带来的成长股的机会。

2017年，我们还是要用纷繁复杂的混沌当中去寻找投资的秩序，在悲观当中，我们要坚定地乐观，坚定地看好资本市场长期的发展机会。

姜榕：2016年已经将整个市场的系统性风险释放掉了。2017年会是一个结构性的机遇。从我们观测的大小轮动策略来说，每一种中小轮动切换时，它持续的时间会很久。而且2016年是大小切换的第一年，2017年、2018年是从小往大的切换过程，这是一个轮动策略告诉我们这个市场在2017年以后会是什么样的变化。

从2017年的股票市场来说，我是相对乐观的，因为我们在2016年已经将整个市场的杠杆已经降得很低了。其实，降这些杠杆是为了以后的政策留出空间，包括将一些产品的投资者能够稳定下来。其实，这是对资本市场是一个很好的好处。包括积极的财政政策，原来我们的货币政策是将整个其他的市场甚至股票市场给搅混了。那2017年，我们又回到财政时代，这样的话，对我们的一些周期类的或国企改革类的企业都会有好处。

那2017年还经常会有一些挖坑式的动作，这会在一个牛市里面或是一个成熟市场里经常会发生的事情。像美国一样，跌5%，重新再来，涨15%、20%，突然之间，一个事件又下去了。所以，这是一个成熟市场比较好的表现，所以，2017年经常会因外部条件导致挖坑式的走势。

主持人：要敢于跳坑，是不是。再来听一下杨总。

杨建海：关于明年的宏观经济，分歧也是有的，最乐观的看法是觉得明年底的时候，去库存、去产能这些东西就全部结束。在明年底或是后年初的时候，会迎来一轮新的周期，这是最乐观的看法。比较悲观的看法是觉得，因为中国经济今年是有一轮脉冲式的上行。其实，发达经济体的上行的节奏是晚于我们的。刚好，明年上半年是我们在下行，他们是在上行的区间。那在这个区间里边，对于人民币资产和以人民币计价的汇率之类的东西，都会构成一些负面的影响。所以，这个是比较悲观的看法。

然而，我自己的看法是更乐观一点，更多是基于中长期去看的。我认为，除了大类资产配置，资产轮动这些大家讲了很多的事情之外，我想做一个补充。其实，之前几年，自从2011年之后，整个资本市场，股市运行的一个中长期的假设，都是偏悲观的。大家对于中国经济的中长期的前景是看不清楚，但市场上钱又比较多。那大家怎么办？那就及时行乐，去买那些与互联网相关的创新类资产。因为我们从中长期的整个经济运行的背景假设是看不清楚的，其中，核心问题是杠杆的问题，产能的问题，当然，现在我们看到，无论是杠杆的问题，还是产能的问题，都取得了阶段性的成果，特别是产能的问题，这是更为确定的。

那杠杆的问题，从金融行业来看，去年是将股市去了一把杠杆，今年是把债券去了一把杠杆，各类金融机构的杠杆在去化过程当中，实业不再继续投新的产能，也是产生出来盈利来去杠杆。整个股市运行的中长期的假设是出现了比较明显的变化。而且，去年是我们对于整个执政能力，对很多事件是表示怀疑的。

主持人：很多不好的东西已经确定了，现在已经在往好的方向去转变了。

杨建海：中长期的经济运行的转变，做股票估值模型会知道，其实，有序增长那一块对于整个估值贡献是最大的，所以，这一点的话，对于整个的股市的中长期的运行的轨迹是有比较大的帮助的。

主持人：您怎样看2017年的行情，简单发表你的观点。你不是看得清楚了吗？

杨建海：怀着乐观的心态，但也要警惕，因为我们是做绝对收益的，虽然事前大概率是偏乐观的，因为是做绝对收益的，也要去防止小概率事件，比如我说得比较悲观的假设的出现。

主持人：非常感谢几位嘉宾的分享，由于时间的关系，第一组的圆桌对话到这里就结束了，再次感谢在座的6位，谢谢杨总，谢谢李总，谢谢冯总，谢谢姜总，谢谢杨总。

今天上午的论坛到此结束，请大家中午休息后，我们下午两点准时开始下午的论坛。

（结束）