2016年即将过去，美联储二次加息靴子终于在年底落地，面对”黑天鹅事件”频出的一年以及全球迎来美国史上执政方针最具争议的一届总统——特朗普的上任，贵金属走势何去何从？研客在线第17期给您从货币政策的角度下进行一年回顾与来年的分析。

本次会享分为四大部分：

一、贵金属走势回顾；

二、宏观背景和货币政策变化；

三、通胀与特朗普新政；

四、贵金属市场行情。

贵金属走势回顾

回顾今年的走势，人民币在年头大幅贬值，BOJ实施负利率，油价暴跌，成为阻碍FED加息的原因，第一季度贵金属大幅上涨；随后，FOMC会议纪要在5月释放加息预期，而非农数据却是大幅不及预期，二季度出现震荡走强；随着7月英国退欧公投“黑天鹅事件“出现，贵金属出现大幅上涨后，9月美国充分就业预期，市场风险情绪慢慢消退，贵金属行情呈现下跌趋势；进入第四季度，特朗普当选美国总统，强财政刺激导致通胀回升促使加息周期紧凑，同时，ECB决议变相宽松，FED二次加息落地，导致贵金属大幅下跌。

在此基础上，我们讨论一下走势背后的逻辑，贵金属的需求影响因素，主要体现在金条金币、央行净买入和ETF及相关产品的需求；而体现在美元指数与相关国家的汇率波动，会造成交易路径反转造成风险；同时，地缘政治危机、通胀和真实利率也是重要的影响因素。

宏观背景和货币政策变化

今年的加息预期得到落地，美联储宏观货币政策，FOMC会议一致通过此次利率决议，并表示2017年将会加息三次。

同时，关于欧央行和日央行，欧洲央行宣布的最新货币政策决议中，将存款利率维持在-0.40%，主要再融资利率维持在零，边际借贷机制利率维持在0.25%不变；决定延长QE计划至2017年12月，其中800亿欧元/月的购债规模将维持至2017年3月，但从明年4月起购债规模将降至600亿欧元/月。从原先市场预期的 800*6=4800亿QE 增为 600*9=5400亿欧元。同时扩大了购债"久期"和"收益率"下限的要求，可以购买收益率为-40个bp以下的债券，强化了宽松预期。而日央行的货币政策，维持收益率曲线控制，将控制短端以及长短利率；将继续购买日本国债直至10期债券收益率至0，表明维持日元编制趋势的“零”上限。

总结来讲，利差驱动美元走强，一方面，纠结的预期管理使得欧元徘徊不前，一方面担忧经济复苏疲软，无论是政治风险或者欧元区内部经济结构差异造成的金融风险也好都将对欧元产生冲击，另一方面，欧元不断贬值以及伴随油价的企稳回升，通胀预期上升使得欧央行不得不对利率预期进行调整。而控制收益率扩大使得美日利差大道日元贬值的目的，一方面是日央行维持弱势的日元能够继续提振通胀预期以及出口经济；另一方面，无下限宽松实行负利率延伸又会使得日元本身变得更具吸引。

欧日主动寻求宽松，或者说试图拉开与美国利差驱动本国汇率贬值达到经济政治目的，与美联储背道而驰的货币政策使得欧元（蓝）日元（橙）黄金（白）高度趋同下跌。

通胀与特朗普新政

回顾历史，美国CPI和原油现货价，通胀于明年一季度有望延续，同时，观察二次加息后，非农波动将会对收益率恢复敏感。

再讨论一下特朗普的新政，对所有人降税和对未回流的海外利润一次性征收10%的税率政策，增加基础设施建设支出5000亿美元的基础设施假设，必然导致美元回流和经济复苏，从而导致通胀继续回升，而配合更紧凑的加息预期，使得政策落地成功的可能性降低。

但是，由于美国债务规模的不断膨胀，加重财政负担，在不缩减资产负债表的前提下，加息周期叠加弱美元其实更符合美国政府的利益，使得特朗普新政存在更大实施困难。

关于其中的逻辑，我们可以深入探讨一下美联储的缩表加息与财政部扩张刺激矛盾是如何关系到美元强弱进而影响金银走势的：首先，美联储的缩减资产负债表行为叠加加息的政策效果小于政府刺激叠加债务扩张规模，会导致弱势美元，进而促使相对强势的贵金属走势，反之，形成强势美元，进而导致弱势贵金属价格。

而我们可以看到，包含自主性、法定和利息净额美国财政支出压力将会非常巨大，而税收方面，利润丰厚且现金充足的企业对税改的敏感性较低，因而其在降税后的贡献给联邦政府的税收收入边际提高有限。以上方面都能反映出特朗普新政执行力度相当有困难。

市场行情展望

首先，FED的加息关键时间点为如下日期的新闻发布会：2017年3月15日、6月14日、9月20日和12月13日，一季度而言，3月前后可能是明显加息预期产生；而且从过往历史来看，FED会在加息前会议释放信息，我们认为，黄金一季度超跌反弹，会出现先扬后抑的走势。

同时，十年期美债基金的净多头，日元兑美元基金净多头，美元至少是净多头和欧元兑美元基金净多头，头寸的拥挤化，体现了市场情绪的极端化。

总结

综上所述，发达国家货币政策继续背道而驰，美国本土财政政策仍处于预期，有效性以及可行性较低，从政策引导至汇率，债市利差驱动美元维持强势，美国货币政策与财政政策速率影响美元走势，再传到至贵金属价格，2017年第一季度初预期落地加上技术性修复，而一季度中下旬FED再度加息的预期很大，贵金属于明年一季度出现先扬后抑行情走势的概率非常大。