投资者的适当性管理近日引起了市场极大的关注。

不仅仅是交易环节，在挂牌企业定增环节，参与定增的投资者也需要符合股转系统规定的投资者适当性管理要求。

这导致部分挂牌公司在定增收购资产时，不得不先现金收购对方51%的股权，然后将控股子公司的高管(一般也是子公司股东)认定为核心员工，再发行股份收购剩余的股权，“曲线救国”徒增交易成本的做法，在新规出来后情况略有好转但并未完全解决。

合格投资者要求抑制了定增?

广东中科招商副总裁朱为绎最近发现，很多新三板公司停牌时间过长，就咨询了一个企业为什么停牌时间这么长，企业负责人说他们的一个重大资产重组的交易对手无法开立新三板账户，就一直拖到现在。

2013年12月30日修改的《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则(试行)》(下称《细则》)第六条，规定可以参与定向增发的投资者包括：(一)《非上市公众公司监督管理办法》第三十九条规定的投资者。主要包括1、公司股东;2、公司的董事、监事、高级管理人员、核心员工。(二)符合参与挂牌公司股票公开转让条件的投资者。

对于合格投资者的要求，根据《细则》第五条，除了申请前一日证券资产市值500万以上外，还需要具有两年以上证券投资经验，或具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历。

朱为绎认为，对新三板公司定增和交易采用几乎相同的标准是有问题的，是不符合实际的，就像前面那个高管所说，有很多一些行业人士是有500万元资产的，由于从来没有炒过股票或者不具财经相关学历背景，尽管对该公司前景非常看好，但无法参与公司定增。

“这些行业人士参与了很多实业投资或者风险投资，是有较强的风险承受能力，现在却无法参与新三板挂牌企业的定增”。

再进一步说，这些行业人士可以参与新三板挂牌前的定增，因为不需要是合格投资者的限制，也没有炒股或者财经学历要求。却参与不了新三板挂牌后的定增。

南山投资执行董事周运南告诉新三板在线，挂牌前的定增是工商局管理，挂牌后的定增转到中登公司和股转中心，就有了合格投资者的要求。

新三板投资与A股投资有较大的区别，类似于股权投资。全国股转系统发言人隋强也说过：“新三板投资不可能快进快出，欢迎长期投资资金，促进长期价值投资理念。”

朱为绎表示，一个不鼓励快进快出的市场却引入炒股经验作为投资的前提真是搞笑。

“只要投资者具有风险投资(私募股权投资)或基金(含私募基金)的投资经验，就可认定为专业投资者，很多老板是有这个经历的”，朱为绎告诉新三板在线。

不过对于一个完全没有金融经验的“煤老板”，也许只能“曲线救国”。

实际操作中，A公司向B公司定向增发股份，以股权收购B公司，但是B公司的股东等可能是实业老板，比如煤老板，有500万的资产，但是没有炒过股，就无法购买A公司的定增股份。

朱为绎对这样企业的建议是，先认定核心员工，即先现金收购(而不是股份收购)对方公司51%的股权，取得控股权后将对方公司的高管(一般也是子公司股东)认定为核心员工，再发行股份收购剩余的股权。

周运南表示，对于资金不足的投资者，可以企业借钱500万给投资者开户，或采用代持等手段，帮助个人认定为合格投资者。至于企业增加的成本，如现金收购的成本和时间、操作成本，就只能企业自己承担了。

截至2016年12月19日，新三板实际募集资金1167.56亿元，与2015年融资额1216.17亿元大体相当，但去年融资额飙升8倍的步伐戛然而止，不能不说与定增对象仅限于合格投资者而新三板合格投资者数量稀少有关。

激辩投资者放宽尺度

近期，中国证监会发布的投资者适当性的管理办法，把投资者分为专业的和普通的。

全国股转系统市场发展部总监孟浩指出，证监会提高了机构投资者投资新三板的门槛，对自然人门槛的统计口径也有变化。新三板原来的投资者适当性是证券类资产，现在以金融类的资产统计，是扩大口径范围。比如个人投资者金融资产未达到500万元，如果投资者在最近三年年均收入50万也可以。证监会新出台的投资者适当性管理办法更贴合实际。

在证监会的起草说明里，明确说明此办法是针对创业板、股转系统、金融期货、融资融券、私募基金等市场的。

对于机构，由注册资本500万元以上的法人机构或实缴出资总额500万元以上的合伙企业，改为“最近1年末净资产不低于2000万元或金融资产不低于1000万元”，条件大为提高。注册制为认缴制，但是净资产为2000万的机构不是一般皮包公司所能达到的。

对此，一些市场人士很难认同这样的条款适用于新三板。估计不少规模较小的投资咨询公司、资产管理公司将退出定增市场。

对于个人，具有两年以上证券投资经验，扩展到包括“基金、期货、黄金、外汇等投资经历”也可，或者“金融产品设计、投资、风险管理及相关工作经历”，具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历，明确为“属于证券、期货、基金、商业银行、保险、信托、财务公司、私募基金的高级管理人员、获得职业资格认证的从事金融相关业务的注册会计师和律师”。

投资者本人名下前一交易日日终证券类资产市值500万元以上修改为“金融资产不低于500万元，或者最近3年个人年均收入不低于50万元”，金融资产扩展到“银行存款、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货及其他衍生产品等”。

对于投资者来说，银行存款被认定为金融资产，是条件的一大放宽。更不用说金融资产300万以上，1年相关投资经验的投资者可以申请转化为专业投资者，尺度放得更宽。

特别是第十九条规定，经营机构在确认普通投资者不属于风险承受能力最低类别的投资者后，应当就产品或者服务风险高于其承受能力进行特别的书面风险警示，投资者仍坚持购买的，可以向其销售相关产品或者提供相关服务，令新三板的门槛放宽带来了无限遐想。

“我没有资产，如果我一定要购买，也是可以购买新三板股票的吧?”有投资者问。

但是这与新三板机构投资市场的定位明显不符，新三板散户化不是管理层预期的。

对此，孟浩称，证监会的投资者适当性管理为下一步新三板投资者适当性的改革带来指引，新三板投资者适当性政策很快也会出台。