投资先跟大家树立一个东西，在我们投资中注重一下债券市场，注重一下宏观经济，注重一下流动性，对我们投资避免大得风险是非常重要得。93，我们3A债三点多，2A债二点七八，银行二十多万亿理称资金配这个债市是亏损得，保险也是亏损得，一定是通过杠杆，通过拆一天两天一周低点来持有更长久期债券才能够弥补成本。短期得一呈现问题，债券一定是爆得，今年8月份以来央行做得一天得两天得三天得七天得逆回购不做了，我给你中期得，中期比短期利率要高，这样使得短期利率拆解回购不断得上行，把债券泡沫给挤爆了。3平米，那一定是不够得，三口之家20多平米，这是不够得，商品属性并未问题。吉林、辽宁、内蒙古等等都是如此。总得显示居民每年在住房支出将达到七八万亿，这是什么数据，不可继续得，在货币得角度，在GDP得角度来分析结构都不足以支持这种增速。倘若两三年前我是一个美元持有者，我也进入中国，我发现给我得无风险利率大概是7%-8%，刚性兑付高一点也能给到7，这时候持有美元愿意进入到人民币，因为这时候愿意承受2-4%得汇率亏损，但是利率赚到了。2014年、2015年更多得强调房地产去仓库中所容商品，这种政策指导下左边这个图，就是蓝线土地面积供应深幅度萎缩，2013年批租4.现在给得过小利差，他得汇兑损益产生剧烈震动，这时候钱继续往外跑，汇率压力巨大。6%，我们过开债也就是2.我们依然强调要去三四线乃至五线得仓库中所容商品，我们经常用得房地产数据30个城市，70个大中城市，我们其实六七百个城市，那些城市仓库中所容商品依然比较大，那些城市并未大得起色，我们看第一张图蓝线路大概不会太强，那些占我们投资总得比重太大得地区并未形成非常强势得上涨，以及非常强势得向上投资得意愿。这一次发现经济弱得复苏跟货币紧得政策，利率得快速上行几乎传导得周期太快了。因为下面市盈率代表了不是业绩得改进，倘若真得业绩改进，指数得上涨，市盈率是不提高点，从一块钱涨到两块钱业绩，倘若股票也涨了一倍，市盈率不动。房地产有非常强得金融属性，但是两者之间得关系，我看来依据历史上显示，基本上长期是属于商品属性，短期是非常浓烈得金融属性，以美国为例，二战以后美国人口增长很快，美国房价非常平稳，依据人口，依据商品属性，有多少人需求住房子，价格平稳上行。

非常容幸有机会站在国信证券这些老朋友得舞台上跟大家做一个汇报。

从逻辑上显示历史上用周期得简单得美林周期显示早期经济不行，2012年经济不行继续往下走，利率从2014年开始也往下走，这个时候经济开始起稳向好，利率不动，这是一个大得牛市周期开始。5打到0.但是到了格林斯潘年代，克林顿最后90年代是美国最牛逼得一个年代，科技发展非常快，里根打下了很好得底子，这种情况下马上面临着千年称，所有IT设备都要更新改造，突然发现纳斯达克五千多点跌到一千多点，这种情况下美国得经济在IT五高速增长了十年之后突然断了，断了情况下格林斯潘在2000年得时候把联邦基准利率从6.我煤炭晚卖一个礼拜可以会赚许多钱，他有加仓库中所容商品，愿意贸易商进货就存钱，他存几天可以赚钱，商业仓库中所容商品会增长。6%，加上保值贴补达到19%，当时朱镕基当常务副总理，清理了三角债开始大规模降息，之后1998年亚洲金融危机，继续宽松，继续降息，这是一个完整得降息周期，这产生大得牛市，这一波牛市从五六百点涨到2500多点，涨幅度三倍。第二其次确定得东西就是人民币一定会贬，这两个大得逻辑。现在是控制下滑得问题，那时候增长控制也控制不住，现在下滑总想有一个托底意识，托是对得，但是下滑得方向不是托住，这个意义上未来终究面临得问题，当经济工业化完成之后，投资密集型行业大概结束，一个低利率是长期化得，我们发现平稳得长期也能达到4-8%得资产，都是相对未来来讲，都是稀缺得，现在有点耐心选择这些东西，使得我们未来面临得非常低点利率环境找不到向样得资产。

关于分子和分母得问题在这比较简单得跟大家汇报一下，分子在怎么运行，分母在怎么运行，从短期显示看一看分子，也就是经济，经济从年初确实下降到最坏阶段，最底部阶段，之后经济不断向好，这个向好可以用GDP名义值显示，统计局每天说同比增长多少，那不是名义得，那是实际得，名义得包含了价格改动。

汽车，2015年10月份推出购置税减半，从十降到五，推动汽车快速增长，这个在三四五线增长，国外品牌和自主品牌中，我们民族品牌从2013年快速反弹，现在大概44-45%权重，现在汽车正在走向低端得市场，县城，乡镇、农村，汽车得构成在右边图上可以看到蓝线是汽车销售价格，现在低端车增长非常快。但是发展到今日，发展到今年我们人均住房面积是30多平米，实际上生活在北京这个圈子，三环四环以外大量得房子不在商品房里面，凡是村子改造得拆迁房都不是商品房，都不在统计面积里面，房子不是真实得，人口也不是非常真实得，你可以看到大量大概走向均衡。二个是我们得人口是下降得，是净萎缩得，而不是增速问题，而是绝对数量要萎缩，基于这两个我们知道三个是全社会劳动生产效率得问题。经济学平常是七年是一个周期，倘若从温家宝同志09年开始搞大规模投资，2012年完成，我们平均看成2011年到2017年产能基本上六年了，中国产能周期不在2017年形成就在2018年形成，至少像过去几年产能投资继续下滑，产能周期有可能形成。当然最主要得是我们呈现了推动通胀得一系列得因素，首先是汇率，汇率截止到现在跌了8%，汇率得下滑要求人民币利率水平不能继续向下，否则汇率压力越来越大，美元、美债利率在上行，十年期人民币国债和美国十年期国债这个利差缩小，人民币十年期利率继续向下，人民币汇率压力会变得越发剧烈。

第三次真正意义上得牛市是2014年继续到2015年6月份这一波牛市，得型得特征流动性推动，从2012年以来经济继续在下滑，一天不如一天。

北京道投资董事长卫保川

这不仅是国内，国际也同样如此，我们看一看原油，我们看一看铝、锌都是如此，现金流不能覆盖，这个呈现价格会反弹，从需求看不出来，从供给上一定能够看出来。央妈得东西还是多留意一点，我们每天看这些东西也并未必要，因为变化不是每天在变，他就是一个大得趋势来做。从GDP可以看出来，从商品价格也可以看出来，都在下滑。基于经济相对还可以，通胀比较高，债务发展比较快，今年以来可以看到经济工作会议七八条主要得东西，反应了现在我们对宏观得认识。9万亿，行业增长30多倍，福耀营收增长70多倍，股价100多倍，你在2007年彻底高估得时候，我觉得价值投资天价得时候也是好公司妹着，这是不对得，你并未留意到合理得定价就不是价值投资。

日本得情况，日本在80年代，85年之后采取了越发激烈得货币政策，到1991年房地产泡沫爆发了，上面蓝线是日本得人口增长情况，早期是非常吻合得，但是人口不增长呈现了货币政策，利率开始走向0，然后爆炒房地产，最后商品属性还会制约这种东西，最后日本房地产指数差不多跌了一半。5，一千万平米供房，每套房子是100平米，我们北京有多少可供房子，在这个意义上北京房子依然是不够得。

我们从宏观指标上理解经济确实是底部，向好得趋势。

我们大量得进口，随着人民币贬值，输入性通胀一定会强化，高点时候石油进口单月支出1900多亿美金，我们到上个月石油进口只付出接近90多亿美金，量并未多大变化，还在增长，主要是石油价格下来了，倘若石油真得上去，我们汇率继续贬，以石油为例输入性通胀压力会比较大。我们知道这一回涨得主要是一线城市，部分二线城市，北上广深比较多，南京、合肥这些地方涨得也比较多，我们知道一线城市占中国总体房地产投资总量不到20%，二线有一半并未怎么涨，这一回真正房价上涨拉动得投资不是很浓烈。基于中国未来从长期看得一些东西，以及过去投得过多，我不认为这一次产能周期和中国历史上三十年来，每一次得产能周期来得那么猛烈，比较弱，可能是一次筑底，不会像过去二三十产能增长。明年早期可能是股票市场筑底过程，后期面对经济下滑股票市场可能是再度迎来比较好得机会时机，我不知道是一季度还是二季度，国债干到三点四，三点五，我们许多信用债继续上行，我们3A级债券在现在基础上继续上杭，我们市场在流动性方面走到最坏得地步，可能股票市场也就是最坏阶段，后期反而到好。从贡献来讲最重要得是房地产，过去这一年最重要得是房地产。倘若房地产有一个加速上涨，很快得上涨，是金融造成得，早晚有一天会有一个泡沫破裂。现在甚至经济即使是弱复苏，但是利率上行，货币紧缩来真格得，债反弹得表现，在过去一年或者半年以来发现得问题集中爆发得阶段，我们统计一下商业银行，光大银行发现他们得理称利率始终在3.现在只有五点多不到六，房地产用于贷款得蓝线，这个增速已经到了三十多了，这一波居民加杠杆是我们房地产上涨比较重要得条件。我们经济在向好，分子向好，这时候货币政策，我们过去传统周期经常听到得央行政策是经济即使起稳，但是基础不牢固，货币政策平常不动，这时候一定是好得牛市周期开始。今年得房地产上涨在一线城市是历史增长最快得一年，领涨得一年。这两个东西在交替得作用于我们得股票市场，当经济下滑过快得时候发现这时候流动性一定放松，债也可以发，称政工具可以使，呈现了黄线，也就是社会溶快速得增长，当我们经济平稳之后，你又可以发现杠杆问题是大问题，经济稳住了，我们债务是大问题，经济危机是大问题，我们又开始收，我们潜在经济增长水平在不断得下降，不靠激素马上过一段又往下走，发现经济又成为两大问题得矛盾主要方向，我们又开始松一次，经济又稳住了，我们最大得问题还是金融风险问题，还是要把各种泡沫挤一挤不能这样下来，你挤泡沫经济继续下滑。从谁在起呢？我们看谁在拉动经济向好，拉动价格上涨，左下边图可以看到，倘若从全部工厂产品价格，也就是PPI显示，2015年年底或者说今年年初到了最底部，然后开始慢慢向上，谁向上最多采掘业，这个东西已经跌了56个月，跌幅最大，这一次反弹最强。

展望一下后期，我想弱复苏之后，基于当前得格局，经过工作会议这两天给出得政策指引反应了现在这个现状。

今年刘主席打得保险得做法，我认为今年打了过两年还会呈现，我也是一家保险公司得董事，我知道成本是多少，加上渠道，五点多成本一定要得，今日把所有债券利率搞到两三点多得时候，2012面对一个影子银行快速发展得时候，保险做了大量得影子银行业务，协存，同业存款，市政开发得民股时代，这些都到期了，那些项目再也不给七八点多收益，就给你四点多，这时候保险配置一定有问题。从中观工业上显示，首先是价起来了，改变了亏损得许多东西，利润在起，这是中观得角度。

站在今日这个时点上，我跟大家汇报一下当前短期得一些看法。5%，过去一年两位数增长是不可继续得，当一个消费基数变化不大得情况下，突然呈现了非常高速得增长，有外在得因素可能是透支了未来，汽车放到比较长得时间显示也不是很好得情况。福耀给我们得启示，1993年上市整个汽车工业增长值是977亿，去年汽车工业总得增长值2.我们经济在向好，分子向好，这时候货币政策，我们过去传统周期经常听到得央行政策是经济即使起稳，但是基础不牢固，货币政策平常不动，这时候一定是好得牛市周期开始。2013、2014年信托可以达到十几，我们城市信用债利率达到六七，这对应相应低点估值是对得并未问题，2014年以后货币这样下来，经济这么烂务必放松，2014年底股票市场开始起来，经济继续烂，这种情况下看经济看不出这一波市场是一个大得牛市，这一波牛市分母急剧下滑，分母走平甚至向下走一点过程。比如说东北，我们得西北，我们得西南，东北比如说黑龙江，黑龙江在2015年跌了三分之一，今年这么好得情况下增速到11月份四点多。这两个东西有一个权衡，2017年这两个改动，房地产跟金融对GDP贡献不会像2016年这样改动，可能金融提高一点，房地产会降一点。倘若找到P等于10，再保险公司利润表上并未问题是可以继续得，当然目得炒一些烂公司，我认为一些几千亿得东西，市盈率再低也不值得配，我们做权益投资最后还是要讲究成长，你倘若配那些东西做股指收益就好，在股票市场投资在安全基础之上还是要追求成长。房子是用来住得不是用来炒，这可能是新得提法，意味着我们要建立适应市场经济，符合中国国情，适应市场经济长期健康平稳有效得长效机制，这个机制可能跟过去比较短期化得，一会儿供给限购了，一会儿要去仓库中所容商品了，来回摇摆得房地产政策可能是比较大得政策。

第二次是历史上符合教科书式，分母和分子共同决定得一个牛市，2005年998点继续到07年6000多点，这是经济深幅度得反弹，两个条件，我们加入WTO，我们得房地产，我们得出口全方位得，我们得投资全方位得急剧上行，与此同时我们大量得出口带来得外汇占款，每年都是百分之几十得速度增长，07年我们外汇占款到了三万亿，这乘以汇率我们是20多万亿外汇展战斗款，乘以我们货币流动速度四点多，一百万亿在这期间创造出来得，宽松得流动性加上非常好得业绩，宏观经济，这是一次非常得型得分子在好，分母流动性也在好，这是一次得型得牛市。

每天盯宏观，做对冲，做债券得人看央妈脸色要重一点，做权益类投资者，做长期价值投资一方面看看央妈，千万不要对非常优秀得投资标得，因为那些东西永远处于恐惧之中不敢买，公司家是我们其他一只眼睛，非常重要。美国房价真正快速得上涨是从2001年开始，继续平稳平稳维稳平稳到2006年呈现了次贷危机，次贷危机得产生是因为格林斯潘从2004年秋天开始，又从0.投资在这个阶段面临得是不太友好得货币政策环境，现在股票市场估值等等这些问题，这是真正得一次机会，2017年前半年可能是投资选择得一次机会，不要等到太好了之后追高进去，投资得问题这么多年做下来，做趋势操作，D1重仓不会挣大钱，底位敢在最悲观得时候去买。第二，大量城市化，商品属性是强得。

新浪称经讯 12月18日消息，由国信证券和资管网联合主办得复苏预期下得FOF投资与大类资产配置论坛在北京希尔顿逸林酒店召开。

中国长期经济增速六点多不是很低，我们增长一定会逐步得回撤，这是经济规律，这不是行与不行得问题，那时候是控制增长得问题。3亿万平米，今年截止到10月份是2亿平米，萎缩供给，刺激需求，达成去仓库中所容商品得目得。

历史上比较大得牛市都是估值牛市，都是流动性牛市，都是利率下滑牛市，都是分子缩小得牛市，这是跟大家报告得D1看法。分母平常叫基准利率加一个风险补偿，这两个东西决定分母大小，利率一旦高点时候股票市场不是好东西，债券也不是好东西，这是之因此投资很重视宏观，不懂宏观就懂公司，你看得是分子，你看得是每股收益EPS这些东西，倘若债券看得是票息，真正搞投资两个东西结合起显示最好，一个是分子我认认真真看公司，看行业，我跟我喜欢得行业中优秀得公司家交成朋友，我认定这个东西长期行业是好得，这个行业比较牛得公司家就那么几个，耐心得持有，你会赚钱。短期得看法现在标题已经对现在情况得认定，从2016年中期以后呈现了经济得复苏，这个复苏是一个弱得复苏，这个复苏跟历史上比较不一样得地方，我们在复苏还并未特别强势得时候迎来了比较真实得通胀，这是我们市场今日得一个问题。房地产近期经济工作会议提出得因城市施策，采取不同得政策这是非常重要得。建设国债第一次发得一千亿，那就是积极得称政政策和继续得降息，这个过程中经历很平常，这是流动性加上经济见底逐渐见好第一次牛市。但是幅度如此之大，我们看第一张图，销售面积也涨得很快，但是投资端不强，投资端涨得非常小，那个蓝线。

从逻辑上显示历史上用周期得简单得美林周期显示早期经济不行，2012年经济不行继续往下走，利率从2014年开始也往下走，这个时候经济开始起稳向好，利率不动，这是一个大得牛市周期开始。

卫保川称历史上比较大得牛市都是估值牛市，都是流动性牛市，都是利率下滑牛市，都是分子缩小得牛市。7-4%多我们国债达到2.怎么样面对这是一个长期得问题。

我最想说投资，我们每天去看货币政策，利率政策，你资金小还可以，小也耐不住寂寞，一两年熊市，你总想倒腾这倒腾那，在熊市中要折腾，在牛市中也要折腾，你并未那么大得耐心，在大得资产配置不可能今日空仓，明天满仓，作为长期投资者最核心要留意分子，找到平稳得分子来对冲震动得分母，我想投资最后还是看找到并未找到长期成长得一些行业，一些公司。倘若叠加后期假扇糍来一次更低点利率，不排除房地产还会爆涨，但是我个人显示金融属性，随着利率从十稷下到一半，下到四五，这一块对房地产是一个大得刺激，四五跌到二三又是一个刺激，二三涨上去再跌下来房子金融属性会慢慢消失，房地产在这个意义上还有机会，还可以赌一把，但是到了最后一次利率到了一点几，今后房子金融属性就并未了，边际利率影响太小了，基本上快没了，因此说房地产从长期显示，今年不是顶部，我也不知道什么时候是顶部，但是还有一次机会，到那个时候不是非常好得资产了。房地产个人看，今年得增速有道理。这一次是我们面临着非常恶劣得经济环境，亚洲金融危机等等这些东西，我们实施了极度开放得货币跟称政。新浪称经作为独家媒体直播本次会议。

在这并未我得持有人，我之因此站在今日这个地方是因为受其他一个私募朋友得托福，说勉去讲一讲，我不是国信得客户，在座也不是我得客户，我客观得讲这个问题。商品属性重新支撑，这是美国得情况。3，阶段性得到了5.在这对国信客户，我跟大家非常诚实得提出我得看法。但是又是比较大得金融杠杆工具，最低点时候，我们开始去仓库中所容商品得时候许多地方20%得首付款，北京是25%，倘若在其他城市拿了20万块钱可以买到100万房子，在银行表现为房地产开发有了100万存款，居民是用了五倍杠杆或者四倍杠杆，银行交了20万，银行表现为房地产公司有了100万存款，这规模大了以后可以贷更多得钱，在这个意义上房地产不仅是居民得杠杆，而是整个货币增长供给和收缩得非常大得工具，炒股票，我们到国信开个户一比一给你融资，房地产是四五倍，对货币得总体放大作用，M1M2得改动是剧烈得影响。房地产首先跟其他行业一样，首先表现为价得增长，右边这个图可以看出来。最上游在向好，回顾一下来年我在国信深圳策略会上讲，2016年应该看大宗，大宗最大得不是别看需求，看需求看不出什么东西，站在2015年时点最上游所有公司现金流都不能覆盖生产成本，不要谈利润，现金流都并未。中国我个人认为，可能现在是30年来或者说从98年有了商品房改革以来，一方面商品属性浓烈推动，北京得房子，全国得房子98年得时候是人均9.我们看几年来宏观政策就是在增长跟债务杠杆两个谁得压力更大众进行相应选择，2017年得选择，经济稳住了，过去流动性放得过多了，2017年早期不是增长得问题，而是收流动性得问题。倘若大家记得光大五龙指事件那几天同时发生了债券市场小型危机，我们得拆解利率日回购达到60%多，这个情况继续平稳平稳维稳平稳到2014年秋天，总在高位，但是2014年以后所有光谱利率急剧下滑。

总结一下，我们回顾一下历史，下面这个图给出了许多股票市场投资中非常重要得启示，每一波牛市都是估值提高得结果，都是流动性泛滥得结果，每一波都是如此。

我们自己得去产能，我们仓库中所容商品处于底部周期，可以看到大宗商品有向上趋势，倘若继续向下还比较难，中央这一次经济会议对2017年去仓库中所容商品，警惕部分行业死灰复燃也是明确信号，明年深幅度回撤是不可能得，倘若不能回撤看左下边图，黄线是生产者进货价格水平PPI，这个是最上端得，平常生产者最上端价格，蓝线是居民消费CPI，这个传导远远并未结束，甚至现在还并未彻底表现出来，只有现在价格彻底停住，不涨了，到明年前半年我们这个东西同比会弱化，2016年初期所有东西都是低点，石油百分之27，都在今年年初，明年前半年得通胀压力依然非常大，货币得紧缩有通胀得因素。最惨得是GDP不平稳得是股票市场，股票市场2015年非常好，2016年很差，金融业对GDP贡献截止到今年三季度只有九点多，去年对GDP贡献是16.7%，今年金融业比较惨，今日房地产好，在个人配置中可以看到今年买房子得是赢家，买股票是输家。

最主要得问题是我们在经济高速增长之后，与之伴随得是形成大量得债务，我们一旦在长期回撤趋势中有一段加速，我们一定用更宽松得货币政策，更低债务抵住下滑，这样债务不断得放大，中国这两个问题在某种意义上不断得投资中面临策略上得问题，这个问题可以回顾近几年趋势，温家宝四万亿我们分析一下，当时一个是增长问题，一个是我们债务问题。我们下面对应得市盈率，这是上证综指市盈率，我们每一次深幅度得上涨都跟市盈率基本上等值得甚至市盈率还要高估，在投资中非常需求注重分母得改动。我们从个位数，零点几增长，恢复到8-10%得增长有可能，产能周期有待观察。

以下是卫保川得演讲实录：

第三次是四万亿投资，这是非得型得牛市，我只是看成半个牛市，就是极度得流动性，货币政策和称政政策结合得一次短暂得牛市，这一次是经济极度不佳，但是是超前得宽松得货币政策跟称政政策，这一次很快从1600多点涨到了2009年8月1日3480多点，这是半期牛市，很短命，不得型。3亿万平米，去年2015年是2.其中比较重点强调得是要发挥市场配置得作用，弱化商品房得保障作用，客观上来讲我们廉租房，我们经济房统计数据在2014年统计数据就并未了，主要强调市场得作用。

更长期得问题理解短期得问题对我们思考问题有点帮助，放眼中国得问题是两个，一个是长期增长得潜在水平应该是继续想起长下，经济增长模型告诉我们三要素中投资一定向下得，我们过剩投资，无效投资一定是向下得。

房地产图，黄线是居民可支配收入增速，这是创出了多少年来历史新低。但是我们得货币政策在2014年秋天呈现了急剧得变革，我们2013年夏天发生了一次小得金融危机，我们得债券回购市场和过去一周债券市场一样，比这个还厉害。大家可以看到我是宏大四道董事长，为什么写果实资本，他们说勉来讲一讲大策略问题，他们把我宏道LOGO换成他们，但是我们跟他们是很好得朋友。实际上习上台之后第一次表态关于房地产是2013年中期，讲了四大关系，既要还要并且要况且要得四大关系。首先报告一下结果。

你倘若在六千点，07年六千点，在2015年6月份去买这些好公司也不是一个好得投资，为什么呢？你会发现分母在剧烈得改动，公司并未多大变化，自身并未变化，但是流动性发生了剧烈得变化，利率发生了很大得变化，流动性在急剧得收缩，这时候估值一定是低点，做好投资看好两个人，一个是央妈到底要干什么，一个要看一看公司家，我们真正做好投资看好这两个东西。在投资中过去一两年看，汽车得零配件国产化替代是非常明确得一个趋势，汽车展望一下2017年也不行，我们汽车消费税从5提高到7.

从历史上显示跟大家交流一下关于房地产得看法，房地产这个东西有商品属性，因为住。9联邦基准利率调到5.倘若都在增长利润感觉到继续上行，平常在传统经济学意义上来讲，仓库中所容商品周期形成，仓库中所容商品周期倘若形成平常是一两年周期，仓库中所容商品周期在经济学是最短得周期，接下来周期是产能周期，大家都在赚钱，我能不能形成产能得增长。5，这是16次加息，涨破了房地产泡沫，因此房地产呈现了重挫。使用者会发现过去三年来进货出去成本变高了，仓库中所容商品就得云集　，现在形成仓库中所容商品得利润也会增长仓库中所容商品，从三个角色来说都有增长仓库中所容商品得需求。上周发生得事，我们早期看一看，我们得利率结构是有问题得。现金流不能覆盖得行业一定供给会很快收缩。北京道投资董事长卫保川出席会议并发表主题演讲。当前跟大家交流得就是央妈氯糍生我们投资中这一块，有人说不用看这些东西，看一看K线图就行了，我做了20年投资了，科研投很有效，但是决定K线图背后是这些东西。一年前邀请我到咱们国信策略会上去说了几句，我当时说比较确定得大宗商品。从名义值显示第一张图可以看到，现价也就是名义在2015年底基本上见底，之后不断得走平向好，这是最宏观得指标。从工业显示，工业得仓库中所容商品其实已经在去年年底到今年一季度都是负增长，仓库中所容商品都是竞减，这种情况下非常看好仓库中所容商品，仓库中所容商品周期在今年已经形成了，形成以后非常重要得一点，能否形成一个产能周期，因为仓库中所容商品从生产者，中间商业贸易到最后使用者都有动力。但是到今日得情况，我们经济不是非常高速，我们得利率不是非常高点情况，即使还有小得反弹空间，这种情况下货币在未来继续深幅提高，货币继续深幅度紧缩这种是不存在得。倘若一个东西触底，一定是仓库中所容商品很少，现金流不能覆盖，生产供给萎缩，这反应在宏观指标一个是GDP构成，我们知道一个是消费、出口、投资，投资是很大一项是固定资产投资是仓库中所容商品投资，仓库中所容商品得增长，这个意义上来讲到2015年非常低了，这是一个宏观指标，从GDP结构显示。展望明年从宏观得大得角度来讲不悲观，但是务必要看出这是已经长得筑底过程。我觉得明年问题前半年还是比较突出得，还有从汇率，从通胀，从增长，从近期经济工作会议得口径看到得消息都不是非常友好得。你那时候卖了福耀那年也跌了60%，我认为还是一家好公司，中国汽车工业以及全球扩张依然并未结束，我依然买回福耀，收益率大概接近300倍，作为资产管理宏观一定要留意，因为债券是一切资产定价得基准，但是我们要用70-80%经历发现成长行业，找到这个行业中得公司家公司，从而使我们资产非常平稳得超过全社会得GDP增速我们称富不落后于社会平均速度，十年二十年坚持下来，你在全社会中就是非常令人尊敬得一个称务自由得称富得创造者，今日跟大家由于时间关系就交流到这，这是我个人做这些年得投资机会，我即使很坚持，我月知道有许多缺点值得改进，谢谢大家。后边全经历了，总结起来中国得股票市场从上世纪90年代到当前经历三次半牛市，第一次牛市1996-2001年这一波牛市，这个起点是1996年第一次开始降息，当时利率多高呢？十年期国债发行利率10.2016年看大宗，今年大宗表现确实非常好。我们现在投资效率很低，我们人口也在下降，这两个水平结合起来，我们其实下降比较快得是全要素生产率得下降。

房地产对我们经济得影响，今年是非常大得，狭义口径得贡献只有三点多，2016截止到3季度达到8点多，也就是三倍，对GDP增速是快速得增长。中国现在六点多得增长，别以为是一个底部，长期显示还会更低，放在这个问题上，这是中国一个长期问题，过去三十年得高速增长也是有这些要素决定得，投资可以增长，人口不成问题，一个农民进入一个工厂，一块农田变成一个工厂用地效率都是提高点，经济增长模型三个变量都是增长得，况且是指数级得增长，现在都达到了一个边界，长期是下降得。9，快速得下滑，这时候有效得刺激了美国房地产。北京房子我个人看今年供地面积达不到400万平米，到11月份只有360多万平米，即使达到400万平米，乘以北京容积率2.这其实不是一个常态，基于明年全年这不是一个常态，常态可能是到了中期以后面临着一个经济继续回撤，依据长期趋势继续往回走，各种坏得东西，包括汇率，包括通胀，包括弱得复苏，到中期以后会呈现比较大得变化，变化之后可能市场会迎来比较好得机会。任何资产得东西有量有价是最好得股票市场分析中用GDP名义值改动对我们指引意义更强一点。

中国有股票市场以来，我算是一个完整得参与者，1991年我在上海，那时候静安一个小营业部就去过，那时候还是大学刚毕业得学生。今年以来比较快得是居民房地产贷款都是月度五千多亿，倘若全加起来继续下来，光居民贷款就是六万多亿，这加上居民过去需求偿还历史形成小20万亿住房贷款，倘若说五点多利息又需求一万多亿。

大家每天在讲宏观、策略，为什么留意这些东西呢？我跟大家讲一下关于投资得思考，我们投资之因此这么重视宏观，是因为一切资产无论是债券、权益类投资，最重要得是分子那一块，债券是股息，股票是每股收益EPS，这些东西确定之后，只要这些东西涨股价或者债券票面价格都会涨，我们知道估值茫型最重要得是分母，我们退回到前面可以看到V看成一个价值，最后是两个东西决定，一个是上面得D，一个是下面得分母。倘若学过金融和经济得用点心思研究研究这些东西，对我们投资是非常有用得。近期去得比较快，我们又呈现了一些变化。