超跌行情短期较难再次出现

近两周央行分别净投放2500亿元和3750亿元，货币流动性偏紧状态有所改善，加之某券商“代持”事件的解决，恐慌情绪逐渐消退，国债市场触底反弹，逐渐企稳。短期经济稳定，物价上行，汇率贬值压力仍大，去杠杆任重道远，央行货币政策仍将维持偏紧格局，资金面紧平衡格局难以逆转，目前国债利率已经进入合理区间，预计短期收益率将维持在3%—3.3%区间振荡。

上周美国三季度GDP增速从3.2%上调至3.5%，主要受消费者服务支出上涨，大豆出口因素等提振，增幅创下自2014年三季度以来新高。同时美国房地产销售数据强劲，其中美国11月成屋销售环比增长0.72%，折合年增长561万户，成屋销售总量创2007年2月以来新高；新屋销售环比增长5.2%，创近8年以来第二大增幅，地产销售淡季不淡。受益于原油价格反弹和薪资增长，美国核心PCE指标和就业数据纷纷向好，如果该数据得以保持，美联储加息时点或提前至明年上半年。

随着美联储可能步入正常的加息轨道中，中美利差将进一步缩窄，外资或将继续撤出中国，汇率将继续承压。以今年为例，我国外汇储备不足以持续抵抗接踵而至的贬值风险，且目前中国负债率较高，随美联储加息抬高利率对实体经济复苏不利，尽管管理层明确提出将淡化经济增长目标，但避免经济硬着陆仍将是政府的主要目标之一，预计央行明年将不会有加息提准的动作，利率上行空间较为有限；人民币对美元或渐进性贬值，利率市场也将随汇率波动下行，但在中央强烈的防范金融泡沫和去杠杆的指引下，下行空间也极为有限。

上周中央政治局会议明确提出淡化GDP增长指标，6.5%增长目标并非死守不可，同时定调2017年是供给侧改革深化之年，明确将防范金融风险放在重要位置。货币政策上将采取更加稳健的政策，通过收紧货币来抑制金融杠杆继续扩大，同时也达到短期利率市场上与美国加息步调一致，避免汇率继续大幅贬值，以期稳定市场信心。从官方表态来看，政府对经济下行容忍度上升，将防风险列在工作目标的首要位置，旨在防范汇率下跌过快所导致的外汇风险及防止地方政府和企业负债过高所引发的违约风险。

同时，央行近日宣布2017年第一季度将把表外理财纳入广义信贷范围，以引导金融机构加强对表外业务风险的管理。此次MPA考核的施行，旨在解决目前表外理财增长过快、部分城商行银行杠杆过高所可能引发的挤兑风险。尽管从中期来看，收紧货币必然对实体经济产生压力，尤其是中小企业融资成本继续上升，对实体经济不利，货币长期保持偏紧状态可能性较低。但短期来看，明年一季度信用债发行较为有限，信用债利率回升短期对经济的压力并不大。

短期来看，资金偏紧格局暂时不会发生改变，同时资金面受到MPA考核、节假日换汇取现增加等事件冲击，加之美联储明年上半年加息概率持续上升，利率仍有继续上行压力。但当国债利率在3%以上时，全社会每年的收入不足以支付债务利息，会导致债务率继续上升，不利于中央金融降杠杆的决策，叠加央行近期将会有万亿财政存款下放，货币紧张环境将有所改善。前期国债市场出现的超跌行情短期较难再次出现，预计国债期货将保持在区间振荡整理态势，利率中枢略有下行。