成本支撑博弈产能过剩

“十三五”期间我国公路等基础设施建设步伐放缓，大环境上制约了沥青的需求，这意味着未来沥青价格上行空间受限。2016年原油触底反弹对下游沥青市场形成较强支撑，沥青跌势中止，但沥青现货市场产能持续过剩、“十三五”第一年开工的大型公路建设项目较少限制了沥青的需求。

展望2017年，产能过剩仍将持续，供应端整体充裕，“十三五”第二年新建公路项目会略好于第一年，但增长幅度预计有限，沥青需求也难有大的提升空间。不过，沥青整体价格运行重心仍将抬升。

原油重心上移，从成本端支撑沥青价格

图为沥青期货上市以来走势

原油作为石化产业链的源头，是生产汽油、柴油、石脑油以及石油沥青的原料，因此原油价格基本决定沥青的生产成本，两者走势具有一定的相关性。长期看，国内石油沥青价格与原油价格的相关性超过80%，两者在大的趋势上基本保持一致，但短期会有一些差异。由于价格传导需要一定时间，理论上沥青价格的变动往往滞后于油价变动。不过，自2016年年初以来，沥青与原油价格走势出现较大偏差，两者相关性仅为50%左右，这可能与各自基本面因素有关。

2016年产油国以限产提振油价的政策逐渐浮出水面，最终在年底达成一致协议，国际油价受此提振运行重心逐步上移。反观沥青走势，2016年虽然也见底反弹，但整体上行幅度有限，年中再度回落，不过年底在油价进一步走高以及现货上涨的推动下，沥青价格刷新年内高点，成本支撑再度显现。未来在原油供给过剩逐步修复的背景下，油价运行中枢仍将向上，这将托底沥青价格。

沥青产能持续过剩，长期供应充裕

产能过剩，炼厂开工偏低。2010年以来，在经历了新一轮产能扩张后，2016年我国沥青总产能为4180万吨，这远远超出了沥青的年产量及需求量，导致长期以来国内沥青炼厂装置开工率持续处于低位水平。根据百川资讯统计，2016年1—11月国内沥青产量为2217万吨，同比增长8%，而2016年国内26家主要沥青炼厂装置开工率基本维持在40%—70%区间，同时呈现年初与年底相对较低、年中相对较高的局面。2016年上半年由于需求相对低迷，沥青库存不断累积；而下半年尤其是年底，因焦化需求旺盛使得沥青装置开工进一步下降，供应减少，加之年底公路项目赶工需求释放，沥青库存被快速消耗，市场出现阶段性供不应求局面，沥青价格大涨。

图为国内沥青炼厂装置开工率

2017年国内沥青产能预计变化不大，而产量仍有望保持增长，由于需求预期难有较大幅度增长以及产能过剩严重，未来国内沥青炼厂仍将维持相对偏低的开工水平。

图为中国石油沥青月度产量

炼厂利润有望进一步修复。2016年以来，随着油价整体回升，国内沥青炼厂生产成本压力加重，5月开始，国内沥青炼厂步入亏损状态，同时随着油价重新回到50美元/桶上方，沥青炼厂的亏损进一步加剧，根据百川资讯提供的数据，以杜里原油作为参考原料，炼厂最大亏损幅度达到400元/吨，但在年底随着沥青大幅上涨，部分炼厂扭亏为盈。此外，从沥青与原油的比值来看，2016年两者比值整体呈现下降趋势，仅在年底有一定回升，也就是说大部分时间沥青相对于原油偏弱。未来原油整体运行重心仍将上移，但上升空间不大，而沥青2016年年底运行重心进一步抬升，预计2017年炼厂利润水平有望进一步修复，但利润空间也不会太大。

成品油效益好于沥青，间接减少道路沥青供应。由于燃料油与沥青的生产原料均为渣油，且同属于减压装置下的产品，其生产具有一定的替代性。当燃料油价格高于沥青价格时，炼厂生产燃料油的利润好于生产沥青，炼厂会倾向于多生产燃料油，而燃料油供应增加、沥青供应减少使得两者价差缩小，反之亦然。另一方面，国内市场部分非标号沥青常被石化生产厂家用于调和燃料油，此时沥青成为其生产原料之一。2016年原油持续上涨带动国内成品油价格反弹，焦化效益提高，焦化需求相对旺盛，焦化料与沥青的价差也有所扩大，这在一定程度上增强了炼厂生产焦化料的意愿，间接减少沥青供应，这也是年底沥青市场供应紧缺的原因之一。

2017年道路沥青需求难有突破

公路建设增速放缓，建设重点转向西部。近10年来，我国公路网建设呈现快速增长局面，至2015年年底总规模达到457万公里，高速公路总规模达到12.3万公里，公路网整体建设已接近成熟。根据我国“十三五”规划内容，“十三五”期间新建及改建高速公路通车里程约4.6万公里，不及“十二五”完成的4.9万公里，而公路等基础设施建设不再是未来建设的重点，并且在“一带一路”战略下以及东部地区公路网逐渐饱和，公路建设将向西部地区倾斜，投资占比将达到50%。

图为沥青炼厂炼油理论盈亏

2016年是“十三五”开局之年，数据显示，2016年1—11月国内沥青表观消费量为2677万吨，同比增长9%。据不完全统计，全国新开工高速公路项目建设里程共计9615公里，其中，西南地区项目最多，占比达36%；接着是华东地区，占比达18%；排在第三位的是西北地区，占比为17%。2017年是“十三五”第二年，从高速公路建设的周期规律来看，五年规划的第二年公路、市政和机场建设将全面展开，预计2017年道路沥青需求较2016年会有所提升，同时西部地区需求相对旺盛，但由于“十三五”期间新建项目较“十二五”时期明显缩减，预计2017年公路建设规模增长幅度也相对有限，沥青需求增长将受到一定制约。

图为中国高速公路总里程及新增里程

进口沥青性价比高，年进口量持续增长。近几年国内沥青进口量增长较快，2016年1—11月国内沥青进口量达到476万吨，同比增长10%，全年进口量很可能超过490万吨，创历史新高。从单月进口量来看，3月、5月、6月及8月均超过50万吨，3月达到55.8万吨，创历史最高水平，但年底受进口价格上涨影响，进口量出现明显萎缩。进口沥青更具性价比优势，一方面进口沥青品质相对较好，另一方面进口沥青完税价格持续低于或持平于国产沥青价格，受到国内市场青睐。

图为中国石油沥青月度进口量

从进口来源上看，韩国仍然是我国沥青进口最大来源国，2016年前11个月进口占比为76%。韩国拥有SK、GS、双龙等沥青品牌，指标较国产沥青更加稳定，同时价格与国产沥青相差不大，因此在高性价比优势下，国内市场更倾向于进口韩国沥青。从新加坡、马来西亚及泰国进口的沥青占比相对较小。

总之，在沥青产能过剩情况下，国内沥青炼厂将继续维持低开工水平，同时沥青产出总体将保持充裕；进口沥青的高性价比优势仍将受到国内青睐，并将继续挤压国产沥青。另一方面，原油价格的稳步回升将托底沥青价格，预计2017年沥青价格运行重心仍将上移，不过现货市场供给过剩将限制其上行幅度。