本周三，央行逆回购操作加码，进行4600亿人币逆回购操作。由于当日到期资金量500亿元，单日实现净投放4100亿，创一年来最大净投放。近期央行明显开始加大春节前资金到期的投放操作，以缓和春节前资金紧张状况。然而，央行目前的流动性操作具有两面性。虽然在春节前的资金大量投放可以缓解节前资金趋紧状况，但同时也使得春节后资金面临集中到期的压力。

对比2015年春节前流动性资金的投放，2016年春节前三周央行公开市场净投放1.3万亿元，面对资金在3月前两周集中的压力，春节后央行于3月1日采取了降准手段对冲，使得春节后的流动性得到改善，资金价格在3月出现下降。目前，由于受到一季度通胀水平继续走高的压力，我们认为央行春节后降准的可能性并不大。去年12月PPI同比增速5.5%，大幅超过市场预期的4.6%，较上月提高2.2个百分点。由于去年PPI前低后高，整体一路上升，受基数以及生产资料价格向生活资料价格传导与输入型通胀压力影响，我们预计今年1月PPI同比将达到6.6%左右。CPI方面，受春节错峰因素影响，1月CPI可能将跳升至2.7%。因此，我们认为央行近期的资金腾挪操作虽然可以缓解春节前资金紧张局面，但在节后资金也难宽裕。

近期市场对特朗普政策预期降温，美元由此出现回落，人民币出现上涨。仅从汇率角度而言，人民币币值的短期回稳有利于流动性稳定与改善。然而，由于美元近期走软将利于商品市场表现，在商品价格表现整体强势阶段，可能将进一步推动通胀压力。因此整体上，短期国内流动性受美元回落的改善空间可能并不大。

就流动性边际改善的时点上，我们认为一季度流动性明显改善的可能性并不大，需耐心等待二季度通胀的回落。随着去年10月过后的地产调控政策出台，房地产调控升级对于经济的负面影响或将在春季开工不断深化。以目前政策组合，我们预计今年春季总需求下行趋势开始明朗。地产投资的产业链较广，对通胀的拖累作用较大。汇率方面，市场对于美联储加息进程的担忧或将持续到今年3月，之后将逐步放缓。

决定股票价格的因素来自于三个方面，分别是企业盈利、无风险收益率、风险溢价。2014年，流动性预期是关键变量。2015年，风险偏好是关键变量。2016年，盈利预期是关键变量。对于2017年，流动性预期可能是关键。预计A股将延续振荡表现，反弹行情需要等待二季度流动性改善。