永辉超市(601933)

投资要点：

近日，我们组织了永辉超市南京镇江大区和杭州大区的区域调研。

公司竞争和经营环境空前良好，品牌影响力、议价能力和经营能力持续提升。 从我们调研的情况来看， 公司目前的经营情况和竞争环境都非常良好。 在我们调研的江苏和浙江区域， 公司目前所面临的竞争对手无论在开店速度、进店客流、同店增长、经营效率等各个方面都和永辉有相当大的差距。 此外， 公司的品牌形象和品牌影响力大幅提升。 公司红标、绿标、精标店的分层次门店布局结构大幅提升公司的品牌形象。尤其是绿标店和精标店在店面形象、商品陈列、商品档次以及各个方面都将永辉的品牌形象进行了比较大的提升，公司的品牌影响力持续提升，获得门店物业的能力大幅提升，和物业方的议价能力大幅提升。 各方面的竞争能力保持得非常良好。在电商普遍加大超市品类拓张的背景下， 公司进店同店进店客流仍能够实现小幅正增长，商品结构的调整和客单价的提升使公司同店增速实现双位数增长。盈利能力和净利率大幅提升。

新店培育期大幅缩短至三个月，展店能力大幅提升， 未来门店开设数量超预期是大概率事件。

得益于竞争减缓、议价能力提升以及激励机制的改革，公司目前新开门店的培育期大幅缩短，过去几年新店培育期至少需要一年的周期，目前各个区域的新店培育期缩短至最多三个月，有些门店开业次月甚至当月实现盈利。 我们认为，公司未来几年门店的开设数量超预期是大概率事件。首先， 公司新开门店压力大幅缩小，对经营几乎不产生冲击；其次，公司目前账上现金充裕， 110 多亿现金为展店提供资金支持；再次，公司门店储备充足， 目前储备门店170 多家， 而且仍在快速拓展中； 此外，公司员工储备充足。我们预计未来几年公司新店开设数量将超过 100 家。

合伙人机制大幅提升员工积极性， 提升盈利能力。 公司自 2015 年开始进行激励机制的变革，在门店中引入合伙人制度， 将员工利益和门店利益紧密棒冰， 门店管理扁平化，大幅提升员工积极性。 目前这一机制运作的非常流畅，大幅提升公司门店购物体验，提升门店毛利率，降低费用率，提升整体盈利能力。

上调盈利预测，维持“买入”评级。我们上调公司 2016-2018 年盈利预测， 预计 2016-2018年营业收入分别为 492.22/603.55/731.56 亿元， YOY16.79%/22.60%/21.20%,（原预测值为 492.22/595.13/711.73 亿元， YOY16.79%/22.91%/19.59%），预计归属于母公司股东净利润分别为 12.43/15.24/21.56 亿元， YOY105.34%/22.60%/41.42%（原预测值为12.43/14.22/19.06 亿元， YOY105.34%/14.40%/34.04%） ， 对应当前股价的 PE 分别为39/32/22，给予公司 2017 年 40 倍 PE 对应的合理股价为 6.4 元。维持“买入”评级。