2009年全年中石化共销售成品油1.24亿吨,同比增长0.85%;但是低毛利的直销和批发增长贡献了主要的增长,而高毛利的零售成品油全年销量同比下降了6.18%。然而从四季度单季度看,总经销量环比增长8%,其中零售销量恢复势头明显,较三季度提升了5%的销量。四季度的季节性效应不强的情况下,主要的推动力量仍然是成品油需求复苏。预计2010年销量将有所回升,特别在3月之后农用柴油和经济回暖趋势进一步确定之后,柴油需求将成为推升的主力。需求上升将有助于巩固和提高零售价差,从量和价两方面提升营销板块的盈利。

原油加工量创新高预计四季度炼油盈利有限。

原油加工量2009年共达182万吨,同比增长6.72%,创下历史新高。产能扩张和炼厂开工率上升是主要因素。但是值得指出的是,炼油规模和产量上升速度远超过成品油销量增速,意味着成品油出口量上升成为消化相对过剩产能的一种方式。虽然海外出口汽柴油的利润受制于国际炼油毛利,处于低位,但是国内调价不到位等因素,预计四季度中石化的炼油盈在盈亏平衡之间徘徊。如果成品油价格近期调整超出预期,炼油盈利才可能恢复到正常水平。

虽然近期国家紧缩政策频频出台,但原油价格平均来看,并没有继续快速上涨的趋势,国家按照原有的计划进行调整的可能性仍然很大,而且由于存货效应一月份和二月份的盈利状况会有所好转。

原油生产稳定为主川气提升10年产气量50%。

相较于中石油减产5%,中石化09年原油产量增长了1.47%,以稳产为主,未来国内产量主要还将继续维持这一态势。川气预计明年将增加供给40亿方,而09年中石化的天然气产量仅为84亿方,总气量将增加50%。正式达产之后,将供给80亿方天然气。天然气占比越来越高,并将成为贡献油气产量增量的主要力量。虽然天然气的同等热值价格低于原油,但考虑到开采成本和特别收益金的差异,利润率并不低,将成为未来上游发展的重要战略。

化工板块量价齐升。

四季度在化工在价格持续上升的情况下,中石化的产量也出现了明显的上升。得益于福建炼化的投产,乙烯产量达到671万吨,同比增长6.74%,其中四季度实现了197万吨的产量,较3季度增长了20万吨。2010年还有天津乙烯等项目的投产,将进一步扩大产能,提高国内乙烯的自给率。09年化工板块的盈利表现超出了年初的市场预期,但是化工周期的不确定很大,2010年是否能维持行业高景气仍有待观察;但一季度维持化工景气的可能性很大。

09年四季度公司盈利,受制于炼油盈利可能会出现一个业绩低谷,但是从营销改善和油价维持在70-80美元的可能性仍然很大,炼油盈利不会恶化,2010年一季度的盈利将会环比上升。再加上一季度备战股指期货和融资融券,中石化的指数杠杆效应具有投资价值。因此我们认为在市场对中石化的09年业绩预期消化以及行权概念趋于理性之后,仍具有投资机会。我们维持对中石化2010年0.85的业绩预测,并维持“推荐”评级。