近日，资金面相对稳定，此外PPP和基建项目加码，经济短期呈现回暖迹象，叠加经济结构性问题需并用去杠杆手段，央行将继续维持稳健的货币政策，债市反弹空间有限。目前债券配置价值开始显现，债市大幅下跌可能性较小，整体将呈现振荡筑底格局。

央行继续细心呵护资金面。从近一个多月央行的公开市场操作来看，1月20日当周货币净投放量高达1.13万亿元，此后连续四周央行开始持续回笼资金，净回笼量达1.095万亿元，显示在去杠杆背景下，央行并不希望资金面过于宽松。本周逆回购到期资金量为4300亿元，2月27日央行以利率招标方式开展了300亿元逆回购操作，7天、14天、28天操作量均为100亿元的低量水平，目前已连续三日净回笼资金。7天Shibor利率微跌1.4个基点至2.71%，短期利率并没有走高，表明短期市场流动性充裕。

1月社会融资规模增量为3.74万亿元，其中间接融资、直接融资和表外融资规模占比分别为62.1%、2.8%和33.3%。由于年初大量基建和PPP项目启动，带动企业中长期贷款的发放，企业中长期贷款占比连续提高，因此在1月新增贷款中，非金融性公司中长期贷款占比达到70.7%，较上月提高8.5个百分点，而由于房地产限贷限购政策效力显现，居民户中长期贷款占比下降至29.3%。这表明在房地产投资增速大概率下降的背景下，基建和PPP项目将承担起稳增长的重任，同时也预示着资金正加快“脱虚入实”。

但是长期看，经济增长主要依靠房地产和基建投资拉动，不具可持续性。当前形势下，我国经济运行面临的突出矛盾和问题，根源仍是重大结构性失衡。从总需求角度看，主要表现为内需与外需、投资与消费的失衡。从投资方面看，存在房地产投资和实体经济的失衡，投资增长对房地产和基建投资的依赖较大。依靠货币政策宽松，可降低利率，刺激投资，带来经济增长，但是也容易引发资产泡沫。因此，在总需求刺激政策效果边际递减情况下，解决结构性问题，必须继续从供给侧着手，进行结构调整，而非货币政策大幅宽松。

货币政策将继续维持稳健。除上文所提到的供给侧改革的需要，还有如下原因：一是稳定的汇率政策需要稳健的货币政策。当前全球经济继续复苏，通货膨胀水平上行， 2017年美联储第一次加息预期逐渐强化。在这样的国际宏观环境下，人民币贬值预期仍存，根据蒙代尔 “三元悖论”，稳定汇率将对国内货币政策形成制约，央行被动适当收紧流动性和维持利率高位刚性。二是实体经济通胀压力有所上升。在全球通胀预期提高的情况下，我国面临大宗商品价格上涨带来的输入型通胀压力。同时，国内通胀预期也有所加强，由于总需求相对较为稳定，CPI相对平稳。目前来看CPI不会成为制约债市的重要因素，但短期内PPI的上升仍会抬升市场的通胀预期制约着货币政策的宽松程度，进而对债券市场形成压制。

债市的整体收益率水平已较去年四季度初大幅上行。随着10年期国债收益率从去年10月低点2.63%到今年2月初3.35%，国债期货也从101.6的高点一路下行，最低时降至93.4。2月以来收益率小幅下行，国债期货迎来一波小反弹。从配置需求来看，若收益率继续上行，对机构的吸引力也将逐渐增强，机构的配置力度或在二季度加大。此外，随着收益率上行，企业发债意愿下降，债券供给或减少。从债券市场本身的供需来看，将推动债市收益率下行，此时，利率债、信用债收益率对配置机构而言均已具备一定吸引力。