利空有所消化 期货深度贴水 外盘价格倒挂

2月中旬以来，甲醇期货价格一路下挫，主力1705合约自高位3100元/吨回落至2600元/吨一线，空头情绪集中宣泄。后期来看，在前期国外停车装置陆续重启以及国内烯烃生产亏损严重的情况下，甲醇价格上行仍面临不小的压力；但在经历前期深度回调之后，利空因素有所消化，加之在期货深度贴水以及外盘价格倒挂的情况下，短期期价或有支撑。因此，短期甲醇期价大概率将呈现底部区间振荡格局。

A 区域套利窗口逐步关闭

与往年类似，春季前后国内甲醇装置将迎来一波集中检修行情，主要涉及西北、西南和山东等甲醇主产区。由于今年甲醇价格大幅高于往年，上游利润比较可观，因此部分企业今年春季暂不检修。虽然检修力度不及往年，但是整体来看，国内产量依旧大幅缩减。目前，国内装置开工率66.46%，环比上周降1.22%。此外，4月起国家环保督查组将对湖南、安徽、新疆、西藏、贵州、四川、山西、山东、天津、海南、辽宁、吉林、浙江、上海、福建等15个省（市、区）进行督查，覆盖范围极广，或对国内甲醇生产造成一定的影响。

套利价差可以作为反映区域市场相对紧张程度的一个指标。前期由于伊朗装置检修以及物流受阻的影响，华东港口货物持续偏紧，导致价格一路狂飙；而内地却由于天气因素，排货受阻，库存压力不断增大，价格持续下行，区域性行情分化严重。华东港口与内地的套利窗口持续打开，内地甲醇均发往华东港口套利，短期造成大面积货物涌入港口，成本低廉的内地货物也成为华东港口价格下行的主要原因之一。我们以西北至华东地区套利为案例，分析套利价差形成的基本条件：

西北地区发往华东地区的货源主要有两条路线：第一条是从内蒙古出发，通过汽车运输至天津港(600717,股吧)储罐，然后由天津港转口至华东地区，运费具体核算为：内蒙古工厂汽运至天津港330元/吨，加上港杂费用50元/吨以及船运至江苏地区160元/吨，再加上其他费用，参考运费在580元/吨左右，而前期内蒙古与华东地区的价差在800元/吨左右，套利空间有200元/吨左右。第二条是从陕西关中地区出发，通过汽车运输至武汉，通过长江航道销往华东地区，运费具体核算为：陕西至武汉汽运费用300元/吨，加上港杂费50元/吨和船运至江苏地区170元/吨，再加上其他费用，参考运费为600元/吨左右，而前期关中与华东地区的价差在750元/吨左右，套利空间有150元/吨左右。

当前，随着港口价格回调，内地与华东港口的套利窗口大幅收窄，区域流入华东地区货量也将缩减，低端货源对于港口价格的冲击逐步弱化。

B 进口成本支撑仍存 期货贴水格局维持

1月底至2月中上旬，国际甲醇供应大幅收紧，受此影响，欧美、东南亚、韩国、台湾和日本等地的甲醇市场一路冲高，2月中旬欧洲当地价格直接蹿至430欧元/吨，美国受到南方化学在当地积极采买现货以及特立尼达装置降负的影响，甲醇价格一直居高不下。亚洲方面，由于伊朗和东南亚装置故障，导致当地货源紧俏，叠加当地重要商家需要采买货源，价格一直处于高位。虽然外盘甲醇价格近期也出现大幅回落，但相比国内甲醇市场而言，外盘价格仍显偏高。目前，CFR中国价格为344美元/吨，折人民币3048元/吨，而华东港口出罐价格为2845元/吨，内外盘倒挂200元/吨，而去年同期内外盘价格几乎平水，因而进口成本将有力支撑国内甲醇价格。

基差是期货价格与现货价格之间实际运行变化的动态指标，基差的变化对于套期保值的效果有直接影响，同时由于基差的变动比期货价格和现货价格各自本身的波动要相对稳定一些，这就为套期保值交易提供了有利条件。从1705合约基差的运行情况来看，前期峰值出现在今年1月份，大概为400元/吨，也是近几年基差的高位，当时港口货源紧俏，直接导致期货由前期的升水结构转变为贴水结构；当下基差运行区间为120—150元/吨，历史同期正常水平区间为[-200，200]，基差较大为套期保值者提供了有利的操作选择。据了解，目前企业多通过买入期货、卖出现货进行套期保值操作，这对于甲醇期货价格是强有力的支撑。

C 国外甲醇装置负荷提升 港口库存压力依旧偏大

2月份，伊朗ZPC两套合计330万吨装置受原料供应短缺影响停车，FPC年产100万吨装置也因为原料供应短缺问题降负至五成运行，此外，特立尼达地区甲醇装置也降负至六七成，国际主要甲醇装置（统计产能4000万吨）的开工率大幅走低至78%。国际供应端大幅收紧，外盘甲醇价格大幅走高，进而提振国内港口甲醇价格，甲醇期货主力价格更是一度冲至3100元/吨，创下近三年来新高。但3月之后，伊朗ZPC和东南亚装置已经恢复稳定运行，国际主要甲醇装置开工率也提高至90%左右，国际市场供应偏紧的局面得到缓解。

港口地区累库开始于1月上旬，虽然区域套利窗口打开时间较长，尤其是西北与江苏地区价差一度达到900元/吨，运费按照600元/吨计算的话，利润高达300元/吨，但是由于物流以及恶劣天气的影响，真正转化成有效物流的货物较少，所以前期内陆货源流入港口货量有限。

港口库存真正实现爆发式增长出现在2月份，当时进口货物和内陆低价货源陆续抵港，导致港口库存激增，曾一度突破90万吨。到目前为止，港口地区总库存85.36万吨，虽有所回落，但仍远高于去年同期的58.7万吨；华东地区库存为72.43万吨，远高于去年同期的48.1万吨。现阶段，下游多以消耗固有库存为主，整体提货量较为有限，货源多在贸易商之间流转。预计后期港口库存消化力度有限，库存高位或对港口现货价格形成压制。

D MTO装置亏损严重 甲醇需求降低

甲醇制烯烃的MTO和MTP工艺是目前重要的低碳化工技术，也是甲醇需求最大的新兴下游工艺，当前国内甲醇制烯烃装置总产能约为1500万吨/年。现阶段，60%以上的产能集中在煤炭资源丰富、成本低洼的西部地区，但是由于西部地区基本上都是大型一体化装置，对国内甲醇供需结构影响并不大，而华东港口和山东地区MTO总产能（排除长期停车装置）虽然只占全国总产能的24%左右，但却一直是国内甲醇消费的主力军，目前总产能核算为355万吨/年，除了南京惠生和阳煤恒通各30万吨/年的MTO装置有配套50万吨/年和20万吨/年甲醇，需要部分外采之外，其他装置全部依赖外采，按照3吨甲醇生产1吨烯烃（乙烯+丙烯）的物料比计算，华东和山东地区每年外采甲醇970万吨，月均80万吨。因此烯烃需求的变化很大程度上决定着甲醇价格的走势。

据统计，除了像浙江兴兴有其他终端下游的企业外，其他以聚丙烯为主要下游的烯烃装置均处于亏损状态，现在部分企业开始停车或降低烯烃负荷，转而外售甲醇，这在增加市场甲醇供应量的同时，也极大地降低了甲醇需求，如果烯烃利润不能有效改善的话，甲醇价格上行将面临很大的阻力。

以聚丙烯为例，比较油制聚丙烯与MTO生产利润情况：油制成本核算公式为：[（原油价格×1.17×7.35×汇率+85）+600]×1.35+1200，则油制成本约为6300元/吨，以当下主流拉丝级聚丙烯价格为8500元/吨计算，油制聚丙烯利润在2200元/吨左右。MTO成本的计算公式为：MA×3+1200元/吨，以华东地区甲醇出罐价格2800元/吨计算，成本在9600元/吨左右，MTO生产亏损1100元/吨左右。

目前原油价格出现断崖式下跌，预期将保持阶段性低位，油制成本将进一步下跌，而如果甲醇制烯烃的成本不能得到有效控制，那么部分烯烃装置将保持降负运行或延期开车，进而导致甲醇需求进一步下滑。

整体而言，美国加息靴子落地，美元回落，原油止跌，短期外围风险有所缓解。就甲醇自身基本面来看，在经历前期大幅回落之后，部分利空因素已被消化，且区域价差收窄以及期货高贴水亦会对盘面形成支撑。但后市仍面临外围供应增加、国内港口库存高位，以及下游生产亏损严重等利空因素压制，甲醇反弹压力重重。短期甲醇1705合约或呈现底部盘整格局。