投资要点:

2016 年年报收入稳定快速增长;利润略低于预期,系汇兑套保产生投资损失所致。公司公告2016 年年报,实现收入47.95 亿元,同比增长30.1%;归母净利润5.75 亿元,同比增长15.4%,合EPS1.39 元;扣非后归母净利润5.09 亿元,同比增长15.1%。2016 年经营性净现金流9.75 亿元,同比增长27.9%。2016Q4 单季营业收入14.46 亿元,同比增长38.4%,归母净利润1.55 亿元,同比增长0.97%。公司分配预案为拟每10 股派7 元(含税)。

16 年利润端受汇率风险致投资收益亏损,成为业绩低于预期的主要原因。公司“投资收益”亏损7599 万元(占2016 年公司营业利润的12%,相比2015 年为正的3342 万元)。其中,“处置以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产取得的投资收益”为-8057.99 万元,系公司在人民币贬值的环境下,处理远期结售汇产生亏损。我们预计公司未来在相关操作上将更为审慎,2017 年将不会在该项上对利润产生较大冲击。

收入端:产品品类不断拓展,外销发力内生靓丽,产能渠道同步跟上。毛利率受产品结构调整影响,有所回落。公司2016 年实现家居制造业务收入45.01 亿元,同比增长30.8%,整体毛利率为38.9%;毛利率同比减少0.62 个百分点,系低毛利率产品占比提升,以及Q4原材料成本提升所致,随着17 年公司对主要产品提价,毛利率有望稳中有升。

1)积极拓展新品类业务,主打产品沙发和内销床类业务表现靓丽。其中主打产品沙发实现收入28.40 亿元(同比增长25.5%,毛利率41.0%,销售73.53 万标准套,同比增长29.1%)。其他品类中,收入增长最快的品类为床类产品,实现收入6.50 亿元(同比增长49.3%,毛利率42.41%,销售23.92 万标准套,同比增长52.9%)。餐椅、配套产品分别取得2.17 亿元、7.28 亿元收入(分别7.8%和34.6%增长)。顾家不断拓展产品品类,提供一站式家居产品服务,配套产品如茶几、餐桌等通过与主打产品统一销售,丰富产品结构、突破传统单一产品局限,满足消费者多元化、一站式、设计风格一致的需求。此外,公司进一步拓展布艺床、欧美和实木系列(实木双厅和儿童床)等品类产品,不断完善产品品类,充分发展协同效应。

2)公司境外ODM 业务与境内业务同速发展,构成收入增长的双引擎。随着境外大客户战略的铺开,2016 年实现外销收入15.89 亿元,同比增长32.4%,其中功能沙发外销业务表现抢眼。

3)完善优化产能基地布局,有效支撑公司战略发展。截止目前公司已基本形成华北、华东、西南三大基地的布局,有效支撑公司战略发展需要的产值能力。公司2013-2015 年产能逐步扩建,由2013 年产能51 万标准套扩张至2015 年76 万标准套,公司IPO 募集资金中,11.8 亿元用于建设浙江江东年产97 万标准套软体家居生产项目(华东地区总产能将达约145 万标准套),支撑公司近期销售端扩张;2016 年公司新基地产能释放,自制产品产量、销量分别同比增长36.2%、32.2%,公司前两年所面临的产能不足的情况已得到有效缓解。公司同时公告拟建嘉兴顾家智能家居有限公司,及实施王江泾年产80 万标准套软体家具产品项目第一期投资计划,合计金额12.57 亿元,嘉兴王江泾项目一期计划在2017 年年底前开工建设,预计在2018 年年底前竣工并投产,项目达纲时预计实现年产能55 万标准套软体家具,实现年营业收入29 亿元。顾家嘉兴项目作为顾家华东二基地(合计80 万标准套),其落成将进一步提升华东地区产能55.2%,缓解中长期的产能瓶颈,在产能端支撑公司走向百亿收入规模。

4)大力发展“直营+经销”模式开拓市场,网点延伸把握核心商圈。公司在全国拥有品牌门店约3000 家,门店数量众多、地理位置优越为公司产品销售提供有力渠道保障。公司积极推进并加大功能沙发、床类业务及定制家居的营销推广力度,同时推行“店面提升”战略,提升经销商的经营效率,2016 年这些品类的业务已得到有效发展。

积极拓展品类,产能稳步提升,软体家居业务坚持卓越,大家居战略初现雏形;我们认为公司具有稳步向大家居万亿市场空间发力的基础。2 月我们率先在市场发布公司深度报告《顾家家居:国内软体家居龙头,品牌渠道优势领先;品类稳步扩张,向大家居转型》,点评《顾家家居:签订战略框架协议,拟在嘉兴建立智能家居产业基地,实现全品类大家居产能续航》,公司主打产品沙发受益于行业集中度提升;循序渐进拓展品类扩张,打造优势产品矩阵;尝试开拓大店模式,2018-2020 年公司将持续推进O2O 一体化融合,实现全渠道零售布局。因公司16 年收入增长符合预期,主要因汇率套保产生的投资损失,致16 年业绩略低于预期,我们暂不调整17-18 年盈利预测,维持2017-2018 年EPS 分别为1.84 元、2.46 元,目前股价(50.43 元)对应2017-2018年PE 分别为27 和21 倍,给予一年目标价64 元,对应2017 年35 倍PE,维持增持。