9月份德国联邦大选将至，多年来，默克尔第一次有了选举落败的可能。社会民主党总理候选人兼主席马丁·舒尔茨（Martin Schulz）在民意调查中取得了一些优势，优势呈扩大势头。因此，欧洲（和英国）债券的投资者可能需要“重新认识”舒尔茨。

2011年和2012年，在欧元区债务危机爆发之前，舒尔茨一再主张发行欧洲债券，即欧元区所有成员国共同发行主权债务。这个想法背后的理由很明确：外围国家将受益于较低的融资成本。由于对欧洲央行在债券市场中“支持欧元区”的能力的信心增加，外围国主权债券的利差在收窄。过去一年外围国风险溢价呈上升趋势，虽然速率比2011/2012年慢得多，但这表明舒尔茨的立场可能会再次影响到市场。

图：欧债收益率的分化与同化

从历史价差水平来看，欧元区外围国家发行债券的估值表明，一些债券市场的压力较大。西班牙10年期国债与10年期德债的收益率价差约为1.3％，接近过去10年的中位数。意大利10年期债券的收益率差为1.8％，似乎价差也不高。然而，与其10年的历史相比，事情则看起来更加严峻：10年间70%的时段价差比现在更加小。葡萄牙的情况类似；在过去十年中，三分之二以上的时间价差比现在的3.7％更低。希腊的价差超过7.0％，是外围国家中最高的，但实际上低于自己的历史中位数。

图：外围国风险溢价（与10年期德债价差）

假设舒尔茨的联合10年欧洲债券政策被引入。外围国的债券溢价会立即消失，但投资者期望的欧债收益呢？除爱沙尼亚以外，所有欧元区国家都有政府债券，使我们能够计算10年加权平均收益率，这似乎是一个合理的起点。这里我们使用了两个加权因子：GDP和债务水平。国内生产总值加权产量代表国家的经济实力，从而能够收取税收和偿还债务。由于国内生产总值高，德国的权重很大。因此，这使得平均收益率下降到了1.2％，几乎与目前的斯洛伐克10年期国债收益率相同。如果这是欧洲债券的实际收益率，德国10年期的融资成本将大致是当下的三倍，而周边国家的收益率将有意义地下降。相比之下，债务加权收益率反映了国家的杠杆程度和信用质量。由于债务负担沉重，意大利的权重也很大，推动（收益率）平均水平高达1.6％，符合马耳他目前的10年期收益率，高于德国10年期收益率的4倍。

图：假定的10年期欧洲债收益率

欧洲债券收益率的国内生产总值和债务加权估计值太高了？在这里我们不能忽视市场深度和流动性的改善。创造一类欧洲联合债券将从根本上改变欧洲分散的欧洲债券市场，使其更加商品化。特别是较小的国家，其地方政府债务市场可能被许多投资者忽视，将大大受益于深度流动的欧洲债市场。

欧洲债券不太可能在很短时间内推出。因为相关设定与“里斯本条约”存在冲突，债务协同亦有潜在的道德风险，在德国也存在重大的政治障碍。默克尔总理，财政部长朔伊布勒以及保守党CDU/CSU内部过去坚决反对欧洲债券。即使舒尔茨在选举后能够组建一个稳定的（多数席）议会，但是他真的想重新开始关于欧元债券的辩论吗？不出意料的是，欧洲债券的想法在德国并不是很受欢迎，这可能解释了为什么他最近没有提出这个想法，现在他正在柏林办公。在这方面，他似乎与德国第一个战后大臣阿登纳尔（Adenauer）是一致的。