投资要点：

事件：安琪酵母发布2017 年第一季度业绩，2017 年第一季度公司实现营业收入14.19 亿元，同比增长26.07%；实现归属上市公司净利润2.13 亿元，同比增长89.32%，实现扣非后归属上市公司净利润1.98 亿元，同比大幅增长144.26%。

投资评级与估值：公司一季度业绩符合预期，维持公司17-19 年的EPS 为0.98、1.13、1.29元，分别同比增长51%、15%、15%，最新收盘价对应17-18 年PE 分别为24、21 倍，17 年目标价27 元，维持买入评级。

产能有序释放+下游需求高景气，17Q1 收入增速改善：2017Q1 公司收入同比增长26.07%，相较于16 年全年15.36%的增速出现较为明显的改善。一方面公司传统面用酵母产品下游需求有所改善、烘焙类酵母受益于烘焙行业的快速增长保持较高景气度，预计一季度的酵母系列产品的收入增速在20%以上。同时YE 等酵母抽提物应用空间广阔，短期受到产能限制增长有限，但是未来有望成为新的收入增长点。另一方面产能是制约收入增长的重要条件之一，2016 年公司拥有酵母类产品发酵总产能18.5 万吨，产能利用率已经达到110%。

随着柳州工厂新增2 万吨产能预计今年7 月份投产，公司的产能压力将得到初步缓解。同时海外俄罗斯的2 万吨酵母工厂和赤峰工厂2.5 万吨酵母生产线扩产项目稳步推进，预计2017-18 年公司仍为维持年化10%左右的产能增长。按照公司的规划，到2020 年将达到27万吨酵母系列产品的生产产能，保证公司的产能得到有效释放。

毛利率同比大幅提升，期间费用率略有下降：2017Q1 公司整体毛利率为35.16%，同比大幅提高了3.74%，环比提高0.94%。我们预计公司酵母产品的毛利率已经超过40%，糖蜜成本下降是毛利率提升的主要原因。由于采购成本已经基本锁定，公司全年的毛利率水平有望维持在高位。同时2017Q1 公司的期间费用率为18.14%，同比下降2.72%。其中销售费用率为11.06%，同比下降0.18%；管理费用率为5.84%，同比下降1.11%；财务费用率为1.24%，同比大幅下降1.43%，资金成本下降及汇兑收益增加是导致财务费用下降的主要原因。

2017Q1 公司的所得税率为8.21%，同比大幅下降4.93%，主要是出口业务收入增长带来的出口退税额增加所致，17 年第一季度公司的销售净利率超过15%，为近年来的单季度新高。

收入增速改善+毛利率提升，全年业绩高增长无忧：酵母系列产品需求略有回暖+柳州2 万吨YE 产能的逐步释放，公司全年的收入增速有望保持在20%以上，延续17 年一季度的改善趋势。同时糖蜜成本价格下降锁定全年的毛利率确定性提升，全年业绩高增长无忧。

股价表现的催化剂：业绩超预期、产能扩建速度超预期

核心假设风险：业绩低于预期、原材料成本大幅波动