导读

近期金融去杠杆和库存周期接近尾声对短期经济运行产生一定压力，但需求复苏、供给出清、新政治周期开始，经济短期W型中期L型，企业资产负债表持续修复为中期新周期酝酿力量。

摘要

国际经济：美联储或启动缩表，法国总统大选争夺激烈。美联储副主席费舍尔表示，今年晚些时候可能开始缩减4.5万亿美元资产负债表，今年美联储仍有可能升息三次。美国财长努钦在接受金融时报访问时表示，在与国会磋商医保方案遭遇挫败后，特朗普政府的税改时间表势必将有所延迟。美国财政部周五发布针对主要贸易对象的国际经济和汇率政策报告指出，包括中国在内的美国主要贸易伙伴并未操纵货币汇率以获取不公平贸易优势，但继续将中国、日本、德国、韩国等6个经济体列入汇率政策监测名单。法国总统大选中各位候选人的争夺正酣，目前选情呈现四强争雄态势。本周美元指数走弱，贵金属价格下跌，欧元、英镑上涨，美欧股市震荡。

国内经济：经济波动探底，短期W型中期L型。1季度GDP同比增6.9%，预期6.8%，前值6.8%。未来库存回补接近尾声和金融去杠杆是拖累因素，但出口、制造业投资、新政治周期带动基建、房地产投资、民间投资等回升在需求侧支撑经济新周期，供给出清PPI高位企业盈利改善。预计2季度经济在短期因素拖累下存在二次探底可能，但幅度不深，短期W型中期L型，企业资产负债表持续修复为新周期酝酿力量。4月地产销售和土地供应同比下滑。30大中城市地产销售4月同比-37.3%，低于上周的-34.7%和3月同比-31.1%；土地成交和土地供应同比也同步下行，但一线土地成交明显回升。乘用车销售依旧疲软，4月首周零售同比-10%。临近五一，旅游消费爆发式增长。中游复苏，4月发电耗煤量同比15.2%，较上周提高了0.6个点，但低于3月同比18.4%。钢铁盈利空间下降钢企开工却居高不下，螺纹钢价格增速继续下滑，水泥价格持续上涨，机械销售持续增温。

货币：央行缩表，监管去杠杆。监管升级影响显现，近期委外赎回较多，央行开始关注市场动荡。许多委外专户为了收回资金卖出债券，非银机构资金压力也很大。同时，今年从1月末到3月末短短两个月时间，央行资产负债表收缩1.1万亿，降幅达3%。由于外汇占款在持续下滑，所以央行近年来通过“对其他存款性公司债权”的方式投放资金。而今年1-3月，这部分数据也是逐月走低的。另外，四部门债务同比增速从1月的17.1%下降到3月的15.8%，信用创造存在下行压力，最终导致通胀压力的减小，各类资产价格受到不同程度冲击。为了维持市场流动性的稳定，央行小幅超额续作MLF并连续四日公开市场货币净投放，资金面维持紧平衡状态。本周R007利率为3.5772%，较上周上升73.26个BP；DR007利率为2.8095%，较上周上升13.66个BP；10年期国债收益率为3.4240%，较上周上升6.41个BP。人民币汇率小幅贬值。

政策：习近平将出席 “一带一路”高峰论坛，国务院减税，发改委着力房地产长效机制。习近平总书记主持召开深改组第三十四次会议，强调督察是抓落实的重要手段，各地区各部门要把抓改革落实摆到重要位置。 “一带一路”国际合作高峰论坛将于5月14日-15日在北京举行，习近平主席将出席开幕式并主持领导人圆桌峰会，期待以高峰论坛为契机，打造更加开放、高效的国际合作平台。国务院常务会议将增值税税率由四档减至17%、11%与6%三档，取消13%这一档税率，预计全年减税规模3800亿元，增值税率减并主要利好农产品和公用事业产品。发改委正紧锣密鼓研究制定保证房地产长期持续健康发展的长效机制，对热点城市房价上涨可能会带来的泡沫要加以调控，对三四线城市还要坚持去库存。河北正在积极对接、主动融入北京城市副中心建设，对房地产严格管控，对已有规划进行全面审视，不符合功能定位的及时调整修订。银监会对当前信托业风险要求避免交叉传染，坚决守住风险底线，信托风险加强规范箭在弦上。

市场：金融去杠杆和库存回补接近尾声引发短期调整。近期金融去杠杆和库存周期接近尾声对短期经济运行产生一定压力，但需求复苏、供给出清、新政治周期开始，经济短期W型中期L型，企业资产负债表持续修复为中期新周期酝酿力量。近期金融去杠杆引发风险偏好下降和无风险利率上升，对冲了分子经济基本面向好的影响，因此，股市震荡，每一次回调都值得买入。债市最困难的时候已经过去，机会仍需等待。

风险提示：地缘局势擦枪走火；美联储加息超预期；货币政策收紧超预期；监管趋紧节奏过快或过度；房地产调控过紧；改革低于预期；债务风险。

正文

1、国际经济：美联储或启动缩表，法国总统大选争夺激烈

美联储副主席费舍尔表示，今年晚些时候可能开始缩减4.5万亿美元资产负债表，今年美联储仍有可能升息三次。美国财长努钦在接受金融时报访问时表示，在与国会磋商医保方案遭遇挫败后，特朗普政府的税改时间表势必将有所延迟。美国财政部周五发布针对主要贸易对象的国际经济和汇率政策报告指出，包括中国在内的美国主要贸易伙伴并未操纵货币汇率以获取不公平贸易优势，但继续将中国、日本、德国、韩国等6个经济体列入汇率政策监测名单。法国总统大选中各位候选人的争夺正酣，目前选情呈现四强争雄态势。本周美元指数走弱，贵金属价格下跌，欧元、英镑上涨，美欧股市震荡。

1.1 美联储缩表稍晚启动，三次升息预期良好

美联储副主席称今年稍晚缩表计划有望顺利进行。美联储副主席费舍尔表示，美联储最近暗示可能今年晚些时候开始缩减4.5万亿美元资产负债表，市场对此无甚反应，表明政策转变或顺利进行。

费舍尔称，对缩减资产负债表而言，目前无需担忧市场缺乏流动性。他说缩表“实际”等同于收紧货币政策。

美联储副主席费希尔：关于缩减资产负债表的讨论可能并不会造成市场动荡。那些加剧2013年“缩减QE造成市场动荡”的因素当前并不突出。各大央行应当设法避免政策造成意外。经济冲击应当支持美联储货币政策路径方面的不确定性。美联储经济预期是有用的，但这只是讨论利率政策的一个起点而已。

美国达拉斯联储总裁称，今年升息三次仍是良好的预估基准。达拉斯联储总裁柯普朗表示，今年美联储仍有可能升息三次，但该央行拥有观望经济如何发展的灵活性。柯普朗表示，资产负债表方面的动作最早可能会在今年晚些时候或明年初，美联储在开始缩表前的两到三个月时给出这方面的行动计划是适宜的。柯普朗预计GDP增长表现稍好于数据显示的那样，但柯普朗称他的预估没有将财政政策考虑在内。

1.2 中国未被列为汇率操纵国，但仍在监测名单中

中国未被美国财政部列为汇率操纵国，但仍在监测名单。美国财政部周五发布针对主要贸易对象的国际经济和汇率政策报告指出，包括中国在内的美国主要贸易伙伴并未操纵货币汇率以获取不公平贸易优势，但继续将中国、日本、德国、韩国等6个经济体列入汇率政策监测名单。“美国财政部将密切观察中国的汇率和贸易政策实践，特别是中国对美贸易顺差，同时希望中国进一步增强汇率政策和外汇储备管理操作的透明度。”报告称。

根据美国最新汇率报告，台湾一如预期仍在汇率操纵国/地区观察名单中，这也是自2016年4月和10月以来连续三度上榜。

1.3 美国税改或推迟

美国财长努钦称税改可能延迟，并为特朗普的美元言论撤火。美国财长努钦在接受金融时报访问时表示，在与国会磋商医保方案遭遇挫败后，特朗普政府的税改时间表势必将有所延迟。努钦并称，他认同特朗普的看法，即美元短期内的强势正损及出口；但他认为强势美元长期而言是件好事。

努钦此番讲话为特朗普的美元言论撤火，美元兑日圆一度升至日高109.05日圆。但美元指数仍下滑。

1.4 法国四强候选人大选争夺激烈

法国总统大选中各位候选人的争夺正酣，目前选情呈现四强争雄态势。民调显示，中间派总统候选人马克龙仍为最受青睐的人选，而极右翼玛琳娜。勒庞的支持率也仅仅咬住不放。周日即将迎来首轮投票，最有可能的投票结果是上述两人联袂进入5月7日的决胜选举。

1.5 美股上涨，美元走弱，黄金下跌

美元指数走弱，贵金属价格下跌。欧元、英镑上涨。股市表现差异较大，美洲市场上涨，欧洲市场下跌。

全球股市表现参差不齐，美洲市场上涨、欧洲市场下跌。本周标普500指数上涨0.85%，纳斯达克综合指数上涨1.82%，道琼斯工业指数上涨0.46%，德国DAX指数下跌0.50%，法国CAC40指数跌0.23%，英国富时100指数跌2.91%，日经225指数上涨1.56%，恒生指数下跌0.91%，上证综指下跌2.25%，创业板指下跌2.57%。

美债上涨，贵金属价格下跌。美国10年期国债收益率上涨38.6bp至2.2260%。COMEX黄金价格下跌0.19%至1,286.0美元/盎司，COMEX白银价格下跌3.27%至17.905.

美元指数下跌0.76%至99.7502，欧元兑美元涨1.06%至1.0725，美元兑日元上涨0.41%至109.0700，英镑兑美元涨2.28%至1.2811，澳元兑美元下跌0.49%至0.7544.

2 国内经济：经济波动探底，短期W型中期L型

1季度GDP同比增6.9%，预期6.8%，前值6.8%。未来库存回补接近尾声和金融去杠杆是拖累因素，但出口、制造业投资、新政治周期带动基建、房地产投资、民间投资等回升在需求侧支撑经济新周期，供给出清PPI高位企业盈利改善。预计2季度经济在短期因素拖累下存在二次探底可能，但幅度不深，短期W型中期L型，企业资产负债表持续修复为新周期酝酿力量。4月地产销售和土地供应同比下滑。30大中城市地产销售4月同比-37.3%，低于上周的-34.7%和3月同比-31.1%；土地成交和土地供应同比也同步下行，但一线土地成交明显回升。乘用车销售依旧疲软，4月首周零售同比-10%。临近五一，旅游消费爆发式增长。中游复苏，4月发电耗煤量同比15.2%，较上周提高了0.6个点，但低于3月同比18.4%。钢铁盈利空间下降钢企开工却居高不下，螺纹钢价格增速继续下滑，水泥价格持续上涨，机械销售持续增温。

2.1 内外需复苏供给出清，GDP增速超预期新周期

中国2017年1季度GDP同比增6.9%，预期6.8%，前值6.8%。3月规模以上工业增加值同比增7.6%，预期增6.2%，1-2月为增6.3%，去年同期增6.8%。3月城镇固定资产投资同比增9.2%，预期8.8%，前值8.9%。3月社会消费品零售总额同比10.9%，预期9.70%，前值10.90%。

3月和1季度数据预示，未来库存回补接近尾声和金融去杠杆是拖累因素，但出口、制造业投资、新政治周期带动基建、房地产投资、民间投资等回升在需求侧支撑经济新周期，供给出清PPI高位企业盈利改善。近期，市场上对经济的观点存在三种声音，悲观、短期乐观以及以我们为代表的战略性中期乐观。

近期金融反腐去杠杆、房地产调控等对股市有一定影响，但基本面持续改善，我们维持中期震荡向上，A股结构性牛市=新周期+低估值真成长+改革判断，每一次回调都值得买入，每一次回眸都令人心动。

GDP增速超预期，出口和消费贡献上升。17年1季度GDP实际和名义同比分别为6.9%和11.8%，高于去年4季度的6.8%和9.6%。GDP平减指数4.84%，连续4个季度价格回升。分产业看，工业部门供给出清，企业盈利持续改善，1季度第二产业的GDP同比增6.4%，较去年4季度上升了0.3个点，而第三产业则下滑了0.6个百分点。另一方面，1季度最终消费支出对GDP增长贡献率由去年的64.6%上升到77.2%；出口的贡献也由负转正，货物和服务贸易净出口对经济增长的贡献是4.2%，去年同期是负11.5%。我们预计2017年2-4季度的季度GDP增速分别为6.8%，6.7%和6.6%。

内外需回升带动工业生产回暖，中游和高端制造业全面复苏。3月工业增加值同比7.6%，较1-2月加快1.3个点。分门类看，采矿业、制造业和电热燃水的生产和供应业的工增同比较1-2月提高了2.8、1.1和1.3个点；分行业看，传统周期行业如黑色、有色等产能过剩行业在产能出清和需求复苏的带动下生产明显回暖，工业增速分别提高了8.9和4.6个点。产能周期重启，产业升级，高端设备制造业也明显复苏，工业机器人产量增速78.2%，提高了48.3个百分点；分部门看，专用设备制造业、铁路航空航天设备、电气机械和器材以及计算机通信电子设备等行业的3月同比较1-2月分别提高了2.0、2.2、1.5和2.0个点。汽车工业增速则受1季度乘用车销售不景气影响由17%下滑至12.3%。3月工业增速上升，主要受出口和制造业投资改善拉动。1-3月出口交货值同比10.3%，当月同比12.9%，是2012年11月以来的新高，表明剔除热钱因素后，实际出口改善明显好于预期。

制造业投资、民间投资、房地产投资上升，新政治周期下地方投资改善。3月固定资产投资累计增速9.2%，增速比1-2月份提高0.3个百分点。制造业投资复苏明显，3月累计同比增长5.8%，增速较1-2月提高1.5个百分点，这与去年下半年以来出口的持续回升，外需改善相符。房地产开发投资累计增速9.1%，增速比1-2月份提高0.2个百分点。基建投资累计同比增18.7%，比1-2月增速21.3%下滑了2.6个点；其中铁路运输投资、水利管理业投资增速和公共设施管理业投资增速分别回落了1.3、0.8和8.4个点，而道路运输业投资增速提高3.1个百分点。地方投资热情继续高涨，增长9.9%，较1-2月提高0.4个百分点，而中央项目投资同比较前值下滑了0.1个点。这点与我们前期观点新政治周期下地方政府投资冲动、雄安新区以及一带一路持续超预期有关。新开工项目计划总投资同比下降6.5%，降幅收窄1.8个百分点。两会之后中央开始加快预算划拨进度，固定资产投资到位资金同比下降2.9%，降幅缩窄了5.4个点，其中国家预算资金和自筹资金降幅分别缩小了4.2和9.2个点，预示后续投资将延续高增。

地产投资超预期回升，房企资金充裕新开工增速持续上升。1-3月地产投资增速9.1%，高于前两月同比8.9%，其中占地产投资67%的住宅投资增速上升了2.2个百分点。分地区看，东部和中部地区房地产开发投资增速比1-2月份提高0.1和1个点，西部回落0.3个点。房屋新开工面积继续高增，3月当月同比13.1 %，增速比1-2月增速提高2.7个百分点。一季度房企土地购置面积增速5.7%，较1-2月同比涨幅缩窄了0.5个点。1-3月房企到位资金同比增长11.5%，增速比1-2月份提高4.5个百分点，开放商手中资金充裕，未来房价下行空间有限，尤其是在房地产开发景气指数继续上升的情形下。受不断升级的地产调控政策影响，地产销售面积同比有所下滑但保持高位，1-3月全国商品房销售面积同比19.5%，增速比1-2月份回落5.6个点。考虑到投资滞后于销售6个月左右，至少2017年上半年的地产投资可以保证。潜在风险是中西部棚改货币化助力去库存，可能会影响去库存的可持续性。

受益于制造业和运输业投资的大幅改善，民间投资增速回升。3月民间投资同比增长7.7%，比1-2月提高1.0个百分点，增速保持上行趋势。分产业看，第一二三产业的民间投资增速分别提高了2.2、2.0和0.4个百分点，其中工业的民间投资增速也提高了1.8个百分点。分地区看，东部、西部和东北地区的民间投资增速分别提高了1.0、4.0和13.8个百分点，而中部地区增速则回落了0.1个百分点。分行业看，民间投资增速的回升主要受益于制造业和运输业的大幅改善。相较于1-2月，3月制造业增速提高了2.1个百分点，尤其是计算机、通信和其他电子设备制造业，大幅提高了15.0个百分点；铁路运输业和道路运输业增速亦分别大幅提高了16.3和11.4个百分点。

消费增速止跌回升。3月消费同比名义增长10.9%，较1-2月提高了1.4个百分点。其中，餐饮收入同比增长11.1%，较1-2月提高了0.5个百分点；商品零售增速10.9%，较1-2月提高了1.5个百分点。3月汽车消费增速8.6%，较1-2月的-1.0%大幅提高了9.6个百分点；油制品消费3月同比较1-2月回落了2.7个百分点；家电、家具和装修材料等房地产相关消费3月同比较1-2月分别提高了6.8、2.0和4.9个百分点。除汽车和油制品以外，3月各项消费增速均持平或高于去年12月增速，消费持续改善。

2.2 地产销售供应下滑，乘用车销售回暖趋势较弱

下游：地产销售和土地供应同比下滑，乘用车销售回暖趋势较弱。本周30大中城市地产销售环比下降2.9%。截至4月20日，30大中城市地产销售同比-37.3%，低于上周同比-34.7%和3月同比-31.1%；其中一二三线城市同比分别为-32.6%、-40.7%和-33.0%，均低于3月同比-23.1%、-36.7%和-26.2%。

本周一线土地成交回升明显。截至4月16日，4月100城土地成交同比-29.0%，低于3月同比-13.7%；其中一线回升明显，成交面积由去年的4.2万方上升至今年同期的91.3万方；二线同比由3月的-3.8%回落至-56.4%，三线同比则由-22.9%回升至-11.5%。4月100城土地供应同比减少41.6%，大幅低于3月同比14.5%；其中一二三线城市土地供应同比增速分别为-60.8%、-44.6%和-38.3%，均大幅回落。

4月乘用车销售起步不强。4月第一周乘用车零售日均3万台，同比较16年4月下降10%，表现不强。4月第一周乘用车批发销量日均3.2万台，同比较16年4月上升5%，主因16年4月初的销量也不高。4月11日，江苏省发布2017年新能源汽车财政补贴标准，地方财政给予的补贴资金不得超过相应车型中央财政补贴额的50%。4月12日，甘肃省发布2017年新能源汽车财政补贴标准，省、市、县补贴比例总和为中央财政补贴的50%。随着各省陆续发布补贴标准，新能源车进入更快发展的新时期。

上周电影票房收入环比91.2%，观影人次和放映场次环比分别为85.1%和-5.5%。主要是因为《速度与激情8》首周上映，三天吸金超过13亿元人民币，占所有影片票房的83%，独霸影市。同比来看，4月份票房收入、观影人次和放映场次分别为56.5%、43.7%和24.7%，分别较上周上升40.6、上升35.4和下降1.0个百分点，分别高于、高于和低于3月的-12.5%、-9.1%和31.8%。随着“五一”小长假的日益临近，新一波出游高峰又将到来。根据携程、途牛、同程旅游等发布的统计数据显示，“五一”期间景区及周边游出游人数预计是清明小长假的2.63倍，国内游、出境游等的出游人数相比清明也有较大幅度的增长。不少消费者选择“拼假”的方式长线出游，有力地支撑了“五一”期间的国内长线游和出境游市场。今年“五一”假期居民的旅游消费在住宿和游玩方式上都出现了一些新趋势，民宿等非标住宿的需求持续上升，自驾游持续升温。值得注意的是，女性主导出境游时代的来临，“90后妹子”预订人次呈爆发式增长。

纺织原料价格增速放缓。本周中国纺织经济信息指数中的纱线价格指数环比下降0.20%，4月同比16.1%，低于3月同比17.9%。坯布价格指数环比与上周持平，4月同比5.4%，高于3月同比5.3%。

集装箱运价指数回升。本周上海出口集装箱运价指数(SCFI)环比下降0.3%，4月同比59.6%，与上周持平，低于3月同比87.2%。中国出口集装箱运价指数(CCFI)环比上升0.4%，4月同比24.6%，较上周上升0.6个百分点，高于3月同比13.4%。

中游：发电耗煤上升，钢价回落水泥价格上涨。本周工业生产回暖。6大发电集团日均耗煤量环比上升0.5%，较上周下降了2.3个百分点。截至4月21日，本月6大发电日均耗煤63.93万吨，高于3月的62.4万吨。4月发电耗煤量同比15.2%，较上周上升了0.6个百分点，低于3月同比18.4%。

本周盈利比率72.4%，较上周下降了12.9个百分点，但是盈利空间下滑并未改变企业开工积极性，本周全国高炉开工率进一步回升至77.9%，较上周上升了0.3个百分点，后期钢厂生产或将维持高位。钢价震荡回落，本周螺纹钢环比下降4.0%。截至4月21日，螺纹钢价格同比上涨26.4%，与上周相比下降了3个百分点，低于3月同比65.1%。由于钢材市场库存偏高、房地产调控等影响，钢材供给依然处于过剩阶段，但是随着环保限产、清除地条钢的推进，钢材供需有望得到改善。

水泥价格持续上涨。本周水泥价格环比1.2%，4月同比上升32.8%，较上周上升了0.9个点，高于3月的31.7%。随着消费进入旺季，需求端逐步回暖，预计水泥价格将延续上涨行情。

化工产品价格走弱，部分产品跌幅较大。截至2017年4月21日，大宗商品价格涨跌榜中环比上升的商品有21种，集中在化工板块和有色板块；涨幅前3的商品分别是蓖麻油(1.3%)、钛精矿(0.7%)、镨钕氧化物(0.7%)。环比下降的商品共有74种，集中在化工和钢铁；跌幅前三的商品分别为粗苯(-4.5%)、WTI原油(-3.8%)、脂肪醇 (-3.7%).

机械市场销售持续增温。据中国工程机械工业协会统计数据显示，2017年3月重卡销售同比增加53.4%，挖掘机销量同比增加55.6%，装载机销售同比降低20.4%，汽车起重机销售同比增加75.1%。由于去年2月份正值春节， 2月机械销量同比数据大幅上行，若除去春节影响，机械市场需求较为旺盛。

上游：大宗价格同比向下，金价盘整油价跌。本周CRB工业原材料指数环比-0.3%，4月同比12.8%，较上周下降0.3个百分点，低于 3月同比17.2%。南华工业品指数环比-0.7%，4月同比35.2%，较上周下降2个百分点，低于3月同比53.8%；南华农产品指数环比-0.2%，4月同比6.4%，较上周下降4.3个百分点，低于3月同比20.8%。

由于地缘政治发酵以及美联储加息不确定性影响，美元区间震荡，本周美元指数环比下跌0.7%，4月同比6.4%，较上周下降0.2个百分点，高于3月同比4.7%。黄金本周区间窄幅震荡，伦敦金现环比上升1.2%，4月同比3.4%，较上周增长1.5个百分点，高于3月的-1.2%。

主要受美国原油产量增加以及汽油库存暴增的影响，布伦特原油价格接连四日下跌，收于53.5美元/桶。本周布伦特原油价格环比下降5.2%，4月同比26.4%，较上周下降0.7个百分点，低于3月同比32%。沙特和科威特均表示，预计会看到减产协议继续实施，但延长期不一定是6个月，可能短于预期。美国方面，4月14日当周EIA原油库存减少103万桶/日，预期减少140万桶/日；汽油库存增加154.2万桶/日，远超预期的-200万桶/日。目前油价在50美元/桶附近震荡，是原油市场的关键位置，因为该价位接近页岩油的盈亏平衡价格，也意味着若原油价格能向上突破，页岩油产商则会增加投资标的，增加的页岩油产量会抵消欧佩克原油减产量。综合来看，欧佩克减产与美国增产的博弈还将持续，短期内将延续横盘整理行情。

受到伦铜等库存增加的影响，有色偏弱震荡。据世界金属统计局报告显示，在秘鲁等铜矿工人接连罢工的情况下，1-2月全球桐市场供应过剩33.5万吨。本周伦铜库存增加4.7%，创3月9日以来最大增幅。LME铜价格本周环比为-0.8%，4月同比为17.9%，较上周下降0.8个百分点，高于3月同比17.7%。在铜价带动下，LME铝价格周环比下降2.3%，4月同比23.1%，较上周下降0.3个百分点，低于3月同比24.2%。LME锌价格周环比为1.7%，4月同比42.9%，较上周降低1.3个百分点，低于3月同比54.1%。

国内外货运价格增速回升。本周波罗的海干散货指数(BDI)环比-4.2%，4月同比106.9%，较上周增长0.8个百分点，低于3月同比197.8%。中国沿海干散货运价指数(CCBFI)环比-6.2%，4月同比37.0%，较上周下降3.8个百分点，低于3月同比54.6%。

2.3 食品价格走势分化，燃油价格增速回落

本周农业部28种重点监测蔬菜平均批发价环比下跌2.7%，前海蔬菜批发价格指数环比下跌0.5%，山东地区的蔬菜批发价格指数环比上涨1.7%。农业部28种重点监测蔬菜平均批发价、前海蔬菜批发价格指数和山东地区的蔬菜批发价格指数4月同比分别为-18.5%、-16.6%和-23.7%，分别较上周下降1.2、0.4和1.3个百分点，均高于3月的-27.5%、-27.6%和-38.0%。

本周农业部猪肉平均批发价环比下跌0.2%，4月同比下跌15.3%，较上周下降0.3个百分点，低于3月的-10.0%。36个城市猪肉平均零售价环比下跌0.1%，4月同比下跌3.6%，较上周下降0.1个百分点，低于3月的0.6%。36个城市牛肉和羊肉平均零售价4月同比分别为-1.2%和-3.1%，均低于3月的-1.0%和-2.7%。36个城市草鱼和鲢鱼平均零售价4月同比分别为9.5%和2.4%，均高于3月的6.3%和1.5%。

全国成品油价格同比增速放缓。全国成品油价格指数4月同比上涨15.6%，低于3月的17.2%。

3 货币：央行缩表，监管去杠杆

监管升级影响显现，近期委外赎回较多，央行开始关注市场动荡。许多委外专户为了收回资金卖出债券，非银机构资金压力也很大。同时，今年从1月末到3月末短短两个月时间，央行资产负债表收缩1.1万亿，降幅达3%。由于外汇占款在持续下滑，所以央行近年来通过“对其他存款性公司债权”的方式投放资金。而今年1-3月，这部分数据也是逐月走低的。另外，四部门债务同比增速从1月的17.1%下降到3月的15.8%，信用创造存在下行压力，最终导致通胀压力的减小，各类资产价格受到不同程度冲击。为了维持市场流动性的稳定，央行小幅超额续作MLF并连续四日公开市场货币净投放，资金面维持紧平衡状态。本周R007利率为3.5772%，较上周上升73.26个BP；DR007利率为2.8095%，较上周上升13.66个BP；10年期国债收益率为3.4240%，较上周上升6.41个BP。人民币汇率小幅贬值。

3.1 委外赎回较多、央行资产负债表收缩，信贷有下行压力

监管升级的影响已经开始显现。近期委外赎回较多，最近两个交易日债市均有大额卖盘出现。现在许多银行都在整理档案、填各种表格，专门应对监管部门的检查，包括银监会、审计署等，五个检查同时进行。业内人士表示，银行监管风暴的来袭，标志着自2012年以来，以金融自由化、影子银行繁荣、资管理财猛增为特征的银行资产负债大跃进迎来拐点。

委外赎回潮波及券商资管和基金，央行已开始关注市场动荡。多位从事资产管理业务的人士称，委外赎回潮持续扩散，包括国有大行、股份制银行、城商行在内的各类大中小银行都加入其中。许多委外专户为了收回资金不计成本地卖出债券，非银机构资金压力也很大。

同时，今年前三个月数据显示着央行资产负债表持续收缩的过程：1月末央行总资产是34.8万亿元，2月末下降到34.5万亿，3月末则降到了33.7万亿。从1月末到3月末短短两个月时间，央行资产负债表收缩1.1万亿，降幅达3%。

中国的基础货币投放主要由“外汇占款”和“央行对其他存款性公司债权”组成。其中外汇占款在持续下滑，所以央行近年来就通过“对其他存款性公司债权”的方式投放资金，具体包括PSL、MLF和逆回购等。而今年1-3月，这部分数据也是逐月走低的。

截至今年3月末，中国全社会四个部门——家庭、政府、金融机构、非金融企业的合计债务余额为252.1万亿，同比增速为15.8%。相比之下，2月末为16.8%，1月末是17.1%，去年12月末是18.7%，下行趋势明显。信用创造存在下行压力，实际产出的增速呈现上升趋势，而这二者之间的缺口在不断的压缩。最终导致通胀压力的减小，各类资产价格都会受到冲击。

3.2 调整流动性结构，短期资金成本上升

本周央行公开市场共有1900亿逆回购到期，周一至周五分别为200亿、100亿、200亿、800亿和600亿。本周央行公开市场操作货币投放3600亿，回笼1900亿，净投放1700亿，连续四日净投放。此外，周一央行开展了4955亿MLF操作，其中6个月期1280亿元，一年期3675亿元，利率与上次持平，分别为3.05%和3.20%。上周四和本周二共有4515亿6个月MLF到期(利率皆为2.85%)，本周的MLF操作对到期量进行了对冲，净投放440亿，在维持市场流动性的稳定的同时，提高了资金成本。

4月份企业要申报缴纳一季度所得税，税款入库会造成流动性回笼。4月税款征期通常在20日前后结束，因此本周正处在缴税高峰期，短期流动性吃紧。虽然为了维稳，央行续作了MLF并连续四日公开市场货币净投放，但是由于“去杠杆、抑泡沫、防风险”，央行并未大量投放流动性，资金面维持紧平衡状态。

截至4月21日，1天期银行间回购加权利率为2.7744%，较上周上升32.91个BP；7天期银行间回购加权利率为3.5772%，较上周上升73.26个BP.1天期存款类机构回购加权利率为2.6745%，较上周上升26.79个BP；7天期存款类机构回购加权利率为2.8095%，较上周上升13.66个BP.1年期国债收益率为3.1164%，较上周上升8.31个BP；10年期国债收益率为3.4240%，较上周上升6.41个BP.

珠三角票据直贴利率(月息)和长三角票据直贴利率(月息)均较上周下降0.5个BP，票据转贴利率(月息)则与上周持平。本周不同期限的信用利差扩大，1年期AAA企业债的信用利差扩大11.12个BP，10年期AAA企业债的信用利差扩大3.61个BP.

人民币汇率小幅贬值，远期贬值压力增大。4月第3周美元兑人民币中间价贬值0.12%，美元兑人民币即期汇率升值0.05%，离岸人民币贬值0.04%，美元兑人民币1年期外汇远期买报价上升42个BP.

4 政策：习近平将出席 “一带一路”高峰论坛，国务院减税，发改委着力房地产长效机制

习近平总书记主持召开深改组第三十四次会议，强调督察是抓落实的重要手段，各地区各部门要把抓改革落实摆到重要位置。“一带一路”国际合作高峰论坛将于5月14日-15日在北京举行，习近平主席将出席开幕式并主持领导人圆桌峰会，期待以高峰论坛为契机，打造更加开放、高效的国际合作平台。国务院常务会议将增值税税率由四档减至17%、11%与6%三档，取消13%这一档税率，预计全年减税规模3800亿元，增值税率减并主要利好农产品和公用事业产品。发改委正紧锣密鼓研究制定保证房地产长期持续健康发展的长效机制，对热点城市房价上涨可能会带来的泡沫要加以调控，对三四线城市还要坚持去库存。河北正在积极对接、主动融入北京城市副中心建设，对房地产严格管控，对已有规划进行全面审视，不符合功能定位的及时调整修订。银监会对当前信托业风险要求避免交叉传染，坚决守住风险底线，信托风险加强规范箭在弦上。

4.1 习近平主持深改组三十四次会议，强调督查抓落实

北京4月18日，中共中央总书记、国家主席、中央军委主席、中央全面深化改革领导小组组长习近平4月18日下午主持召开中央全面深化改革领导小组第三十四次会议并发表重要讲话。他强调，督察是抓落实的重要手段。各地区各部门要把抓改革落实摆到重要位置，投入更多精力抓督察问效，加强和改进督察工作，拓展督察工作广度和深度，点面结合，多管齐下，提高发现问题、解决问题的实效。

会议强调，要抓重点改革任务，也要抓面上改革工作，特别是各地区各部门贯彻落实党中央改革部署的情况。1，抓正面典型。要善于抓正面典型，及时发现总结基层创新举措和鲜活经验，以点带面，推动改革落地。2，在发现问题、解决问题上下功夫。督察要在发现问题、解决问题上下功夫，提高督察实效。3，深入实际、深入基层。要深入实际、深入基层，有的问题要一竿子插到底。4，必要时要“回头看”。对重大改革、复杂问题，必要时要“回头看”。5，列出问题和责任清单。对督察发现的问题，要认真研究梳理，列出问题和责任清单，明确时限要求，要坚持有什么问题就整改什么问题，是谁的问题就由谁来负责整改，同时举一反三、由点及面，推动更大范围内整改。6，要盯责任主体。要盯责任主体，抓“关键少数”，落实不力、整改不到位的就追究责任。7，责任主体要加强改革自查。牵头部门和地方是抓改革的责任主体，要加强改革自查，定期跟踪并报告改革落实情况。8，搞好督察工作统筹。要搞好督察工作统筹，形成合力。

会议审议通过了《关于加快构建政策体系、培育新型农业经营主体的意见》、《关于进一步激发和保护企业家精神的意见》、《关于建立现代医院管理制度的指导意见》、《关于改革完善短缺药品供应保障机制的实施意见》、《关于办理刑事案件严格排除非法证据若干问题的规定》、《关于完善反洗钱、反恐怖融资、反逃税监管体制机制的意见》、《对省级人民政府履行教育职责的评价办法》、《关于禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》。会议审议了《中央全面深化改革领导小组6个专项小组开展改革督察工作情况的报告》。

4.2 习近平主席将出席“一带一路”高峰论坛，打造国际合作平台

2017年4月18日，外交部举行中外媒体吹风会。外交部部长王毅、国家发改委副主任王晓涛介绍“一带一路”国际合作高峰论坛有关情况。

习近平主席将出席开幕式并主持领导人圆桌峰会。28个国家元首和政府首脑确认将出席今年“一带一路”国际合作高峰论坛。本届高峰论坛以“加强国际合作，共建‘一带一路’，实现共赢发展”为主题，将采取全新会议形式。

国家发改委副主任王晓涛介绍，高级别会议将采用“1+6”模式，即1场高级别全体会议与6场主题会议。6场平行会议将聚焦“五通”和智库交流，重点围绕基础设施、产业投资、经贸合作、能源资源、金融合作、人文交流、生态环境和海上合作等八个方面展开讨论，共商合作方向，提出实施路径，凝聚合作共识，推动务实成果。

目前，高峰论坛筹备工作已进入最后冲刺阶段，总体进展顺利，各项工作按计划推进。中国将与参会各方在礼宾、成果等方面保持密切沟通协调，确保论坛顺利圆满举行，推动论坛取得更多丰硕成果。

王毅表示， “一带一路”从本质上说是一个国际合作的倡议，可以而且应该向所有志同道合的国家开放，因此无意为“一带一路”划定明确的地理界限。这个倡议不是一个“会员俱乐部”，而是广泛参与的“朋友圈”。只要认同丝路精神，大家都是平等的合作伙伴，都可以以各自认为合适的方式来参与共建“一带一路”，从“一带一路”的发展当中分享机遇。

4.3 结构性减税，货币退潮财政发力

4月19日国务院常务会议通过六项结构性减税措施。从7月1日起，将增值税税率由四档减至17%、11%与6%三档，取消13%这一档税率。购买商业保险计入个税扣除。

这次国务院常务会议的主要任务是落实上月“两会”上提出的减税承诺。六项减税措施加上营改增翘尾效应(营改增于去年5月1日全面推开)，预计全年减税规模3800亿元。增值税率减并主要利好农产品和公用事业产品。在PPI大幅回升、剩者为王企业盈利改善、进口量价齐升、地产销售和土地出让火爆四方面因素作用下，今年一季度财政收入增速达到14.1%，远高于去年同期(6.5%)。传统行业的税收回暖为农业、公用事业、中小企业、科技企业的结构性减税创造了空间。同时，根据财政部发布会，今年财政预算批复下达进度比往年加快，力求提高财政资金使用效率。截至目前，中央一般公共预算已累计下达80%以上。中央部门预算已全部批复完毕，中央对地方转移支付预算已经下达75%左右，全年新增地方政府债务限额1.63万亿元已经全部下达。

13%的税率主要适用于三类产品：1。粮食、食用油等农产品；2。自来水、暖气、天然气、居民用煤等公用事业产品；3。报纸图书杂志。税率减并之后，这三类产品将下调适用11%的税率。对农业和公用事业利好。同时，为保证农产品加工企业税负不增加，其进项扣除仍按照原标准执行。

除了增值税税率减并之外，这次国务院常务会议还通过了如下5项减税举措：

1。扩大享受企业所得税优惠的小型微利企业范围。自2017年1月1日至2019年12月31日，将小型微利企业年应纳税所得额上限由30万元提高到50万元。符合条件的，企业所得减半计算应纳税所得额，并按20%优惠税率缴纳企业所得税。

2。提高科技型中小企业研发费用税前加计扣除比例。自2017年1月1日到2019年12月31日，将科技型中小企业开发新技术、新产品、新工艺实际发生的研发费用在企业所得税税前加计扣除的比例由50%提高至75%。

3。在京津冀、上海、广东等8个全面创新改革试验地区和苏州工业园区开展试点，从今年1月1日起，对创投企业投资种子期、初创期科技型企业的，可享受按投资额70%抵扣应纳税所得额的优惠政策；自今年7月1日起，将享受这一优惠政策的投资主体由公司制和合伙制创投企业的法人合伙人扩大到个人投资者。政策生效前2年内发生的投资也可享受前述优惠。

4。购买商业保险计入个税扣除。从今年7月1日起，将商业健康保险个人所得税税前扣除试点政策推至全国。对个人购买符合条件的商业健康保险产品的支出，允许按每年最高2400元的限额予以税前扣除。

5。将2016年底到期的部分税收优惠政策延长至2019年底，包括：对物流企业自有的大宗商品仓储设施用地减半计征城镇土地使用税；对金融机构农户小额贷款利息收入免征增值税等。

4.4 发改委正制定楼市新政，着眼长效发展机制

发改委正在紧锣密鼓研究制定楼市新政。发改委副主任宁吉喆表示，目前国家正在抓紧时间，紧锣密鼓研究制定保证房地产长期持续健康发展的长效机制，成熟的时候可以付诸实施。

据中央人民广播电台经济之声微信号18日消息，国家发改委副主任宁吉喆今天下午在接受专访时表示，目前国家正在抓紧时间，紧锣密鼓研究制定保证房地产长期持续健康发展的长效机制，成熟的时候可以付诸实施。

宁吉喆表示，一方面，对热点城市房价上涨可能会带来泡沫要加以防范、调控，从需求侧、供给侧都要采取些措施。另一方面对广大的三四线城市还要坚持去库存，因为那些地方要实现它的住房价值还要很长很长时间。这就是房地产的区域性、结构性的矛盾给宏观调控提出了更高的要求。

从三月十几号以后，热点城市和一些相邻的地区都出台了进一步的保证房地产健康发展的措施，有的措施还是比较严格的。同时，中央经济工作会议定的一些三四线城市房地产去库存还在继续进行。

4.5 河北准备北京副中心建设，严把关房地产

河北正在积极对接、主动融入北京城市副中心建设。对房地产严格管控。从正在召开的中共河北省委九届三次全会获悉，全会要求把推动北京城市副中心建设作为河北的分内之事，强化“一盘棋”思想，一切服从北京城市副中心建设，需要河北提供什么就提供什么，需要河北支持什么就支持什么，需要河北调整什么就调整什么。要积极对接、主动融入北京城市副中心建设，特别是廊坊北三县要进一步提高思想认识，完善工作思路，对已有规划进行全面审视，不符合功能定位的及时调整修订，同时依法依规加强严格管控，积极有效清理、整顿、规范房地产市场。

4.6 银监会要求信托避免交叉传染，信托规范加强箭在弦上

中国信托业风险水平虽整体可控，但也正面临筑牢“防火墙”的压力。银监会对当前信托业风险定调为“正在加快暴露，与其他行业风险相互传染性增强”，实际风险水平可能高于预估，要求避免交叉传染，坚决守住风险底线。

“随着去产能、去库存、去杠杆和供给侧结构性改革的深入推进，很多新的风险隐患还在不断积累。”邓智毅称，要关注信托公司以各种接盘方式处置风险的真实性等。具体来看，比如传统重点领域的风险开始向上下游行业传递；大客户集中度上升，企业负债率不断增加，违约事件时有发生；部分债权信托业务由于存在风险揭示不到位、信息披露不充分、违规保本保息等问题，信用风险未完全转移给投资者；部分信托公司风险资产分类不实，未充分揭示信用风险，实际拨备和资本水平不足等。

同时，加强重点领域信用风险防控以及妥善化解风险。包括高度重视热点城市房地产市场走向和大型房地产企业集团经营状况，提前做好风险预判和防控工作；严查房地产信托通过明股实债、投资合伙企业、资管产品和特定资产收益权、投向房地产上下游企业等方式，变相开展房地产信托业务，规避房地产贷款监管要求，或为其他机构违规开展房地产金融业务提供便利。

监管升级的影响已经开始显现，银行监管风暴的来袭，标志着自2012年以来，以金融自由化、影子银行繁荣、资管理财猛增为特征的银行资产负债大跃进迎来拐点。

5 市场：金融去杠杆和库存回补接近尾声引发短期调整

近期金融去杠杆和库存周期接近尾声对短期经济运行产生一定压力，但需求复苏、供给出清、新政治周期开始，经济短期W型中期L型，企业资产负债表持续修复为中期新周期酝酿力量。近期金融去杠杆引发风险偏好下降和无风险利率上升，对冲了分子经济基本面向好的影响，因此，股市震荡，每一次回调都值得买入。债市最困难的时候已经过去，机会仍需等待。

风险提示：地缘局势擦枪走火；美联储加息超预期；货币政策收紧超预期；监管趋紧节奏过快或过度；房地产调控过紧；改革低于预期；债务风险。