市场分析

市场风险偏好回升

法国大选首轮投票后，欧元上涨，欧洲股市、美国股市上涨。

首先，市场风险偏好回升。在法国大选首轮投票前，市场已逐渐消化了避险偏好。市场预期法国大选带来不确定将推升避险和黄金价格，在大选投票前，市场已消化了可能结果，法国大选投票结果公布后，引发了风险偏好回升，市场并没有出现黑天鹅。这与去年英国公投前后市场或许有些类似，在英国公投前一个月，大多数英国人预期英国不会脱离欧盟，若英国脱欧，英镑可能更会走低，有一个简单的逻辑，若英国留在欧盟，英镑上涨，若英国脱欧，英镑下跌。英国脱欧，市场避险升温推升黄金。英国公投前，索罗斯押注黄金大获全胜。随后第三季度，索罗斯清空了黄金ETF持仓，今年初以来，索罗斯减持美股再次增持黄金。

市场机遇在变中，随着市场预期法国大选，投资者预期避险偏好将回升，因而看好黄金上涨，然而一旦法国大选投票结果公布，市场确定性增加，欧元兑美元上涨，欧洲股市上涨，美国股市上涨。据MSCI全球指数，法国大选首轮投票后，全球股票指数上涨约1.5%，超过上个月高点，法国蓝筹股票指数上涨至九年来最高，当日上涨约4.15，德国股票指数上涨，欧洲股票指数上涨，英国股市上涨。

投资者或企业之前的担心情绪反而在投票结果后下降，民意调查显示，法国大选首轮投票后，缓解了市场对欧元的担忧。欧洲股市上涨，美国股市上涨，在华尔街，纳斯达克指数创新高，道琼斯股票指数上涨，银行股是法国大选首轮投票的受益者，而欧洲银行股票指数上涨约2%，巴克莱股价上涨，渣打银行股价上涨，苏格兰皇家银行股票价格上涨，欧洲恐慌指数下跌，市场避险偏好下降，风险偏好上升。

避险偏好支持黄金上涨，法国大选投票前，市场预期不确定将推升避险与黄金价格，市场逐渐消化了避险偏好，在法国大选投票结果公布后，避险回落，风险偏好回升。据德国商业银行发布报告，上周三，全球黄金ETF增持1.5吨，连续10天增仓，黄金ETFS在第一季度录得56吨流入。加之地缘局势等，引发了市场对黄金的看多。

有趣的是，法国首轮大选投票后，结果较为乐观，黄金避险偏好回落，黄金回落走低。周一黄金价格走低至每盎司约1275美元。马克龙和勒庞在法国大选首轮投票中胜出，将晋级5月7日的第二轮投票。

经济学知识告诉我们，一般地，避险偏好和地缘局势可能会推升黄金价格，但地缘局势并非是黄金价格主要驱动力，法国大选第一轮投票结果落地，市场避险偏好回落，让黄金降低了支撑力度，市场偏好小幅回升。增持黄金或需适度，随着全球经济复苏，市场机遇在亚洲，服务业引领消费增长，法国大选首轮投票后，风险偏好回升。

资金面有望回暖 A股柳暗花明可期

纵观四月的A股市场，从月初的“雄安大捷”、“白马盛宴”、“次新狂欢”，到月中风诡云谲、急转直下。沪指从连创年内新高，到短短7个交易日内连续3个“跳空缺口”大跌近5%，量能也逐渐萎缩。市场因此出现一些恐慌情绪，面对日渐疲敝的市场，我们不禁要问，A股的“柳暗花明”在哪里呢？

本轮股指的大幅调整，其实是“内外交困”共同作用的结果。对场内交易而言，监管层持续加大一线监管力度，剑指场内游资、游庄，效果可谓立竿见影，题材股、次新股应声大跌。场外资金层面，银监会连发七文，专项落实“金融防风险”意见，重点指向影子银行、委外理财、同业拆借等“表外小金库”。从A股20多年运行的历史规律看，每一次监管层严查资金来源，A股往往都会伴随着连续走低，这次也没有例外。随着中信建投基金“委外赎回”，A股中兴业银行和中国平安盘中一度出现“闪崩”，此后几个交易日，恐慌情绪开始充斥市场，股指全线出现回落。

对于市场上出现的“流动性枯竭”的担忧，实际上大可不必，且不说跃跃欲试的社保基金已经开始频繁“亮相”，单从央行4月份的公开市场操作便能略见一斑：从4月13日央行恢复逆回购操作至今，其累计向市场投入流动资金规模超过万亿元，而且，中标利率水平一直维持稳定。但它也有个缺点，就是“久期”相同的情况下（指期限相同的债券中标利率稳定），其“凸度”会变小（凸度描述久期曲线的弯曲程度，数学上表示为价格对于收益率的二阶导数除以债券的价格；凸度大的债券价格波动风险小）。也就是说，央行越是便宜、无差别地公开操作供应货币，债券市场的价格风险反而会积聚，风险敞口会变大，稍有风吹草动，价格风险就会被加倍放大，这正是连货币基金（中融基金）都会出现逆回购违约的原因之一。作为应对，笔者认为央行势必会通过货币供应量的“总龙头”进行微调。

如图所示，由于“M1-M2剪刀差”自2016年7月达到峰值15.20%，此后持续6个月收窄至2017年1月收敛到谷底3.20%，而自2017年2月起则又一次有望开启扩张发散的走势，这是一个积极信号，说明短端资金面将面临改善，货币供应“总龙头”并不会“连续关紧”，而是会“松紧有序”、“稳中向紧”。

当然，冰冻三尺非一日之寒，A股市场想真正重新“雄起”尚需时日。考虑到五一小长假临近，节前资金往往趋于谨慎，更大的反弹恐怕要等到小长假之后才能展开。从技术分析层面上说，沪指连续第三个“下跌缺口”之后，下跌动能也出现衰竭。可以说，市场已经在酝酿反弹动能。“莫道暮春无好景，劝君珍重待东风”——A股节后“柳暗花明”值得期待。