4月21日，一家被网友昵称为“张大妈”的导购网站“什么值得买”向证监会递交了招股书，一时间引起了众多内容创业者对其商业模式、未来发展的广泛讨论。对当下内容创业的弄潮儿们来说，这无疑是一个令人振奋的消息。不过，“什么值得买”究竟能走多远呢？

导购网站IPO首秀

什么值得买的雏形脱胎于数码论坛Hi-Pda交易板块的一个购物推荐帖子。创始人隋国栋、刘超常去那儿发帖，文章推荐的内容也大多是“极客”的爱好。在那时，其实就已经决定了后来网站的用户基因，爱科技的男性消费者成了什么值得买的第一批种子用户。

后来，因论坛限制商家自荐内容，两个创始人在2010年6月建了一个Wordpress博客，每天发布几篇博文，介绍“值得买”的商品，网站也算是正式成立。在之后的发展中，跟很多迅速起家的内容平台一样，什么值得买也是靠善写深度帖的红人作者以及最开始的一些“神价格”产品，积累了一些专业感以及更多的人气。

7年之后，这个靠电商导购模式起来的网站，给自己定位称“覆盖了导购、媒体、工具和社区的功能”，按其招股书所说，还积累了较大的流量。据测算网站流量和排名Alexa的数据，什么值得买流量排名最高到过766名。现在是中国第332名、全球4347名。截止到2016年年底，每月大约有1862万人打开它的应用或访问其网页。

大流量是网站赖以盈利的核心。据其招股说明书，公司目前的盈利模式主要有两种，一是将用户导流至电商、品牌商官网，根据用户实际完成交易金额的一定比例获取收入；第二种是靠自己的网站和移动端广告位赚钱，佣金和广告挣得钱占了公司所有收入的98% 以上。2014至2016年，公司营业收入分别为5000万元、9729万元、2亿元，分别赚取1600万元、1900万元和3500万元的净利润。

成长的烦恼

不过，高速成长也是一把双刃剑，过快的成长速度也给什么值得买带来了一些隐患。

首先面临的一个问题就像所有处于成长期的企业一样，公司需要花钱的地方越来越多，钱也好像越来越“不禁花”了。查阅数据可看到，公司销售成本和管理成本飞快增长。近三年销售费用分别为400万元、2600万元、5700万元，管理费用为2100万元、3400万元、6600万元。而且，“养的人”也越来越多——三年员工人数就从125人扩招至464人，这也导致员工薪酬从2015年的942万元快速增长至2016年的2121万元，增幅达125%，薪酬成本一度占据了总成本80% 以上。成本的高企不出意外地令公司的销售净利率越来越低，2014到2016年从32%跌至17%。

不过对于这个问题，公司在招股书中并未做过多的解释，只是简单地称“公司2015年改版、转型，需要快速扩张公司，员工薪酬、服务器等信息技术开支上升。”而关于为何销售费用、管理费用激增，主要用到了哪些方面，给公司带来多少回报率，以及扩招的员工主要负责什么工作，作为一家主要由用户提供内容的网站是否有必要扩招这么多员工等一系列问题，《投资者报》记者试图联系公司做进一步了解，但并未得到合理解释。

而且，还有一点“奇怪”的是，创始人隋国栋曾在Hi-Pda网站发过的导购帖、推荐帖也被编辑删掉了。业内推测这或许是为了上市而“毁掉黑历史”，更好地包装自己的形象。

除了令人头疼的日渐高增的成本，什么值得买还有一个潜在的危机，就是对于大客户的依赖。

作为一家导购网站，其佣金的大部分来源都是像阿里、亚马逊、京东这类大型电商网站的让利。据公司招股书，阿里、亚马逊(美、欧、日、中)是什么值得买2016年的前两大客户，其中阿里巴巴为增速最快也是最多的“金主”。不过，是否能长期得到“金主”的青睐是一个大问题。有业内人士称，刘强东、马云都曾在内部会议上称，不愿扶持导购网站，因为导购网站不会给自己带来增量用户，还抢走了自己一部分利润，就像“劫道”的。除了这些说法，就数据上来看，京东排什么值得买客户第五，但占比逐年下滑，4家亚马逊分站尽管2016年什么值得买带去了2000万元以上的收入，但在前五大客户中的占比却从20%下降到10%。即使占比规模最大的阿里巴巴也开始搞自己的内容平台，未来一旦成熟，很有可能会缩减在什么值得买上的开支。因为在当前这种合作模式下，公司和大客户之间并不是始终互相需要——他们是现在的朋友，也是未来的对手。

护城河有多深

那么，问题逐渐增多的什么值得买能否顺利上市，上市之后又是否能长期维持现有的发展态势呢？这可能要取决于公司给自己挖的护城河够不够深，以及能不能守住并扩张自己现有的领土。

作为一家内容型网站，当下最紧要的是持续地为用户提供优质、中立的导购信息以及独家的优惠资源。据悉，该公司80%的内容是用户自己提供，然后经编辑鉴别并推送，这也是什么值得买比较引以为豪的优势。据其招股书显示，2016 年，什么值得买用户日均贡献超过3,000条优惠信息、200篇购物攻略和购物分享类原创文章，且公司创始人认为自家网站用户粘度很大且活跃，推送信息坚持“中立、精准”。按照什么值得买的说法，这些优势也令他们在2016年“双11”购物节为阿里、京东、苏宁、亚马逊等企业导流4.5亿元净交易额。

不过，公司引以为傲的用户群基数貌似并不太大，据招股书2016年为2000万人。此外，随着网站规模越做越大，曾经“神低价”的优惠资源越来越少，一些重复、价值低的优惠越来越多，而且由于内容越来越多，有些帖子编辑并不能看出错误或者其是否“中立”，有时候对消费者产生了误导作用。而且，公司对内容创作者的激励貌似没有微博等导购五五分成那么“诱人”，只是会给优质内容提供者奖励一些优惠券或者抢先参加活动。2016年公司曾唯一一次融资1亿元，称将用于激励用户，但具体怎么激励《投资者报》记者试图采访公司，并未得到相关解释。

关于未来，公司目前确实也拓展了一些其他业务。2016 年11月，公司推出海外代购平台贝窝网，该网站主要模式是接到用户订单后将其推送至买手平台，买手抢单后，在海外网站下单，并将货物通过合作的转运公司发给用户，贝窝网从中收取服务费。

另外，公司还推出了一个业务是互联网效果营销平台服务，主要依靠2016年7月创建的星罗广告联盟 LinkStars，这有点像一个广告行业的B2B交易平台，一端连接拥有流量的网站、移动客户端和内容创业者等媒体，一端连接电商、品牌商广告主，撮合交易后平台从中抽佣。

不过，从2016年的营收来看，这两项业务的营收几乎可以忽略不计，这也令投资者对公司上市之后的前景增添了更多担忧。