监管影响明朗度提升

4月，受到雄安新区设立以及监管强化影响，期指冲高回落。现货来看，上证指数全月下跌2.11%，深成指下跌1.86%，均为今年以来最大月跌幅。

宏观面提供支撑

基本面角度，“五一”小长假期间国家统计局公布的中国4月官方制造业PMI报51.2，小幅回落并低于预期，但仍连续9个月位于荣枯线上方，经济温和复苏势头持续。不过，当前市场普遍认为：一方面，经济边际上难有更强劲的反弹空间；另一方面，受此轮补库周期等因素推动，预计短时间内大幅回落的可能性很低，故宏观经济对指数难以出现超预期的影响。

企业盈利角度看，经济复苏对业绩改善十分明显。截至四月底，上市公司2016年年报、2017年一季报全部公布完毕。数据显示，去年全部A股上市公司营业收入同比增长10.21%，较前年1.13%的增速明显提升；归属母公司净利润同比增长11.22%，也较前年的0.81%录得大幅增长。

此外，一季度，工农中建交五大商业银行季度净利润均出现超过30%以上的环比增长，坏账率持平或回落。企业盈利的改善，对A股的估值改善具有显著的提升作用，并在市场情绪恐慌之际，起到了封杀下跌空间的作用。

监管第一阶段冲击或告一段落

在宏观面稳中向好的态势下，政策面把握时机，加快推进改革，严打金融违规。自3月底银监会、证监会、保监会纷纷出台相关严管政策或开展整治行动以来，我们认为市场情绪正从“紧张、担忧”，甚至无所适从，到情绪逐步稳定，并开始对政策展开理性分析转变。上周我们注意到，市场上对本轮监管对股市、债市、信用市场的影响，第一次出现了详细的测算，给出了具体的数据。

按照我们的分析，银监会相关监管政策，在股市当中真正存在多层嵌套、通道和过度杠杆监管问题的资金，估计在500亿—1000亿元，规模不大且可控。虽然市场当中不同的分析采用了不同的估计方式及测算方法，给出的具体影响金额也出现差异，但整体来看，一旦理顺了影响路径，市场的不确定性大大降低，恐慌情绪将逐步缓解。因此，我们认为，期指因强监管政策出台而导致的风险偏好回落，快速的利空冲击阶段或已过去。

后期我们认为强监管仍存在不确定因素，主要在于政策落地后金融资产的调整方面。近期，市场对于委外赎回问题较为担忧，预计委外和非标收缩规模远远超过股市涉及金额。虽然涉及资产主要在债券市场，但当前已经进入到5月，这意味着6月的半年度资金大考已经临近。投资者担忧利率波动传导至股市，将成为压制市场风险偏好的主要因素。

整体上，我们认为当前风险偏好波动仍是市场运行的主驱动。因监管密集落地导致情绪的过度反应，伴随着政策影响明晰程度提升，市场情绪得到企稳修复。预计近期市场将呈现振荡走势，急跌过程已告一段落。本月将召开“一带一路”峰会，预计市场风险偏好有望短期得到提升。不过，监管强化对金融市场，特别是债市的影响靴子并未完全落地。在年中时点，仍需注意资金利率价格大幅波动的可能性，以及对股市投资者风险偏好的影响。