投资要点：

剔除花王业务业绩小幅改善。公司17 年一季度实现营业收入13.38 亿元，在剔除花王业务的影响后，相比去年同期同口径增加14.54%；实现归属净利润1.08 亿元，同比增加1.79%。公司经营现金流量净额1.77 亿元，同比增加80.34%。报告期末存货、应收账款余额同比均有较大幅度下降，经营质量得到改善。

一季度毛利率提升明显，费用持续增长。公司是本土知名日化企业，其主营产品包括三大类：护肤类主要包括女士、男士、婴幼儿护肤品等；洗护类主要包括洗发、护发、沐浴、洗手液、花露水、护手霜等；家居护理类主要包括织物洗涤、家居清洁等。一季度洗护类产品收入8.28 亿，占比61.8%，护肤类收入4.75 亿，占比35.5%，总体毛利率达到72.36%的历史最高水平，主要系毛利率较低的花王代销业务已经停止。此外，单季度期间费用率56.6%，同比增加12.48 个百分点，其中销售费用7.06 亿元，同比增长11.7%，主要系签约刘涛（佰草集）、华晨宇（六神）代言的费用投入较大；管理费用1.52 亿，同比增长7.8%，主要系新办公楼的租金、物业费用增加。

化妆品专营店、电商平台等多渠道发力。公司设立八大销售渠道，包括化妆品专营店、平安特供渠道、电商等高增长渠道，百货、经销商、大客户直营等高效率高渗透率渠道，以及母婴店和海外市场的新兴渠道。公司目前品牌覆盖全国4 个直辖市、291 个地级市（含省会城市）、361 个县级市，控制1500家专柜及品牌专卖店和近4000 家母婴店系统，分销至1.2 万家大型卖场、30 万家网点等终端。2016 年，公司线上销售收入达到8.5 亿，同比增长52.57%，占比提升至16%。

独家代理英国喂哺品牌Tommee Tippe。公司3 月发布公告，拟与上海家化集团全资子公司PMM 公司签署独家经销协议，作为中国区域（不包括港澳台）内Mayborn 集团产品的独家经销商，主要负责代销旗下Tommee Tippee等品牌，涉及婴幼儿及儿童哺喂、饮食、婴幼儿保健与卫生产品等领域。公司预计2017 年向PMM 采购商品额度为1800 万元，对应服务费为1250 万元。此次合作能够填补花王产品的收入空缺，同时与启初等产品线产生协同。

盈利预测与估值。公司积极落实“研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障”的经营方针，由渠道驱动变为品牌驱动，进一步提升了运营效率。我们预计公司17-19 年EPS 分别为0.65、0.77、0.91 元，根据可比公司，给予公司17 年45 倍PE 估值，目标价29.25 元，增持评级。

风险提示。行业竞争加剧；原材料成本上升。