期货的推出有利于弥补目前A股市场做空机制的缺失。而新的投资群体、投资方式和投资标的必将反过来对A股市场产生重要影响。以下,将对股指期货推出对A股趋势、结构、流动性及波动性四个方面的影响进行分析。

　　推出前助涨及推出后助跌

　　是大概率事件

　　观察8个国家及地区股指期货推出前后20、40和60个交易日相应现货指数收益率数据（见附表）,综合20日、40日和60日数据观察,忽略涨跌幅度不显著的样本,结合市场环境,我们把股指期货推出前后现货市场短期走势特点:

　　1、以8个国家及地区平均涨跌幅统计,股指期货推出前现货涨,推出后现货跌是大概率事件。

　　2、发生推出前跌小概率事件的国家是日本与德国,这两个国家推出股指期货大的背景有,一是1987年10月美国股市“黑色星期一”引发的全球市场暴跌以及1990年伊拉克入侵科威特引发全球股市波动,这使得日本及德国推出股指期货前现货市场处于下跌之中,而与股指期货本身无关。

　　3、发生推出后涨小概率事件的国家是法国、日本,这两个国家刚好都正经历着本币升值引发的资产价格急剧上涨的过程。日本上个世纪80年代末,正经历一场轰烈的本币升值引发的资产泡沫过程;在1985年到1998年间,法国几何平均年资产价格涨幅约11.5%,同时出现了一轮强劲的牛市行情。而其余国家和地区股指期货推出后现货市场不同程度出现下跌。

　　数据显示,宣布日到股指期货实际推出期间,各国现货市场大致表现出普遍上涨趋势。这首先是由于当时市场环境所致。其次,就股指期货边际增量效应看,一个可能性是:一旦明确将要推出股指期货,在宣布推出到实际推出这段时间内,存在更多配置股指成分股的动机,而带动全盘。更多配置成分股的动机又主要来自于未来套利需求,或者市场参与者预期未来套利者必将配置成分股等等。但从各国实际情况看,套利需求并不是重头,而套保需求又必须等到推出后才可行,因此对这一分析尚存在较大争议。

　　而股指期货推出后现货指数下跌的概率较大,这一现象可以解释为股指期货的配置效应。配置股指期货将在短期内会分流现货市场资金,从而引起普遍的市场下跌。配置效应的一个逻辑推断是现货交易量有所下降,但学术上股指期货推出对现货流动性的影响问题研究表明,股指期货推出后流动性的影响是分化的——有的国家流动性下降了,有的上升了。因此,配置效应如果有,也是在相对较短时期内存在,并且不会很严重。此外,股指期货的推出同时也会带来新的增量资金,称之为增量效应。这一部分增量资金主要来源于以往不单方面投资股票市场的套利交易者。

　　基于上述分析,我们更趋向于股指期货推出后市场短期内会下跌的判断。（未完待续）

　　国家 推出日期 前60天（％） 前40天（％） 前20天（％） 后20天（％） 后40天（％） 后60天（％）