美的集团(000333)

战略转型进入新的发展阶段，成长性保持

近日，我们调研了美的集团，与公司领导进行了深入交流。公司原有业务增长向好，毛利率即将恢复正常，全年业绩有望超预期。KUKA 和东芝业务整合持续推进，公司正蜕变为全球化科技集团，长期增长前景确定。

2017 年业绩超预期概率大

美的集团2017Q1 空调、冰箱、小家电等销售表现都不错，公司预计Q2或比Q1 更好。通过价格上涨和产品结构改善，原材料成本上涨压力得到转移，公司预计到6 月底毛利率可恢复至上年正常水平。线上销售份额增加也有助于提升盈利水平。美的1-4 月份线上销售额YoY+75%，远超行业平均；2016 年公司线上销售利润率比线下高3pct，预计2017 年线上销售占公司内销比提高5pct 至25+%。管理层预计全年收入有望突破2000 亿元（YoY+26%）,原有业务全年盈利水平保持稳定，即使扣除24 亿元并购资产摊销费用的影响，业绩增速仍有望高于上年。

空调“T+3”改变运营模式，全年有望持续高增长

空调业务推行“T+3”，改变了以往多层次分销、大规模压货的运营模式，转向终端为主、快速反应，经营效率显着提升。空调库存降至很低水平，到4 月底公司全渠道库存约300 万台，是2015 年库存最高峰的约22%。新的运作模式降低了销售波动，淡季依然能保持很好的生产。1-4 月份，空调安装卡YoY+45%，预计2017 年空调全年都会保持较好的增长。

收购KUKA 锦上添花，发力市场拓展+提升盈利水平

KUKA 盈利水平具备提升空间。KUKA 当前利润率较低，一是因为行业本身毛利率不高；二是KUKA 在研发方面投入较大，优先考虑技术创新优势；三是与相比同行，KUKA 在纵向一体化、核心零部件方面有提升空间。接下来，KUKA 能在多方面提升盈利能力，例如，和对手一样加大标准化产品生产以实现规模优势，提供更灵活的产品线、发展新客户等。KUKA 计划到2020 年，息税前利润率由2016 年的5.6%提高至≥7.5%，中国区收入翻倍达到10 亿欧元。美的正利用自身资源加速KUKA 在中国的成长。

对东芝做“加法”，促进协同

东芝销售主要在下半年，全年实现盈利的目标有望实现。东芝与美的将从产品、市场拓展等多个方面进行协同，目前已有45+协同项目推进中。美的将在产品研发、区域拓展等方面帮助东芝扩张，目标2020 年东芝进入的市场从35 个扩大到50+国家，日本之外销售占比提高10pct 到40%。

具备成长性的优质蓝筹，维持“买入”评级

美的集团激励机制明确，战略转型显现成效，长期增长前景确定。预计公司2017-2019 年EPS 分别为2.74/3.49/4.30 元，按2017 年盈利预测，给予14~16 倍PE 估值，对应目标价38.36~43.84 元。维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格大幅上涨，房地产超调，国际运营政策、汇率风险。